على مدى العقود الماضية، اعتمدت الهيمنة العالمية للدولار الأمريكي على آلية تطور "نظام بريتون وودز - الدولار النفطي - الديون الأمريكية + نظام سويفت". ومع ذلك، مع دخول عصر Web3، فإن تقنيات التمويل اللامركزي بدأت تدريجياً في زعزعة مسارات التسوية والدفع التقليدية، كما أن العملات المستقرة المرتبطة بالدولار بدأت quietly تصبح أداة جديدة "لخروج الدولار".
في هذا السياق، تجاوز معنى العملات المستقرة بالفعل مسألة الامتثال لأصل تشفير واحد، إذ قد تكون هي الوسيلة الرقمية لاستمرار "هيمنة الدولار" في عصر Web3.
في 26 مارس 2025 ، قدم الكونغرس الأمريكي رسميًا مشروع قانون STABLE (قانون الشفافية والمساءلة للعملات المستقرة من أجل اقتصاد دفاتر أفضل) ، الذي يحدد لأول مرة معايير إصدار العملات المستقرة بالدولار وهيكل الرقابة وحدود التداول. حتى الآن ، تم مراجعة هذا القانون من قبل لجنة الخدمات المالية في مجلس النواب في 2 أبريل ، ولا يزال بحاجة إلى تصويت مجلس النواب ومجلس الشيوخ ليصبح قانونًا رسميًا. هذه ليست فقط استجابة لفراغ التنظيم طويل الأمد في سوق العملات المستقرة ، بل ربما أيضًا خطوة رئيسية في محاولة لبناء "البنية التحتية المؤسسية" لشبكة الدفع بالدولار من الجيل التالي.
إذن، ما هي المشكلة التي تهدف هذه المذكرة الجديدة إلى حلها؟ هل تعكس الفروق مع MiCA "استراتيجية النظام" الأمريكية؟ وهل تمهد الطريق لهيمنة الدولار في Web3؟
سيشارك المحامي مانكوين هذه الأسئلة واحدة تلو الأخرى في هذه المقالة.
ماذا يجب أن يؤسس قانون STABLE من عملات مستقرة بالدولار؟
وفقًا للوثيقة، فإن مشروع قانون العملة المستقرة الذي تم طرحه يحاول إنشاء إطار امتثال خاص واضح يتناسب مع "العملات المستقرة المدفوعة (Payment Stablecoins)". لقد قمنا بتلخيص خمسة نقاط أساسية.
1. تحديد الجهات الخاضعة للتنظيم، والتركيز على "العملات المستقرة المدفوعة"
الخطوة الأولى من قانون STABLE هي تحديد الكائنات الأساسية التي تخضع للتنظيم: العملات المستقرة المرتبطة بالدولار التي تصدر للجمهور ويمكن استخدامها مباشرة في الدفع والتسوية. بعبارة أخرى، الأصول المشفرة التي تُدرج في إطار التنظيم هي تلك التي تُستخدم ك"بديل للدولار" على السلسلة، وليس جميع الرموز التي تدعي ارتباطها بالدولار.
لتجنب انتشار المخاطر، يستبعد القانون في الوقت نفسه بعض نماذج الرموز المميزة عالية المخاطر أو غير المستقرة هيكليًا بشكل واضح. على سبيل المثال، لا تشمل هذه القانون العملات المستقرة الخوارزمية، أو العملات المستقرة ذات الضمان الجزئي، أو "العملات المستقرة الزائفة" التي تتمتع بخصائص مضاربة وآليات تداول معقدة. فقط العملات المستقرة المدعومة بالكامل بأصول بقيمة 1:1 دولار، والتي تتمتع بهيكل احتياطي شفاف، والموجهة للتداول اليومي العام، تُعتبر "عملات مستقرة للدفع"، وبالتالي تحتاج إلى الخضوع لترتيبات الرقابة بموجب هذا القانون.
من هذا المنظور، فإن مشروع قانون STABLE لا يركز حقًا على "الرموز المستقرة" كـ"حامل تكنولوجي"، بل على ما إذا كانت تبني "شبكة دفع على سلسلة الدولار". ما يريد تنظيمه هو طريقة إصدار "الدولار الرقمي" والأساس التشغيلي له، وليس جميع الرموز التي تحمل كلمة USD.
2. إنشاء آلية "حق الاسترداد"، ربط 1:1 بالدولار
بجانب عتبة الدخول التنظيمية ومتطلبات مؤهلات المُصدر، تؤكد خطة STABLE بشكل خاص على ترتيبات "حقوق الاسترداد" (redemption rights) للعملات المستقرة لحامليها، أي أن للجمهور الحق في استرداد العملات المستقرة الموجودة لديهم مقابل الدولار الأمريكي بواقع 1:1، ويجب على المُصدر الوفاء بهذا الالتزام في جميع الأوقات. هذه الترتيبات النظامية، في جوهرها، تهدف إلى ضمان عدم تحول العملات المستقرة إلى "أصول مزيفة مرتبطة" أو "رموز نظام داخلي".
في الوقت نفسه، وللحد من مخاطر أزمة السيولة أو سحب الأموال، ينص القانون على متطلبات واضحة للاحتياطي من الأصول وإدارة السيولة. يجب على المصدّرين الاحتفاظ بأصول بالدولار الأمريكي عالية الجودة وقابلة للتحويل في أي وقت بنسبة 1:1 (مثل السندات الحكومية والنقد وودائع البنك المركزي) وأن يخضعوا لمراجعة مستمرة من الاحتياطي الفيدرالي. وهذا يعني أنه لا يمكن لمصدّري العملات المستقرة "استخدام أموال المستخدمين لاستثمار في أصول عالية المخاطر"، ولا يمكنهم استخدام خوارزميات أو هياكل مشتقة أخرى لتحقيق "الربط".
بالمقارنة مع نماذج العملات المستقرة "الجزئية" و"غير الواضحة" التي كانت موجودة في السوق في وقت سابق، فإن مشروع قانون STABLE ينص على "استرداد 1:1" في التشريع الفيدرالي، مما يمثل متطلبات أعلى من الولايات المتحدة لآلية الائتمان الأساسية لـ"بدائل الدولار الرقمي".
هذا لا يستجيب فقط للقلق العام بشأن "فك الارتباط" و"الانفجار" للعملات المستقرة، ولكنه يهدف أيضًا إلى إنشاء نظام ضمانات قانونية ونقطة مرجعية لدعم الاستخدام طويل الأجل للعملات المستقرة بالدولار في الشبكات العالمية للتسوية.
3. تعزيز الرقابة على الأموال والاحتياطيات، لتجنب "دوران الثقة"
بناءً على "يجب أن تكون العملات المستقرة قابلة للاسترداد بنسبة 1:1"، يحدد مشروع قانون STABLE بشكل واضح نوع الأصول الاحتياطية وطرق إدارتها وآلية التدقيق، بهدف التحكم في المخاطر من المصدر وتجنب مخاطر "الربط السطحي والتدوير الفعلي".
بشكل محدد، يتطلب القانون من جميع مُصدري العملات المستقرة المدفوعة:
يجب أن تمتلك أصول سيولة عالية الجودة (High-Quality Liquid Assets) تعادل المبلغ المطلوب، بما في ذلك النقود، والسندات الأمريكية قصيرة الأجل، وودائع حساب الاحتياطي الفيدرالي، لضمان تلبية طلبات السحب من المستخدمين؛
لا يجوز استخدام الأصول الاحتياطية للإقراض أو الاستثمار أو لأي أغراض أخرى، لمنع المخاطر النظامية الناتجة عن "استخدام أموال الاحتياطي لتحقيق الأرباح"؛
الالتزام بقبول تدقيق مستقل وتقارير تنظيمية بشكل دوري، بما في ذلك الإفصاحات عن شفافية الاحتياطيات، تقارير التعرض للمخاطر، توضيحات المحفظة الأصول، لضمان أن الجمهور والجهات التنظيمية يمكنهم فهم الأساس الأصولي للعملات المستقرة؛
يجب أن تكون الأصول الاحتياطية مخزنة في حسابات بنوك مؤمنة من FDIC أو مؤسسات وصاية متوافقة أخرى، لتجنب دمجها في حوض الأموال الخاص بالمشروع.
تهدف هذه الترتيبات إلى ضمان أن "الربط" موجود بالفعل، ويمكن تدقيقه، ومضمون بالكامل، وليس مجرد "ربط على الورق، وأرباح عائمة على السلسلة". من خلال التجارب التاريخية، شهدت سوق العملات المستقرة عدة أزمات ائتمان بسبب احتياطيات غير دقيقة، أو تحويل الأموال، أو نقص في الإفصاح المعلوماتي. يهدف مشروع قانون STABLE إلى سد هذه الثغرات على المستوى المؤسسي، وتعزيز "التأييد المؤسسي" لربط الدولار.
على هذا الأساس، يمنح القانون الاحتياطي الفيدرالي ووزارة الخزانة والهيئات التنظيمية المعينة صلاحيات إشراف طويلة الأمد على إدارة الاحتياطيات، بما في ذلك تجميد الحسابات المخالفة، وتعليق حقوق الإصدار، وإجبار الدفع، مما يشكل حلقة ائتمان كاملة نسبيًا للعملات المستقرة.
4. تأكيد "نظام التسجيل"، يشمل جميع المُصدرين ضمن الرقابة
تعمل قانون STABLE في تصميم مسار التنظيم على عدم اعتماد "إدارة تصنيف التراخيص"، بل وضعت مجموعة من آلية الدخول الموحدة للتسجيل. النقطة الأساسية هي: يجب على جميع المؤسسات التي تخطط لإصدار عملات مستقرة للدفع، سواء كانت بنوكًا أم لا، التسجيل لدى الاحتياطي الفيدرالي، والخضوع لمراجعة تنظيمية على المستوى الفيدرالي.
تحدد الوثيقة مسارين قانونيين لإصدار العملات: الأول هو المؤسسات المودعة المؤمنة (Insured Depository Institutions) التي تخضع لتنظيم اتحادي أو ولائي، ويمكنها التقدم مباشرة لإصدار عملات مستقرة مدفوعة. الثاني هو المؤسسات غير المودعة (Nondepository Trust Institutions) التي يمكنها أيضًا التسجيل كجهات إصدار للعملات المستقرة بشرط استيفاء المتطلبات الاحترازية التي وضعتها الاحتياطي الفيدرالي.
تشدد الوثيقة أيضًا على أن الاحتياطي الفيدرالي ليس لديه فقط الحق في الموافقة على التسجيل، ولكنه يمكنه أيضًا رفض التسجيل أو إلغاؤه عند اعتقاده بوجود مخاطر نظامية. بالإضافة إلى ذلك، تم منح الاحتياطي الفيدرالي حق المراجعة المستمرة لهياكل احتياطيات جميع المُصدرين، وقدرتهم على السداد، ونسب رأس المال، وسياسات إدارة المخاطر.
هذا يعني أنه في المستقبل، يجب أن تخضع جميع إصدارات العملات المستقرة المرتبطة بالدولار لشبكة الرقابة الفيدرالية، ولن يُسمح بعد الآن بالتحايل على المراجعة من خلال طرق مثل "التسجيل في الولاية فقط" أو "الحياد التكنولوجي".
بالمقارنة مع خطط المناقشة متعددة المسارات الأكثر مرونة السابقة (مثل مشروع قانون GENIUS الذي يسمح بالبدء بموجب تنظيم الولاية)، يظهر مشروع قانون STABLE بوضوح توحدًا أقوى في التنظيم وقيادة فدرالية، حيث يحاول من خلال "نظام تسجيل تنظيمي وطني" تحديد الحدود القانونية للعملات المستقرة بالدولار.
5. إنشاء آلية ترخيص على مستوى الفيدرالية، وتحديد مسارات الرقابة المتعددة
أنشأ مشروع قانون STABLE أيضًا نظامًا لترخيص إصدار العملات المستقرة على المستوى الفيدرالي، وقدم مسارات امتثال متنوعة لمختلف أنواع المُصدرين. يعكس هذا الترتيب النظامي استمرار الهيكل "الفيدرالي-الولائي" لنظام الرقابة المالية في الولايات المتحدة، ويستجيب لتوقعات السوق بشأن مرونة متطلبات الامتثال.
يحدد القانون ثلاث طرق اختيارية لإصدار "العملات المستقرة القابلة للدفع":
أولاً، أن تصبح جهة إصدار مستقرة للدفع معترف بها من قبل الفيدرالية (National Payment Stablecoin Issuer)، تخضع مباشرة لرقابة الجهات التنظيمية للبنوك الفيدرالية في الولايات المتحدة (مثل OCC، FDIC، إلخ).
ثانياً، كالبنك الاحتياطي المرخص أو البنك التجاري الذي يصدر العملات المستقرة، يمكن أن يتمتع بثقة أعلى، ولكن يجب أن يتوافق مع متطلبات رأس المال وإدارة المخاطر للبنوك التقليدية؛
ثالثاً، يجب التشغيل على أساس ترخيص على مستوى الولاية، ولكن يجب قبول "التسجيل + الإشراف" على المستوى الفيدرالي، والامتثال لمعايير موحدة مثل الاحتياطات، والشفافية، ومكافحة غسل الأموال.
النية وراء تصميم هذا النظام هي: تشجيع مُصدري العملات المستقرة على "تسجيلها على السلسلة" وفقًا للقانون، وإدراجها في نطاق الرقابة المالية، ولكن دون فرض متطلبات موحدة للتحول إلى البنوك، مما يحقق إمكانية التحكم في المخاطر مع حماية الابتكار.
بالإضافة إلى ذلك، يمنح قانون STABLE الاحتياطي الفيدرالي (FED) ووزارة الخزانة صلاحيات تنسيق أوسع، بحيث يمكنهما فرض متطلبات إضافية على إصدار العملات المستقرة، والحفظ، والتداول بناءً على مستوى المخاطر النظامية أو احتياجات السياسة.
باختصار، فإن هذا النظام يخلق شبكة امتثال للعملات المستقرة متعددة المستويات ومتعددة المسارات وقابلة للتدرج في الولايات المتحدة، مما يعزز مرونة النظام ويوفر قاعدة نظام موحدة للعملات المستقرة للخروج إلى السوق الخارجية.
مقارنة بـ MiCA، سلكت الولايات المتحدة مسارًا مختلفًا
في سباق تنظيم العملات المستقرة عالميًا، تعتبر الاتحاد الأوروبي المنطقة التي بدأت في وقت مبكر ولديها أكثر الإطارات اكتمالًا. وقد دخلت اللائحة المعروفة باسم "MiCA" حيز التنفيذ رسميًا في عام 2023، حيث تشمل نوعين من الرموز: "EMT" (رمز العملة الإلكترونية) و"ART" (رمز المرجع للأصول)، مما يجلب جميع الرموز المشفرة المرتبطة بالأصول تحت إشراف التنظيم، مع التركيز على الاستقرار المالي والرقابة الشاملة، بهدف بناء "جدار ناري" في تحول المالية الرقمية.
لكن قانون STABLE في الولايات المتحدة اختار بوضوح مسارًا آخر: ليس من خلال الإشراف الكامل على جميع العملات المستقرة، ولا من خلال بناء نظام تنظيمي شامل من منظور المخاطر المالية، ولكن من خلال التركيز على "العملات المستقرة المدفوعة" كحالة أساسية، وبناء شبكة الدفع من الجيل التالي على سلسلة الدولار بطريقة مؤسسية.
المنطق وراء هذا "التشريع الانتقائي" ليس معقدًا - الدولار لا يحتاج إلى "السيطرة على العالم" في عالم العملات المستقرة، فهو يحتاج فقط إلى تعزيز هذا المشهد الأكثر أهمية: المدفوعات عبر الحدود، المعاملات على السلسلة، وتداول الدولار العالمي.
هذا هو السبب أيضًا في أن قانون STABLE لا يحاول إنشاء نظام تنظيم شامل لجميع الأصول على غرار MiCA، بل يركز على "الدولار الرقمي" المدعوم بنسبة 1:1 بالدولار، والذي يتمتع بوظائف دفع فعلية، ويمكن للجمهور حيازته واستخدامه على نطاق واسع.
من حيث تصميم النظام، يظهر تباين واضح بين الاثنين:
نطاق التنظيم مختلف: تحاول MiCA "تغطية الجميع"، حيث تشمل تقريبًا جميع نماذج العملات المستقرة، بما في ذلك المنتجات ذات الأصول المرجعية ذات المخاطر العالية جدًا؛ بينما يركز قانون STABLE الأمريكي على تقليص نطاق التطبيق، حيث يهتم فقط بالأصول التي تستخدم فعليًا للدفع والتي يمكن أن تمثل "وظيفة الدولار".
الأهداف التنظيمية مختلفة: تركز الاتحاد الأوروبي على النظام المالي، واستقرار النظام، وحماية المستهلك، بينما تركز الولايات المتحدة بشكل أكبر على توضيح من خلال القوانين أي الأصول يمكن أن تكون شكلًا قانونيًا "للدولار على السلسلة"، وبالتالي بناء بنية تحتية للدفع بالدولار على المستوى المؤسسي.
جهات الإصدار مختلفة: تتطلب MiCA أن يتم إصدار العملات المستقرة من قبل مؤسسات العملات الإلكترونية المنظمة أو شركات الأمانات، مما يقيد الدخول تقريبًا في نظام المؤسسات المالية؛ بينما تنشئ قانون STABLE "آلية ترخيص جديدة" تسمح للكيانات غير المصرفية بالمشاركة في إصدار العملات المستقرة بعد مراجعة الامتثال، مما يحتفظ بإمكانية ريادة الأعمال والابتكار في Web3.
آليات الاحتياطي مختلفة: تطلب الولايات المتحدة 100% من النقد بالدولار الأمريكي أو سندات الخزانة قصيرة الأجل، مما يستبعد بشكل صارم أي رافعة مالية أو أصول غير سائلة؛ بينما تسمح الاتحاد الأوروبي بأشكال متعددة من الأصول بما في ذلك الودائع البنكية والسندات، مما يعكس أيضًا اختلافًا في درجات الصرامة في الفكر التنظيمي.
درجة التكيف مع ريادة الأعمال في Web3 تختلف: تشكل MiCA حواجز مرتفعة للشركات الناشئة في مجال التشفير بسبب اعتمادها الكبير على التراخيص المالية التقليدية وعمليات التدقيق؛ بينما تتطلب قانون STABLE في الولايات المتحدة معايير صارمة، إلا أنه يترك مجالًا للابتكار في النظام، ويهدف إلى تشجيع تطوير "الدولار على السلسلة" من خلال معايير الامتثال.
بعبارة بسيطة، فإن المسار الذي خرجت به الولايات المتحدة ليس مسار "الرقابة الشاملة"، بل هو مسار مؤسسي يتم من خلاله筛选 "الأصول المؤهلة للدفع بالدولار" عبر تراخيص الامتثال. وهذا لا يعكس فقط تغير درجة قبول الولايات المتحدة لتقنية Web3، بل هو أيضًا "تمديد رقمي" لاستراتيجيتها النقدية العالمية.
وهذا هو السبب الذي يجعلنا نقول إن مشروع قانون STABLE ليس مجرد أداة لتنظيم المال، بل هو بداية مؤسسية لنظام الدولار الرقمي.
ملخص المحامي مانكوين
"جعل الدولار وحدة المعايير العالمية لـ Web3" قد يكون هو الهدف الاستراتيجي الحقيقي وراء "قانون STABLE".
تسعى الحكومة الأمريكية من خلال العملات المستقرة إلى بناء "شبكة الدولار الرقمي من الجيل الجديد" القابلة للتعرف عليها برمجياً، والقابلة للتدقيق، والقابلة للتكامل، من أجل وضع استراتيجية شاملة للبروتوكولات الأساسية لمدفوعات Web3.
قد لا يكون مثالياً بعد، لكنه مهم بما فيه الكفاية في الوقت الحالي.
من الجدير بالذكر أنه على المستوى الدولي، أصدرت صندوق النقد الدولي في عام 2024 النسخة السابعة من "دليل ميزان المدفوعات" (BPM7)، حيث تم إدراج العملات المستقرة لأول مرة في نظام الإحصاءات الدولية للأصول، وأكدت على دورها الجديد في المدفوعات عبر الحدود وتدفقات المالية العالمية. وهذا لا يوفر فقط "شرعية مؤسسية عالمية" للامتثال السيادي للعملات المستقرة، ولكنه أيضًا يقدم دعمًا مؤسسيًا واعترافًا خارجيًا لبناء نظام تنظيم العملات المستقرة في الولايات المتحدة وتعزيز معنى ربط الدولار.
يمكن القول إن قبول العملات المستقرة على مستوى العالم أصبح مقدمة للتنافس السيادي في عصر العملات الرقمية.
كما لاحظ المحامي مانكوين: قصة الامتثال في Web3 هي في جوهرها سباق لبناء المؤسسات، بينما تعتبر عملة الدولار المستقرة ساحة المعركة الأكثر واقعية في هذا السباق.
المحتوى هو للمرجعية فقط، وليس دعوة أو عرضًا. لا يتم تقديم أي مشورة استثمارية أو ضريبية أو قانونية. للمزيد من الإفصاحات حول المخاطر، يُرجى الاطلاع على إخلاء المسؤولية.
تفسير قانون العملات المستقرة الأمريكي STABLE Act، هيمنة الدولار داخل السلسلة؟
مؤلف هذه المقالة: إيريس، المحامية مانكون
على مدى العقود الماضية، اعتمدت الهيمنة العالمية للدولار الأمريكي على آلية تطور "نظام بريتون وودز - الدولار النفطي - الديون الأمريكية + نظام سويفت". ومع ذلك، مع دخول عصر Web3، فإن تقنيات التمويل اللامركزي بدأت تدريجياً في زعزعة مسارات التسوية والدفع التقليدية، كما أن العملات المستقرة المرتبطة بالدولار بدأت quietly تصبح أداة جديدة "لخروج الدولار".
في هذا السياق، تجاوز معنى العملات المستقرة بالفعل مسألة الامتثال لأصل تشفير واحد، إذ قد تكون هي الوسيلة الرقمية لاستمرار "هيمنة الدولار" في عصر Web3.
إذن، ما هي المشكلة التي تهدف هذه المذكرة الجديدة إلى حلها؟ هل تعكس الفروق مع MiCA "استراتيجية النظام" الأمريكية؟ وهل تمهد الطريق لهيمنة الدولار في Web3؟
سيشارك المحامي مانكوين هذه الأسئلة واحدة تلو الأخرى في هذه المقالة.
ماذا يجب أن يؤسس قانون STABLE من عملات مستقرة بالدولار؟
وفقًا للوثيقة، فإن مشروع قانون العملة المستقرة الذي تم طرحه يحاول إنشاء إطار امتثال خاص واضح يتناسب مع "العملات المستقرة المدفوعة (Payment Stablecoins)". لقد قمنا بتلخيص خمسة نقاط أساسية.
1. تحديد الجهات الخاضعة للتنظيم، والتركيز على "العملات المستقرة المدفوعة"
الخطوة الأولى من قانون STABLE هي تحديد الكائنات الأساسية التي تخضع للتنظيم: العملات المستقرة المرتبطة بالدولار التي تصدر للجمهور ويمكن استخدامها مباشرة في الدفع والتسوية. بعبارة أخرى، الأصول المشفرة التي تُدرج في إطار التنظيم هي تلك التي تُستخدم ك"بديل للدولار" على السلسلة، وليس جميع الرموز التي تدعي ارتباطها بالدولار.
لتجنب انتشار المخاطر، يستبعد القانون في الوقت نفسه بعض نماذج الرموز المميزة عالية المخاطر أو غير المستقرة هيكليًا بشكل واضح. على سبيل المثال، لا تشمل هذه القانون العملات المستقرة الخوارزمية، أو العملات المستقرة ذات الضمان الجزئي، أو "العملات المستقرة الزائفة" التي تتمتع بخصائص مضاربة وآليات تداول معقدة. فقط العملات المستقرة المدعومة بالكامل بأصول بقيمة 1:1 دولار، والتي تتمتع بهيكل احتياطي شفاف، والموجهة للتداول اليومي العام، تُعتبر "عملات مستقرة للدفع"، وبالتالي تحتاج إلى الخضوع لترتيبات الرقابة بموجب هذا القانون.
من هذا المنظور، فإن مشروع قانون STABLE لا يركز حقًا على "الرموز المستقرة" كـ"حامل تكنولوجي"، بل على ما إذا كانت تبني "شبكة دفع على سلسلة الدولار". ما يريد تنظيمه هو طريقة إصدار "الدولار الرقمي" والأساس التشغيلي له، وليس جميع الرموز التي تحمل كلمة USD.
2. إنشاء آلية "حق الاسترداد"، ربط 1:1 بالدولار
بجانب عتبة الدخول التنظيمية ومتطلبات مؤهلات المُصدر، تؤكد خطة STABLE بشكل خاص على ترتيبات "حقوق الاسترداد" (redemption rights) للعملات المستقرة لحامليها، أي أن للجمهور الحق في استرداد العملات المستقرة الموجودة لديهم مقابل الدولار الأمريكي بواقع 1:1، ويجب على المُصدر الوفاء بهذا الالتزام في جميع الأوقات. هذه الترتيبات النظامية، في جوهرها، تهدف إلى ضمان عدم تحول العملات المستقرة إلى "أصول مزيفة مرتبطة" أو "رموز نظام داخلي".
في الوقت نفسه، وللحد من مخاطر أزمة السيولة أو سحب الأموال، ينص القانون على متطلبات واضحة للاحتياطي من الأصول وإدارة السيولة. يجب على المصدّرين الاحتفاظ بأصول بالدولار الأمريكي عالية الجودة وقابلة للتحويل في أي وقت بنسبة 1:1 (مثل السندات الحكومية والنقد وودائع البنك المركزي) وأن يخضعوا لمراجعة مستمرة من الاحتياطي الفيدرالي. وهذا يعني أنه لا يمكن لمصدّري العملات المستقرة "استخدام أموال المستخدمين لاستثمار في أصول عالية المخاطر"، ولا يمكنهم استخدام خوارزميات أو هياكل مشتقة أخرى لتحقيق "الربط".
بالمقارنة مع نماذج العملات المستقرة "الجزئية" و"غير الواضحة" التي كانت موجودة في السوق في وقت سابق، فإن مشروع قانون STABLE ينص على "استرداد 1:1" في التشريع الفيدرالي، مما يمثل متطلبات أعلى من الولايات المتحدة لآلية الائتمان الأساسية لـ"بدائل الدولار الرقمي".
هذا لا يستجيب فقط للقلق العام بشأن "فك الارتباط" و"الانفجار" للعملات المستقرة، ولكنه يهدف أيضًا إلى إنشاء نظام ضمانات قانونية ونقطة مرجعية لدعم الاستخدام طويل الأجل للعملات المستقرة بالدولار في الشبكات العالمية للتسوية.
3. تعزيز الرقابة على الأموال والاحتياطيات، لتجنب "دوران الثقة"
بناءً على "يجب أن تكون العملات المستقرة قابلة للاسترداد بنسبة 1:1"، يحدد مشروع قانون STABLE بشكل واضح نوع الأصول الاحتياطية وطرق إدارتها وآلية التدقيق، بهدف التحكم في المخاطر من المصدر وتجنب مخاطر "الربط السطحي والتدوير الفعلي".
بشكل محدد، يتطلب القانون من جميع مُصدري العملات المستقرة المدفوعة:
تهدف هذه الترتيبات إلى ضمان أن "الربط" موجود بالفعل، ويمكن تدقيقه، ومضمون بالكامل، وليس مجرد "ربط على الورق، وأرباح عائمة على السلسلة". من خلال التجارب التاريخية، شهدت سوق العملات المستقرة عدة أزمات ائتمان بسبب احتياطيات غير دقيقة، أو تحويل الأموال، أو نقص في الإفصاح المعلوماتي. يهدف مشروع قانون STABLE إلى سد هذه الثغرات على المستوى المؤسسي، وتعزيز "التأييد المؤسسي" لربط الدولار.
على هذا الأساس، يمنح القانون الاحتياطي الفيدرالي ووزارة الخزانة والهيئات التنظيمية المعينة صلاحيات إشراف طويلة الأمد على إدارة الاحتياطيات، بما في ذلك تجميد الحسابات المخالفة، وتعليق حقوق الإصدار، وإجبار الدفع، مما يشكل حلقة ائتمان كاملة نسبيًا للعملات المستقرة.
4. تأكيد "نظام التسجيل"، يشمل جميع المُصدرين ضمن الرقابة
تعمل قانون STABLE في تصميم مسار التنظيم على عدم اعتماد "إدارة تصنيف التراخيص"، بل وضعت مجموعة من آلية الدخول الموحدة للتسجيل. النقطة الأساسية هي: يجب على جميع المؤسسات التي تخطط لإصدار عملات مستقرة للدفع، سواء كانت بنوكًا أم لا، التسجيل لدى الاحتياطي الفيدرالي، والخضوع لمراجعة تنظيمية على المستوى الفيدرالي.
تحدد الوثيقة مسارين قانونيين لإصدار العملات: الأول هو المؤسسات المودعة المؤمنة (Insured Depository Institutions) التي تخضع لتنظيم اتحادي أو ولائي، ويمكنها التقدم مباشرة لإصدار عملات مستقرة مدفوعة. الثاني هو المؤسسات غير المودعة (Nondepository Trust Institutions) التي يمكنها أيضًا التسجيل كجهات إصدار للعملات المستقرة بشرط استيفاء المتطلبات الاحترازية التي وضعتها الاحتياطي الفيدرالي.
تشدد الوثيقة أيضًا على أن الاحتياطي الفيدرالي ليس لديه فقط الحق في الموافقة على التسجيل، ولكنه يمكنه أيضًا رفض التسجيل أو إلغاؤه عند اعتقاده بوجود مخاطر نظامية. بالإضافة إلى ذلك، تم منح الاحتياطي الفيدرالي حق المراجعة المستمرة لهياكل احتياطيات جميع المُصدرين، وقدرتهم على السداد، ونسب رأس المال، وسياسات إدارة المخاطر.
هذا يعني أنه في المستقبل، يجب أن تخضع جميع إصدارات العملات المستقرة المرتبطة بالدولار لشبكة الرقابة الفيدرالية، ولن يُسمح بعد الآن بالتحايل على المراجعة من خلال طرق مثل "التسجيل في الولاية فقط" أو "الحياد التكنولوجي".
بالمقارنة مع خطط المناقشة متعددة المسارات الأكثر مرونة السابقة (مثل مشروع قانون GENIUS الذي يسمح بالبدء بموجب تنظيم الولاية)، يظهر مشروع قانون STABLE بوضوح توحدًا أقوى في التنظيم وقيادة فدرالية، حيث يحاول من خلال "نظام تسجيل تنظيمي وطني" تحديد الحدود القانونية للعملات المستقرة بالدولار.
5. إنشاء آلية ترخيص على مستوى الفيدرالية، وتحديد مسارات الرقابة المتعددة
أنشأ مشروع قانون STABLE أيضًا نظامًا لترخيص إصدار العملات المستقرة على المستوى الفيدرالي، وقدم مسارات امتثال متنوعة لمختلف أنواع المُصدرين. يعكس هذا الترتيب النظامي استمرار الهيكل "الفيدرالي-الولائي" لنظام الرقابة المالية في الولايات المتحدة، ويستجيب لتوقعات السوق بشأن مرونة متطلبات الامتثال.
يحدد القانون ثلاث طرق اختيارية لإصدار "العملات المستقرة القابلة للدفع":
النية وراء تصميم هذا النظام هي: تشجيع مُصدري العملات المستقرة على "تسجيلها على السلسلة" وفقًا للقانون، وإدراجها في نطاق الرقابة المالية، ولكن دون فرض متطلبات موحدة للتحول إلى البنوك، مما يحقق إمكانية التحكم في المخاطر مع حماية الابتكار.
بالإضافة إلى ذلك، يمنح قانون STABLE الاحتياطي الفيدرالي (FED) ووزارة الخزانة صلاحيات تنسيق أوسع، بحيث يمكنهما فرض متطلبات إضافية على إصدار العملات المستقرة، والحفظ، والتداول بناءً على مستوى المخاطر النظامية أو احتياجات السياسة.
باختصار، فإن هذا النظام يخلق شبكة امتثال للعملات المستقرة متعددة المستويات ومتعددة المسارات وقابلة للتدرج في الولايات المتحدة، مما يعزز مرونة النظام ويوفر قاعدة نظام موحدة للعملات المستقرة للخروج إلى السوق الخارجية.
مقارنة بـ MiCA، سلكت الولايات المتحدة مسارًا مختلفًا
في سباق تنظيم العملات المستقرة عالميًا، تعتبر الاتحاد الأوروبي المنطقة التي بدأت في وقت مبكر ولديها أكثر الإطارات اكتمالًا. وقد دخلت اللائحة المعروفة باسم "MiCA" حيز التنفيذ رسميًا في عام 2023، حيث تشمل نوعين من الرموز: "EMT" (رمز العملة الإلكترونية) و"ART" (رمز المرجع للأصول)، مما يجلب جميع الرموز المشفرة المرتبطة بالأصول تحت إشراف التنظيم، مع التركيز على الاستقرار المالي والرقابة الشاملة، بهدف بناء "جدار ناري" في تحول المالية الرقمية.
لكن قانون STABLE في الولايات المتحدة اختار بوضوح مسارًا آخر: ليس من خلال الإشراف الكامل على جميع العملات المستقرة، ولا من خلال بناء نظام تنظيمي شامل من منظور المخاطر المالية، ولكن من خلال التركيز على "العملات المستقرة المدفوعة" كحالة أساسية، وبناء شبكة الدفع من الجيل التالي على سلسلة الدولار بطريقة مؤسسية.
المنطق وراء هذا "التشريع الانتقائي" ليس معقدًا - الدولار لا يحتاج إلى "السيطرة على العالم" في عالم العملات المستقرة، فهو يحتاج فقط إلى تعزيز هذا المشهد الأكثر أهمية: المدفوعات عبر الحدود، المعاملات على السلسلة، وتداول الدولار العالمي.
هذا هو السبب أيضًا في أن قانون STABLE لا يحاول إنشاء نظام تنظيم شامل لجميع الأصول على غرار MiCA، بل يركز على "الدولار الرقمي" المدعوم بنسبة 1:1 بالدولار، والذي يتمتع بوظائف دفع فعلية، ويمكن للجمهور حيازته واستخدامه على نطاق واسع.
من حيث تصميم النظام، يظهر تباين واضح بين الاثنين:
بعبارة بسيطة، فإن المسار الذي خرجت به الولايات المتحدة ليس مسار "الرقابة الشاملة"، بل هو مسار مؤسسي يتم من خلاله筛选 "الأصول المؤهلة للدفع بالدولار" عبر تراخيص الامتثال. وهذا لا يعكس فقط تغير درجة قبول الولايات المتحدة لتقنية Web3، بل هو أيضًا "تمديد رقمي" لاستراتيجيتها النقدية العالمية.
وهذا هو السبب الذي يجعلنا نقول إن مشروع قانون STABLE ليس مجرد أداة لتنظيم المال، بل هو بداية مؤسسية لنظام الدولار الرقمي.
ملخص المحامي مانكوين
"جعل الدولار وحدة المعايير العالمية لـ Web3" قد يكون هو الهدف الاستراتيجي الحقيقي وراء "قانون STABLE".
تسعى الحكومة الأمريكية من خلال العملات المستقرة إلى بناء "شبكة الدولار الرقمي من الجيل الجديد" القابلة للتعرف عليها برمجياً، والقابلة للتدقيق، والقابلة للتكامل، من أجل وضع استراتيجية شاملة للبروتوكولات الأساسية لمدفوعات Web3.
قد لا يكون مثالياً بعد، لكنه مهم بما فيه الكفاية في الوقت الحالي.
من الجدير بالذكر أنه على المستوى الدولي، أصدرت صندوق النقد الدولي في عام 2024 النسخة السابعة من "دليل ميزان المدفوعات" (BPM7)، حيث تم إدراج العملات المستقرة لأول مرة في نظام الإحصاءات الدولية للأصول، وأكدت على دورها الجديد في المدفوعات عبر الحدود وتدفقات المالية العالمية. وهذا لا يوفر فقط "شرعية مؤسسية عالمية" للامتثال السيادي للعملات المستقرة، ولكنه أيضًا يقدم دعمًا مؤسسيًا واعترافًا خارجيًا لبناء نظام تنظيم العملات المستقرة في الولايات المتحدة وتعزيز معنى ربط الدولار.
يمكن القول إن قبول العملات المستقرة على مستوى العالم أصبح مقدمة للتنافس السيادي في عصر العملات الرقمية.
كما لاحظ المحامي مانكوين: قصة الامتثال في Web3 هي في جوهرها سباق لبناء المؤسسات، بينما تعتبر عملة الدولار المستقرة ساحة المعركة الأكثر واقعية في هذا السباق.