هل يمكن لاستراتيجية إعادة التسعير العدوانية لشركة UnitedHealth أن تحقق انتعاشًا حقيقيًا، أم أنها تخفي مشاكل أعمق؟

يواجه قطاع التأمين الصحي نقطة تحول حاسمة، مع مجموعة يونايتد هيلث (NYSE: UNH) في مركز نقاش المستثمرين. بعد انخفاض قاسٍ بنسبة 45% من الذروة إلى القاع في عام 2025، تختبر الشركة الآن ما إذا كان بإمكان خطة إعادة التسعير الخاصة بها استعادة الهوامش أو إذا كانت الرياح المعاكسة الهيكلية المستمرة ستعوق الانتعاش. المخاطر كبيرة، وخطر التنفيذ حقيقي جدًا.

شدة ضغط الهوامش العام الماضي

تلقى ربحية يونايتد هيلث ضربة قوية صدمت السوق. أعلنت الشركة عن أول خسارة أرباح لها منذ الأزمة المالية في 2008 في الربع الأول من 2025، نتيجة لارتفاع غير متوقع في مطالبات طبية. بحلول الربع الثالث من 2025، كان الضرر واضحًا: تراجعت الهوامش الصافية إلى 2.1% مقارنة بـ 6% في نفس الربع من العام السابق. نسبة الرعاية الطبية — مقياس الربحية الحاسم — ارتفعت إلى ما يقرب من 90%، وهو أعلى بكثير من الحد الأدنى الصحي البالغ 85%.

ما جعل هذا الانهيار ملحوظًا بشكل خاص هو فقدان الإدارة للثقة. في مايو، سحبت الشركة التوجيه بالكامل، مما يشير إلى عدم اليقين العميق بشأن المسار المستقبلي. وصول ستيفن هيمسلي كمدير تنفيذي في نفس الشهر يمثل تحولًا حاسمًا. كان هيمسلي قد قاد سابقًا استراتيجية التكامل الرأسي ليونايتد هيلث خلال فترة عمله من 2006 إلى 2017، وعودته أشارت إلى أن الإدارة مستعدة لاتخاذ قرارات صعبة.

مقامرة إعادة التسعير: استراتيجية جريئة مع مخاطر تنفيذ حقيقية

كان رد فعل الإدارة عدوانيًا. عبر خطط ميديكير أدفانتج، والخطط الفردية، والتجارية القائمة على المخاطر، ترفع يونايتد هيلث الأسعار بشكل كبير. تركز الاستراتيجية صراحة على استعادة الهوامش على حساب نمو العضوية — وهو تنازل محسوب يقبل التراجع على المدى القصير لاستعادة الربحية.

كانت الإشارات المبكرة من موسم البيع في 2026 مشجعة. خلال مكالمة أرباح الربع الثالث في أكتوبر، أبرزت الإدارة معدلات تجديد إيجابية وانضباط تسعير محسّن في الأسواق التجارية على الرغم من زيادات الأسعار. ومع ذلك، فإن مكالمة الأرباح في 27 يناير القادمة ستوفر الاختبار الحاسم. هنا سيستمع المستثمرون إلى توجيهات مفصلة لعام 2026 وسيحصلون على وضوح حول ما إذا كانت نسبة الرعاية الطبية تتجه فعلاً نحو ذلك المستوى الصحي البالغ 85%.

لكن المخاطر كبيرة. إذا ثبت أن زيادات الأسعار غير كافية أو دفعت الأعضاء الأصحاء إلى المنافسين، فإن قاعدة المؤمن عليهم المتبقية ستصبح أكثر تكلفة بشكل متزايد. هذا قد يطلق دورة ذاتية التعزيز تتطلب زيادات إضافية — وهو السيناريو المميت الذي يبقي المستثمرين مستيقظين في الليل.

الرياح المعاكسة التي لن تختفي ببساطة

بعيدًا عن تنفيذ إعادة التسعير، تظهر تحديات هيكلية. يواجه ميديكير أدفانتج تخفيضات جديدة في التمويل الحكومي في 2025 مع استمرار انخفاض معدلات السداد لعدة سنوات. تقدر يونايتد هيلث أن هذا سيقلل من المدفوعات السنوية بحوالي $6 مليار، مع أمل الإدارة في تعويض حوالي النصف. وهو رهان على الكفاءة التشغيلية التي قد تتحقق أو لا تتحقق.

تظل هوامش ميديكيد تحت ضغط، حيث يفشل التمويل الحكومي باستمرار في مواكبة ارتفاع التكاليف. تتوقع الشركة أن تظل هذه الهوامش منخفضة طوال العام. بالإضافة إلى ذلك، يضيف تحقيق وزارة العدل في ممارسات شركة يونايتد هيلث في إدارة فوائد الصيدليات والفواتير لميديكير أدفانتج طبقة من عدم اليقين التنظيمي التي قد تخلق التزامات غير متوقعة.

لماذا لا تزال الحصن مهمًا — لكنه ليس غير قابل للاختراق

لا تزال استراتيجية التكامل الرأسي ليونايتد هيلث — التي تشمل التأمين، وتقديم الرعاية، والصيدليات، والبنية التحتية للبيانات — صعبة جدًا على النسخ. مع أكثر من 50 مليون عضو، تملك الشركة قوة تفاوض لا يمتلكها المنافسون ببساطة. يسمح الهيكل التعاقدي السنوي بتعديلات على الأسعار كل عام، لمعالجة ضغوط التكاليف بشكل منهجي.

جدير بالذكر أن بروكرشاير هاثاوي أبدت ثقة من خلال استثمار 1.6 مليار دولار في حوالي 5 ملايين سهم خلال الربع الثاني من 2025. وهو تأييد مهم من مستثمر قيمة معروف بالتشكيك.

ومع ذلك، فإن استدامة الحصن تعتمد على التنفيذ. إذا أدت إعادة التسعير إلى تراجع كبير في العضوية أو فشلت في إبطاء نمو التكاليف، فإن المزايا التنافسية ستتآكل أسرع مما تتوقع الإدارة.

سياق التقييم والنقطة التحول القادمة

عند 18.8 مرة من تقديرات أرباح 2026، تتداول يونايتد هيلث أقل من متوسطها الخمسي البالغ 25.2 مرة — وهو أمر جذاب على الورق، لكنه ليس صفقة تستحق “الشراء على الفور”. المسار الطويل الأمد للشركة هو القصة الحقيقية هنا، وليس المحفزات قصيرة الأجل.

بالنسبة للمستثمرين على المدى الطويل، ستحدد مكالمة الأرباح في يناير وتقارير الربع التالية ما إذا كانت يونايتد هيلث فعلاً في نقطة تحول نحو التعافي أو تواجه تحديات أطول. قدرة الشركة على الدفاع عن الهوامش مع تقليل فقدان العضوية ستحدد الفصل التالي من هذا الطرح الاستثماري.

قصة التعافي محتملة. لكن، مخاطر التنفيذ حقيقية.