الضعف الخفي في الأسواق الحديثة: لماذا قد يؤدي هيمنة صناديق المؤشرات إلى تفاقم الانخفاض القادم

ضعف هيكلي لا يرغب أحد في الحديث عنه

لقد حقق سوق الأسهم عوائد مذهلة على مدى السنوات الثلاث الماضية، حيث ارتفع مؤشر S&P 500 إلى مناطق ذات أرقام مزدوجة سنويًا. على السطح، يبدو أن هذا سوق صاعد صحي. ولكن تحت المكاسب يكمن ضعف هيكلي نادرًا ما يناقشه المستثمرون: تركيز رأس المال المتدفق إلى أدوات الاستثمار السلبية، وما يحدث عندما تنعكس تلك التيار.

مايكل بوري، المستثمر الأسطوري الذي تنبأ بأزمة الإسكان عام 2008، بدأ يطلق إنذارًا حول مشكلة تتجاوز التقييم المبالغ فيه البسيط. ويؤكد أن آليات السوق الحالية تختلف جوهريًا عن الفقاعات السابقة—وقد تكون أكثر خطورة.

لماذا كانت هناك ممتصات صدمات مدمجة في انهيار الدوت-كوم

يعد انهيار الدوت-كوم بين 2000-2002 مرجعًا تاريخيًا مفيدًا، لكنه يكشف أيضًا عن سبب اختلاف البيئة الحالية. في ذلك الوقت، كانت الأضرار مركزة: شركات الإنترنت غير المربحة التي لا تحقق إيرادات انهارت، بينما الشركات ذات الأرباح والنماذج التجارية المستدامة غالبًا ما تجاوزت العاصفة أو تعافت بسرعة.

كان السوق يمتلك قواطع دارة طبيعية. عندما تتلاشى الحماسة غير العقلانية من الأسهم التقنية المضاربية، يمكن للمستثمرين إعادة تخصيص رأس المال إلى قطاعات منخفضة التقييم والأداء المستقر. كانت الألم حقيقيًا، لكنه كان جراحيًا ومركزيًا.

مشكلة الاستثمار السلبي: حيوان مختلف تمامًا

تقدم سريعًا إلى اليوم. مايكل بوري يؤكد أن الاستثمار السلبي—عبر الصناديق المتداولة في البورصة، الصناديق المؤشر، وإعادة التوازن الخوارزمية—خلق ضعفًا جديدًا. عندما تمتلك مئات الأسهم من خلال صندوق واحد، وتتحرك تلك الصناديق بشكل متزامن، يصبح النظام البيئي بأكمله مترابطًا بطرق لم تكن موجودة في 2000.

فكر في ما يحدث إذا كانت المراكز الكبرى مثل Nvidia (تُقدر حاليًا بحوالي 4.6 تريليون دولار مع نسبة P/E مستقبلية قريبة من 25 استنادًا إلى توقعات المحللين) تواجه رياح معاكسة. هذا العملاق التكنولوجي ليس مملوكًا فقط من قبل المستثمرين الأفراد—بل مدمج في العديد من الأدوات السلبية. انخفاض Nvidia لا يؤثر فقط على حاملي أسهم Nvidia؛ بل يؤدي إلى سحب الاستثمارات عبر فئات الصناديق بأكملها، مما يجبر البائعين على تصفية ممتلكات أخرى لتلبية طلبات السحب.

كما شرح بوري: “في عام 2000، عندما انهار ناسداك، كانت هناك أسهم تُتجاهل وكانت تحافظ على قيمتها. اليوم، عندما يتحول السوق، ينهار الهيكل بأكمله معًا.”

التقييمات تبدو ممتدة عبر السوق

على عكس عصر الدوت-كوم حيث كانت اللاعقلانية محصورة في قطاع معين، فإن ارتفاع التقييمات اليوم يمتد إلى نطاق أوسع بكثير. على سبيل المثال، قد تبرر Nvidia تقييمها المميز من خلال مقاييس نمو استثنائية. لكن بشكل عام، تتداول العديد من الأسهم عند مستويات تفترض استمرار التوسع وظروف مواتية.

تركز فرضية بوري على هذه الملاحظة: عندما يأتي التصحيح—ويعتقد بوري أنه سيكون شديدًا—لن يكون هناك مجموعة من “الأسهم المملة” المقيّمة على أساس القيمة. بدلاً من ذلك، يعني التعرض للصناديق المؤشرة أن كل شيء تقريبًا ينخفض معًا، مما يضاعف الخسائر عبر محفظة الاستثمارات.

هل توقيت السوق أفضل حالًا؟

الرد الطبيعي على تحذيرات بوري قد يكون بيع كل شيء والتحول إلى النقد. لكن هذا المسار يحمل مخاطره الخاصة. توقيت الدخول والخروج من السوق معروف بصعوبة بالغة. قد يستغرق الانهيار الذي يبدو وشيكًا شهورًا أو سنوات ليحدث. وفي الوقت نفسه، قد يراقب المستثمرون الذين في وضعية نقدية الأسهم وهي تواصل الصعود، مما يزيد من الندم.

تُظهر البيانات التاريخية أن تفويت فقط 10 من أفضل أيام السوق على مدى 20 عامًا يمكن أن يقلل العائدات المتوسطة إلى النصف. تكلفة الفرصة البديلة للانتظار مبكرًا قد تتجاوز الحماية التي توفرها.

التنقل في المخاطر بدون أن تصبح دفاعيًا بالكامل

هذا لا يعني الاستسلام أو التفاؤل الأعمى. يمكن للمستثمرين اتخاذ خطوات ملموسة لتقليل التعرض للمخاطر النظامية:

استهداف مراكز تقييمية واعية: ابحث عن شركات تتداول بمضاعفات معقولة نسبةً للنمو والأرباح. سهم عند 12x للأرباح المستقبلية ليس خاليًا من المخاطر، لكنه يوفر هامش أمان لا يتوفر عند مضاعف 40x.

التركيز على الأوراق المالية ذات بيتا منخفضة: الحيازات ذات الارتباط المنخفض بحركات السوق الأوسع توفر عزلًا أثناء التصحيحات. هذه الأسهم لا تتحرك بشكل موحد مع مؤشر S&P 500، مما يعني أنها غالبًا ما تحتفظ بقيمتها عندما يتقلص السوق بشكل عام.

التنويع خارج الهياكل السلبية: رغم أن الصناديق السلبية لها مزايا، فإن تعزيز التعرض من خلال الأوراق المالية المختارة بشكل فردي—خصوصًا في الفئات المقيمة بأقل من قيمتها أو الدفاعية—يمكن أن يقلل من ترابط المحفظة مع المؤشرات الرئيسية.

تقييم أساسيات الأعمال بشكل صارم: الشركات ذات القدرة على تحقيق أرباح حقيقية، وتوليد تدفقات نقدية قوية، وميزانيات معقولة، تميل إلى الأداء بشكل أفضل في فترات الانكماش مقارنة بتلك التي تعتمد على المشاعر أو زخم القطاع.

الحقيقة غير المريحة

مايكل بوري قد يثير مخاوف تبدو مبكرة عندما تؤدي الأسواق أداءً جيدًا. لكن حجته الأساسية تتناول تحولًا معماريًا حقيقيًا في كيفية عمل الأسواق. لقد أدت زيادة الاستثمار السلبي إلى خلق تركيز غير مسبوق وترابط. وعندما تتغير تدفقات رأس المال—وهو أمر يحدث دائمًا في النهاية—قد تؤدي آليات سحب الصناديق إلى تضخيم ضغط البيع بطرق كانت مستحيلة في عصور سابقة.

هذا لا يستدعي الذعر أو توقيت السوق. لكنه يقترح أن يفكر المستثمرون بشكل أكثر دقة في بناء المحافظ، والانضباط في التقييم، وإدارة المخاطر اليوم أكثر مما كانوا عليه في بيئات السوق السابقة. قد لا ينهار السوق غدًا. ولكن عندما يحدث، قد يكون الطريق نحو الأسفل أكثر حدة مما تشير إليه السوابق التاريخية.