أسهم كلارنا عند نقطة تحول: ماذا تخبرك الأرقام حقًا

الحجة بشأن تنبيهات الصفقات الجيدة في وول ستريت

انتقلت مجموعة Klarna إلى السوق العامة في بورصة نيويورك في سبتمبر 2025، لكن السوق كان قاسياً. انخفضت أسهم شركة التكنولوجيا المالية السويدية بنسبة تقارب 24% منذ ظهورها الأول، بينما ارتفع مؤشر S&P 500 بنسبة 7%. هذا التباين يثير أسئلة حاسمة: هل هذه فرصة صفقة حقيقية تنتظر المستثمرين المطلعين، أم أنها قصة تحذيرية عن لاعب مفرط في الترويج في سوق مكتظة؟

للإجابة على هذا السؤال، يجب أن تتجاوز المشاعر السطحية وتفحص الآليات الفعلية للأعمال.

فهم آلة BNPL

في جوهرها، تعمل Klarna من خلال نموذج بسيط بشكل مخادع: خدمات الشراء الآن والدفع لاحقاً. العرض الرئيسي، “الدفع خلال 4”، يسمح للمستهلكين بتقسيم المشتريات إلى أربعة أقساط بدون فوائد تمتد على حوالي ستة أسابيع. بالإضافة إلى هذا المنتج الأساسي، تقدم الشركة خيارات التمويل العادل—قروض طويلة الأجل تتراوح بين ستة و24 شهراً مع فوائد—مصممة للمعاملات ذات القيمة الأعلى.

الانتشار مثير للإعجاب. دمجت كبار تجار التجزئة بما في ذلك Airbnb وDoorDash خيارات الدفع الخاصة بـ Klarna، مما يوفر نقاط اتصال متعددة لمشاركة المستهلكين. أثبتت شبكة التوزيع هذه فعاليتها في دفع الاعتماد.

نمو الإيرادات يخفي ارتفاع التكاليف

نتائج الربع الثالث من عام 2025 تقدم صورة مختلطة. وصلت الإيرادات إلى $903 مليون، مما يمثل نموًا بنسبة 28% على أساس سنوي—رقم قياسي جديد للربع للشركة. ارتفعت قيمة البضائع الإجمالية (GMV) إلى 32.7 مليار دولار عالميًا، مع أداء قوي بشكل خاص في الولايات المتحدة بنسبة نمو 43%.

ومع ذلك، فإن أرقام النمو الرئيسية تخفي ضغوطًا أساسية. ارتفعت مخصصات خسائر الائتمان إلى $235 مليون في الربع الثالث—أي أكثر من الضعف مقارنة بالفترات السابقة. زادت نفقات المبيعات والتسويق بشكل كبير. كما زادت استثمارات التكنولوجيا وتطوير المنتجات. أدت هذه النفقات المتزايدة إلى خسارة صافية قدرها $95 مليون للربع، مما يكشف عن التوتر بين التوسع والربحية.

وسع شركاء التجار بنسبة 38% إلى حوالي 850,000 شريك، في حين زاد العملاء النشطون بنسبة 32%، مما يدل على أن الطلب لا يزال قائماً على الرغم من التكاليف الأعلى.

الفرصة السوقية الأوسع

نموذج الدفع لاحقاً ليس فقط قصة Klarna—إنه ظاهرة على مستوى القطاع بأكمله. وفقًا لـ Adobe Analytics، بلغت معاملات BNPL خلال فترة العطلات في نوفمبر وديسمبر $20 مليار، بزيادة 10% على أساس سنوي. حدث هذا ضمن سوق التجزئة الأمريكي الكلي الذي بلغ $258 مليار، والذي نما بنسبة 7% فقط، مما يوضح أن اعتماد BNPL يتسارع بشكل أسرع.

تتوقع شركات الأبحاث استمرار التوسع. تتوقع ResearchAndMarkets.com معدل نمو سنوي مركب ( CAGR) بنسبة 8.5% لقطاع BNPL من 2025 حتى 2030. وصل السوق إلى $109 مليار في 2024 ومن المتوقع أن يتجاوز $184 مليار بحلول 2030، مما يشير إلى وجود مجال كبير للنمو في المستقبل.

الضغوط التنافسية والموقع الاستراتيجي

لا يزال مشهد BNPL شديد التنافسية. تمثل Affirm وBlock’s Afterpay منافسين قويين يسعيان للسيطرة على السوق. التمويل الاستهلاكي نفسه ينطوي على مخاطر جوهرية—تعقيد تقييم الائتمان والحساسية الاقتصادية يمكن أن يخلق خسائر غير متوقعة.

ومع ذلك، أظهرت Klarna قوة تنافسية. تطور مهم حديثًا: استبدلت Klarna Affirm كمزود وحيد لخدمة BNPL في Walmart’s OnePay، مما يشير إلى ثقة المستثمرين في قدرات تنفيذ الشركة وجودة منتجاتها.

كما أن الشركة تتوسع خارج نموذج BNPL التقليدي. أعادت الإدارة تموضع Klarna كـ “بنك رقمي”، مما يلمح إلى طموحات أوسع للخدمات المالية. الإعلان في نوفمبر عن KlarnaUSD، وهو عملة مستقرة مملوكة، يشير إلى جهود لتحسين تكاليف التشغيل من خلال بنية تحتية للبلوكشين—وهو أمر قد يكون مهمًا لتحسين الهوامش إذا تم تنفيذه بفعالية.

التقييم: غالي أم مبرر؟

على المقاييس التقليدية، تبدو أسهم Klarna مرتفعة السعر. نسبة السعر إلى الأرباح المستقبلية ( P/E) عند 59، بينما نسبة السعر إلى المبيعات ( P/S) تصل إلى 3.9. كانت هذه الأرقام ستستدعي عادة الحذر للمستثمرين الباحثين عن القيمة.

ومع ذلك، تظهر صورة مختلفة عند فحص التوقعات المستقبلية. يتوقع محللو الأبحاث تحقيق ربحية على المدى القصير مع تسارع الإيرادات الكافي لدفع نسبة السعر إلى الأرباح إلى النمو ( PEG) إلى حوالي 0.25. عادةً ما تشير نسبة PEG أقل من 1 إلى أن السهم مقيم بأقل من قيمته، مما يوحي أن الخصم الحالي قد يمثل فرصة صفقة حقيقية لمن يثق في قدرة الشركة على التنفيذ.

فرضية الاستثمار

ثلاثة عوامل تدعم اعتبار Klarna تنبيهًا لصفقة جيدة لمحافظ النمو:

أولاً، يعالج BNPL حاجة حقيقية للمستهلكين عبر الدورات الاقتصادية، مما يجعله جذابًا للمشترين الحذرين من حيث الميزانية بغض النظر عن ظروف السوق الأوسع.

ثانيًا، السوق نفسه في مرحلة مبكرة من التوسع مع توقع مضاعفته بحلول 2030، مما يوفر مجالًا كبيرًا لعدة فائزين.

ثالثًا، أظهرت الإدارة انضباطًا تنافسيًا ومرونة استراتيجية—واضحة في استحواذها على شراكة Walmart ومبادرات البنية التحتية للعملات المشفرة.

أما الحالة السلبية فهي تتعلق بخسائر الائتمان، وتزايد المنافسة، ومخاطر التنفيذ. سواء كانت هذه الرياح المعاكسة مؤقتة أم هيكلية، فإنها ستحدد في النهاية ما إذا كانت التقييمات الحالية تمثل قيمة حقيقية أم وهمًا.