سوق التشفير قبل خمس سنوات كان في الواقع أكثر صحة من الآن

العنوان الأصلي: سوق العملات الرقمية كان أكثر صحة قبل 5 سنوات

المؤلف الأصلي: جيف دورمان (مدير الاستثمار في Arca)

الترجمة الأصلية: DeepTech TechFlow

مقدمة:

هل يتجه سوق العملات المشفرة نحو الملل أكثر فأكثر؟ أشار جيف دورمان، المدير التنفيذي للاستثمار في Arca، في مقاله إلى أنه على الرغم من أن البنية التحتية والبيئة التنظيمية لم تكن قوية بهذا الشكل من قبل، إلا أن بيئة الاستثمار الحالية تعتبر «أسوأ ما يكون في التاريخ».

انتقد بشكل حاد محاولات قادة الصناعة فرض تحويل العملات المشفرة إلى «أداة تداول كونية» فاشلة، مما أدى إلى تقارب كبير في ارتباط الأصول المختلفة. ودعا دورمان إلى العودة إلى جوهر «الرموز كحزم أوراق مالية»، مع التركيز على أصول مثل DePIN وDeFi التي تملك القدرة على توليد تدفقات نقدية.

في ظل ارتفاع الذهب وضعف البيتكوين النسبي، تقدم هذه المقالة العميقة تأملات مهمة لإعادة تقييم منطق استثمار Web3.

النص الكامل كالتالي:

البيتكوين يواجه وضعًا غير محظوظ

توجد معظم النقاشات الاستثمارية لأن الناس يعملون على أُطُر زمنية مختلفة (Time Horizons)، لذلك غالبًا ما يكون الحوار «كلام في كلام»، على الرغم من أن كلا الطرفين على الصواب من الناحية التقنية. كمثال على ذلك، جدال الذهب والبيتكوين: متحمسو البيتكوين يميلون إلى القول إن البيتكوين هو أفضل استثمار، لأنه خلال العشر سنوات الماضية تفوق أداءه بكثير على الذهب.

الشرح: المصدر TradingView، مقارنة عوائد البيتكوين (BTC) والذهب (GLD) خلال العشر سنوات الماضية

أما مستثمرو الذهب فيميلون إلى الاعتقاد أن الذهب هو الأفضل، وغالبًا ما يسخرون من تدهور البيتكوين، خاصة خلال العام الماضي، حيث كان أداء الذهب واضحًا أفضل من البيتكوين (وهو الحال أيضًا مع الفضة والنحاس).

الشرح: المصدر TradingView، مقارنة عوائد البيتكوين (BTC) والذهب (GLD) خلال السنة الماضية

وفي الوقت نفسه، خلال الخمس سنوات الماضية، كانت عوائد الذهب والبيتكوين تقريبًا متطابقة. الذهب غالبًا ما يبقى لفترات طويلة بلا حركة، ثم يطير عندما يشتريه البنك المركزي والمتتبعون للاتجاهات؛ بينما البيتكوين غالبًا ما يشهد ارتفاعات حادة، تليها انهيارات كبيرة، لكنه في النهاية يظل في ارتفاع.

الشرح: المصدر TradingView، مقارنة عوائد البيتكوين (BTC) والذهب (GLD) خلال الخمس سنوات الماضية

لذا، وفقًا لأُطُر زمن استثمارك، يمكنك أن تربح أو تخسر أي جدال حول البيتكوين والذهب.

ومع ذلك، لا يمكن إنكار أن الذهب (والفضة أيضًا) أظهر مؤخرًا أداءً قويًا مقارنة بالبيتكوين. من ناحية ما، هذا أمر مضحك (أو مؤسف). أكبر الشركات في صناعة التشفير على مدى العشر سنوات الماضية كانت تركز على جذب المستثمرين الكليين (Macro Investors)، وليس المستثمرين الأساسيين (Fundamental Investors)، ونتيجة لذلك، قال هؤلاء المستثمرون الكليون: «حسنًا، لنشتري الذهب والفضة والنحاس». لقد كنا ندعو منذ فترة طويلة إلى تغيير نهج الصناعة. هناك أكثر من 600 تريليون دولار من الأصول المودعة، وشرائح المستثمرين الذين يشترونها هم أكثر ولاءً. العديد من الأصول الرقمية تبدو أكثر شبها بالسندات والأسهم، تصدرها شركات تدر دخلًا وتقوم بإعادة شراء الرموز، ومع ذلك، لسبب ما، قررت قادة السوق تجاهل هذا القطاع الفرعي من الرموز.

ربما الأداء السيئ للبيتكوين مؤخرًا مقارنة بالمعدن الثمين، كافٍ ليقنع وسطاء كبار، بورصات، شركات إدارة الأصول، وقادة التشفير الآخرين بأن محاولتهم لتحويل العملات المشفرة إلى أداة تداول كونية قد فشلت. بدلاً من ذلك، قد يركزون الآن على توعية المستثمرين الذين يملكون أكثر من 600 تريليون دولار، والذين يميلون لشراء الأصول التي تدر تدفقات نقدية. من غير المتأخر الآن أن يركز القطاع على تلك الرموز التي تمثل أسهمًا شبه حقوقية (Quasi-equity) وتدعم شركات التكنولوجيا التي تدر تدفقات نقدية، مثل DePIN وCeFi وDeFi ومنصات إصدار الرموز.

لكن، إذا عدنا إلى الوراء، فإن البيتكوين لا يزال ملكًا، حتى لو غيرت فقط «نقطة النهاية». لذلك، الاحتمال الأكبر هو أن كل شيء سيظل على حاله.

اختلاف الأصول

يبدو أن «الأيام الجميلة» للاستثمار في التشفير أصبحت من الماضي. عند العودة إلى 2020 و2021، كان يبدو أن كل شهر يظهر فيه سرد جديد، أو مسار جديد، أو حالة استخدام، ورموز جديدة، وكل زاوية من السوق كانت تحقق عوائد إيجابية. على الرغم من أن محرك النمو في البلوكشين لم يكن قويًا بهذا الشكل من قبل (بفضل التقدم التشريعي في واشنطن، ونمو العملات المستقرة، وDeFi، ورمز الأصول الواقعية RWA)، إلا أن بيئة الاستثمار لم تكن أسوأ من الآن.

علامة على صحة السوق هي التشتت (Dispersion) وانخفاض الارتباط بين الأسواق. من الطبيعي أن تتوقع أن تتصرف أسهم الرعاية الصحية والدفاع بشكل مختلف عن التكنولوجيا وذكاء الاصطناعي؛ وأن تتصرف أسهم الأسواق الناشئة بشكل مستقل عن الأسواق المتقدمة. يُعتبر التشتت عادةً مؤشرًا جيدًا.

في عامي 2020 و2021، كانت السوق بشكل عام تتجه نحو «الارتفاع الجماعي»، لكن الأمر لم يكن دائمًا كذلك. غالبًا ما كانت قطاعات ترتفع، وأخرى تنخفض. على سبيل المثال، عندما يرتفع قطاع الألعاب (Gaming)، قد ينخفض قطاع DeFi؛ وعندما يرتفع DeFi، قد تتراجع رموز L1 (Dino-L1) العملاقة؛ وعندما يرتفع Layer-1، قد ينخفض قطاع Web3. إن تنويع محفظة الأصول المشفرة يقلل فعليًا من تقلباتها ويخفف من بيتا (Beta) العام للمحفظة وارتباطها. السيولة تتغير مع تغير الاهتمام والطلب، لكن أداء العوائد يظل متنوعًا. هذا أمر مثير جدًا. في عامي 2020 و2021، تدفقت أموال كثيرة إلى صناديق التحوط في التشفير، لأن مجال الاستثمار كان يتوسع، وكانت العوائد متنوعة.

أما اليوم، فإن جميع الأصول «المعبأة في التشفير» تظهر تقريبًا نفس الأداء. منذ الانهيار المفاجئ في 10 أكتوبر، لم تعد هناك فروق واضحة في الانخفاض بين القطاعات. سواء كنت تمتلك أي رمز، أو كيف يلتقط قيمة اقتصادية، أو مسار تطور المشروع… فإن العوائد بشكل عام متشابهة. هذا محبط جدًا.

الشرح: بيانات من CoinGecko، حسابات داخلية لـ Arca وعينة من الأصول المشفرة النموذجية

في فترات الازدهار، قد تبدو هذه الصورة أكثر تشجيعًا. عادةً، أداء الرموز «الجيدة» يتفوق على الرموز «السيئة». لكن النظام الصحي الحقيقي يجب أن يكون عكس ذلك: أن تظهر الرموز الجيدة أداءً أفضل حتى في الأوقات السيئة، وليس فقط عندما يكون السوق جيدًا. إليكم نفس الجدول من أدنى نقطة في 7 أبريل إلى أعلى نقطة في 15 سبتمبر.

الشرح: بيانات من CoinGecko، حسابات داخلية لـ Arca وعينة من الأصول المشفرة النموذجية

المثير للاهتمام هو أنه عندما كانت صناعة التشفير في بداياتها، كان المشاركون يحاولون جاهدين التمييز بين أنواع الأصول المشفرة المختلفة. على سبيل المثال، في 2018، نشرت مقالًا قمت فيه بتصنيف الأصول المشفرة إلى 4 فئات:

2. العملات الرقمية/العملات (Cryptocurrencies/money)
3. البروتوكولات والمنصات اللامركزية (Decentralized protocols/platforms)
4. الرموز المدعومة بالأصول (Asset-backed tokens)
5. الأوراق المالية المارة (Pass-through securities)

في ذلك الوقت، كانت هذه التصنيفات فريدة من نوعها وجذبت الكثير من المستثمرين. والأهم أن الأصول المشفرة تتطور، من مجرد بيتكوين، إلى بروتوكولات العقود الذكية، والعملات المستقرة المدعومة بالأصول، وصولًا إلى الأوراق المالية المارة شبه الحقوقية. كان البحث في مجالات النمو المختلفة مصدرًا رئيسيًا لتحقيق عوائد فائقة (Alpha)، وكان المستثمرون يرغبون في فهم تقنيات التقييم المختلفة لتقييم أنواع الأصول المختلفة. في ذلك الوقت، كان معظم المستثمرين في التشفير لا يعرفون حتى متى تصدر بيانات إعانة البطالة، أو متى تعقد اجتماعات اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة (FOMC)، وكانوا نادرًا ما يبحثون عن إشارات من البيانات الكلية.

بعد انهيار 2022، لا تزال هذه الأنواع المختلفة من الأصول موجودة. لم يتغير جوهرها. لكن، حدث تغيير كبير في أساليب تسويق الصناعة. أولئك «الحراس» (Gatekeepers) يعتقدون أن بيتكوين والعملات المستقرة هما الشيء الوحيد المهم؛ ووسائل الإعلام تظن أنه لا شيء يستحق الكتابة عنه سوى رموز ميم (Memecoins) مثل TRUMP وغيرها. خلال السنوات القليلة الماضية، لم يتفوق أداء بيتكوين على معظم الأصول الأخرى، بل نسي الكثير من المستثمرين وجود أنواع أخرى من الأصول (والمسارات). لم تتغير نماذج أعمال الشركات والبروتوكولات الأساسية بشكل كبير، لكن بسبب هروب المستثمرين وتحكم المتداولين في الأسعار، زادت العلاقة بين الأصول.

لهذا السبب، كانت مقالة مات ليفين الأخيرة عن الرموز مفاجئة وشائعة جدًا. في أربعة فقرات فقط، وصف ليفين بدقة الفروق الدقيقة بين أنواع الرموز المختلفة. أعطتني أملًا أن هذا النوع من التحليل لا يزال ممكنًا.

لا تزال أكبر بورصات التشفير، وشركات إدارة الأصول، والمتداولون، ومنصات OTC، وخدمات التسعير، تصنف كل شيء غير البيتكوين على أنه «عملات بديلة» (Altcoin)، ويبدو أنها تكتب تقارير أبحاث كونية، وتجمع كل «العملات المشفرة» في فئة واحدة كأصل ضخم. هل تعلم؟ على سبيل المثال، Coinbase، يبدو أن لديها فريق أبحاث صغير جدًا يقوده المحلل الرئيسي (David Duong)، يركز بشكل رئيسي على التحليل الكلي. ليس لدي أي اعتراض على السيد Duong — تحليلاته ممتازة. لكن، من يذهب خصيصًا لمتابعة تحليلات كونية على Coinbase؟

تخيل لو أن أكبر مزودي صناديق الاستثمار المتداولة (ETFs) والبورصات يكتبون مقالات عامة عن ETFs، ويقولون «اليوم انخفض ETF!» أو «رد فعل سلبي على بيانات التضخم». سيضحكون عليهم حتى ينهاروا. ليست كل ETFs متشابهة، فقط لأنها تستخدم «تغليف» (Wrapper) واحد، والأشخاص الذين يبيعون ويروجون لـ ETFs يدركون ذلك. المهم هو ما داخل ETF، ويبدو أن المستثمرين قادرون على التمييز بين ETFs المختلفة، وذلك بفضل قادة الصناعة الذين ساعدوا عملاءهم على فهم ذلك.

وبالمثل، فإن الرموز (Tokens) مجرد «تغليف». كما وصف ليفين بشكل بليغ، ما داخل الرمز هو المهم. نوع الرمز، ومساره، وخصائصه (مثل التضخم أو التآكل) كلها مهمة.

ربما ليفين ليس الشخص الوحيد الذي يفهم ذلك. لكنه أفضل من أولئك الذين يحققون أرباحًا من هذا القطاع في شرح هذا المجال.

اضغط لمعرفة وظائف ChainCatcher

قراءة موصى بها:

هل بعد إعادة التسعير، ستبدأ MSTR في الدخول؟

Delphi Digital: مستقبل العملات المشفرة إلى أين يتجه؟

شريك Pantera Capital: الحالة الراهنة والمستقبلية لسوق رأس المال على الإنترنت

شركة RedotPay بقيمة تقييم تصل إلى 20 مليار دولار خلال ثلاث سنوات، كيف تعمل؟

مقالة معمقة من a16z: كيف نفهم بشكل صحيح تهديدات الحوسبة الكمومية على البلوكشين