#夏日创作营 “منشار الحزام” من SpaceX وصل إلى 115، لكن ستارشيب هي التي اتجهت إلى الصواب! هل يمكنك شراء الانخفاض الآن؟

المشهد كان دراميًا قليلًا: استكملت ستارشيب من SpaceX للتو رحلتها التجريبية الثالثة عشرة في 25 يوليو. هبطت المعززات في خليج المكسيك، بينما تم التحكم في المركبة العلوية واستعادتها في المحيط الهندي. قال ماسك: “ستارشيب سليمة وغير متضررة. إنها تطفو في المحيط وتبث بيانات القياس عن بعد.”
قبل يومين فقط من ذلك، كان سعر سهم SpaceX قد وصل للتو إلى أدنى مستوى إغلاق منذ طرحه للاكتتاب. أحد الجانبين صواريخ تحولت إلى “نجحت”، والجانب الآخر أن السهم قد تم تقليصه إلى النصف. إن هذا النوع من الإعداد “الملتوي” هو أفضل نقطة دخول لفهم أين تقف الشركة الآن.
أولًا، السجل الحي (SPCX، ناسداك)
سعر الطرح 135 دولارًا (6/12) → القمة 225.64 دولارًا (6/16) → إغلاق 115.07 دولارًا في 7/24
انخفض بنحو 49% عن القمة، وهو الآن أقل من سعر الطرح؛ أدنى سعر خلال اليوم في 7/23 كان 110.85 دولارًا
القيمة السوقية الحالية تقارب 1.5 تريليون دولار، مع محو أكثر من 1 تريليون دولار مقارنة بنقطة الذروة
هذا الأسبوع، ينخفض SpaceX بنحو 7%، فيما انخفضت ثروة ماسك الشخصية بنحو 130 مليار دولار خلال الأسبوع
1. لماذا هبط بشدة
ليس لأن الصاروخ انفجر. تم إجهاض اختبار ستارشيب في 16 يوليو لأن أحد المحركات لم يشتعل، مع إجراء إيقاف تلقائي—لكن المنطق الحقيقي وراء الهبوط يكمن في مكان آخر.
أسباب متراكبة أربعة:
1、إعادة تسعير سردية الذكاء الاصطناعي
في الأيام الأولى بعد إدراجه، سعره السوق على أنه “بنية تحتية للحوسبة الخاصة بالذكاء الاصطناعي”، وارتفع معامل السعر إلى المبيعات مرة إلى 90-110 مرة (تسلا لا تتجاوز نحو 15 مرة). وضع محلل بنك مورغان ستانلي آدم جوناس الأمر بوضوح مؤخرًا: جولة البيع هذه دفعت سعر السهم إلى مستوى لا يقدّم فيه السوق تقريبًا أي تقييم لأعمال الذكاء الاصطناعي. بمعنى آخر، الجزء الذي تم تسعيره سابقًا كان “بدل القصة”، والآن تتلاشى القصة—لذلك يغادر بدل القصة أولًا.
2、المراكز القصيرة تضيف، لا تنسحب
قال مزوّد البيانات المالية Ortex في 24 يوليو إن المستثمرين الذين يراهنون قصيرًا على SpaceX يجلسون بالفعل على مكاسب ورقية تبلغ 15.5 مليار دولار؛ ومن الأسهم المتاحة للتداول، تم اقتراض 56% (نحو 360 مليون سهم) لتقويضها قصيرًا. حذر ماسك في 17 يوليو من أن البائعين على المكشوف على المدى الطويل لديهم “احتمالية منخفضة جدًا للبقاء”، لكن المراكز القصيرة لم تُغلق—وإن صح شيء، فإنهم واصلوا الإضافة.
3、الإفراج/التحرير القادم سيفًا مُعلّقًا فوق الرأس
في 6 أغسطس، ستتحرر 911.5 مليون سهم من أسهم مقيدة يملكها المطلعون، ما يتوافق مع قيمة سوقية قصوى تقارب 116 مليار دولار؛ وبحلول أوائل ديسمبر، من المتوقع أن تتوسع الأسهم المتداولة من 639 مليون سهم حاليًا إلى 5.33 مليار سهم. المعروض يتضاعف فجأة بعدة مرات—وهذا أيضًا سبب شعور المقرضين/المراكز القصيرة بالمزيد من الجرأة للمراهنة.
4、توحيد xAI يوزع الخسائر على نطاق أوسع
في فبراير من هذا العام، دمجت SpaceX xAI مقابل نحو 250 مليار دولار (بما في ذلك Grok ومنصة X). بعد الدمج، بلغت إيرادات الربع الأول 2026 نحو 4.69 مليار دولار (على أساس سنوي +15%)، لكن صافي الخسارة كان 15 ألفًا، ونفقات رأس المال 10.1 مليار دولار—أي 2.15 مرة من الإيرادات. على الدفاتر، يتم إظهار “الشركات التي تحقق أرباحًا” و“الشركات التي تحرق النقد” معًا لأول مرة.
2. هل قيم المستقبل تستحق؟ انظر إلى الركائز الثلاث
مهما كان اتجاه السهم صعودًا أو هبوطًا، فإن تفصيل أعمال SpaceX يأتي على ثلاث حصص. وبشكل موضوعي، الجودة مختلفة جدًا:
الركيزة الأولى: Starlink (الوحيدة التي تجلب النقد)
بلغت إيرادات Starlink في الربع الأول 3.26 مليار دولار، ما يمثل 69.4% من المجموعة. في السنة المالية 2025 كاملة، تساهم بـ 11.4 مليار دولار في الإيرادات و4.4 مليار دولار في الربح التشغيلي—وهي عالميًا القطاع الوحيد الذي يحقق تدفقات نقدية إيجابية. لديها 10.3 مليون مشترك. لكن القلق يكمن في التفاصيل: انخفض متوسط الإيراد لكل مستخدم (ARPU) من 99 دولارًا في 2023 إلى 66 دولارًا في الربع الأول من هذا العام، مدفوعًا بتخفيضات الأسعار لجذب مستخدمين جدد. تتسارع أمازون Kuiper وOneWeb وكونستليشن GW في الصين لانتزاع الحصة.
الركيزة الثانية: Starship (مُبدِّل التكاليف)
في رحلة الاختبار الثالثة عشرة هذه، نشرت أولًا 20 قمرًا صناعيًا من نسخة Starlink V3 التجارية (بما في ذلك 6 مزودة بكاميرات تراقب درع/حاجز الحرارة). هذه خطوة أقرب إلى “إطلاقات تجارية مُنظَّمة”. هدف SpaceX هو إعادة الاستخدام الكاملة، وخفض التكلفة إلى 183 دولارًا للكيلوغرام للوصول إلى المدار بحلول 2030. لكن Falcon 9 نفذ بالفعل 658 عملية بنسبة نجاح تتجاوز 99%، ما خفض تكاليف الإطلاق بأكثر من 85%. ومع ذلك، لم يتم التحقق بعد من “إعادة القابلية للاستخدام الكاملة عبر استرداد المرحلة العليا”. ومن المرجح جدًا تأخير جدول تسليم الحمولة 12-18 شهرًا مقارنة بالخطة الأصلية.
الركيزة الثالثة: حوسبة الذكاء الاصطناعي (أكبر احتمال صعود تخيّلي، لكنها أيضًا أكثر ما يستهلك النقد)
بعد دمج xAI، حصلت SpaceX أيضًا على اتفاق طويل الأجل من Google (من أكتوبر 2026 إلى يونيو 2029: 92 مليون دولار شهريًا لتأمين نحو 110k من وحدات NVIDIA GPUs) والتزام حوسبي من Anthropic. إذا تحقق كل ذلك، فقد يضيف نحو 26 مليار دولار في الإيرادات سنويًا. لكن التكلفة هي بقاء التدفق النقدي الحر سالبًا حتى 2030؛ ومن المتوقع بين 2026-2030 أن ترفع SpaceX نحو 270 مليار دولار من ديون إضافية.
3. حكم موضوعي: هل هو مكلف الآن؟
احسبها، ولن تكون النتيجة ببساطة “أسود أو أبيض”:
التقييم لا يزال مرتفعًا، لكنه ليس فاحشًا إلى هذا الحد. باستخدام قيمة سوقية تقارب 1.5 تريليون دولار وتقدير إيرادات 2025 البالغ 18.7 مليار دولار، تكون نسبة السعر إلى المبيعات (PS) نحو 80 مرة—وما زالت أعلى بكثير من تسلا (نحو 15 مرة) وNvidia (نحو 32 مرة).
الأهم من ذلك، انظر إلى تقييم “مجموع الأجزاء” (SOTP). تقدر مؤسسات بحثية أن جزءًا لا يتجاوز نحو 35% من القيمة السوقية الحالية يمثل أعمالًا تم التحقق منها بالفعل (Falcon 9 + Starlink للاتصال التقليدي عريض النطاق). أما الـ 65% المتبقية، أي نحو 1.3-1.4 تريليون دولار، فهي رهينة تمامًا بثلاث أعمال مستقبلية تنظر للأمام ولم تُثبت بالكامل بعد.
كما أن المتفائلين ليسوا بلا أسباب. بدأ Goldman Sachs تغطية السهم في أوائل يوليو بتصنيف “شراء” وسعر مستهدف 205 دولارات. يتوقع أن تقفز الإيرادات إلى 474.3 مليار دولار بحلول 2030 (نمو سنوي مركب لخمس سنوات 91%). متوسط السعر المستهدف عبر 29-32 مؤسسة يبلغ نحو 232-243، ويعطي مورغان ستانلي 300 دولار. الرهان هو أن جميع الأجزاء الثلاثة المستقبلية يمكن تسليمها في الوقت نفسه.
يركز المتشائمون على قيود واقعية: أثر العرض الناتج عن التحري/الإفراجات؛ انهيار التقييم إذا ثبت أن سردية الذكاء الاصطناعي غير صحيحة؛ واستمرار التدفق النقدي الحر السلبي مع احتياجات تمويل ضخمة على المدى الطويل.
ولكي يحكم عامة الناس على ما إذا كانت تستحق، فأنت تحتاج إلى مراقبة 3 إشارات فقط
1、ما إذا كانت Starship قادرة على نشر حمولات تجارية بشكل ثابت - انتقال V3 من “رحلة اختبار ناجحة” إلى “إطلاقات شهرية” هو أساس استمرار قصة التكاليف؛
2、بعد إفراج/تحرير 6 أغسطس، ما إذا كان سعر السهم سيصمد - مليارات الأسهم تتدفق إلى السوق، والسوق يصوّت بأموال حقيقية؛
3、ما إذا كانت طلبات حوسبة الذكاء الاصطناعي تجلب نقدًا حقيقيًا - أكد الدخل من التقارير المالية، ولا تنظر فقط إلى الاتفاقات الورقية.
في النهاية، ما يشتريه الناس في SpaceX الآن هو احتمال أن “تُسلَّم هذه الأمور الثلاثة المستقبلية في الوقت نفسه”. إذا تعثّر أي واحد منها، فسيحتاج التقييم إلى إعادة ضبط. وإذا نجحت الثلاثة، فقد يكون 115 دولارًا الحالي هو الحد الأدنى من منظور لاحق. لا داعي للتسرع في الوصول إلى نتيجة—فقط راقب تلك الإشارات الثلاث وهي تهبط واحدة تلو الأخرى. $SPCX ‌