Investigación en Profundidad: El Camino por Delante: ¿Cuándo Terminará la Reserva Federal la Restricción Cuantitativa y Qué Podría Significar Esto para el Mercado Cripto?

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Introducción

En diciembre de 2024, los activos totales de la Reserva Federal cayeron a aproximadamente $6.8 billones, acercándose a su objetivo de endurecimiento cuantitativo (QT). A medida que la Fed se acerca al final del QT y potencialmente pivota hacia el aflojamiento cuantitativo (QE), ¿qué podrían significar estos cambios de política para el mercado cripto? Este artículo analiza sistemáticamente tres aspectos clave: las lecciones aprendidas de episodios anteriores de QT y QE, los cuatro factores centrales que influyen en las decisiones de política de la Fed, y la relación entre los cambios en la política de la Fed y la capitalización del mercado cripto.

1. Crisis de liquidez y “QE ilimitado”: Lecciones de episodios pasados de QT y QE

1.1 La crisis de liquidez del mercado de repos de 2019

La Reserva Federal comenzó a aumentar las tasas en diciembre de 2015 e inició la QT en octubre de 2017. Sin embargo, a mediados de 2019, surgieron riesgos de liquidez leves, lo que llevó a la Fed a implementar su primera reducción de tasas desde 2008 en julio de 2019. A pesar de esto, la demanda de repos overnight se disparó en septiembre de 2019, empujando las tasas de repos por encima del límite superior del rango objetivo de tasas de la Fed.

Para estabilizar los mercados financieros, la Fed intervino mediante: 1) reanudación de compras de Tesorería, 2) aumento de la frecuencia y tamaño de las operaciones de repos nocturnas y a plazo y 3) recorte de tasas dos veces en rápida sucesión (septiembre y octubre de 2019). Estas medidas efectivamente pusieron fin a QT y marcaron la reanudación de QE.

La tasa de recompra nocturna supera el límite superior del objetivo de la tasa de política en septiembre de 2019

La Reserva Federal reinicia la herramienta de reposición después de la crisis de liquidez de septiembre de 2019
A pesar de que la Fed recortó las tasas en julio de 2019, aún no logró evitar la crisis de liquidez del mercado de repos, y fue criticada más tarde por las restricciones de política y cuestionada por su independencia. La Fed también se dio cuenta de que bajo el Marco de Reservas Amplias, la relación entre las tasas de interés de política y las reservas se ha debilitado. Por lo tanto, la Fed necesita múltiples factores para evaluar las condiciones del mercado y los riesgos potenciales de un exceso de ajuste.

1.2 La “QE Ilimitada” de 2020

La pandemia de COVID-19 a principios de 2020 provocó interrupciones económicas sin precedentes, incluyendo caídas bruscas en el empleo y el consumo. Para abordar los crecientes riesgos financieros, la Fed redujo las tasas de interés a cero, lanzó un nuevo programa de QE sin límite de compra, comprando bonos del Tesoro de EE. UU. y valores respaldados por hipotecas (MBS), y desplegó una variedad de herramientas de liquidez para estabilizar los mercados.

Sin embargo, estas políticas también trajeron consecuencias no deseadas, como una menor flexibilidad en la política monetaria, burbujas inmobiliarias infladas y una mayor presión inflacionaria. Estos efectos secundarios eventualmente obligaron a la Fed a adoptar una postura más agresiva más tarde.

El balance se expandió agresivamente, y el aumento superó el tamaño original de los activos.

Lista de Herramientas de Soporte de Liquidez Después del Brote de Pandemia

1.3 Finalización Retrasada de QT vs. Iniciar QE Ciegamente: Reflexiones sobre Dos Acciones

La crisis de liquidez de 2019 destacó la respuesta retrasada de la Fed para determinar el momento apropiado para finalizar el QT, mientras que la respuesta a la pandemia de 2020 reveló la tendencia de la Fed a actuar ciegamente según las situaciones económicas actuales en lugar de la perspectiva futura. Desde el anuncio de la actual ronda de QT en junio de 2022, la Fed ha operado de manera ordenada basada en el control de riesgos y asegurando reservas amplias, y evita grandes fluctuaciones del mercado causadas por políticas ciegas o desordenadas. Bajo tales directrices preventivas y de previsión, la Fed ahora presta más atención a guiar las expectativas del mercado y probará las reacciones del mercado a través de una serie de “micro operaciones”.

El objetivo del QT es reducir los activos y la liquidez excesivos acumulados durante el QE mientras se controlan las caídas de las tasas de interés para, en última instancia, controlar la curva de rendimiento. Los responsables de la política, incluidos Powell, Williams y Logan, han enfatizado que los recortes de tasas y el QT son procesos independientes. Al mantener la tendencia de acercarse a tasas neutrales y usar el QT, la Fed busca aumentar su flexibilidad en la política monetaria y reservar espacio para acciones futuras.

2. Cuatro factores clave que indican que QT se acerca a su fin

Es particularmente importante analizar las acciones potenciales de la Fed al detener QT o comenzar QE desde cuatro aspectos: ON RRP, BTFP, la diferencia entre SOFR e IORB, y la relación entre las reservas totales y los activos totales de los bancos.

2.1 Acuerdos de recompra inversa nocturna (ON RRP)

La instalación de acuerdos de recompra inversa a un día (ON RRP) es un componente clave de las responsabilidades de la Fed, con participantes principales que incluyen a los distribuidores primarios, fondos del mercado monetario, bancos, Bancos Federales de Préstamos y empresas patrocinadas por el gobierno como Fannie Mae y Freddie Mac. Entre estos, los fondos del mercado monetario son los principales actores. Cuando estas instituciones no bancarias tienen fondos excedentes pero oportunidades de inversión limitadas, recurren a la Fed para ganar una tasa de recompra inversa baja pero segura. Sin embargo, desde mediados de 2023, estas instituciones han estado retirando depósitos para comprar bonos del Tesoro de EE. UU., lo que lleva a un descenso continuo en los saldos de ON RRP.

Una vez que el ON RRP se agote, el QT adicional agotará directamente las reservas. Es probable que la Fed detenga o ralentice el QT cuando las reservas se acerquen a un nivel ligeramente por encima del umbral de “reservas abundantes”. Hasta ahora, el saldo del ON RRP ha caído a aproximadamente $268.7 mil millones, marcando una disminución de casi el 90% desde su pico de diciembre de 2022. Dada la continua disminución en los saldos del ON RRP, es razonable suponer que la Fed ya podría estar discutiendo si detener el QT o incluso considerar un QE modesto.

La escala RRP se está acercando al fondo

2.2 Programa de Financiamiento a Plazo Bancario (BTFP)

El Programa de Financiamiento a Plazo Bancario (BTFP) fue introducido por la Fed en marzo de 2023 para abordar los riesgos que plantean los bancos regionales/pequeños y medianos, ofreciendo préstamos a un año. Dado que el rendimiento de las reservas y el rendimiento de los bonos son más altos que la tasa del BTFP, los bancos han tenido oportunidades de arbitraje. Sin embargo, a medida que el programa está previsto para expirar en marzo de 2024, el saldo decreciente del BTFP ha acelerado el ritmo de las reducciones de activos de la Fed. Una vez que concluya el programa BTFP, los bancos ya no tendrán acceso a fondos de arbitraje baratos de la Fed, lo que podría ralentizar el ritmo de QT.

Por otro lado, si las presiones de liquidez aumentan, es probable que la Fed permanezca cautelosa sobre reiniciar completamente la QE en el actual entorno de alta inflación. En su lugar, puede optar por herramientas de liquidez alternativas, como reabrir el BTFP o programas similares, para facilitar una QE modesta.

BTFP se reduce a solo 5.78 mil millones de dólares en diciembre de 2024

2.3 Diferencial SOFR-IORB

Las fluctuaciones en las tasas de interés del mercado pueden reflejar directamente la adecuación de las reservas. Cuando las reservas se vuelven insuficientes, los bancos serán más cautelosos en la gestión de la liquidez, lo que hará que aumenten las tasas del mercado monetario. La Tasa de Financiamiento Asegurado Overnight (SOFR), que se basa en transacciones de repos overnight garantizadas por bonos del Tesoro de EE. UU., es particularmente sensible a las presiones de liquidez. Históricamente, picos significativos en el diferencial entre la SOFR y la tasa de Interés sobre Saldos de Reserva (IORB) durante 2019 indicaron condiciones de liquidez del mercado ajustadas.

Desde 2021, el diferencial SOFR-IORB ha fluctuado constantemente alrededor del -0.1%. Sin embargo, a partir del cuarto trimestre de 2023, el diferencial ha experimentado picos constantes hacia arriba, alcanzando +0.15% y +0.13% en octubre y diciembre de 2024. Esto podría señalar reservas insuficientes en el sistema bancario de EE. UU., especialmente considerando que el programa BTFP se acerca a su fin y su impacto en la liquidez del mercado de tesorería ha disminuido. La volatilidad observada en el diferencial SOFR-IORB es cada vez más probable que provenga de los niveles internos de liquidez y reservas del sistema bancario.

El diferencial SOFR-IORB aumentó significativamente en el último año, rompiendo múltiples veces.

2.4 Niveles de Adecuación de Reservas

La adecuación de reservas es una métrica clave para determinar cuándo la Fed podría detener la QT. Si la Fed opta por detener la QT o expandir modestamente su balance, puede mantener un nivel de “reservas amplias” para compensar preventivamente las presiones de la emisión de bonos en el primer trimestre de 2025. Según el presidente de la Fed de Nueva York, la curva de demanda de reservas es no lineal, y la adecuación de reservas se puede medir como la relación entre el total de reservas y el total de activos bancarios. El límite entre “reservas abundantes” y “reservas amplias” se sitúa entre el 12% y el 13%, mientras que el límite entre “reservas amplias” y “escasez” está alrededor del 8% al 10%.

El gráfico a continuación ilustra que en marzo de 2019, cuando la Fed anunció una desaceleración en QT, esta relación entre reservas y activos ya había caído a alrededor del 9.5%, y posteriormente descendió a un punto bajo en septiembre de 2019. Desde que la Fed comenzó la actual ronda de QT en junio de 2022, la relación entre reservas y activos se ha mantenido entre el 13% y el 15%, pero ha ido disminuyendo gradualmente hasta su nivel actual desde principios de 2024. Si la Fed decide detener QT cuando las reservas se acerquen al umbral de “suficiente”, las observaciones posteriores se centrarán en si la relación entre reservas y activos cae por debajo del 13% o incluso del 12%.

Relación Reserva-a-Activo en 13%-15% Desde 06/2022, Pero Observando Tendencia a la Baja Recientemente

2.5 Resumen

Analizando ON RRP, BTFP, el diferencial SOFR-IORB y la relación reservas-activos revela que: los colchones que la Fed ha utilizado para mitigar el impacto de QT, a saber, ON RRP y BTFP, se han reducido significativamente. Un mayor QT agotaría las reservas y acercaría la relación reservas-activos al rango del 12%-13%. Mientras tanto, la disminución de reservas haría aumentar las tasas de interés del mercado, ampliando el diferencial SOFR-IORB y llevando a la Fed a detener QT o incluso a implementar QE de manera modesta. El entorno macroeconómico más amplio se está moviendo constantemente hacia un escenario en el que detener QT e iniciar QE se vuelve más probable.

Al determinar el momento crítico para detener la QT o comenzar la QE, se debe observar de cerca la relación reserva-activo y los movimientos en el diferencial SOFR-IORB. Si el diferencial SOFR-IORB continúa aumentando incluso en condiciones de “amplias reservas”, puede señalar una necesidad urgente de acción “correctiva”. Dada la influencia retardada de las decisiones de política (por ejemplo, la crisis de liquidez ocurrió solo 6 meses después de que la Fed ralentizara la QT en marzo de 2019, solo ejerció una influencia limitada en la reducción de la presión), desde una perspectiva prudente, podría ser posible que la Fed inicie discusiones en enero, esbozando una hoja de ruta para detener la QT en marzo e implementando cambios de política entre mayo y julio.

3. El impacto de los cambios en la política de QT/QE de la Fed en el mercado Cripto

3.1 Indicador de Liquidez Financiera: Un Barómetro de la Influencia del Fed en el Mercado

La influencia de la Reserva Federal en la liquidez del sistema financiero proviene principalmente de tres fuentes: valores mantenidos o préstamos extendidos por la Fed, la Cuenta General del Tesoro (TGA) y la instalación ON RRP. Dado que un aumento en la TGA o en el ON RRP muestra una retirada de liquidez y una disminución representa una inyección de liquidez, el resultado de “pasivos de la Fed - TGA - ON RRP” puede usarse como un indicador de la liquidez del sistema financiero de EE. UU., Este indicador de liquidez sigue de cerca el movimiento de las reservas bancarias.

3.2 Indicador de Liquidez Financiera vs. Capitalización Total del Mercado Cripto

Al comparar el indicador de liquidez financiera (ajustado hacia adelante por 6 meses) con la capitalización total del mercado cripto, se puede observar una fuerte correlación desde el inicio de la QE en 2020 hasta finales de 2021. Sin embargo, surgió una divergencia significativa después.

Por un lado, el rendimiento del mercado de criptomonedas está influenciado no solo por políticas macroeconómicas, sino también por sus propios factores únicos, como los avances tecnológicos, las aplicaciones en evolución y las dinámicas de halving de Bitcoin que proporcionan un impulso adicional. Por otro lado, en 2022, el mercado cripto enfrentó una serie de choques, incluidos los hacks de DeFi, el colapso de Terra, el arresto de los desarrolladores de Tornado Cash, una fuerte caída en los precios de los equipos de minería ASIC y la quiebra de FTX, todos los cuales empujaron la capitalización del mercado hacia abajo.

Desde 2024, sin embargo, una combinación de factores políticos y la introducción de cripto ETFs ha desempeñado un papel estabilizador y optimista en la capitalización total del mercado cripto. Mientras tanto, a pesar de que la Reserva Federal continúa en una trayectoria de QT, la resiliencia de la economía estadounidense y las expectativas en torno a la política monetaria han, hasta cierto punto, mitigado las preocupaciones sobre la reducción de reservas.

3.3 Perspectivas del Indicador de Liquidez Financiera y la Capitalización de Mercado Cripto

La relación entre el indicador de liquidez financiera y la capitalización total del mercado cripto ofrece varias conclusiones clave:

1. La Respuesta Retrasada de las Criptomonedas al QE:

Después del inicio de la QE a principios de 2020, el mercado cripto solo comenzó su tendencia ascendente en la segunda mitad de 2020, con un retraso de más de 6 meses. Este retraso se puede atribuir al tiempo que tomó para que la liquidez llegara al mercado cripto relativamente nicho en ese momento, así como a los cambios en el mercado impulsados por innovaciones como DeFi Summer. En el futuro, a medida que los canales financieros hacia el ecosistema cripto se establezcan más, se espera que el mercado cripto responda más rápidamente a las inyecciones de liquidez de la QE. Es probable que el tiempo de retraso entre la QE y los cambios en la capitalización del mercado cripto se acorte significativamente.

2. La Influencia de las Expectativas de Política:

Después de retrasar repetidamente las respuestas a la demanda real del mercado, la Fed se ha centrado cada vez más en gestionar las expectativas del mercado. Por ejemplo, después del discurso agresivo de Powell en diciembre, la capitalización de mercado de cripto cayó significativamente, aunque la Fed ya había reducido el ritmo de QT. En el futuro, los cambios en las expectativas respecto a las políticas de QT/QE probablemente tendrán un impacto más inmediato y pronunciado en el mercado cripto, incluso si la liquidez adicional no fluye directamente hacia cripto (particularmente altcoins) de inmediato.

3. Cambios en el Sentimiento del Mercado y el Apetito por el Riesgo:

Un factor importante detrás de la divergencia entre las tendencias del mercado cripto y los niveles de reservas a partir de 2023 es el aumento en el apetito por el riesgo. Dado el contexto de una recuperación económica global, la demanda de activos de riesgo como cripto y acciones se ha mantenido fuerte a pesar de la disminución de las reservas. Sin embargo, se justifica la precaución respecto al impacto de futuros cambios en los indicadores económicos de EE. UU. sobre las tendencias cripto. Si aumenta la probabilidad de un “aterrizaje forzoso” para la economía de EE. UU., el cripto podría enfrentar entonces presión a la baja por factores negativos, incluso en un escenario donde las reservas aumenten o la Fed transicione a QE.

4. Resumen

En general, si la Reserva Federal decidirá o no detener la QT e iniciar una QE moderada dependerá de la adecuación de las reservas y de la demanda del mercado por liquidez. Al monitorear de cerca estos indicadores, es posible anticipar la trayectoria futura de la política de la Reserva Federal. Dado el descenso en los niveles de reservas y la ampliación del diferencial SOFR-IORB, la Reserva Federal ya podría estar considerando la posibilidad de detener la QT o incluso comenzar modestamente la QE.

En comparación con hace cuatro años, el mercado cripto está ahora más estrechamente conectado a los canales de financiamiento institucional a través de ETFs, stablecoins y una variedad diversificada de productos RWA. Como resultado, los cambios en las políticas de la Fed probablemente llevarán a respuestas más oportunas y rápidas por parte del mercado cripto. Sin embargo, dado que el rendimiento del mercado cripto no se alinea completamente con las condiciones de liquidez del sistema financiero de EE. UU., también es crucial prestar atención a los datos económicos y a las incertidumbres de las próximas políticas fiscales. Todos estos factores desempeñarán un papel clave en la configuración de la dinámica del mercado, ofreciendo oportunidades para identificar nuevos avances en medio de la volatilidad.

Acerca de Gate Ventures

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