Auteur original : Leviathan News Traduction : LlamaC
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Nous sommes en plein marché haussier - un marché haussier pour les stablecoins.
Depuis l'effondrement de FTX, l'offre de stablecoins a doublé en 18 mois pour atteindre 215 milliards de dollars, et ce chiffre n'inclut pas encore la contribution des nouveaux acteurs du domaine crypto tels qu'Ondo, Usual, Frax et Maker.
Le taux d'intérêt est maintenu à un niveau de 4 à 5 %, les bénéfices du secteur des stablecoins sont extrêmement intéressants. Tether a réalisé un bénéfice incroyable de 14 milliards de dollars (!) l'année dernière avec moins de 50 employés. Circle prévoit également de soumettre une demande d'introduction en bourse en 2025. Les stablecoins sont en train de tout balayer.
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Avec le départ de Biden, la législation sur les stablecoins en 2025 est incontournable. Le secteur bancaire regarde Tether et Circle s'approprier cinq ans d'avance sur le marché. Une fois la nouvelle loi adoptée légalisant les stablecoins, toutes les grandes banques américaines devront nécessairement émettre leurs propres dollars numériques.
Deux propositions législatives importantes sont actuellement à l'ordre du jour : la "Loi sur l'innovation nationale des stablecoins de 2025" (GENIUS Act) proposée par le Sénat, et la "Loi sur la transparence des stablecoins et l'optimisation de la responsabilité dans l'économie des livres de comptes de 2025" (STABLE Act) lancée par la Chambre des représentants.
Ces projets de loi ont été en cours de discussion depuis longtemps... Mais nous avons finalement réussi à parvenir à un accord, l'un d'eux sera officiellement adopté cette année.
Les projets de loi GENIUS et STABLE tentent tous deux d'établir un cadre de licence fédérale pour les émetteurs de « stablecoins de paiement », d'imposer des règles strictes sur les réserves et de clarifier les responsabilités réglementaires.
Les stablecoins de paiement ne sont rien d'autre que des dollars numériques légaux émis par des banques ou des institutions non bancaires sur la base de leur bilan. Ces actifs numériques sont spécifiquement utilisés pour les paiements et les règlements, leur valeur étant ancrée à une monnaie fixe (généralement liée au dollar à un ratio de 1:1), soutenue par des obligations d'État à court terme ou des liquidités.
Les opposants aux stablecoins craignent qu'ils n'affaiblissent le contrôle des gouvernements sur la politique monétaire. Il est conseillé de lire l'ouvrage autoritaire de Gordon et Zhang intitulé "Domestiquer les stablecoins sauvages", qui analyse en détail ces inquiétudes.
La première règle d'or du dollar moderne est de maintenir l'ancrage sans se décoller.
Peu importe où l'on se trouve, la valeur d'un dollar reste toujours la même.
Qu'il s'agisse de déposer chez JPMorgan, de conserver sur un compte Venmo ou PayPal, ou d'utiliser des crédits sur la plateforme Roblox, dès qu'il s'agit d'utiliser des dollars, il est toujours nécessaire de respecter les deux règles suivantes :
Tous les dollars doivent être librement échangeables : il ne doit pas exister de comptes psychologiques qui classent les dollars en "spécial", "réservé" ou liés à des usages spécifiques. Les dollars détenus par JPMorgan ne doivent pas être traités différemment de ceux figurant au bilan de Tesla.
Le dollar a une fongibilité : que ce soit des espèces, des dépôts bancaires ou des réserves, tous les dollars ont une valeur équivalente dans n'importe quel contexte.
L'ensemble du système financier de la monnaie fiduciaire est construit sur ce principe fondamental.
La responsabilité principale de la Réserve fédérale est de maintenir la stabilité et la force du taux de change du dollar, en éliminant tout risque de découplage.
La diapositive ci-dessus provient de l'ouvrage de Zoltan Pozsar "Principes de fonctionnement du système financier". Ce guide autoritaire sur le dollar peut vous aider à comprendre en profondeur l'intention législative de ces projets de loi sur les stablecoins.
Actuellement, toutes les stablecoins sont classées comme des monnaies d'ombre privées, situées dans le coin inférieur droit du diagramme de classification. Même si des entreprises comme Tether ou Circle font faillite ou sont fermées, bien que cela ait des conséquences dévastatrices pour le domaine des cryptomonnaies, l'impact sur l'ensemble du système financier peut presque être négligé. Notre vie quotidienne continuera de fonctionner normalement.
Les économistes s'inquiètent que si les stablecoins sont légalisés, permettant aux banques de les émettre et de les transformer en monnaie ombre publique, des risques en découleront.
Parce qu'au sein du système des monnaies fiduciaires, la seule question clé est de savoir qui sera soutenu en cas de crise - comme le révèle la diapositive ci-dessus.
Vous vous souvenez de la crise financière de 2008 ? À l'époque, les titres adossés à des hypothèques américains représentaient une très petite part de l'économie mondiale, mais le secteur bancaire utilisait généralement un modèle d'opération à effet de levier extrêmement élevé, proche de 100 fois. De plus, les garanties circulaient entre les bilans des différentes institutions. Lorsque des banques comme Lehman Brothers se sont effondrées, le haut effet de levier combiné aux mécanismes de transmission des risques sur les bilans a déclenché une série d'effondrements en chaîne.
Les banques centrales mondiales telles que la Réserve fédérale et la Banque centrale européenne n'ont d'autre choix que d'intervenir ensemble pour protéger les banques des pays contre les crises de créances toxiques. Bien que le sauvetage ait coûté des centaines de milliards de dollars, le secteur bancaire a finalement réussi à stabiliser la situation. La Réserve fédérale interviendra toujours pour sauver le système bancaire, car une fois que les banques s'effondrent, le système financier mondial sera paralysé, et les institutions ayant des bilans fragiles pourraient même être confrontées à un risque de désancrage du dollar.
Il n'est pas nécessaire de remonter à 2008 pour trouver des cas similaires.
En mars 2023, la Silicon Valley Bank s’est effondrée en un seul week-end, provoquée par une ruée sur les canaux numériques et la panique sur les réseaux sociaux. L’effondrement de la banque n’était pas dû à des prêts hypothécaires risqués, à des produits dérivés ou à des investissements en crypto-monnaies, mais à la forte dépréciation des bons du Trésor américain à long terme, ses « actifs sûrs », alors que les taux d’intérêt montaient en flèche. Malgré la taille modeste de SVB dans le système financier, son effondrement pourrait déclencher un risque systémique, obligeant la Réserve fédérale, la Federal Deposit Insurance Corporation et le département du Trésor à intervenir d’urgence pour garantir pleinement tous les dépôts, y compris ceux qui dépassent la limite d’assurance standard de 250 000 $. Ce sauvetage rapide a révélé une leçon profonde : lorsque la confiance dans les actifs en dollars est ébranlée, l’ensemble du système financier peut s’effondrer en un instant.
L’effondrement de SVB s’est rapidement répercuté sur le marché des crypto-monnaies. À l’époque, Circle, l’émetteur de l’USDC, avait une circulation totale d’environ 30 milliards de dollars, et la plupart de ses réserves étaient détenues en SVB. Rien que ce week-end, l’USDC s’est désancré d’environ 8 cents, tombant jusqu’à 0,92 $ à un moment donné, provoquant la panique sur le marché des crypto-monnaies. Imaginez les conséquences d’un tel découplage d’actifs s’il devait se produire à l’échelle mondiale – et c’est le risque potentiel posé par ces nouveaux billets de stablecoin. Permettre aux banques d’émettre leurs propres stablecoins signifie que les décideurs politiques pourraient intégrer des instruments financiers volatils plus profondément dans le système financier mondial, ce qui sera infiniment plus dommageable lorsque la prochaine crise financière frappera inévitablement.
La notion centrale des diapositives ci-dessus est que : une fois qu'une crise financière éclate, il faudra finalement que le gouvernement intervienne pour secourir et sauver le système financier.
Les dollars en circulation sur le marché actuel peuvent être divisés en plusieurs catégories, chacune ayant un niveau de sécurité différent.
Le dollar émis directement par le gouvernement (c'est-à-dire la monnaie M0) bénéficie de la pleine garantie de crédit du gouvernement américain, et il n'y a essentiellement aucun risque. Cependant, à mesure que le niveau monétaire s'étend au système bancaire, classé en M1, M2 et M3, l'efficacité de la garantie gouvernementale diminue progressivement.
C'est précisément là que réside la clé de la controverse suscitée par les mesures de sauvetage des banques.
Le crédit bancaire est au cœur du système financier américain, cependant les banques tendent à rechercher la maximisation des risques dans le cadre légal, ce qui conduit à un niveau d'endettement excessif et à une crise latente. Une fois que leurs comportements de prise de risque échappent à tout contrôle, cela peut provoquer une crise financière, moment auquel la Réserve fédérale doit intervenir pour apporter un soutien afin d'éviter l'effondrement de l'ensemble du système financier.
Les gens s'inquiètent du fait que, puisque la grande majorité de la monnaie existe sous forme de crédit bancaire aujourd'hui, et que les banques sont fortement interconnectées et ont des niveaux de levier très élevés, si plusieurs banques faisaient faillite en même temps, cela pourrait déclencher une réaction en chaîne, entraînant un impact sur tous les secteurs et catégories d'actifs.
Nous avons été témoins de cette scène dès 2008.
Qui aurait pu prévoir qu'un aspect apparemment local du marché immobilier américain pourrait ébranler l'économie mondiale ? Cependant, en raison d'un endettement excessif et de bilans fragiles, lorsque ces garanties autrefois considérées comme sûres se sont effondrées, le système bancaire a été durement touché.
Ce contexte explique pourquoi la législation sur les stablecoins est en constante controverse et progresse lentement.
Par conséquent, les législateurs ont toujours maintenu une attitude prudente, définissant clairement les critères d'éligibilité des stablecoins et leurs émetteurs.
Cette attitude prudente a donné naissance à deux propositions législatives opposées : le projet de loi GENIUS adopte une approche réglementaire plus flexible pour l'émission de stablecoins, tandis que le projet de loi STABLE impose des exigences strictes en matière d'éligibilité à l'émission, de paiement d'intérêts et de qualifications des émetteurs.
Cependant, ces deux projets de loi marquent des progrès importants, promettant de libérer des milliers de milliards de dollars de potentiel pour les transactions sur la chaîne.
Analysons en profondeur ces deux projets de loi pour voir quelles sont leurs similitudes et différences, ainsi que le principal point de controverse final.
Projet de loi « GENIUS » : cadre de réglementation des stablecoins proposé par le Sénat américain
La loi GENIUS, adoptée en 2025 (nom complet : Loi sur l'innovation nationale des stablecoins aux États-Unis), a été initiée en février 2025 par le sénateur républicain du Tennessee Bill Hagerty en collaboration avec Tim Scott, Kirsten Gillibrand et Cynthia Lummis, ainsi que d'autres membres des deux partis.
Le 13 mars 2025, le projet de loi a été adopté par la commission bancaire du Sénat avec 18 voix pour et 6 contre, devenant ainsi le premier projet de loi lié aux cryptomonnaies à franchir cette étape.
Le projet de loi « GENIUS » définit les stablecoins comme un type d'actif numérique dont la valeur est généralement ancrée à un rapport de 1:1 avec le dollar, principalement conçu pour des scénarios de paiement ou de règlement.
Bien qu'il existe d'autres types de "stablecoins", tels que le PAXG de Paxos, qui est adossé à l'or, selon le projet de loi GENIUS actuel, les jetons adossés à des matières premières telles que l'or ou le pétrole ne sont généralement pas couverts par son champ de réglementation. La version actuelle de cette loi ne concerne que les stablecoins liés aux monnaies fiduciaires.
Les tokens supportés par les produits sont généralement réglementés par la CFTC ou la SEC en fonction de leur structure et de leur utilisation, plutôt que par une législation spécifique sur les stablecoins.
Si le Bitcoin (BTC) ou l'or devenait un jour la monnaie de paiement dominante - par exemple, lorsque nous aurons tous déménagé dans une utopie financée par le Bitcoin, cette loi pourrait s'appliquer ; mais pour l'instant, ils ne relèvent toujours pas du champ d'application direct de la loi GENIUS.
C'est une proposition de loi présentée par le Parti républicain. En raison du refus de l'administration Biden et des démocrates de mettre en place une législation sur les cryptomonnaies pendant le précédent gouvernement, cette proposition a vu le jour.
Le projet de loi établit un système de permis au niveau fédéral, précisant que seules les entités autorisées peuvent émettre des stablecoins de type paiement, et classifie les institutions émettrices conformes en trois catégories :
Filiale bancaire – désigne une filiale sous une institution de dépôt (comme une société holding bancaire) qui peut être spécifiquement responsable de l'émission de stablecoins.
Institutions de dépôt non assurées - Ces institutions peuvent inclure des sociétés de fiducie ou d'autres institutions financières autorisées par l'État à accepter des dépôts mais qui ne sont pas membres de la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) (actuellement, de nombreux émetteurs de stablecoins appartiennent à cette catégorie).
Entités non bancaires - Une nouvelle catégorie de charte fédérale créée pour les stablecoins émis par des institutions non bancaires (parfois appelés "stablecoins de paiement" dans le projet de loi). Ces émetteurs seront soumis à l'approbation et à la réglementation fédérales par le Bureau du contrôleur de la monnaie (OCC) des États-Unis.
Il n'est pas difficile d'imaginer que toutes les institutions émettrices de stablecoins doivent avoir des actifs de haute qualité et de haute liquidité, tels que des liquidités, des dépôts bancaires ou des obligations à court terme du Trésor américain, en réserve à hauteur de 1:1. Parallèlement, ces institutions doivent également divulguer régulièrement l'état de leurs réserves et se soumettre à des audits par des cabinets comptables agréés afin d'assurer la transparence de leurs opérations.
Un des points forts du projet de loi GENIUS réside dans sa double structure de régulation : pour les émetteurs de stablecoins de petite taille avec une capitalisation inférieure à 10 milliards de dollars, tant que les normes de régulation de l'État ne sont pas inférieures aux directives fédérales, ils peuvent continuer à être réglementés par les agences au niveau de l'État.
Le Wyoming est devenu le premier État des États-Unis à tenter d'émettre une stablecoin régie par la loi de l'État.
Les grandes institutions d'émission doivent être soumises à une réglementation fédérale directe, principalement sous la juridiction de l'Office of the Comptroller of the Currency (OCC) ou d'autres organismes de réglementation bancaire fédéraux.
Il convient de noter que le projet de loi GENIUS stipule clairement que les stablecoins conformes ne relèvent pas de la catégorie des titres ou des marchandises. Cette initiative clarifie non seulement la répartition des responsabilités réglementaires, mais elle dissipe également les inquiétudes du marché concernant l'intervention de la SEC (Securities and Exchange Commission des États-Unis) ou de la CFTC (Commodity Futures Trading Commission des États-Unis).
Les critiques ont précédemment soutenu que les stablecoins devraient être inclus dans le cadre de la réglementation des valeurs mobilières, l'obtention d'un statut de valeur mobilière signifiant que leur émission et leur circulation seraient plus faciles et plus répandues.
"Projet de loi STABLE : Règles de la Chambre des représentants"
En mars 2025, les membres du Congrès américain Brian Steil (Républicain du Wisconsin) et French Hill (Républicain de l'Arkansas) ont conjointement proposé le "Stablecoin Transparency and Accountability Framework Act" (STABLE Act). Bien que ce projet de loi soit très similaire à la GENIUS Act, il introduit un mécanisme unique de gestion des risques financiers.
Il est particulièrement crucial que cette loi interdise explicitement aux émetteurs de stablecoins d'offrir des intérêts ou des rendements aux détenteurs, afin de garantir que les stablecoins ne soient utilisés que comme outils de paiement en tant qu'alternatives à la monnaie liquide, et non comme des produits d'investissement.
De plus, la loi STABLE stipule qu'avant d'achever une évaluation réglementaire supplémentaire et d'établir des mécanismes de protection appropriés, la création de nouveaux stablecoins algorithmiques (c'est-à-dire des stablecoins qui dépendent entièrement des actifs numériques ou d'algorithmes pour maintenir leur ancrage) est suspendue pour une durée de deux ans.
Deux projets de loi, partageant la même base légale
Bien qu'il existe certaines différences, le projet de loi GENIUS et le projet de loi STABLE montrent un consensus important, ce qui reflète une large unanimité entre les deux partis sur les principes fondamentaux de la réglementation des stablecoins. Le consensus central des deux projets de loi se manifeste principalement dans :
Les émetteurs de stablecoins doivent obtenir des licences strictes pour renforcer la conformité réglementaire.
Les stablecoins doivent être entièrement soutenus à 1:1 par des actifs de réserve à haute liquidité et à faible risque, afin de prévenir les risques de solvabilité.
Mettre en œuvre des exigences strictes en matière de transparence, y compris la divulgation régulière d'informations et des audits indépendants.
Établir des mécanismes de protection des consommateurs clairs, en mettant l'accent sur les mesures d'isolement des actifs et les droits de remboursement prioritaires en cas de faillite de l'émetteur.
En définissant clairement que les stablecoins ne sont ni des valeurs mobilières ni des marchandises, cela fournit une base claire pour la réglementation, optimisant ainsi les processus de juridiction et de supervision.
Bien que les principes de base soient les mêmes, la loi GENIUS présente des différences significatives par rapport à la loi STABLE sur trois points principaux.
Conditions de paiement des intérêts : La loi GENIUS permet aux stablecoins de fournir des intérêts ou des rendements à leurs détenteurs, ce qui ouvre la voie à l'innovation financière et élargit les cas d'utilisation des stablecoins. En revanche, la loi STABLE interdit formellement le paiement d'intérêts et limite strictement les stablecoins à leur utilisation en tant qu'outils de paiement, sans fonction d'investissement ou de génération d'intérêts.
Stablecoins algorithmiques : Le projet de loi GENIUS adopte une attitude prudente et ouverte, demandant aux autorités de régulation de mener des recherches et un suivi étroits sur ce type de stablecoin, plutôt que de procéder à une interdiction générale immédiate. En revanche, le projet de loi STABLE est complètement différent, stipulant clairement un moratoire de deux ans sur l'émission de nouveaux stablecoins algorithmiques, cette mesure stricte étant le résultat d'une vigilance accrue face aux événements de crash du marché passés.
Différences entre les normes de réglementation étatiques et fédérales : La loi GENIUS stipule clairement que lorsque l'émission de stablecoins atteint 10 milliards de dollars, l'émetteur doit passer d'une réglementation étatique à une réglementation fédérale, définissant ainsi clairement son importance systémique. Bien que la loi STABLE reconnaisse des normes similaires, elle n'a pas établi de seuil numérique spécifique, laissant de la place aux organismes de réglementation pour ajuster leur approche en fonction des évolutions du marché.
Pourquoi sans intérêt ? Analyse de l'interdiction des revenus des stablecoins
Une disposition préoccupante dans le projet de loi "STABLE" présenté par la Chambre des représentants (et d'autres propositions antérieures) stipule qu'il est interdit d'offrir des intérêts ou toute autre forme de rendement aux détenteurs de stablecoins.
En réalité, cela signifie que les stablecoins de paiement conformes doivent fonctionner comme de l'argent numérique ou des instruments de valeur - détenir 1 stablecoin permettant d'échanger à tout moment 1 dollar, sans générer de revenus supplémentaires au fil du temps.
Cela contraste fortement avec d'autres produits financiers, tels que les comptes d'épargne bancaires qui peuvent générer des intérêts, ou les fonds du marché monétaire qui peuvent rapporter des revenus.
Pourquoi mettre en œuvre de telles restrictions ?
"L'établissement de la 'règle sans intérêt' repose sur plusieurs fondements juridiques et réglementaires, dont les racines se trouvent dans les lois américaines sur les valeurs mobilières, le droit bancaire et les directives réglementaires associées."
Éviter la qualification des valeurs mobilières
L'une des principales raisons d'interdire le paiement d'intérêts est d'éviter que les stablecoins ne soient classés comme des valeurs mobilières selon le test Howey.
Cependant, lorsque l'émetteur commence à offrir des rendements (par exemple, une certaine stablecoin qui paie un taux d'intérêt annuel de 4 % grâce à des réserves), les utilisateurs peuvent s'attendre à tirer profit des opérations de l'émetteur (l'émetteur étant susceptible de générer ces rendements en investissant les réserves). Cette situation pourrait déclencher le test Howey, conduisant la Commission des valeurs mobilières des États-Unis à considérer que cette stablecoin relève de la catégorie des émissions de titres.
En fait, l'ancien président de la SEC américaine, Gary Gensler, a laissé entendre que certaines stablecoins pourraient être considérées comme des titres, en particulier celles qui imitent les parts de fonds du marché monétaire ou celles qui ont des caractéristiques de profit. Pour ce faire, les rédacteurs du projet de loi STABLE ont explicitement interdit de verser des intérêts ou des dividendes aux détenteurs de jetons, afin d'éliminer toute attente de profit – en veillant à ce que les stablecoins ne soient utilisés que comme moyens de paiement et non comme contrats d'investissement. Grâce à cette mesure, le Congrès a pu clairement classer les stablecoins réglementés comme une catégorie non-titre, comme l'affirment les deux projets de loi.
Mais le problème de cette interdiction est que des stablecoins générateurs d'intérêts, comme le sUSDS de Sky et le sfrxUSD de Frax, existent déjà sur la chaîne. Interdire les intérêts ne fera que créer des obstacles inutiles pour les entreprises qui souhaitent essayer différents modèles commerciaux et systèmes de stablecoins.
Maintenir la distinction entre le secteur bancaire et le secteur non bancaire
La loi bancaire américaine a toujours classé les activités de collecte de dépôts comme étant exclusivement réservées aux banques (et aux institutions d'épargne / coopératives de crédit). (Les dépôts sont considérés comme des produits de type titre.)
La loi sur les sociétés de portefeuille bancaires (BHCA) promulguée en 1956 et ses réglementations connexes stipulent clairement que les entreprises commerciales ne peuvent pas recueillir des dépôts du public. Pour mener des activités de collecte de dépôts, l'entité doit être une institution bancaire régulée, sinon elle sera considérée comme une banque et sera soumise à des exigences réglementaires complètes.
Le client remet des dollars à votre entreprise et convenu d'un instrument financier à intérêt remboursable, qui appartient en réalité à la nature d'un dépôt ou d'un billet d'investissement.
Les régulateurs ont déclaré que si les fonctions des stablecoins ressemblent trop à celles des dépôts bancaires, elles pourraient être soumises aux lois pertinentes.
La loi STABLE a été adoptée pour interdire le paiement d'intérêts, dans le but d'empêcher les stablecoins de se faire passer pour des comptes bancaires non assurés. Ces types de jetons seront classés comme des cartes de valeur stockée ou des soldes prépayés — selon la réglementation actuelle, les institutions non bancaires peuvent émettre ce type de produit si elles satisfont aux conditions.
Comme l'a dit un expert en droit, les entreprises ne devraient pas pouvoir contourner les exigences de conformité de la Loi fédérale sur l'assurance des dépôts et de la Loi sur les sociétés de portefeuille bancaire simplement en conditionnant leur activité d'absorption d'épargne en stablecoins.
En réalité, si les émetteurs de stablecoins étaient autorisés à payer des intérêts, ils pourraient rivaliser avec les banques pour des fonds ressemblant à des dépôts (mais manquant de protections équivalentes telles que l'assurance FDIC ou la réglementation de la Réserve fédérale), ce qui pourrait être considéré comme un comportement inacceptable par les organes de régulation bancaire.
Il est important de noter que la stabilité du dollar et du système financier repose entièrement sur la capacité de crédit des banques - y compris l'octroi de prêts hypothécaires, de prêts commerciaux et d'autres dettes liées au commerce, ces opérations étant souvent accompagnées de taux d'endettement extrêmement élevés, tandis que les dépôts de détail sont utilisés comme un soutien clé pour répondre à leurs exigences de réserve.
Les opinions de JP Koning sur le dollar PayPal sont très éclairantes et étroitement liées à la discussion actuelle. Actuellement, PayPal propose en réalité deux formes différentes de services en dollars.
L'un est votre solde PayPal habituel, qui est stocké en dollars dans une base de données centralisée traditionnelle. L'autre est le nouveau PayPal USD en crypto-monnaie, qui fonctionne sur la technologie blockchain.
Vous pourriez penser que les méthodes traditionnelles sont plus sûres, mais de manière surprenante, le dollar version cryptomonnaie lancé par PayPal est en réalité plus sécurisé et peut offrir une protection plus complète aux consommateurs.
La raison est que : les dollars ordinaires dans un compte PayPal ne sont pas nécessairement soutenus par les actifs les plus sûrs.
Un examen des documents d’information publics de PayPal montre que seulement environ 30% des fonds de ses clients sont alloués à des actifs sûrs de premier plan tels que des liquidités ou des bons du Trésor américain, tandis que près de 70% sont investis dans des classes d’actifs à plus haut risque et à plus longue échéance telles que les obligations d’entreprises et le papier commercial.
Ce qui est encore plus troublant, c'est que, strictement parlant sur le plan juridique, ces soldes de comptes traditionnels ne vous appartiennent en réalité pas.
Si PayPal fait faillite, vous deviendrez un créancier non garanti et devrez poursuivre le recouvrement des créances avec d'autres créanciers. Il serait déjà chanceux de récupérer la totalité des fonds.
En revanche, la version cryptographique de PayPal USD doit strictement respecter les réglementations du Département des services financiers de l'État de New York, et sa valeur doit être entièrement adossée à des équivalents de liquidités et à des actifs à court terme ultra-sécurisés tels que les obligations d'État américaines.
Cette stablecoin non seulement possède des réserves d'actifs plus sûres, mais la propriété du solde en cryptomonnaie appartient clairement à l'utilisateur : les réserves correspondantes doivent être légalement détenues au nom des intérêts du titulaire. Cela signifie que même si PayPal fait faillite, vous aurez la priorité sur les autres créanciers pour récupérer vos fonds.
Cette différence est cruciale, notamment lorsqu'il s'agit d'évaluer la stabilité financière globale. Des stablecoins comme PayPal USD ne seront pas affectés par les risques de bilan, les effets de levier ou les problèmes de collatéral qui sont courants dans le système bancaire.
Lorsque la crise financière éclate - c'est précisément le moment où les gens ont le plus besoin de se protéger - les investisseurs peuvent en fait se précipiter vers les stablecoins, précisément parce qu'ils n'ont rien à voir avec les comportements de prêt à haut risque des banques ou l'instabilité des systèmes de réserve fractionnaire. Il est assez ironique que le rôle que les stablecoins pourraient finalement jouer ressemble davantage à celui d'un port sûr, plutôt qu'à celui d'un outil de spéculation à haut risque que le grand public considère généralement.
C'est sans aucun doute catastrophique pour le système bancaire. D'ici 2025, les flux de fonds seront synchronisés avec Internet. La faillite de la Silicon Valley Bank (SVB) a été aggravée par des investisseurs paniqués retirant rapidement des fonds par des canaux numériques, et cette réaction en chaîne s'est aggravée, entraînant finalement son effondrement complet.
Les stablecoins sont une forme de monnaie de meilleure qualité, ce qui terrifie les banques.
Le compromis de ces projets de loi est le suivant : tant que les jetons en dollars émis par des institutions non bancaires ne comportent pas de fonction de paiement d'intérêts, ils peuvent être autorisés à être émis - évitant ainsi d'empiéter directement sur le domaine d'activité des comptes d'intérêt des banques.
Cela définit des limites claires : les banques sont responsables de l'acceptation des dépôts et de l'octroi de prêts (elles peuvent également verser des intérêts), tandis que la loi stipule que les émetteurs de stablecoins doivent seulement détenir des réserves et traiter les paiements (ils ne doivent pas exercer d'activités de prêt ni verser d'intérêts).
C'est essentiellement une interprétation moderne du concept de "banque de réserve étroite" ; la fonction des émetteurs de stablecoins est similaire à celle des banques à 100 % de réserves, et ils ne devraient pas s'engager dans la transformation de maturité ou offrir des rendements d'intérêt.
Contraste historique (Loi Glass-Steagall et réglementation des règles Q)
La loi Glass-Steagall de 1933 est célèbre pour la séparation des activités des banques commerciales et des banques d'investissement. Le règlement Q qui l'accompagnait interdisait pendant des décennies aux banques de verser des intérêts sur les dépôts à vue (c'est-à-dire les comptes chèques). L'objectif initial de cette politique était de freiner la concurrence déloyale entre les banques pour les dépôts et de préserver la stabilité du système financier (les comportements à risque excessif déclenchés par des taux d'intérêt élevés sur les dépôts avaient conduit à la faillite de plusieurs banques dans les années 1920).
Bien que l'interdiction du Reg Q ait finalement été progressivement abrogée (complètement annulée en 2011), son principe fondamental est que les fonds de transaction circulant quotidiennement ne devraient pas avoir une fonction d'investissement générant des intérêts.
La conception des stablecoins est essentiellement de servir de solde de transaction à haute liquidité - similaire aux dépôts à vue ou à l'argent liquide dans la finance traditionnelle. L'interdiction par les législateurs de générer des intérêts s'inscrit dans cette idée traditionnelle : assurer que les outils de paiement soient simples et sûrs, tout en les distinguant des produits d'investissement ayant des caractéristiques de rendement.
Cette approche peut également éviter la formation d'un système bancaire parallèle sans assurance similaire (voir les opinions de Pozsar précédemment mentionnées, il convient de noter que les banques d'ombre privées ne peuvent généralement pas bénéficier d'un sauvetage)
Si l'émetteur de la stablecoin offre des rendements d'intérêt, son mode de fonctionnement est essentiellement équivalent à celui d'une banque - après avoir absorbé des fonds, il génère des intérêts par le biais d'investissements dans des obligations d'État ou en accordant des prêts.
Cependant, contrairement aux banques, les comportements d'emprunt et d'investissement des émetteurs de stablecoins ne sont soumis à aucune autre contrainte réglementaire en dehors du respect des exigences de réserve. Les utilisateurs pourraient le considérer comme aussi sûr qu'un dépôt bancaire, sans réaliser les risques potentiels.
Les régulateurs s'inquiètent que cela puisse déclencher un "risque de ruée" en période de crise - si le public considère à tort que les stablecoins sont aussi sûrs que les comptes bancaires, toute fluctuation de leur valeur pourrait entraîner un rachat massif concentré, exacerbant ainsi la pression sur le marché global.
Ainsi, la règle sans intérêt exige que l'émetteur de stablecoins doit détenir des réserves, mais interdit de rechercher des rendements par le biais de prêts ou d'investissements risqués, réduisant ainsi considérablement le risque de ruée (car les réserves sont toujours équilibrées avec les passifs).
Cette définition protège la stabilité du système financier en empêchant un afflux massif de fonds vers des instruments financiers de type bancaire non réglementés.
Efficacité, valeur pratique et influence
L'impact direct de cette loi est d'intégrer complètement les stablecoins dans un cadre réglementaire, ce qui devrait améliorer leur sécurité et leur transparence.
Actuellement, les émetteurs de stablecoins comme Circle (USDC) et Paxos (PayPal USD) choisissent de se conformer à des exigences réglementaires strictes au niveau des États, en particulier le cadre de fiducie de l'État de New York, mais il n'existe pas encore de norme uniforme au niveau fédéral.
Ces nouvelles réglementations établiront des normes nationales uniformes, garantissant que chaque stablecoin soit entièrement soutenu à hauteur de 1:1 par des actifs de qualité tels que des espèces ou des obligations d'État à court terme, offrant ainsi une protection accrue aux consommateurs.
C'est une victoire majeure : cette initiative renforce la confiance et rend les stablecoins plus sûrs et fiables, surtout après des événements de crise largement médiatisés tels que l'effondrement de l'UST et la faillite de la SVB.
De plus, en clarifiant que les stablecoins conformes ne relèvent pas de la catégorie des valeurs mobilières, la menace continue des interventions réglementaires de la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis est éliminée, transférant ainsi les responsabilités réglementaires à des organismes de régulation financière plus appropriés.
En termes d'innovation, le degré de progrès de ces lois est surprenant.
Contrairement aux propositions strictes des premières versions (comme le projet STABLE de 2020 qui imposait uniquement l'émission par des banques), ces nouveaux projets ouvrent la voie aux entreprises de fintech et même aux grandes entreprises technologiques - elles peuvent émettre des stablecoins en obtenant une licence fédérale ou en collaborant avec des banques.
Imaginez qu'Amazon, Walmart et même Google émettent des stablecoins de marque propre et qu'ils obtiennent une large circulation dans leur vaste écosystème.
En 2021, lorsque Facebook a tenté de lancer Libra, c'était véritablement visionnaire. À l'avenir, chaque entreprise pourrait émettre sa propre monnaie de marque, et même les influenceurs et les particuliers ordinaires pourraient avoir leur propre cryptomonnaie...
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Comptez-nous parmi vous.
Cependant, ces propositions de loi s'accompagnent également de compromis importants.
Personne ne peut prédire la direction finale des stablecoins décentralisés. Il est douteux qu'ils puissent gérer efficacement les réserves de capital, payer des frais de permission, réaliser des audits continus et assumer d'autres coûts de conformité. Cette situation pourrait par inadvertance donner un avantage aux grandes entreprises existantes comme Circle et Paxos, en excluant les petits innovateurs ou ceux qui sont décentralisés du marché.
Qu'est-ce qui attend DAI ? S'il ne parvient pas à obtenir de licence, il pourrait être contraint de quitter le marché américain. Ondo, Frax et Usual sont dans la même situation, ces projets ne respectant actuellement pas les exigences réglementaires. Nous pourrions assister à un remaniement majeur de l'industrie au second semestre de cette année.
Conclusion
Le processus de législation sur les stablecoins aux États-Unis montre des progrès significatifs dans les discussions pertinentes qui ont eu lieu en quelques années.
Ce qui était autrefois considéré comme marginal se trouve désormais au cœur de la nouvelle révolution financière. Bien que cela soit accompagné de conditions strictes, cela va bientôt obtenir la reconnaissance officielle de la réglementation.
Nous avons fait des progrès significatifs, ces projets de loi vont stimuler une nouvelle vague d'émissions de stablecoins.
La loi GENIUS a tendance à permettre l'innovation sur le marché dans le cadre d'un cadre réglementaire (par exemple, des mécanismes d'intérêt ou des applications de nouvelles technologies), tandis que la loi STABLE adopte une attitude plus prudente envers ces domaines.
Avec l'avancement du processus législatif, ces divergences doivent être harmonisées. Cependant, compte tenu du soutien commun des deux partis et de la déclaration publique du gouvernement Trump souhaitant faire passer le projet de loi d'ici la fin de 2025, l'une des propositions finira par devenir loi.
C'est une victoire commune pour notre secteur et le dollar.
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La lutte entre GENIUS et STABLE : le Congrès va-t-il étouffer ou favoriser le développement des stablecoins ?
Auteur original : Leviathan News Traduction : LlamaC
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Nous sommes en plein marché haussier - un marché haussier pour les stablecoins.
Depuis l'effondrement de FTX, l'offre de stablecoins a doublé en 18 mois pour atteindre 215 milliards de dollars, et ce chiffre n'inclut pas encore la contribution des nouveaux acteurs du domaine crypto tels qu'Ondo, Usual, Frax et Maker.
Le taux d'intérêt est maintenu à un niveau de 4 à 5 %, les bénéfices du secteur des stablecoins sont extrêmement intéressants. Tether a réalisé un bénéfice incroyable de 14 milliards de dollars (!) l'année dernière avec moins de 50 employés. Circle prévoit également de soumettre une demande d'introduction en bourse en 2025. Les stablecoins sont en train de tout balayer.
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Avec le départ de Biden, la législation sur les stablecoins en 2025 est incontournable. Le secteur bancaire regarde Tether et Circle s'approprier cinq ans d'avance sur le marché. Une fois la nouvelle loi adoptée légalisant les stablecoins, toutes les grandes banques américaines devront nécessairement émettre leurs propres dollars numériques.
Deux propositions législatives importantes sont actuellement à l'ordre du jour : la "Loi sur l'innovation nationale des stablecoins de 2025" (GENIUS Act) proposée par le Sénat, et la "Loi sur la transparence des stablecoins et l'optimisation de la responsabilité dans l'économie des livres de comptes de 2025" (STABLE Act) lancée par la Chambre des représentants.
Ces projets de loi ont été en cours de discussion depuis longtemps... Mais nous avons finalement réussi à parvenir à un accord, l'un d'eux sera officiellement adopté cette année.
Les projets de loi GENIUS et STABLE tentent tous deux d'établir un cadre de licence fédérale pour les émetteurs de « stablecoins de paiement », d'imposer des règles strictes sur les réserves et de clarifier les responsabilités réglementaires.
Les stablecoins de paiement ne sont rien d'autre que des dollars numériques légaux émis par des banques ou des institutions non bancaires sur la base de leur bilan. Ces actifs numériques sont spécifiquement utilisés pour les paiements et les règlements, leur valeur étant ancrée à une monnaie fixe (généralement liée au dollar à un ratio de 1:1), soutenue par des obligations d'État à court terme ou des liquidités.
Les opposants aux stablecoins craignent qu'ils n'affaiblissent le contrôle des gouvernements sur la politique monétaire. Il est conseillé de lire l'ouvrage autoritaire de Gordon et Zhang intitulé "Domestiquer les stablecoins sauvages", qui analyse en détail ces inquiétudes.
La première règle d'or du dollar moderne est de maintenir l'ancrage sans se décoller.
Peu importe où l'on se trouve, la valeur d'un dollar reste toujours la même.
Qu'il s'agisse de déposer chez JPMorgan, de conserver sur un compte Venmo ou PayPal, ou d'utiliser des crédits sur la plateforme Roblox, dès qu'il s'agit d'utiliser des dollars, il est toujours nécessaire de respecter les deux règles suivantes :
L'ensemble du système financier de la monnaie fiduciaire est construit sur ce principe fondamental.
La responsabilité principale de la Réserve fédérale est de maintenir la stabilité et la force du taux de change du dollar, en éliminant tout risque de découplage.
La diapositive ci-dessus provient de l'ouvrage de Zoltan Pozsar "Principes de fonctionnement du système financier". Ce guide autoritaire sur le dollar peut vous aider à comprendre en profondeur l'intention législative de ces projets de loi sur les stablecoins.
Actuellement, toutes les stablecoins sont classées comme des monnaies d'ombre privées, situées dans le coin inférieur droit du diagramme de classification. Même si des entreprises comme Tether ou Circle font faillite ou sont fermées, bien que cela ait des conséquences dévastatrices pour le domaine des cryptomonnaies, l'impact sur l'ensemble du système financier peut presque être négligé. Notre vie quotidienne continuera de fonctionner normalement.
Les économistes s'inquiètent que si les stablecoins sont légalisés, permettant aux banques de les émettre et de les transformer en monnaie ombre publique, des risques en découleront.
Parce qu'au sein du système des monnaies fiduciaires, la seule question clé est de savoir qui sera soutenu en cas de crise - comme le révèle la diapositive ci-dessus.
Vous vous souvenez de la crise financière de 2008 ? À l'époque, les titres adossés à des hypothèques américains représentaient une très petite part de l'économie mondiale, mais le secteur bancaire utilisait généralement un modèle d'opération à effet de levier extrêmement élevé, proche de 100 fois. De plus, les garanties circulaient entre les bilans des différentes institutions. Lorsque des banques comme Lehman Brothers se sont effondrées, le haut effet de levier combiné aux mécanismes de transmission des risques sur les bilans a déclenché une série d'effondrements en chaîne.
Les banques centrales mondiales telles que la Réserve fédérale et la Banque centrale européenne n'ont d'autre choix que d'intervenir ensemble pour protéger les banques des pays contre les crises de créances toxiques. Bien que le sauvetage ait coûté des centaines de milliards de dollars, le secteur bancaire a finalement réussi à stabiliser la situation. La Réserve fédérale interviendra toujours pour sauver le système bancaire, car une fois que les banques s'effondrent, le système financier mondial sera paralysé, et les institutions ayant des bilans fragiles pourraient même être confrontées à un risque de désancrage du dollar.
Il n'est pas nécessaire de remonter à 2008 pour trouver des cas similaires.
En mars 2023, la Silicon Valley Bank s’est effondrée en un seul week-end, provoquée par une ruée sur les canaux numériques et la panique sur les réseaux sociaux. L’effondrement de la banque n’était pas dû à des prêts hypothécaires risqués, à des produits dérivés ou à des investissements en crypto-monnaies, mais à la forte dépréciation des bons du Trésor américain à long terme, ses « actifs sûrs », alors que les taux d’intérêt montaient en flèche. Malgré la taille modeste de SVB dans le système financier, son effondrement pourrait déclencher un risque systémique, obligeant la Réserve fédérale, la Federal Deposit Insurance Corporation et le département du Trésor à intervenir d’urgence pour garantir pleinement tous les dépôts, y compris ceux qui dépassent la limite d’assurance standard de 250 000 $. Ce sauvetage rapide a révélé une leçon profonde : lorsque la confiance dans les actifs en dollars est ébranlée, l’ensemble du système financier peut s’effondrer en un instant.
L’effondrement de SVB s’est rapidement répercuté sur le marché des crypto-monnaies. À l’époque, Circle, l’émetteur de l’USDC, avait une circulation totale d’environ 30 milliards de dollars, et la plupart de ses réserves étaient détenues en SVB. Rien que ce week-end, l’USDC s’est désancré d’environ 8 cents, tombant jusqu’à 0,92 $ à un moment donné, provoquant la panique sur le marché des crypto-monnaies. Imaginez les conséquences d’un tel découplage d’actifs s’il devait se produire à l’échelle mondiale – et c’est le risque potentiel posé par ces nouveaux billets de stablecoin. Permettre aux banques d’émettre leurs propres stablecoins signifie que les décideurs politiques pourraient intégrer des instruments financiers volatils plus profondément dans le système financier mondial, ce qui sera infiniment plus dommageable lorsque la prochaine crise financière frappera inévitablement.
La notion centrale des diapositives ci-dessus est que : une fois qu'une crise financière éclate, il faudra finalement que le gouvernement intervienne pour secourir et sauver le système financier.
Les dollars en circulation sur le marché actuel peuvent être divisés en plusieurs catégories, chacune ayant un niveau de sécurité différent.
Le dollar émis directement par le gouvernement (c'est-à-dire la monnaie M0) bénéficie de la pleine garantie de crédit du gouvernement américain, et il n'y a essentiellement aucun risque. Cependant, à mesure que le niveau monétaire s'étend au système bancaire, classé en M1, M2 et M3, l'efficacité de la garantie gouvernementale diminue progressivement.
C'est précisément là que réside la clé de la controverse suscitée par les mesures de sauvetage des banques.
Le crédit bancaire est au cœur du système financier américain, cependant les banques tendent à rechercher la maximisation des risques dans le cadre légal, ce qui conduit à un niveau d'endettement excessif et à une crise latente. Une fois que leurs comportements de prise de risque échappent à tout contrôle, cela peut provoquer une crise financière, moment auquel la Réserve fédérale doit intervenir pour apporter un soutien afin d'éviter l'effondrement de l'ensemble du système financier.
Les gens s'inquiètent du fait que, puisque la grande majorité de la monnaie existe sous forme de crédit bancaire aujourd'hui, et que les banques sont fortement interconnectées et ont des niveaux de levier très élevés, si plusieurs banques faisaient faillite en même temps, cela pourrait déclencher une réaction en chaîne, entraînant un impact sur tous les secteurs et catégories d'actifs.
Nous avons été témoins de cette scène dès 2008.
Qui aurait pu prévoir qu'un aspect apparemment local du marché immobilier américain pourrait ébranler l'économie mondiale ? Cependant, en raison d'un endettement excessif et de bilans fragiles, lorsque ces garanties autrefois considérées comme sûres se sont effondrées, le système bancaire a été durement touché.
Ce contexte explique pourquoi la législation sur les stablecoins est en constante controverse et progresse lentement.
Par conséquent, les législateurs ont toujours maintenu une attitude prudente, définissant clairement les critères d'éligibilité des stablecoins et leurs émetteurs.
Cette attitude prudente a donné naissance à deux propositions législatives opposées : le projet de loi GENIUS adopte une approche réglementaire plus flexible pour l'émission de stablecoins, tandis que le projet de loi STABLE impose des exigences strictes en matière d'éligibilité à l'émission, de paiement d'intérêts et de qualifications des émetteurs.
Cependant, ces deux projets de loi marquent des progrès importants, promettant de libérer des milliers de milliards de dollars de potentiel pour les transactions sur la chaîne.
Analysons en profondeur ces deux projets de loi pour voir quelles sont leurs similitudes et différences, ainsi que le principal point de controverse final.
Projet de loi « GENIUS » : cadre de réglementation des stablecoins proposé par le Sénat américain
La loi GENIUS, adoptée en 2025 (nom complet : Loi sur l'innovation nationale des stablecoins aux États-Unis), a été initiée en février 2025 par le sénateur républicain du Tennessee Bill Hagerty en collaboration avec Tim Scott, Kirsten Gillibrand et Cynthia Lummis, ainsi que d'autres membres des deux partis.
Le 13 mars 2025, le projet de loi a été adopté par la commission bancaire du Sénat avec 18 voix pour et 6 contre, devenant ainsi le premier projet de loi lié aux cryptomonnaies à franchir cette étape.
Le projet de loi « GENIUS » définit les stablecoins comme un type d'actif numérique dont la valeur est généralement ancrée à un rapport de 1:1 avec le dollar, principalement conçu pour des scénarios de paiement ou de règlement.
Bien qu'il existe d'autres types de "stablecoins", tels que le PAXG de Paxos, qui est adossé à l'or, selon le projet de loi GENIUS actuel, les jetons adossés à des matières premières telles que l'or ou le pétrole ne sont généralement pas couverts par son champ de réglementation. La version actuelle de cette loi ne concerne que les stablecoins liés aux monnaies fiduciaires.
Les tokens supportés par les produits sont généralement réglementés par la CFTC ou la SEC en fonction de leur structure et de leur utilisation, plutôt que par une législation spécifique sur les stablecoins.
Si le Bitcoin (BTC) ou l'or devenait un jour la monnaie de paiement dominante - par exemple, lorsque nous aurons tous déménagé dans une utopie financée par le Bitcoin, cette loi pourrait s'appliquer ; mais pour l'instant, ils ne relèvent toujours pas du champ d'application direct de la loi GENIUS.
C'est une proposition de loi présentée par le Parti républicain. En raison du refus de l'administration Biden et des démocrates de mettre en place une législation sur les cryptomonnaies pendant le précédent gouvernement, cette proposition a vu le jour.
Le projet de loi établit un système de permis au niveau fédéral, précisant que seules les entités autorisées peuvent émettre des stablecoins de type paiement, et classifie les institutions émettrices conformes en trois catégories :
Il n'est pas difficile d'imaginer que toutes les institutions émettrices de stablecoins doivent avoir des actifs de haute qualité et de haute liquidité, tels que des liquidités, des dépôts bancaires ou des obligations à court terme du Trésor américain, en réserve à hauteur de 1:1. Parallèlement, ces institutions doivent également divulguer régulièrement l'état de leurs réserves et se soumettre à des audits par des cabinets comptables agréés afin d'assurer la transparence de leurs opérations.
Un des points forts du projet de loi GENIUS réside dans sa double structure de régulation : pour les émetteurs de stablecoins de petite taille avec une capitalisation inférieure à 10 milliards de dollars, tant que les normes de régulation de l'État ne sont pas inférieures aux directives fédérales, ils peuvent continuer à être réglementés par les agences au niveau de l'État.
Le Wyoming est devenu le premier État des États-Unis à tenter d'émettre une stablecoin régie par la loi de l'État.
Les grandes institutions d'émission doivent être soumises à une réglementation fédérale directe, principalement sous la juridiction de l'Office of the Comptroller of the Currency (OCC) ou d'autres organismes de réglementation bancaire fédéraux.
Il convient de noter que le projet de loi GENIUS stipule clairement que les stablecoins conformes ne relèvent pas de la catégorie des titres ou des marchandises. Cette initiative clarifie non seulement la répartition des responsabilités réglementaires, mais elle dissipe également les inquiétudes du marché concernant l'intervention de la SEC (Securities and Exchange Commission des États-Unis) ou de la CFTC (Commodity Futures Trading Commission des États-Unis).
Les critiques ont précédemment soutenu que les stablecoins devraient être inclus dans le cadre de la réglementation des valeurs mobilières, l'obtention d'un statut de valeur mobilière signifiant que leur émission et leur circulation seraient plus faciles et plus répandues.
"Projet de loi STABLE : Règles de la Chambre des représentants"
En mars 2025, les membres du Congrès américain Brian Steil (Républicain du Wisconsin) et French Hill (Républicain de l'Arkansas) ont conjointement proposé le "Stablecoin Transparency and Accountability Framework Act" (STABLE Act). Bien que ce projet de loi soit très similaire à la GENIUS Act, il introduit un mécanisme unique de gestion des risques financiers.
Il est particulièrement crucial que cette loi interdise explicitement aux émetteurs de stablecoins d'offrir des intérêts ou des rendements aux détenteurs, afin de garantir que les stablecoins ne soient utilisés que comme outils de paiement en tant qu'alternatives à la monnaie liquide, et non comme des produits d'investissement.
De plus, la loi STABLE stipule qu'avant d'achever une évaluation réglementaire supplémentaire et d'établir des mécanismes de protection appropriés, la création de nouveaux stablecoins algorithmiques (c'est-à-dire des stablecoins qui dépendent entièrement des actifs numériques ou d'algorithmes pour maintenir leur ancrage) est suspendue pour une durée de deux ans.
Deux projets de loi, partageant la même base légale
Bien qu'il existe certaines différences, le projet de loi GENIUS et le projet de loi STABLE montrent un consensus important, ce qui reflète une large unanimité entre les deux partis sur les principes fondamentaux de la réglementation des stablecoins. Le consensus central des deux projets de loi se manifeste principalement dans :
Bien que les principes de base soient les mêmes, la loi GENIUS présente des différences significatives par rapport à la loi STABLE sur trois points principaux.
Pourquoi sans intérêt ? Analyse de l'interdiction des revenus des stablecoins
Une disposition préoccupante dans le projet de loi "STABLE" présenté par la Chambre des représentants (et d'autres propositions antérieures) stipule qu'il est interdit d'offrir des intérêts ou toute autre forme de rendement aux détenteurs de stablecoins.
En réalité, cela signifie que les stablecoins de paiement conformes doivent fonctionner comme de l'argent numérique ou des instruments de valeur - détenir 1 stablecoin permettant d'échanger à tout moment 1 dollar, sans générer de revenus supplémentaires au fil du temps.
Cela contraste fortement avec d'autres produits financiers, tels que les comptes d'épargne bancaires qui peuvent générer des intérêts, ou les fonds du marché monétaire qui peuvent rapporter des revenus.
Pourquoi mettre en œuvre de telles restrictions ?
"L'établissement de la 'règle sans intérêt' repose sur plusieurs fondements juridiques et réglementaires, dont les racines se trouvent dans les lois américaines sur les valeurs mobilières, le droit bancaire et les directives réglementaires associées."
Éviter la qualification des valeurs mobilières
L'une des principales raisons d'interdire le paiement d'intérêts est d'éviter que les stablecoins ne soient classés comme des valeurs mobilières selon le test Howey.
Cependant, lorsque l'émetteur commence à offrir des rendements (par exemple, une certaine stablecoin qui paie un taux d'intérêt annuel de 4 % grâce à des réserves), les utilisateurs peuvent s'attendre à tirer profit des opérations de l'émetteur (l'émetteur étant susceptible de générer ces rendements en investissant les réserves). Cette situation pourrait déclencher le test Howey, conduisant la Commission des valeurs mobilières des États-Unis à considérer que cette stablecoin relève de la catégorie des émissions de titres.
En fait, l'ancien président de la SEC américaine, Gary Gensler, a laissé entendre que certaines stablecoins pourraient être considérées comme des titres, en particulier celles qui imitent les parts de fonds du marché monétaire ou celles qui ont des caractéristiques de profit. Pour ce faire, les rédacteurs du projet de loi STABLE ont explicitement interdit de verser des intérêts ou des dividendes aux détenteurs de jetons, afin d'éliminer toute attente de profit – en veillant à ce que les stablecoins ne soient utilisés que comme moyens de paiement et non comme contrats d'investissement. Grâce à cette mesure, le Congrès a pu clairement classer les stablecoins réglementés comme une catégorie non-titre, comme l'affirment les deux projets de loi.
Mais le problème de cette interdiction est que des stablecoins générateurs d'intérêts, comme le sUSDS de Sky et le sfrxUSD de Frax, existent déjà sur la chaîne. Interdire les intérêts ne fera que créer des obstacles inutiles pour les entreprises qui souhaitent essayer différents modèles commerciaux et systèmes de stablecoins.
Maintenir la distinction entre le secteur bancaire et le secteur non bancaire
La loi bancaire américaine a toujours classé les activités de collecte de dépôts comme étant exclusivement réservées aux banques (et aux institutions d'épargne / coopératives de crédit). (Les dépôts sont considérés comme des produits de type titre.)
La loi sur les sociétés de portefeuille bancaires (BHCA) promulguée en 1956 et ses réglementations connexes stipulent clairement que les entreprises commerciales ne peuvent pas recueillir des dépôts du public. Pour mener des activités de collecte de dépôts, l'entité doit être une institution bancaire régulée, sinon elle sera considérée comme une banque et sera soumise à des exigences réglementaires complètes.
Le client remet des dollars à votre entreprise et convenu d'un instrument financier à intérêt remboursable, qui appartient en réalité à la nature d'un dépôt ou d'un billet d'investissement.
Les régulateurs ont déclaré que si les fonctions des stablecoins ressemblent trop à celles des dépôts bancaires, elles pourraient être soumises aux lois pertinentes.
La loi STABLE a été adoptée pour interdire le paiement d'intérêts, dans le but d'empêcher les stablecoins de se faire passer pour des comptes bancaires non assurés. Ces types de jetons seront classés comme des cartes de valeur stockée ou des soldes prépayés — selon la réglementation actuelle, les institutions non bancaires peuvent émettre ce type de produit si elles satisfont aux conditions.
Comme l'a dit un expert en droit, les entreprises ne devraient pas pouvoir contourner les exigences de conformité de la Loi fédérale sur l'assurance des dépôts et de la Loi sur les sociétés de portefeuille bancaire simplement en conditionnant leur activité d'absorption d'épargne en stablecoins.
En réalité, si les émetteurs de stablecoins étaient autorisés à payer des intérêts, ils pourraient rivaliser avec les banques pour des fonds ressemblant à des dépôts (mais manquant de protections équivalentes telles que l'assurance FDIC ou la réglementation de la Réserve fédérale), ce qui pourrait être considéré comme un comportement inacceptable par les organes de régulation bancaire.
Il est important de noter que la stabilité du dollar et du système financier repose entièrement sur la capacité de crédit des banques - y compris l'octroi de prêts hypothécaires, de prêts commerciaux et d'autres dettes liées au commerce, ces opérations étant souvent accompagnées de taux d'endettement extrêmement élevés, tandis que les dépôts de détail sont utilisés comme un soutien clé pour répondre à leurs exigences de réserve.
Les opinions de JP Koning sur le dollar PayPal sont très éclairantes et étroitement liées à la discussion actuelle. Actuellement, PayPal propose en réalité deux formes différentes de services en dollars.
L'un est votre solde PayPal habituel, qui est stocké en dollars dans une base de données centralisée traditionnelle. L'autre est le nouveau PayPal USD en crypto-monnaie, qui fonctionne sur la technologie blockchain.
Vous pourriez penser que les méthodes traditionnelles sont plus sûres, mais de manière surprenante, le dollar version cryptomonnaie lancé par PayPal est en réalité plus sécurisé et peut offrir une protection plus complète aux consommateurs.
La raison est que : les dollars ordinaires dans un compte PayPal ne sont pas nécessairement soutenus par les actifs les plus sûrs.
Un examen des documents d’information publics de PayPal montre que seulement environ 30% des fonds de ses clients sont alloués à des actifs sûrs de premier plan tels que des liquidités ou des bons du Trésor américain, tandis que près de 70% sont investis dans des classes d’actifs à plus haut risque et à plus longue échéance telles que les obligations d’entreprises et le papier commercial.
Ce qui est encore plus troublant, c'est que, strictement parlant sur le plan juridique, ces soldes de comptes traditionnels ne vous appartiennent en réalité pas.
Si PayPal fait faillite, vous deviendrez un créancier non garanti et devrez poursuivre le recouvrement des créances avec d'autres créanciers. Il serait déjà chanceux de récupérer la totalité des fonds.
En revanche, la version cryptographique de PayPal USD doit strictement respecter les réglementations du Département des services financiers de l'État de New York, et sa valeur doit être entièrement adossée à des équivalents de liquidités et à des actifs à court terme ultra-sécurisés tels que les obligations d'État américaines.
Cette stablecoin non seulement possède des réserves d'actifs plus sûres, mais la propriété du solde en cryptomonnaie appartient clairement à l'utilisateur : les réserves correspondantes doivent être légalement détenues au nom des intérêts du titulaire. Cela signifie que même si PayPal fait faillite, vous aurez la priorité sur les autres créanciers pour récupérer vos fonds.
Cette différence est cruciale, notamment lorsqu'il s'agit d'évaluer la stabilité financière globale. Des stablecoins comme PayPal USD ne seront pas affectés par les risques de bilan, les effets de levier ou les problèmes de collatéral qui sont courants dans le système bancaire.
Lorsque la crise financière éclate - c'est précisément le moment où les gens ont le plus besoin de se protéger - les investisseurs peuvent en fait se précipiter vers les stablecoins, précisément parce qu'ils n'ont rien à voir avec les comportements de prêt à haut risque des banques ou l'instabilité des systèmes de réserve fractionnaire. Il est assez ironique que le rôle que les stablecoins pourraient finalement jouer ressemble davantage à celui d'un port sûr, plutôt qu'à celui d'un outil de spéculation à haut risque que le grand public considère généralement.
C'est sans aucun doute catastrophique pour le système bancaire. D'ici 2025, les flux de fonds seront synchronisés avec Internet. La faillite de la Silicon Valley Bank (SVB) a été aggravée par des investisseurs paniqués retirant rapidement des fonds par des canaux numériques, et cette réaction en chaîne s'est aggravée, entraînant finalement son effondrement complet.
Les stablecoins sont une forme de monnaie de meilleure qualité, ce qui terrifie les banques.
Le compromis de ces projets de loi est le suivant : tant que les jetons en dollars émis par des institutions non bancaires ne comportent pas de fonction de paiement d'intérêts, ils peuvent être autorisés à être émis - évitant ainsi d'empiéter directement sur le domaine d'activité des comptes d'intérêt des banques.
Cela définit des limites claires : les banques sont responsables de l'acceptation des dépôts et de l'octroi de prêts (elles peuvent également verser des intérêts), tandis que la loi stipule que les émetteurs de stablecoins doivent seulement détenir des réserves et traiter les paiements (ils ne doivent pas exercer d'activités de prêt ni verser d'intérêts).
C'est essentiellement une interprétation moderne du concept de "banque de réserve étroite" ; la fonction des émetteurs de stablecoins est similaire à celle des banques à 100 % de réserves, et ils ne devraient pas s'engager dans la transformation de maturité ou offrir des rendements d'intérêt.
Contraste historique (Loi Glass-Steagall et réglementation des règles Q)
La loi Glass-Steagall de 1933 est célèbre pour la séparation des activités des banques commerciales et des banques d'investissement. Le règlement Q qui l'accompagnait interdisait pendant des décennies aux banques de verser des intérêts sur les dépôts à vue (c'est-à-dire les comptes chèques). L'objectif initial de cette politique était de freiner la concurrence déloyale entre les banques pour les dépôts et de préserver la stabilité du système financier (les comportements à risque excessif déclenchés par des taux d'intérêt élevés sur les dépôts avaient conduit à la faillite de plusieurs banques dans les années 1920).
Bien que l'interdiction du Reg Q ait finalement été progressivement abrogée (complètement annulée en 2011), son principe fondamental est que les fonds de transaction circulant quotidiennement ne devraient pas avoir une fonction d'investissement générant des intérêts.
La conception des stablecoins est essentiellement de servir de solde de transaction à haute liquidité - similaire aux dépôts à vue ou à l'argent liquide dans la finance traditionnelle. L'interdiction par les législateurs de générer des intérêts s'inscrit dans cette idée traditionnelle : assurer que les outils de paiement soient simples et sûrs, tout en les distinguant des produits d'investissement ayant des caractéristiques de rendement.
Cette approche peut également éviter la formation d'un système bancaire parallèle sans assurance similaire (voir les opinions de Pozsar précédemment mentionnées, il convient de noter que les banques d'ombre privées ne peuvent généralement pas bénéficier d'un sauvetage)
Si l'émetteur de la stablecoin offre des rendements d'intérêt, son mode de fonctionnement est essentiellement équivalent à celui d'une banque - après avoir absorbé des fonds, il génère des intérêts par le biais d'investissements dans des obligations d'État ou en accordant des prêts.
Cependant, contrairement aux banques, les comportements d'emprunt et d'investissement des émetteurs de stablecoins ne sont soumis à aucune autre contrainte réglementaire en dehors du respect des exigences de réserve. Les utilisateurs pourraient le considérer comme aussi sûr qu'un dépôt bancaire, sans réaliser les risques potentiels.
Les régulateurs s'inquiètent que cela puisse déclencher un "risque de ruée" en période de crise - si le public considère à tort que les stablecoins sont aussi sûrs que les comptes bancaires, toute fluctuation de leur valeur pourrait entraîner un rachat massif concentré, exacerbant ainsi la pression sur le marché global.
Ainsi, la règle sans intérêt exige que l'émetteur de stablecoins doit détenir des réserves, mais interdit de rechercher des rendements par le biais de prêts ou d'investissements risqués, réduisant ainsi considérablement le risque de ruée (car les réserves sont toujours équilibrées avec les passifs).
Cette définition protège la stabilité du système financier en empêchant un afflux massif de fonds vers des instruments financiers de type bancaire non réglementés.
Efficacité, valeur pratique et influence
L'impact direct de cette loi est d'intégrer complètement les stablecoins dans un cadre réglementaire, ce qui devrait améliorer leur sécurité et leur transparence.
Actuellement, les émetteurs de stablecoins comme Circle (USDC) et Paxos (PayPal USD) choisissent de se conformer à des exigences réglementaires strictes au niveau des États, en particulier le cadre de fiducie de l'État de New York, mais il n'existe pas encore de norme uniforme au niveau fédéral.
Ces nouvelles réglementations établiront des normes nationales uniformes, garantissant que chaque stablecoin soit entièrement soutenu à hauteur de 1:1 par des actifs de qualité tels que des espèces ou des obligations d'État à court terme, offrant ainsi une protection accrue aux consommateurs.
C'est une victoire majeure : cette initiative renforce la confiance et rend les stablecoins plus sûrs et fiables, surtout après des événements de crise largement médiatisés tels que l'effondrement de l'UST et la faillite de la SVB.
De plus, en clarifiant que les stablecoins conformes ne relèvent pas de la catégorie des valeurs mobilières, la menace continue des interventions réglementaires de la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis est éliminée, transférant ainsi les responsabilités réglementaires à des organismes de régulation financière plus appropriés.
En termes d'innovation, le degré de progrès de ces lois est surprenant.
Contrairement aux propositions strictes des premières versions (comme le projet STABLE de 2020 qui imposait uniquement l'émission par des banques), ces nouveaux projets ouvrent la voie aux entreprises de fintech et même aux grandes entreprises technologiques - elles peuvent émettre des stablecoins en obtenant une licence fédérale ou en collaborant avec des banques.
Imaginez qu'Amazon, Walmart et même Google émettent des stablecoins de marque propre et qu'ils obtiennent une large circulation dans leur vaste écosystème.
En 2021, lorsque Facebook a tenté de lancer Libra, c'était véritablement visionnaire. À l'avenir, chaque entreprise pourrait émettre sa propre monnaie de marque, et même les influenceurs et les particuliers ordinaires pourraient avoir leur propre cryptomonnaie...
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Comptez-nous parmi vous.
Cependant, ces propositions de loi s'accompagnent également de compromis importants.
Personne ne peut prédire la direction finale des stablecoins décentralisés. Il est douteux qu'ils puissent gérer efficacement les réserves de capital, payer des frais de permission, réaliser des audits continus et assumer d'autres coûts de conformité. Cette situation pourrait par inadvertance donner un avantage aux grandes entreprises existantes comme Circle et Paxos, en excluant les petits innovateurs ou ceux qui sont décentralisés du marché.
Qu'est-ce qui attend DAI ? S'il ne parvient pas à obtenir de licence, il pourrait être contraint de quitter le marché américain. Ondo, Frax et Usual sont dans la même situation, ces projets ne respectant actuellement pas les exigences réglementaires. Nous pourrions assister à un remaniement majeur de l'industrie au second semestre de cette année.
Conclusion
Le processus de législation sur les stablecoins aux États-Unis montre des progrès significatifs dans les discussions pertinentes qui ont eu lieu en quelques années.
Ce qui était autrefois considéré comme marginal se trouve désormais au cœur de la nouvelle révolution financière. Bien que cela soit accompagné de conditions strictes, cela va bientôt obtenir la reconnaissance officielle de la réglementation.
Nous avons fait des progrès significatifs, ces projets de loi vont stimuler une nouvelle vague d'émissions de stablecoins.
La loi GENIUS a tendance à permettre l'innovation sur le marché dans le cadre d'un cadre réglementaire (par exemple, des mécanismes d'intérêt ou des applications de nouvelles technologies), tandis que la loi STABLE adopte une attitude plus prudente envers ces domaines.
Avec l'avancement du processus législatif, ces divergences doivent être harmonisées. Cependant, compte tenu du soutien commun des deux partis et de la déclaration publique du gouvernement Trump souhaitant faire passer le projet de loi d'ici la fin de 2025, l'une des propositions finira par devenir loi.
C'est une victoire commune pour notre secteur et le dollar.