La Securities and Exchange Commission des États-Unis (SEC) continue de suivre la ligne du parti à l'ère Trump 2.0, avec deux nouvelles concessions envers l'agenda pro-crypto du président américain en autant de jours. Cette fois, elles ont pris la forme d'un examen des déclarations de l'agence sur le risque d'actifs numériques et d'une annonce selon laquelle certains stablecoins ne sont pas des titres.
Les stablecoins ‘couverts’ ne sont pas des titres
Le 4 avril, la Division des Finances des Sociétés de la SEC a publié une déclaration sur les stablecoins, décrivant comment certains stablecoins ne seront pas considérés comme des titres. Les stablecoins en question ont été qualifiés de "stablecoins couverts" et définis comme :
« Actifs numériques conçus et commercialisés pour être utilisés comme moyen de paiement, de transmission d'argent ou de stockage de valeur… conçus pour maintenir une valeur stable par rapport au USD et sont adossés au USD et/ou à d'autres actifs considérés comme peu risqués et facilement liquides afin de permettre à un émetteur de Stablecoin couvert d'honorer les rachats à la demande. »
Ces actifs numériques à faible risque et facilement liquides doivent également être conservés en réserve avec une valeur en USD qui atteint ou dépasse la valeur de rachat des stablecoins en circulation. Ces actifs à faible risque et liquides comprennent des équivalents de liquidités en USD, des dépôts à vue auprès de banques ou d'autres institutions financières, des titres du Trésor américain et des fonds du marché monétaire.
La SEC a en outre précisé que les métaux précieux ou d'autres actifs numériques ne sont pas considérés comme des actifs à faible risque et facilement liquidables. Cela exclurait les stablecoins algorithmiques—qui maintiennent la stabilité des prix par des ajustements d'offre automatisés et pilotés par algorithmes plutôt que d'être adossés à des actifs réels—et également des stablecoins tels que Tether (USDT), le plus grand au monde en termes de capitalisation boursière, dont les réserves comprennent une quantité substantielle de BTC.
Pour ces stablecoins qui ne sont pas considérés comme « Couvert », la SEC n’a pas précisé s’ils sont des titres.
Pour les stablecoins qui correspondent à la description de « Couvert », le régulateur a déclaré que les transactions avec ces actifs « n'impliquent pas l'offre et la vente de titres ». Ainsi, l'agence a ajouté que « les personnes impliquées dans le processus de « frappe » ( ou de création ) et de rachat de Stablecoins Couvert n'ont pas besoin d'enregistrer ces transactions auprès de la Commission en vertu de la Loi sur les titres ou de relever de l'une des exemptions à l'enregistrement prévues par la Loi sur les titres. »
La question de savoir si un actif numérique donné peut être considéré comme un titre a été l'objet de nombreux débats véhéments aux États-Unis au cours des dernières années, à l'intérieur et à l'extérieur des tribunaux. Ce débat tourne autour de l'interprétation du 'Howey Test.'
Howey est un précédent juridique de longue date qui a émergé de l'affaire de la Cour suprême de 1946, SEC c. W.J. Howey Co., qui a établi qu'une offre d'actif donnée constitue un contrat d'investissement en vertu de la législation sur les valeurs mobilières des États-Unis et, par conséquent, est un titre si :
C'est un investissement d'argent;
Dans une entreprise commune;
Avec une attente de profits ;
Exclusivement grâce aux efforts des autres.
Sur la base de ce critère, la déclaration de la SEC de vendredi dernier affirmait que les ‘stablecoins couverts’ ne sont pas un investissement, car les acheteurs ne sont pas motivés à les acheter et à les posséder pour réaliser un profit, et ils n'ont pas l'attente de profit en raison de leur nature non génératrice de rendement.
« Au contraire, ils sont commercialisés comme un moyen stable, rapide, fiable et accessible de transférer de la valeur, ou de stocker de la valeur et non pour un potentiel profit ou comme des investissements », a déclaré la SEC. Le régulateur a également suggéré que les stablecoins couverts ont des « caractéristiques de réduction des risques » qui rendent la protection via les réglementations sur les valeurs mobilières inutile.
Cependant, ce dernier point a été contesté par la commissaire démocrate de la SEC, Caroline Crenshaw, qui a ressenti le besoin d'exprimer son désaccord sur quelques aspects.
« Les erreurs légales et factuelles de la déclaration dressent un tableau déformé du marché des stablecoins USD qui sous-estime considérablement ses risques », a déclaré Crenshaw, l'une de ses principales préoccupations étant que, bien que les stablecoins devraient être échangeables, les détenteurs de détail ne peuvent pas le faire directement.
« Le fait que les intermédiaires effectuent la plupart des distributions et des échanges de stablecoins USD pour le compte des détaillants diminue considérablement la valeur des actions des émetteurs », a expliqué Crenshaw. « Ce sont les intermédiaires, et non les émetteurs, dont les actions comptent. »
Elle a ajouté que si les détenteurs de stablecoins échangent des jetons par l'intermédiaire d'un intermédiaire, "ils sont payés par l'intermédiaire, et non à partir de la réserve de l'émetteur. L'intermédiaire n'est pas obliGate.iod à échanger un jeton contre 1 $ et paiera plutôt au détenteur le prix du marché."
Par conséquent, Crenshaw a réfuté les affirmations de la Division des Finances des Sociétés selon lesquelles les détenteurs de stablecoins ont un "droit" à un "rachat pour USD sur une base un pour un."
Pour souligner sa plainte, Crenshaw a écrit que les stablecoins sont également "non garantis, non assurés et chargés de risques à chaque étape de leur chaîne de distribution multicouche. Ce sont des affaires risquées."
Malheureusement—selon votre perspective—Crenshaw est maintenant la seule commissaire démocrate à la SEC, et donc, ses objections tomberont probablement dans l'oreille d'un sourd. Ses collègues républicains, la commissaire Hester « crypto mom » Peirce et le président par intérim de la SEC Mark Uyeda, chantent tous deux sur le même air que le président Trump concernant les actifs numériques.
Un exemple de cela en action est survenu un jour après que la SEC a annoncé son approche apparemment assouplie concernant les stablecoins, alors qu'Uyeda a appelé à un examen de plusieurs des déclarations publiques et des avis de l'agence sur les actifs numériques.
Le président Uyeda dirige l'examen
Uyeda a profité au maximum de son bref moment de gloire avant que le nouveau président permanent de la SEC, Paul Atkins, prenne ses fonctions. Atkins a été confronté à des audiences de confirmation le mois dernier et a été approuvé par le Comité bancaire du Sénat le 3 avril. Il fera face à un vote au sol ensuite, qu'il est presque certain de passer.
Alors que ce processus se poursuit, le président par intérim Uyeda a demandé au personnel de la SEC de revoir plusieurs déclarations du personnel concernant la réglementation des actifs numériques, y compris des lettres qui avertissent les investisseurs des risques liés à l'investissement et une autre relative à l'application du test Howey aux actifs numériques.
Dans la directive, émise conformément au décret exécutif 14192—intitulé « Libérer la prospérité grâce à la déréglementation »—et suite aux recommandations du Département de l'Efficacité Gouvernementale (DOGE), Uyeda a noté que les déclarations du personnel seront examinées pour déterminer si elles doivent être « modifiées ou annulées » afin d'être « cohérentes avec les priorités actuelles de l'agence ».
En plus de deux déclarations concernant les considérations liées au COVID-19, tous les documents clés prévus pour examen tournaient autour de la politique des actifs numériques.
Le premier d'entre eux était une déclaration concernant le cadre pour l'analyse des "contrats d'investissement", qui a été publiée en 2019 et des directives détaillées pour évaluer si un actif numérique est considéré comme un titre en vertu du test Howey.
Comme le stipule le test Howey, un actif est un titre s'il s'agit d'« un investissement d'argent, dans une entreprise commune, avec une attente de profits uniquement issus des efforts des autres ». Cela peut sembler simple, mais de nombreux acteurs des actifs numériques ont soutenu que certains actifs numériques, comme le Bitcoin ou le XRP, ne correspondent pas à cette définition, tandis que la SEC a précédemment soutenu le contraire.
L'interprétation de Howey est importante car si un actif est considéré comme un titre, alors toute personne émettant ou traitant cet actif doit l'enregistrer auprès de la SEC ou risquer d'être condamnée à une amende pour avoir traité un titre non enregistré - la source de nombreux procès durant le mandat de Gary Gensler en tant que président de la SEC.
Un autre document en cours d'examen est une déclaration du personnel de la SEC de 2021 qui "encourage fortement" les investisseurs sur le marché des contrats à terme BTC à "considérer le risque". La déclaration a mis en évidence la nature spéculative des contrats à terme BTC, en soulignant le risque de manipulation du marché, les contraintes de liquidité et la volatilité, en particulier pour les fonds communs de placement.
« Parmi d'autres choses, les investisseurs doivent comprendre que le Bitcoin, y compris l'exposition par le biais du marché des contrats à terme sur Bitcoin, est un investissement hautement spéculatif », a déclaré la SEC à l'époque. « En tant que tel, les investisseurs doivent prendre en compte la volatilité du Bitcoin et du marché des contrats à terme sur Bitcoin, ainsi que l'absence de réglementation et le potentiel de fraude ou de manipulation sur le marché sous-jacent du Bitcoin. »
Le président de la SEC, qui est vocalement pro-crypto, est probablement inquiet que ce langage dissuade les investissements dans les actifs numériques.
De même, Uyeda a soumis à l'examen des directives émises fin 2022 à la suite de plusieurs faillites d'actifs numériques très médiatisées, notamment FTX. Ces directives ont exhorté les entreprises exposées aux marchés des actifs numériques à fournir aux investisseurs des "informations spécifiques et adaptées concernant les événements et conditions du marché", y compris les risques de garde, de liquidité, de dommages à la réputation et de contrôle réglementaire.
Sont également à l'examen un Alerte Risque de février 2021, avertissant que « plusieurs activités liées à l'offre, à la vente et au trading d'actifs numériques qui sont des titres présentent des risques uniques pour les investisseurs » et une déclaration de 2020 du personnel de la Division de la gestion des investissements de la SEC invitant des retours d'industrie sur—et donc, remettant implicitement en question—une lettre de la Division bancaire du Wyoming de la même année permettant aux sociétés de fiducie agréées par l'État de conserver des actifs numériques.
Le président par intérim Uyeda n'a pas donné d'instructions au personnel sur comment ou si les diverses déclarations devaient être modifiées ou annulées, mais puisque la directive est venue sous l'égide de l'ordre exécutif de président Trump « Libérer la prospérité grâce à la déréglementation », les implications pour le résultat souhaité de l'examen semblent évidentes.
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La SEC américaine dit que certains stablecoins ne sont pas des valeurs mobilières
La Securities and Exchange Commission des États-Unis (SEC) continue de suivre la ligne du parti à l'ère Trump 2.0, avec deux nouvelles concessions envers l'agenda pro-crypto du président américain en autant de jours. Cette fois, elles ont pris la forme d'un examen des déclarations de l'agence sur le risque d'actifs numériques et d'une annonce selon laquelle certains stablecoins ne sont pas des titres.
Les stablecoins ‘couverts’ ne sont pas des titres
Le 4 avril, la Division des Finances des Sociétés de la SEC a publié une déclaration sur les stablecoins, décrivant comment certains stablecoins ne seront pas considérés comme des titres. Les stablecoins en question ont été qualifiés de "stablecoins couverts" et définis comme :
« Actifs numériques conçus et commercialisés pour être utilisés comme moyen de paiement, de transmission d'argent ou de stockage de valeur… conçus pour maintenir une valeur stable par rapport au USD et sont adossés au USD et/ou à d'autres actifs considérés comme peu risqués et facilement liquides afin de permettre à un émetteur de Stablecoin couvert d'honorer les rachats à la demande. »
Ces actifs numériques à faible risque et facilement liquides doivent également être conservés en réserve avec une valeur en USD qui atteint ou dépasse la valeur de rachat des stablecoins en circulation. Ces actifs à faible risque et liquides comprennent des équivalents de liquidités en USD, des dépôts à vue auprès de banques ou d'autres institutions financières, des titres du Trésor américain et des fonds du marché monétaire.
La SEC a en outre précisé que les métaux précieux ou d'autres actifs numériques ne sont pas considérés comme des actifs à faible risque et facilement liquidables. Cela exclurait les stablecoins algorithmiques—qui maintiennent la stabilité des prix par des ajustements d'offre automatisés et pilotés par algorithmes plutôt que d'être adossés à des actifs réels—et également des stablecoins tels que Tether (USDT), le plus grand au monde en termes de capitalisation boursière, dont les réserves comprennent une quantité substantielle de BTC.
Pour ces stablecoins qui ne sont pas considérés comme « Couvert », la SEC n’a pas précisé s’ils sont des titres.
Pour les stablecoins qui correspondent à la description de « Couvert », le régulateur a déclaré que les transactions avec ces actifs « n'impliquent pas l'offre et la vente de titres ». Ainsi, l'agence a ajouté que « les personnes impliquées dans le processus de « frappe » ( ou de création ) et de rachat de Stablecoins Couvert n'ont pas besoin d'enregistrer ces transactions auprès de la Commission en vertu de la Loi sur les titres ou de relever de l'une des exemptions à l'enregistrement prévues par la Loi sur les titres. »
La question de savoir si un actif numérique donné peut être considéré comme un titre a été l'objet de nombreux débats véhéments aux États-Unis au cours des dernières années, à l'intérieur et à l'extérieur des tribunaux. Ce débat tourne autour de l'interprétation du 'Howey Test.'
Howey est un précédent juridique de longue date qui a émergé de l'affaire de la Cour suprême de 1946, SEC c. W.J. Howey Co., qui a établi qu'une offre d'actif donnée constitue un contrat d'investissement en vertu de la législation sur les valeurs mobilières des États-Unis et, par conséquent, est un titre si :
Sur la base de ce critère, la déclaration de la SEC de vendredi dernier affirmait que les ‘stablecoins couverts’ ne sont pas un investissement, car les acheteurs ne sont pas motivés à les acheter et à les posséder pour réaliser un profit, et ils n'ont pas l'attente de profit en raison de leur nature non génératrice de rendement.
« Au contraire, ils sont commercialisés comme un moyen stable, rapide, fiable et accessible de transférer de la valeur, ou de stocker de la valeur et non pour un potentiel profit ou comme des investissements », a déclaré la SEC. Le régulateur a également suggéré que les stablecoins couverts ont des « caractéristiques de réduction des risques » qui rendent la protection via les réglementations sur les valeurs mobilières inutile.
Cependant, ce dernier point a été contesté par la commissaire démocrate de la SEC, Caroline Crenshaw, qui a ressenti le besoin d'exprimer son désaccord sur quelques aspects.
« Les erreurs légales et factuelles de la déclaration dressent un tableau déformé du marché des stablecoins USD qui sous-estime considérablement ses risques », a déclaré Crenshaw, l'une de ses principales préoccupations étant que, bien que les stablecoins devraient être échangeables, les détenteurs de détail ne peuvent pas le faire directement.
« Le fait que les intermédiaires effectuent la plupart des distributions et des échanges de stablecoins USD pour le compte des détaillants diminue considérablement la valeur des actions des émetteurs », a expliqué Crenshaw. « Ce sont les intermédiaires, et non les émetteurs, dont les actions comptent. »
Elle a ajouté que si les détenteurs de stablecoins échangent des jetons par l'intermédiaire d'un intermédiaire, "ils sont payés par l'intermédiaire, et non à partir de la réserve de l'émetteur. L'intermédiaire n'est pas obliGate.iod à échanger un jeton contre 1 $ et paiera plutôt au détenteur le prix du marché."
Par conséquent, Crenshaw a réfuté les affirmations de la Division des Finances des Sociétés selon lesquelles les détenteurs de stablecoins ont un "droit" à un "rachat pour USD sur une base un pour un."
Pour souligner sa plainte, Crenshaw a écrit que les stablecoins sont également "non garantis, non assurés et chargés de risques à chaque étape de leur chaîne de distribution multicouche. Ce sont des affaires risquées."
Malheureusement—selon votre perspective—Crenshaw est maintenant la seule commissaire démocrate à la SEC, et donc, ses objections tomberont probablement dans l'oreille d'un sourd. Ses collègues républicains, la commissaire Hester « crypto mom » Peirce et le président par intérim de la SEC Mark Uyeda, chantent tous deux sur le même air que le président Trump concernant les actifs numériques.
Un exemple de cela en action est survenu un jour après que la SEC a annoncé son approche apparemment assouplie concernant les stablecoins, alors qu'Uyeda a appelé à un examen de plusieurs des déclarations publiques et des avis de l'agence sur les actifs numériques.
Le président Uyeda dirige l'examen Uyeda a profité au maximum de son bref moment de gloire avant que le nouveau président permanent de la SEC, Paul Atkins, prenne ses fonctions. Atkins a été confronté à des audiences de confirmation le mois dernier et a été approuvé par le Comité bancaire du Sénat le 3 avril. Il fera face à un vote au sol ensuite, qu'il est presque certain de passer.
Alors que ce processus se poursuit, le président par intérim Uyeda a demandé au personnel de la SEC de revoir plusieurs déclarations du personnel concernant la réglementation des actifs numériques, y compris des lettres qui avertissent les investisseurs des risques liés à l'investissement et une autre relative à l'application du test Howey aux actifs numériques.
Dans la directive, émise conformément au décret exécutif 14192—intitulé « Libérer la prospérité grâce à la déréglementation »—et suite aux recommandations du Département de l'Efficacité Gouvernementale (DOGE), Uyeda a noté que les déclarations du personnel seront examinées pour déterminer si elles doivent être « modifiées ou annulées » afin d'être « cohérentes avec les priorités actuelles de l'agence ».
En plus de deux déclarations concernant les considérations liées au COVID-19, tous les documents clés prévus pour examen tournaient autour de la politique des actifs numériques.
Le premier d'entre eux était une déclaration concernant le cadre pour l'analyse des "contrats d'investissement", qui a été publiée en 2019 et des directives détaillées pour évaluer si un actif numérique est considéré comme un titre en vertu du test Howey.
Comme le stipule le test Howey, un actif est un titre s'il s'agit d'« un investissement d'argent, dans une entreprise commune, avec une attente de profits uniquement issus des efforts des autres ». Cela peut sembler simple, mais de nombreux acteurs des actifs numériques ont soutenu que certains actifs numériques, comme le Bitcoin ou le XRP, ne correspondent pas à cette définition, tandis que la SEC a précédemment soutenu le contraire.
L'interprétation de Howey est importante car si un actif est considéré comme un titre, alors toute personne émettant ou traitant cet actif doit l'enregistrer auprès de la SEC ou risquer d'être condamnée à une amende pour avoir traité un titre non enregistré - la source de nombreux procès durant le mandat de Gary Gensler en tant que président de la SEC.
Un autre document en cours d'examen est une déclaration du personnel de la SEC de 2021 qui "encourage fortement" les investisseurs sur le marché des contrats à terme BTC à "considérer le risque". La déclaration a mis en évidence la nature spéculative des contrats à terme BTC, en soulignant le risque de manipulation du marché, les contraintes de liquidité et la volatilité, en particulier pour les fonds communs de placement.
« Parmi d'autres choses, les investisseurs doivent comprendre que le Bitcoin, y compris l'exposition par le biais du marché des contrats à terme sur Bitcoin, est un investissement hautement spéculatif », a déclaré la SEC à l'époque. « En tant que tel, les investisseurs doivent prendre en compte la volatilité du Bitcoin et du marché des contrats à terme sur Bitcoin, ainsi que l'absence de réglementation et le potentiel de fraude ou de manipulation sur le marché sous-jacent du Bitcoin. »
Le président de la SEC, qui est vocalement pro-crypto, est probablement inquiet que ce langage dissuade les investissements dans les actifs numériques.
De même, Uyeda a soumis à l'examen des directives émises fin 2022 à la suite de plusieurs faillites d'actifs numériques très médiatisées, notamment FTX. Ces directives ont exhorté les entreprises exposées aux marchés des actifs numériques à fournir aux investisseurs des "informations spécifiques et adaptées concernant les événements et conditions du marché", y compris les risques de garde, de liquidité, de dommages à la réputation et de contrôle réglementaire.
Sont également à l'examen un Alerte Risque de février 2021, avertissant que « plusieurs activités liées à l'offre, à la vente et au trading d'actifs numériques qui sont des titres présentent des risques uniques pour les investisseurs » et une déclaration de 2020 du personnel de la Division de la gestion des investissements de la SEC invitant des retours d'industrie sur—et donc, remettant implicitement en question—une lettre de la Division bancaire du Wyoming de la même année permettant aux sociétés de fiducie agréées par l'État de conserver des actifs numériques.
Le président par intérim Uyeda n'a pas donné d'instructions au personnel sur comment ou si les diverses déclarations devaient être modifiées ou annulées, mais puisque la directive est venue sous l'égide de l'ordre exécutif de président Trump « Libérer la prospérité grâce à la déréglementation », les implications pour le résultat souhaité de l'examen semblent évidentes.
Regardez : stablecoins avec Daniel Lipshitz