MSTRの空売り、BTCの買い持ち、DATブーム下の完璧なアービトラージ

タイトル：ジム・チャノスがマイケル・セイラーを出し抜いた：MSTRを空売り、BTCを買い持ち

著者：Protoスタッフ

翻訳：Peggy、BlockBeats

編集者コメント：Strategyが「会社を通じてビットコインを保有する」ことを信仰に変えたとき、ジム・チャノスは逆方向に賭けを選んだ：MSTRを空売りし、BTCを買い持ち。

一見矛盾しているようだが、本質は同じ：双方とも市場の構造的偏差を利用している。ただ一方は信念にレバレッジをかけ、もう一方は理性的にバブルを解体している。この評価と流動性の戦いにおいて、信仰と疑念は明確な対立ではなく、むしろ互いに映し出す二つの選択肢である。

以下は原文：

ウォール街の著名な「犬儒派」投資家ジム・チャノスは、注目を集め議論を呼んだマイケル・セイラー率いるStrategyに対する空売り取引を決済した。推測では、彼はこの会社の普通株式MSTRを空売りすることで約100％の利益を得たとされる。

より正確には、この著名な空売り投資家はペア取引を構築した：MSTRを空売りしつつ、ビットコイン（BTC）を買い持ち。

彼はMSTRの株価がドル建てで絶対的に下落することを賭けているのではなく、MSTRとBTCの相対的なプレミアムが縮小することを賭けている。

Strategyは世界最大のデジタル資産金庫会社（Digital Asset Treasury、略称DAT）の一つであり、こうした上場企業は金融レバレッジを用いて暗号資産を買収し、従来の製品やサービスの販売による収益ではなく、暗号資産の保有を主な収益源としている。同社は現在、約660億ドル相当のビットコイン（BTC）を保有し、企業価値は約8,400万ドル（時価総額と優先株を含む備考負債を合わせた純負債）であり、その純資産価値（mNAV）の1.27倍のプレミアムをつけている。

しかし、チャノスがポジションを構築して以来、このmNAVは著しく下落している。

彼は2024年11月にこの二股取引を開始し、MSTRのパフォーマンスがビットコインに及ばないことに対する疑念を表明した。先週金曜日の朝までに、チャノスと彼の会社Chanos & Co.は全てのポジションを決済し、利益は約100％に達した。

チャノスがソーシャルメディアに投稿したこの「勝利の巡礼」は話題を呼び、関連投稿の閲覧数は既に100万回を超えている。

MSTRを空売りし、BTCを買い持ち

チャノスの利益は主にMSTRの純資産倍数（mNAV）の下落から得られた。

2024年11月にはこの倍数は一時3倍を超えたが、同年12月に年次会議で投資論を説明した時点では約2.5倍に低下していた。完全に決済した時点では、MSTRのmNAVは1.23倍にまで下落しており、これは同社株価が保有するビットコイン資産に対してわずか23％のプレミアムしかついていないことを意味する。

一方、彼のもう一つの取引部分も上昇していた。2024年11月以降、ビットコイン価格は約25％上昇している。言い換えれば、チャノスはMSTRの空売りで資金を倍増させただけでなく、ビットコインの上昇によって約25％の利益も得た。

両方の取引で利益を得たことで、このファミリーオフィスのファンドマネージャーは「セイラー最も成功した批評家」の地位に安座している。

Strategyを模倣し、Strategyを超える

チャノスは2025年のニューヨークSohn投資大会でStrategyに対する空売り見解を公表した直後、セイラー支持者から激しい批判を受けた。その中には、「Irresponsibly Long MSTR」（無責任にMSTRを買い持ち）と自称するコミュニティメンバーも含まれていた。

テレビインタビューやソーシャルメディアでの露出のたびに、チャノスは彼の空売り理由を強調した。それは、Strategyが長期的に高水準の純資産倍数（mNAV）を維持し続けるのは難しいと考えているからだ。

彼は自身の取引戦略について、「MicroStrategyの株を売り、ビットコインを買う——基本的には1ドルで買い物をし、2.5ドルの価格で売るようなものだ」と表現した。また、セイラーがレバレッジを使ってビットコインを購入するやり方を「極めて馬鹿げている」「純粋な金融の戯言だ」と痛烈に批判した。

実際、チャノスは自分の取引ロジックは本質的にセイラー本人の模倣だと考えている：MSTRを売り、その利益を使ってビットコインを買う。

チャノスは何度も指摘している。Strategyはより多くのBTCを購入するために自社株を希薄化し続け、MSTRを絶えず売却している——これこそが彼がこの二股取引（MSTR空売り、BTC買い持ち）を構築した主な動機だ。

Strategyも一時、数十億ドルの優先株を発行して資金調達を行ったが（これにより一時的にMSTRの株式を希薄化しない）、その資金の大部分はMSTR株の売却から得られている。