MSTRのリターン率が22.8%から7.1%に低下、なぜTD Cowenは連続して目標株価を引き下げるのか

TD Cowenはわずか1ヶ月余りで二度目のMicroStrategy（MSTR）の目標株価を引き下げ、500ドルから440ドルへと12%の下落を示した。この調整の背景には、ビットコインの上昇エネルギーの減退だけでなく、同社が株式資金調達を通じてコインを購入したことによる収益率の悪化というより深い問題がある。かつて継続的にビットコインを配置して注目されたMSTRは、今や構造的リスクの再評価に直面している。

収益率崩壊の真相

22.8%から7.1%への落差

TD Cowenの最新分析によると、MSTRのビットコイン収益率（1株あたりのビットコイン保有量の増加率）は急激に悪化している。具体的なデータは以下の通り：

この下落幅はどれほど深刻か？2026年の収益率は2025年の三分の一に過ぎない。TD Cowenは2026年のビットコインドル建て増益予想を94億ドルから63.15億ドルに下方修正し、約33%の減少を示している。

株式資金調達の潜在コスト

問題の根源は、MSTRの資金調達方法にある。最新データによると、同社は1月11日までの1週間で：

• 普通株680万株と優先株120万株を発行
• 資金調達規模は約12.5億ドル
• ほぼ全額を使って13,627枚のビットコインを購入

購入規模は増加しているように見えるが、TD Cowenは重要な問題点を指摘している：調達価格が帳簿価値に近いため、新規発行株式が既存株主のビットコイン所有比率を希薄化させている。

より直感的な比較は、増持規模の変化だ。TD Cowenは2026年度に約155,000枚のビットコインを増持する見込みで、従来予想の90,000枚を大きく上回る。しかし、このより積極的なコイン購入戦略は、主に株式資金調達に依存しており、利益の蓄積ではない。結果として：購入したビットコインは増えるが、1株あたりのビットコイン数はむしろ希薄化している。

レバレッジツールの失効背景

なぜ今問題になるのか

MSTRが「企業版ビットコインレバレッジツール」と呼ばれる理由の核心は二つ：

1. ビットコイン価格上昇時に、資産負債表の効果で収益を拡大
2. 持続的なコイン購入により1株あたりのビットコイン比率を増加させ、複合的な成長を実現

しかし、このモデルには暗黙の前提がある：ビットコインが継続的に上昇し続けること。ビットコインが調整局面に入り、わずかな変動でも、レバレッジ効果は逆に下落リスクを拡大する。

現在の市場環境はまさにそうだ。関連情報によると、世界的な流動性の引き締まりとリスク志向の冷え込みにより、ビットコインはこれまでのブレイクアウト相場を継続できていない。この背景の中で、MSTRの株価はほぼビットコイン価格と強く連動しており、そのソフトウェア事業自体の評価支援効果は明らかに弱まっている。

機関投資家の態度変化

TD Cowenは引き続き買い推奨を維持しているが、目標株価の連続引き下げは問題を示している。これは単なるMSTRの再評価だけでなく、暗号関連株式に対する機関投資家全体の態度が保守的に変化していることを反映している。

伝統的金融機関が「評価基準とリスク管理」を重視し始めるとき、市場の過剰な期待やプレミアムは縮小しつつある。

今後の重要変数

TD Cowenの予測によると、MSTRの将来展望は二つの要因に依存している：

1. ビットコイン価格の動向：2026年末には約17.7万ドル、2027年末には約22.6万ドルと予想される。ビットコイン価格が大きく回復しない限り、現状の資金調達によるコイン購入戦略は合理性を欠く。
2. 収益率の回復：ビットコイン価格が予想通り上昇すれば、2027年の収益率は8.1%に回復する可能性があるが、2025年の水準には遠く及ばない。

まとめ

TD Cowenの調整は、深刻な構造的問題を映し出している：ビットコインのトレンド上昇の支えを失ったとき、MSTRのレバレッジの優位性は一瞬でリスク拡大器へと変わる。株式資金調達による収益率の希薄化は、単なる数字の問題にとどまらず、企業戦略の持続可能性に対する疑問を投げかけている。

投資家にとって、この段階で問われているのは、暗号資産への信仰ではなく、変動性と不確実性に対する真の耐性だ。MSTRが再び魅力を取り戻すには、ビットコインが明確な上昇トレンドを再構築できるかどうかにかかっている——それが最低ラインであり、唯一の変数だ。