ゴールドマン・サックスはウォッシュをどう見るか？市場は常に「誤判」している。新しいFRB議長、ウォッシュの「縮小」政策は非常に難しいと考えられている。一方、利下げは彼の任命の前提条件となる可能性が高い。

トランプ大統領がウォッシュを次期FRB議長に指名した後、市場は迅速によりタカ派的なバランスシート政策を織り込もうとしたが、ゴールドマン・サックスは市場が誤判している可能性を指摘している。

ウォール・ストリート・ジャーナルによると、1月30日、トランプ大統領は元FRB理事のケビン・ウォッシュを次期FRB議長に指名した。このニュースが公表された後、長期債の利回りはわずかに上昇し、ドルは反発、貴金属は大きく下落した。市場は彼の「タカ派」的なバランスシート見解を織り込んでいるようだ。

しかし最近、ゴールドマン・サックスのトレーディング・リサーチチームはウォッシュについて深く分析し、市場が新たなFRB議長の実際の立場を再び誤解している可能性を示唆している。

ゴールドマン・サックスの為替戦略家マイク・カヒルは、ウォッシュの過去のFRBでの発言だけで彼の政策志向を判断するのは誤りだと警告し、次のように述べている。

我々は少なくとも、利下げを示す意向を表明することが彼のこの職を得るための前提条件だったことを知っている。

ゴールドマン・サックスの米国債トレーダーBROWNは、曲線のスティープ化やスワップスプレッドの縮小を反映した取引はすでに十分に織り込まれており、ウォッシュのバランスシートに関するタカ派的発言が量的引き締めの再開に直結する可能性は低いと述べている。 彼は次のように言う。

これはリスク資産にとって破壊的すぎる。

市場は習慣的に新任のFRB議長の初期立場を誤読しがちであり、実際に就任した直後の1年以内に顕著な「誤解」が見られることも多い。 投資家は再び新議長の「誤判」のサイクルを経験しており、市場が新たなコミュニケーションスタイルに適応するには時間が必要だ。

ゴールドマン・サックスのエコノミスト、メリクルは次のように述べている：縮小は難しい、制度的枠組みは既定路線となっている

ゴールドマン・サックスのエコノミスト、デイビッド・メリクルはウォッシュの核心的な政策立場を整理した。

金利に関して、ウォッシュは昨年、利下げを呼びかけていた。彼は、トランプ政権の規制緩和とAIが「反インフレ」要因だと考え、FRBは経済成長が堅調だからといって高金利を維持すべきではないと主張している。

バランスシートの問題に関して、ウォッシュは長期的な批判者だ。彼は以前のQE2に反対し、大規模なバランスシートは市場を歪め、不平等を助長し、インフレを促進すると考えている。彼は金利引き下げと縮小を組み合わせて、金融環境への影響を相殺すべきだと提案している。

メリクルは、ウォッシュがバランスシートの大幅縮小を推進するとは考えていない。主要な抵抗は、FRB内部で「十分な準備金」操作の枠組みに対して広範かつ強い支持があることにある。メリクルは次のように述べている。

FRBの関係者は過去10年以上にわたりこの点について多く考えてきており、現行の方法に対してかなりの偏りがある。

ほとんどのFRBの決定者やスタッフは、バランスシートの拡大は経済規模の成長に伴うものであり、FRBの負債需要の加速と充実した準備金体制への移行は必然的な結果だと考えている。メリクルは、現議長のパウエルが数ヶ月前にその利点を説明した演説を行ったことを挙げ、これが議論の前提を設定したとみている。

メリクルは、ウォッシュが長期金利を押し上げずにバランスシート縮小を実現する唯一の現実的な道は銀行規制の緩和、例えば流動性カバレッジ比率などのルールを調整し、銀行の準備金需要を減らすことだと考えている。ただし、これは時間と多方面の調整を要する。

金融規制に関して、ウォッシュは現行の制度が銀行、特に中小銀行に過剰なコンプライアンスコストをもたらしていると考えている。彼は規制当局に対し、中小銀行の合併をより支援すべきだと提言し、米国独自の新たな規制制度の構築を呼びかけている。国際的なバーゼル合意に完全に従うのではなく。

ゴールドマン・サックスのトレーディング現場からの声：市場の反応はすでに過剰か

ゴールドマン・サックスのグローバル・トレーディング部門からのフィードバックは、ウォッシュの影響力を過小評価する傾向にある。

ゴールドマン・サックスの米国債トレーダーBROWNは、スティープ化やスワップスプレッド縮小を反映した動きは「すでに市場に完全に織り込まれている」と直言し、次のように述べている。

今のところ、ウォッシュが本当に量的引き締めを再開させるとは思えない。リスク資産にとって破壊的すぎるからだ。

ゴールドマン・サックスの為替戦略家マイク・カヒルは、重要な矛盾点を指摘している。彼は次のように述べている。

過去の見解と、指名に必要な現実的なコミットメントは一致しない。私たちは少なくとも、利下げを示す意向を表明することがこの職を得るための前提条件だったことを知っている。

カヒルは、市場は彼の歴史的な「タカ派的バランスシート」取引に合理性があると考えているが、実際に実行するにはより長い時間が必要だと指摘している。

さらに、彼はFRBの意思決定メカニズムは一人一票であり、2017-2018年のパウエル就任時と比べて人事の変動は少なく、新議長が影響力を築くには時間がかかると分析している。

彼は、今後のFRBと財務省の政策調整が増える可能性を示唆し、ウォッシュはFRBがより多くの短期国債を保有することを容認するかもしれないが、「ねじれ操作」にはあまり関与しないだろうと見ている。

ゴールドマン・サックスのヨーロッパ金利取引責任者ニキル・チョラリアの解釈は、ウォッシュの「タカ派」的見解は主にバランスシートに表れ、「ハト派」的側面は「金融システムの修復」にあり、より低い政策金利を可能にすることにあるというものだ。

彼はこれらの見解は「長期国債利回り低下」という目標と整合しにくく、財務省主導の可能性が高いと述べている。

ヨーロッパ金利担当ウィル・マーシャルは、最初に市場が注目したのは彼の過去の批判だったと指摘しつつも、

しかし、トランプ政権の最近の「負担可能性」への関心や、FRBが昨年末にバランスシート政策を調整し、国債購入を通じて十分な流動性を提供する枠組みに変わった背景を考えると、状況はすでに異なる。

と述べ、次のように締めくくった。

市場のこれらすべての評価は、最終的には経済のファンダメンタルズに大きく依存する。

市場は常に新議長を誤解し、歴史は繰り返す

ゴールドマン・サックスは特に、市場のFRB候補者に対する初期解釈は、後から見ると大きく異なることを指摘している。

最近の前任者たちは、最初の1年でいくつかの顕著な「誤解」を経験しており、それは彼らが発言ごとに解釈される状態に適応する時間が必要だったためだ。市場も新たなコミュニケーションスタイルを学ぶ時間を要した。

ゴールドマン・サックスの為替戦略家マイク・カヒルは具体的な例を挙げている：パウエルの「中立まで長い道のり」、イエレンの「今後数回の会議」や、バーティロモへのバーナンキの「市場の見方についての口頭コメント」。

ゴールドマン・サックスの内部エコノミストとトレーディングの判断を総合すると、ウォッシュは強い個人理念を持つ候補者だが、強力な政策の慣性と制度的合意に直面している。

市場にとっては、これらは短期的な人事のニュースによる波乱の方が、実際の政策転換よりも大きい可能性を意味している。トレーダーたちは、ウォッシュの「縮小」見解に基づく利回り曲線取引の潜在的な利益はすでに限られていると示唆している。

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