JLTXXファンドのSEC登録書類によると、このファンドの投資戦略は、GENIUS法案のステーブルコイン発行者に求められる適格準備資産の要件を満たすように特別に設計されています。書類には次のように記されています：「本ファンドの投資方法は、GENIUS法案の要件に基づき、発行者が維持すべき適格準備資産の要件を満たすことを目的としています。」このファンドは米国国債や、国債または現金を担保としたリポ取引に資金を投じており、これらのブロックチェーンインフラの運営はモルガン・スタンレーのデジタル資産部門Kinexys Digital Assetsが担当しています。
GENIUS 法案与 JLTXX：代币化国债如何推动稳定币储备资产链上化
2026 年 5 月 13 日、モルガン・スタンレーは正式に米国証券取引委員会に申請を提出し、イーサリアムブロックチェーン上に第二のトークン化された貨幣市場ファンドである「モルガン・スタンレー・オンチェーン流動性トークン貨幣市場ファンド（JLTXX）」を開始する予定です。この動きは孤立した出来事ではなく、米国のステーブルコイン規制枠組みの実施の直接的な成果です。
より深い論理的な連鎖が展開しています：GENIUS法案で定められた準備資産要件は、数百億ドル規模のステーブルコイン市場を短期国債などの適格資産へと誘導しています；また、イーサリアム上のトークン化国債のインフラは過去3年間で概念実証から規模展開へと進化し、この移行の技術的土台を提供しています。両者の交点は、兆ドル規模のオンチェーン適格準備資産市場を生み出す可能性があります。
## GENIUS法案とJLTXXファンドの書類開示
2025年7月18日、当時の米国大統領は「米国ステーブルコイン国家イノベーション法案」（GENIUS法案）に署名し、米国連邦レベルで初めて支払い型ステーブルコインの包括的な規制枠組みを確立しました。法案の核心要件は、発行者が流通中の各ステーブルコインに対し、現金、短期国債、政府登録の貨幣市場ファンドなどの高品質流動性資産を1:1の比率で準備金として保持することを義務付け、また支払い型ステーブルコインが保有者に直接利息や収益を支払うことを明確に禁止しています。
JLTXXファンドのSEC登録書類によると、このファンドの投資戦略は、GENIUS法案のステーブルコイン発行者に求められる適格準備資産の要件を満たすように特別に設計されています。書類には次のように記されています：「本ファンドの投資方法は、GENIUS法案の要件に基づき、発行者が維持すべき適格準備資産の要件を満たすことを目的としています。」このファンドは米国国債や、国債または現金を担保としたリポ取引に資金を投じており、これらのブロックチェーンインフラの運営はモルガン・スタンレーのデジタル資産部門Kinexys Digital Assetsが担当しています。
費用構造については、JLTXXトークンの年間総運営費用は0.71%ですが、モルガン・スタンレーとその関連会社は純費用上限を0.16%に抑えることに同意し、2028年6月30日までこれを維持します。このレベルの費用率は、機関投資家向け貨幣市場ファンドの中でも競争力があります。
GENIUS法案の施行時期はこれと密接に関連しています。法案によると、正式施行日は2027年1月18日または最終的な実施細則が各連邦規制当局によって公布された後120日以内とされており、いずれか早い日付が適用されます。貨幣監理庁は2026年2月25日に提案規則制定通知を最初に発表し、連邦預金保険公社（FDIC）の規則案は2026年4月に公開され、財務省の金融犯罪取締ネットワーク（FinCEN）と外国資産管理局（OFAC）は2026年4月8日にマネーロンダリング対策と制裁遵守の実施細則案を共同で発表しました。複数の規制当局が法案の実施を加速させており、市場参加者の準備期間は縮小しています。
## 市場全体像：トークン化国債の規模拡大
規制枠組みが明確になるにつれ、イーサリアム上のトークン化国債市場は規模の飛躍を経験しています。
2026年5月初旬時点で、イーサリアムネットワーク上に展開された米国トークン化国債の総時価総額は80億ドルを突破し、過去最高を記録しました。2025年11月以降、約6ヶ月でほぼ100%の増加です。クロスチェーンのトークン化国債の総規模は150億ドルを超え、そのうちイーサリアムが約80億ドルのシェアを占めています。
現実世界資産のトークン化全体の市場規模も大きく、rwa.xyzのデータによると、2026年5月時点でトークン化されたRWAの市場規模は約309億ドルで、そのうち米国国債が約150億ドルを占め、ほぼ半分に迫ります。
また、イーサリアム（ETH）の価格は約2,130.07ドルで、過去30日間で約5.70%下落しています。時価総額は約2570億ドルです。イーサリアム上のトークン化国債の拡大は、ETHの価格動向と明確に乖離しており、RWA資産の拡大は金利環境、機関の配置ニーズ、規制による影響が大きく、暗号市場全体のセンチメントとは独立して進行しています。
この成長の背後にある主要な発行体には、ブラックロックがSecuritizeを通じて発行するBUIDLファンド（資産規模約25.8億ドル）、フランクリン・ダービンのBENJIファンド、WisdomTreeのWTGXX、Ondo FinanceのUSDY、CentrifugeのJTRSY、SuperstateのUSTBなどがあります。
特に注目すべきは、ムーディーズが2026年5月13日にブラックロックのBUIDLファンドに最高のAaa-mf格付けを付与し、最も安全とされる伝統的な貨幣市場ツールと並列付与したことです。同格付けは、フィデリティのイーサリアム流動性ファンドFILQにも与えられています。これにより、トークン化された貨幣市場ファンドは信用評価の面でも伝統的な商品と同等の評価を得ていることになります。
## 競争状況：三大資産運用巨頭の差別化戦略
GENIUS法案の施行前のウィンドウ期間において、ウォール街の資産運用大手はそれぞれの方法で市場を獲得しようとしています。
モルガン・スタンレー：概念実証から規制準備へ。 2025年末に最初のトークン化ファンドMONYをリリースし、オンチェーンの現金管理を求める機関投資家向けです。一方、JLTXXは、ステーブルコイン発行者の準備資産ニーズに明確に焦点を当て、一般的な投資ツールから規制準拠のインフラへと進化しています。
ブラックロック：リーディング製品から多角的展開へ。 2024年3月に開始したBUIDLファンドは、資産規模約25.8億ドルに成長し、トークン化国債市場の約17%を占めています。2026年5月には、伝統的な国債流動性ファンドのデジタルシェア版や、ステーブルコイン保有者向けの専用ファンドの登録申請も行っています。ブラックロックのCEO、Larry Finkは「最終的にすべての金融資産はトークン化される」と何度も公言しています。
モルガン・スチール：伝統的路線の堅持。 2026年4月に、ステーブルコインの準備金を対象とした貨幣市場ファンド（コードMSNXX）の申請を行い、従来の貨幣市場ファンドの形態を維持しつつ、インフラ面では他の二社と対照的な戦略を取っています。
これら三者の基盤インフラの差異は、現在の競争状況において重要な変数となっており、注視すべきポイントです。モルガン・スタンレーはイーサリアムを選択し、自社のデジタル資産部門が運営。ブラックロックもイーサリアムを基盤とし、Securitizeに代币化サービスを委託。一方、モルガン・スチールは伝統的なファンド構造を堅持し、オンチェーンの関与を避けています。
## 推進の論理：なぜ国債なのか？なぜオンチェーンなのか？
金利環境が移行を促進。 2023年のシリコンバレー銀行破綻以降、連邦基金金利はほぼ4%以上を維持しています。しかし、多くの地域銀行の預金利回りはこの水準のわずかの一部です。トークン化貨幣市場ファンドは、底層の国債の全利回りから少額の手数料を差し引いたものを直接投資家に還元し、企業預金との利回り差は200〜400ベーシスポイントに達します。大量の現金残高を持つ企業財務担当者にとって、同じ信用リスクの資産で200ベーシスポイント以上の追加収益を得られることは、非常に強い移行インセンティブです。
オンチェーンインフラの効率性向上。 2026年5月、モルガン・スタンレーのKinexys、マスターカード、Ripple、Ondo Financeは、XRP Ledger上でのクロスボーダーの償還試験を完了しました。結果は、トークン化国債ファンドのクロスボーダー償還が5秒以内に決済可能であることを示し、従来の代理銀行システムでは1〜3営業日かかることと比較して大きな効率化を実現しています。24時間365日の連続決済能力は、営業時間の制約や決済の摩擦を排除し、リアルタイムの流動性管理を必要とするステーブルコイン発行者にとって極めて重要です。
潜在的な市場規模。 2025年、世界のステーブルコイン市場は大きく拡大し、年末には3,000億ドルを突破しました。GENIUS法案がすべての米ドルステーブルコインに適格な準備資産の完全支援を義務付ける場合、この市場規模は準備資産需要の下限となります。これに加え、トークン化国債は独自の成長ロジックを持つオンチェーン資産セクターとして、今後も潜在的な拡大余地を持ち続けると見られます。
## リスクと論争：避けられない構造的課題
収益禁止と「合成収益」の規制境界。 GENIUS法案は、支払い型ステーブルコインが利息や収益を支払うことを明確に禁止しています。貨幣監理庁はこれに対し、「反証推定」メカニズムを導入し、発行者が関連会社や第三者を通じて間接的に収益を送金した場合は違反とみなします。ただし、ステーブルコイン発行者がトークン化貨幣市場ファンドを購入し、その準備資産の収益を得た後、他の適法な方法で一部の価値をエコシステム参加者に返すことができるかどうかは、依然として規制の灰色地帯です。ブラックロックの新規申請ファンドの「ステーブルコイン保有者向けに特化した」表現は、この論争領域への試験的な示唆とも取れます。
多規制体系間のリスク伝播。 トークン化ファンドはSECの証券規制を受ける一方、預金を吸収する銀行はFRBやFDICに規制されています。これらの規制間の高速資金流動を管理する枠組みは未整備です。2023年のシリコンバレー銀行の流動性危機はFedwireやACHの処理速度に依存していましたが、トークン化資産はこれらの速度制約を完全に排除しています。理論上、企業は数分で無保険の銀行預金からトークン化国債ファンドに数億ドルを移動でき、バーゼルIIIの流動性カバレッジ比率の30日間のストレスウィンドウをほぼリアルタイムに圧縮します。次のシステミック流動性危機は、電信送金の遅延を待たずに、資金がオンチェーンで決済される可能性があります。
単一ブロックチェーンへの過度な依存と集中リスク。 現在、イーサリアムはトークン化国債の価値の60%以上を担っています。Solana、Stellar、Polygonなど他のネットワークに展開している製品もありますが、イーサリアムの支配的地位は、ネットワークの混雑やガス代の変動、プロトコルのアップグレード問題がシステムリスクを引き起こす可能性を孕んでいます。
## 結び
GENIUS法案とトークン化国債市場の交差点は、ステーブルコインの準備資産の基本的な形態を再構築しています。これはもはや「ブロックチェーンが金融市場に使えるか」の理論的議論ではなく、準備資産の規制適合性、運用効率、システムリスクの新たなバランス点を模索する実践的な局面へと進化しています。
モルガン・スタンレーのJLTXX、ブラックロックのBUIDLと新規申請の2つのファンド、そしてモルガン・スタンレーの伝統的路線の選択――これらはそれぞれ、同じ課題に対する異なる解法を示しています。規制の実施後の実運用の中で、その答えが徐々に明らかになっていくでしょう。