Título original: O mais recente podcast de Tom Lee: Estamos a testemunhar o "momento de 1971" do ETH, 60 mil dólares é a avaliação razoável.
Nota do editor: Qual é a força de compra mais forte por trás da recente alta do ETH? A resposta é a empresa ETH Treasury. Com o constante aumento das participações da BitMine (BMNR) e da Sharplink Gaming (SBET), a influência do ETH também se transferiu silenciosamente - para mais detalhes, consulte "Desvendando os dois principais protagonistas por trás da recente explosão do ETH: Tom Lee VS Joseph Rubin".
Os dados do Strategic ETH Reserve mostram que, até 4 de setembro, a posse de ETH da BitMine alcançou 1,87 milhão de moedas, com um valor aproximado de 8,16 bilhões de dólares. O líder da BitMine, Tom Lee, já se tornou a baleia com o maior poder de fala em todo o ecossistema Ethereum.
Na noite de 3 de setembro, Tom Lee participou de uma entrevista no podcast Level Up, da Medici Network. Durante a conversa, Tom Lee falou sobre a posição do ETH no setor financeiro global, a história de ascensão do BitMine como líder de tesouraria do ETH, bem como o estado do ambiente macroeconômico em torno dos ativos digitais. Tom Lee também compartilhou suas opiniões sobre o potencial a longo prazo das criptomoedas, a visão de descentralização e como o BitMine planeja aumentar ainda mais sua escala de reservas.
Segue o conteúdo original da entrevista, traduzido pela Odaily Planet Daily — Para facilitar a leitura, o conteúdo foi ligeiramente reduzido.
Apresentador: Pode nos contar um pouco sobre a sua história? Como você entrou no mercado de criptomoedas? (Durante a apresentação de Tom Lee, o apresentador, além de seu título habitual, também o chamou de "o homem com o cabelo mais bonito de Wall Street.")
Tom Lee: Em termos simples, após me formar na universidade (na Wharton School of Business), toda a minha carreira profissional basicamente consistiu em um único trabalho, que é pesquisar o mercado. Comecei a trabalhar na Kidder, Peabody & Company, com foco na indústria de tecnologia, especialmente em comunicações sem fio, de 1993 a 2007.
Essa experiência me ensinou algumas coisas importantes. A comunicação sem fio estava ainda em seus estágios iniciais - havia apenas 37 milhões de telefones celulares no mundo, enquanto hoje estamos perto de 8 bilhões, o crescimento é exponencial. Mas o que me surpreendeu foi que muitos clientes na época eram muito céticos em relação à tecnologia sem fio - para eles, o negócio central da indústria de telecomunicações era chamadas de longa distância e locais, e os celulares eram apenas um "telefone sem fio melhorado", que no futuro poderiam se tornar gratuitos.
Então eu percebi na época: gerentes de fundos na faixa dos 40 e 50 anos muitas vezes não conseguem realmente entender a disrupção tecnológica, porque eles são, essencialmente, beneficiários estabelecidos. Depois disso, tornei-me o principal estrategista do JPMorgan, posição que ocupei até 2014. Em seguida, fundei a Fundstrat, com a intenção original de criar a primeira empresa em Wall Street que tentasse "democratizar a pesquisa institucional" – ou seja, abrir a pesquisa que antes era destinada apenas a fundos de hedge e grandes gestores de ativos ao público mais amplo. Esperávamos disponibilizar os serviços de pesquisa que antes eram oferecidos a fundos de hedge e grandes instituições ao público.
Então, por volta de 2017, comecei a notar notícias dizendo que o Bitcoin havia ultrapassado os 1000 dólares. Isso me lembrou que, na época em que estava na equipe de câmbio do JPMorgan, discutimos várias vezes sobre o Bitcoin, quando o preço do Bitcoin ainda era inferior a 100 dólares. O cerne da discussão era: será que essa moeda digital poderia ser reconhecida como uma forma de moeda?
No entanto, na JPMorgan, a atitude de todos era muito negativa, achando que o Bitcoin era apenas uma ferramenta para traficantes e contrabandistas. Mas, ao longo dos meus 20 anos de carreira, nunca vi um ativo subir de menos de 100 dólares para 1000 dólares, e com um valor de mercado superior a 10 bilhões de dólares. Isso definitivamente não é algo que se pode ignorar, eu precisava estudar.
Então começamos a pesquisa. Embora eu ainda não conseguisse entender completamente por que a "blockchain de prova de trabalho" poderia se tornar uma ferramenta de armazenamento de valor, descobri que apenas com dois variáveis era possível explicar o aumento de mais de 90% do Bitcoin de 2010 a 2017: uma é o número de carteiras, e a outra é a atividade de cada carteira.
Baseando-se nestas duas variáveis, podemos até modelar e deduzir as possíveis tendências futuras do Bitcoin. Esta foi a minha primeira verdadeira "jornada" no campo das criptomoedas. Assim, quando o preço do Bitcoin ainda estava abaixo de 1000 dólares, publicamos o nosso primeiro white paper. Propusemos: se alguém considerar o Bitcoin como um substituto do ouro, e ele ocupar apenas 5% do mercado de ouro, então o preço justo do Bitcoin seria 25.000 dólares. Esta foi a nossa previsão para o preço do Bitcoin em 2022, e quando chegou 2022, o preço do Bitcoin realmente estava em torno de 25.000 dólares.
Apresentador: Você acabou de falar sobre BTC, mas também está fazendo algumas coisas muito interessantes com ETH. Podemos falar sobre as oportunidades macro do ETH?
Tom Lee: Durante muito tempo, quase de 2017 a 2025, a nossa visão central no campo das criptomoedas tem sido - o Bitcoin ocupa um lugar muito claro nos portfólios de muitas pessoas, pois não só foi comprovado em termos de escala e estabilidade, mas o mais importante é que pode servir como um meio de armazenamento de valor.
Quando pensamos novamente, além do Bitcoin, como os investidores devem alocar em ativos criptográficos, há muitos projetos no mercado - como Solana, Sui, e vários outros que vocês costumam mencionar. Mas a partir deste ano, estamos reavaliando o Ethereum de forma séria.
A razão é que: eu acredito que este ano o ambiente regulatório nos Estados Unidos está a evoluir numa direção favorável, o que faz com que Wall Street comece a levar as criptomoedas e a blockchain mais a sério. Claro, a verdadeira "aplicação killer" ou o chamado momento ChatGPT aqui são, na verdade, as stablecoins e o IPO da Circle, seguido pela lei "Genius" e o plano Project Crypto da SEC.
Acredito que existem muitos fatores positivos para o ETH aqui, mas o principal ponto é - quando observamos os projetos de tokenização de ativos que estão sendo promovidos em Wall Street, a grande maioria está sendo feita na Ethereum, seja em dólares ou outros ativos.
Além disso, e mais importante, eu acho que as pessoas precisam dar um passo atrás e olhar para o que está acontecendo em Wall Street em 2025, que é muito semelhante ao momento histórico de 1971. Em 1971, o dólar americano desvinculou-se do ouro e abandonou o padrão ouro. Naquela época, o ouro realmente se beneficiou, muitas pessoas compraram ouro, mas o verdadeiro núcleo não é o benefício do ouro, mas sim que Wall Street começou a inovação financeira — porque de repente, o dólar tornou-se uma moeda fiduciária, não havia mais suporte do ouro, e as pessoas precisavam estabelecer novas "vias" de circulação e pagamento para transações em dólares. Portanto, os verdadeiros vencedores são Wall Street.
Em 2025, as inovações trazidas pela blockchain estarão resolvendo uma série de problemas, e Wall Street estará migrando para a "pista" cripto, o que, na minha opinião, representa o "momento 1971" do ETH. Isso trará enormes oportunidades para migrar uma grande quantidade de ativos e transações para a blockchain. O Ethereum não será o único vencedor, mas será um dos principais vencedores.
Do ponto de vista da adoção institucional, ouvi muitas discussões relevantes. O BTC já está muito institucionalizado. Quando me encontro com investidores, todos eles sabem como construir modelos e como pensar sobre o valor futuro do BTC. Portanto, o BTC já está presente em muitos portfólios. Em comparação, a taxa de posse do ETH ainda é muito baixa, mais parecida com o BTC de 2017.
Acredito que o ETH ainda não é realmente visto como um "ativo institucional" hoje, portanto, ainda está numa fase muito inicial, e essa é uma das razões pelas quais acho que o ETH tem mais oportunidades.
Apresentador: Eu sei que você estabeleceu um preço-alvo para o Ethereum, cerca de 60 mil dólares, como você fez essa previsão?
Tom Lee: Sim, está certo. Mas eu preciso esclarecer que (60 mil dólares) não é uma meta de curto prazo. Então, não venha me criticar no dia 31 de dezembro dizendo "não subiu tanto assim", essa não é uma previsão que deve se concretizar na próxima semana.
Na verdade, eu estava citando uma análise que fizemos para o ETH, que foi realizada pela Mosaics e outros pesquisadores. A ideia deles é ver o presente como um momento de virada semelhante a 1971. Eles abordaram o valor do Ethereum de duas perspectivas: uma como uma via de pagamento e a outra como uma parte do mercado de pagamentos que o Ethereum pode ocupar. Eu acredito que esses dois conceitos podem se sobrepor.
A sua suposição é que, se você olhar para o mercado coberto pelos sistemas bancários e supor que metade dele se transfira para a blockchain, o Ethereum poderia capturar cerca de 3,88 trilhões de dólares em valor; em seguida, olhe para a Swift e a Visa, que podem processar cerca de 450 bilhões de dólares em pagamentos anualmente. Se supusermos que cada transação tem uma taxa de Gas e a convertermos em receita da rede, e darmos a isso um múltiplo de preço-lucro relativamente conservador de 30 vezes, você chegaria a uma avaliação de cerca de 3 trilhões de dólares. Juntando essas duas partes, a avaliação razoável para o Ethereum deve estar em torno de 60 mil dólares, ou seja, ainda há cerca de 18 vezes de espaço para crescimento a partir de agora.
Moderador: Recentemente, a boa situação do ETH está muito relacionada com a compra contínua por parte das empresas de tesouraria de ativos digitais. Como presidente da BitMine, o que você acha que os investidores devem considerar ao avaliar diferentes caminhos de investimento, como fazer escolhas entre ETFs, ativos à vista e ações de empresas de tesouraria?
Tom Lee: Primeiro, se alguém quiser obter exposição ao ETH através de um ETF, isso não é um problema, porque permite que você invista diretamente em ETH sem grandes diferenças de preço, assim como o ETF de BTC, que dá a você exposição direta ao BTC.
Mas se você olhar para a MicroStrategy, a empresa de tesouraria de BTC, seu tamanho é maior do que o maior ETF de BTC. Em outras palavras, mais investidores estão dispostos a manter BTC indiretamente através da MicroStrategy do que através de ETFs. A razão é simples: a empresa de tesouraria não te dá uma posição estática em ETH, na verdade, elas estão ajudando a aumentar a quantidade de ETH correspondente a cada ação. A MicroStrategy é um exemplo: quando mudou para a estratégia de BTC em agosto de 2020, o preço das ações estava em cerca de 13 dólares, agora já subiu para 400 dólares, aumentando cerca de 30 vezes em cinco anos, enquanto o BTC em si passou de 11 mil para 120 mil, subindo cerca de 11 vezes no mesmo período. Isso mostra que a MicroStrategy conseguiu aumentar a quantidade de BTC por ação, enquanto o BTC ETF permaneceu inalterado durante esse período.
Em outras palavras, ao longo de cinco anos, um ETF pode permitir que você ganhe 11 vezes, mas a MicroStrategy, com sua estratégia de tesouraria, pode permitir que os investidores ganhem ainda mais. Eles aproveitam a liquidez e a volatilidade das ações para aumentar continuamente a sua participação em BTC por ação. A estratégia de Michael Saylor é assim, passando de 1 ou 2 dólares de BTC por ação no início para 227 dólares hoje, o que representa um enorme aumento.
Apresentador: Você mencionou que o interesse dos investidores tradicionais em Ethereum está aumentando. Estou curioso, nos últimos meses, ao conversar com algumas instituições que não são nativas em criptomoedas sobre a empresa do tesouro, como tem sido a atitude deles?
Tom Lee: Para ser honesto, a maioria das pessoas tem um olhar cético quando se trata de tesourarias de criptomoedas. De fato, muitas pessoas que investiram na MicroStrategy tiveram bons retornos, mas mesmo assim, seus detentores não são tão amplos quanto você imagina, pois ainda há muitas instituições que simplesmente não acreditam em criptomoedas. Por exemplo, uma pesquisa recente do Bank of America mostrou que 75% dos investidores institucionais têm exposição zero a criptomoedas. Em outras palavras, três quartos das pessoas nunca tocaram em ativos criptográficos. Portanto, quando elas veem empresas de tesouraria, a primeira reação é: "Isso não é melhor do que comprar tokens diretamente."
Portanto, passamos muito tempo na reunião educando-os. Usando os dados da BitMine como exemplo, a diferença é que a empresa de tesouraria pode ajudá-lo a aumentar a quantidade de ETH correspondente por ação. Por exemplo, quando nos transformamos em tesouraria ETH em 8 de julho, cada ação correspondia a apenas 4 dólares em ETH, e na atualização de 27 de julho, cada ação já correspondia a 23 dólares em ETH, aumentando quase 6 vezes em apenas um mês. Essa diferença é muito grande, mostrando o efeito de aceleração de "ETH por ação" trazido pela estratégia de tesouraria.
Apresentador: Existem muitas empresas de tesouraria ETH no mercado, mas claramente a BitMine é a que mais rapidamente se move. Como vocês conseguiram isso?
Tom Lee: Eu acredito que a MicroStrategy forneceu um ótimo modelo. A primeira empresa a ter um tesouro em BTC foi, na verdade, a Overstock, mas ela não conseguiu realmente convencer os investidores, e suas ações não se beneficiaram. Saylor foi a primeira pessoa a fazer isso de uma maneira mais escalável e sistemática, o que nos inspirou de fato. Portanto, nossa estratégia na BitMine é: manter um caminho extremamente claro e simples, confiando completamente em ações ordinárias para operar, sem estruturas derivativas complexas, para que os investidores possam entender de imediato. No futuro, talvez aumentemos a utilização de estratégias baseadas em volatilidade ou capitalização de mercado, mas o primeiro passo é ter uma estratégia clara que convença os acionistas.
Por que isso é importante? Porque os investidores precisam acreditar que estão comprando não apenas ETH, mas uma oportunidade de negociação macroeconômica a longo prazo. Assim como a Palantir consegue uma avaliação de prêmio, não apenas por causa de seus produtos, mas porque os acionistas sentem que possuem algo "significativo". O que precisamos fazer é fazer os investidores entenderem que o Ethereum é, de fato, uma das maiores tendências de negociação macroeconômica dos próximos 10 a 15 anos.
Moderador: Sobre o tema do prêmio das empresas de tesouraria, Michael Saylor já disse que estaria mais disposto a usar o ATM (lançar novas ações no mercado aberto) em uma faixa de prêmio de 2,5 a 4 vezes. Eu acho que entre todas as empresas de tesouraria, você tem sido mais agressivo em aumentar o valor do ativo líquido (NAV) através do ATM, certo? Você até faria isso em níveis de prêmio mais baixos, mas isso lhe permitiu alcançar um crescimento contínuo e forte do NAV. Como você considera o múltiplo de prêmio apropriado? Assim como Saylor disse, ele está em um extremo, acreditando que menos de 4 vezes não vale a pena operar intensamente. O que você pensa sobre isso?
Tom Lee: Eu acho que há um estranho problema matemático aqui.
Em teoria, cada instrumento financeiro requer uma certa compensação — isso pode parecer um pouco técnico para o público — as ações ordinárias são, na verdade, uma boa ferramenta de financiamento, pois proporcionam a todos uma oportunidade igual de valorização e não há conflito de interesses — tanto os acionistas novos quanto os antigos estão apostando no sucesso futuro da empresa.
Mas quando você financia através de títulos conversíveis, a situação é diferente; os compradores não apenas se preocupam com o preço das ações, mas também com a captura da volatilidade, e podem até usar hedge para eliminar a volatilidade. A natureza das ações preferenciais e da dívida é a obrigação de passivo — embora a empresa ETH Treasury possa pagar a dívida com os rendimentos do staking, aquele financiamento ainda é dívida. Os detentores de dívida não se preocupam com o sucesso da empresa, apenas com o pagamento dos juros.
Portanto, se você introduzir motivações conflitantes e diferentes incentivos ao alterar a estrutura de capital, isso pode realmente prejudicar a empresa - um excesso de títulos conversíveis pode suprimir a volatilidade, o que por sua vez pode obstruir o efeito de roda livre (a volatilidade é, de fato, a base da liquidez das ações).
Portanto, é difícil operar com intervalos de classificação precisos. Outro ponto a ter em mente é que, na próxima crise do setor cripto (que é inevitável), as empresas com os balanços mais simples terão sucesso. Assim, você não precisará financiar-se com desconto forçado devido a obrigações de pagamento, nem terá posições vendidas naturais resultantes da estrutura de derivativos — quando os preços das ações caem, a exigência de cobertura leva a mais vendas a descoberto, formando um ciclo vicioso. Esta é a razão pela qual a Bitmine mantém sua estrutura simples.
Se o prêmio da empresa de tesouraria estiver apenas 10% acima do NAV, é difícil justificar a operação de ATM – segundo cálculos matemáticos, ao emitir ações a um prêmio de 1,1 vezes, é necessário vender 100% das ações em circulação (o que dobrou o capital total) para ter um impacto positivo em cada ação de ETH, mas se a operação for a um prêmio de 4 vezes, basta vender 25% das ações para dobrar a quantidade de ETH por ação. Eu acho que a lógica do Saylor está nisso, mas meu raciocínio é diferente; eu acredito que pensar de forma mais estratégica pode ser melhor.
Apresentador: Você mencionou a inevitabilidade dos ciclos de baixa. Nós já vivemos alguns invernos cripto. Que impacto você acha que isso terá nas empresas de tesouraria?
Tom Lee: É difícil dizer, mas a melhor analogia pode ser a indústria de serviços de petróleo. A analogia mais simples para as empresas de tesouraria de criptomoedas é a das companhias de petróleo, onde os investidores podem comprar petróleo, comprar contratos de petróleo (até mesmo entrega física), mas muitas pessoas compram ações de empresas de petróleo, como a ExxonMobil ou a Chevron, que sempre são negociadas a um prêmio acima das reservas comprovadas, porque essas empresas estão ativamente adquirindo mais petróleo.
Quando o mercado de capitais se torna hostil, as empresas com estruturas de capital mais complexas colapsam. Durante o inverno cripto, as discrepâncias de avaliação são maiores, as empresas com os balanços mais limpos podem adquirir ativos e até podem negociar com desconto abaixo do valor líquido dos ativos.
Moderador: Refere-se a que entre as empresas de tesouraria podem ocorrer algumas fusões/integrações?
Tom Lee: Sim, as pessoas da Bankless mencionaram um ponto muito bom. Eles disseram que, no setor de tesouraria de Bitcoin, a MicroStrategy está claramente à frente, mas no setor de tesouraria de Ethereum, ainda não há um líder absoluto. No momento, parece que todos ainda conseguem obter financiamento, então ainda não é hora de uma necessidade de consolidação.
Se realmente houver uma integração, eu acho que é mais provável que aconteça no mercado de tesouraria do Bitcoin, porque o Bitcoin já teve um grande aumento (embora eu ainda seja otimista, acreditando que pode chegar a 1 milhão de dólares), mas o Ethereum ainda está em uma fase mais inicial em relação à realização de valor. Portanto, a situação que você descreveu, eu acho que é mais provável que aconteça em cima do Bitcoin.
Moderador: Você mencionou anteriormente a necessidade de manter um balanço patrimonial limpo. Durante o inverno cripto, se o preço das ações da empresa estiver com desconto, você consideraria recomprar ações? Isso seria feito por meio da emissão de dívidas, ou você manteria reservas de caixa além da posição em ETH?
Tom Lee: Esta é uma boa pergunta, mas só podemos discutir a nível teórico. Primeiro, não acredito que haverá um inverno cripto em breve. Para ser claro, ainda temos uma visão otimista sobre o mercado, então não espero que haja um inverno em breve. Claro, em algum momento no futuro isso certamente acontecerá, e nesse momento a BitMine terá várias fontes de fluxo de caixa:
Primeiro, proveniente do nosso negócio principal tradicional;
Em segundo lugar, os prémios de staking, uma vez que os rendimentos de staking podem ser convertidos em moeda fiduciária quando necessário, para a execução de recompra, teoricamente podendo até atingir uma escala de recompra de 3%, o que já é bastante grande.
Terceiro, considerar se deve usar o mercado de capitais para apoiar a recompra.
Naquela época, as empresas com o balanço patrimonial mais limpo podiam fazer muitas coisas. Por exemplo, usar ETH como garantia para empréstimos, a taxa de mercado é conhecida, então haverá muitas maneiras, mas na prática, cada empresa será diferente. Se o balanço patrimonial for complexo, basicamente será impossível se proteger durante um desconto.
Moderador: Para manter o preço das ações da BitMine acima do seu NAV, você consideraria uma fusão ou aquisição? Porque isso valorizaria a cada ação de ETH. Em que nível de desconto você acha que uma fusão ou aquisição faria sentido?
Tom Lee: Eu acho que cada empresa tem seu próprio algoritmo. Se uma empresa ainda tem um grande espaço de valorização no ETH, mas suas ações não conseguem ultrapassar o NAV, então ela está apenas seguindo a exposição Beta do ETH. E aquelas empresas que conseguem obter um prêmio, devem fazer uma escolha Alpha. Em outras palavras, você pode comprar mais ETH para obter exposição Beta, mas se quiser superá-lo, precisa ter uma estratégia Alpha.
As razões para o desconto de cada empresa podem ser diferentes, como baixa liquidez, alta dívida, complexidade nos negócios, etc., todos estes fatores podem levar a um prémio ou desconto razoável.
Moderador: Mudando de assunto, embora não tenha uma relação direta com a BitMine, gostaria de perguntar, você acha que a MicroStrategy será incluída no S&P 500 em setembro?
Tom Lee: O trabalho do comitê S&P 500 é confidencial, mas eles fazem um excelente trabalho. Se você olhar os dados históricos, a cada 10 anos, mais de 20% do retorno do índice vem de empresas que não estavam incluídas no índice há dez anos. Em outras palavras, eles (S&P 500) estão, na verdade, selecionando ações ativamente, em vez de simplesmente seguir regras mecânicas.
Na verdade, o desempenho deles é muito melhor do que o índice de mercado total Wilshire 5000 e também supera o Russell 1000 (ponderado por capitalização de mercado). Isso mostra que eles não estão apenas escolhendo as maiores empresas, mas sim fazendo julgamentos temáticos. A IA certamente é um foco, a Crypto também é muito importante, ao mesmo tempo em que consideram reduzir o peso sensível a commodities.
Apresentador: Falando sobre índices, o BitMine está a crescer rapidamente, há alguma possibilidade de ser incluído em alguns índices?
Tom Lee: A série S&P é temporariamente impossível, porque ele exige que o lucro líquido seja positivo, o que precisamos começar a realizar após a aposta nativa. O índice Russell é quantitativo, apenas olha para o volume de negociação e a capitalização de mercado livre. O limite do Russell 1000 é de cerca de 5 bilhões de dólares, e o tempo de reestruturação é em junho de cada ano. A partir de 2026, isso se tornará semestral. Com esse padrão, a BitMine já superou amplamente o limite.
Moderador: Eu acho que nossa discussão de hoje está quase no fim. Foi um ótimo diálogo. Por último, você tem algum resumo ou ponto que gostaria de deixar para os ouvintes?
Tom Lee: Eu gostaria de resumir: estamos realmente testemunhando um momento histórico na indústria financeira. Porque a blockchain resolveu muitos problemas, democratizando as finanças e quebrando a estrutura de controle de recursos do passado. Mesmo na discussão sobre a renda básica universal, a blockchain e as criptomoedas podem oferecer soluções. Portanto, acredito que devemos não apenas ser otimistas em relação aos preços de curto prazo do Bitcoin e do Ethereum, mas também reconhecer o impacto positivo profundo que eles trazem para a sociedade.
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Tom Lee: ETH está a viver o "momento 1971", uma valorização de 60 mil dólares é razoável
Este artigo é da: Medici Network
Compilado por｜Odaily Planet Daily（@OdailyChina）；Tradutor｜Azuma（@azuma_eth）
Título original: O mais recente podcast de Tom Lee: Estamos a testemunhar o "momento de 1971" do ETH, 60 mil dólares é a avaliação razoável.
Nota do editor: Qual é a força de compra mais forte por trás da recente alta do ETH? A resposta é a empresa ETH Treasury. Com o constante aumento das participações da BitMine (BMNR) e da Sharplink Gaming (SBET), a influência do ETH também se transferiu silenciosamente - para mais detalhes, consulte "Desvendando os dois principais protagonistas por trás da recente explosão do ETH: Tom Lee VS Joseph Rubin".
Os dados do Strategic ETH Reserve mostram que, até 4 de setembro, a posse de ETH da BitMine alcançou 1,87 milhão de moedas, com um valor aproximado de 8,16 bilhões de dólares. O líder da BitMine, Tom Lee, já se tornou a baleia com o maior poder de fala em todo o ecossistema Ethereum.
Na noite de 3 de setembro, Tom Lee participou de uma entrevista no podcast Level Up, da Medici Network. Durante a conversa, Tom Lee falou sobre a posição do ETH no setor financeiro global, a história de ascensão do BitMine como líder de tesouraria do ETH, bem como o estado do ambiente macroeconômico em torno dos ativos digitais. Tom Lee também compartilhou suas opiniões sobre o potencial a longo prazo das criptomoedas, a visão de descentralização e como o BitMine planeja aumentar ainda mais sua escala de reservas.
Segue o conteúdo original da entrevista, traduzido pela Odaily Planet Daily — Para facilitar a leitura, o conteúdo foi ligeiramente reduzido.
Tom Lee: Em termos simples, após me formar na universidade (na Wharton School of Business), toda a minha carreira profissional basicamente consistiu em um único trabalho, que é pesquisar o mercado. Comecei a trabalhar na Kidder, Peabody & Company, com foco na indústria de tecnologia, especialmente em comunicações sem fio, de 1993 a 2007.
Essa experiência me ensinou algumas coisas importantes. A comunicação sem fio estava ainda em seus estágios iniciais - havia apenas 37 milhões de telefones celulares no mundo, enquanto hoje estamos perto de 8 bilhões, o crescimento é exponencial. Mas o que me surpreendeu foi que muitos clientes na época eram muito céticos em relação à tecnologia sem fio - para eles, o negócio central da indústria de telecomunicações era chamadas de longa distância e locais, e os celulares eram apenas um "telefone sem fio melhorado", que no futuro poderiam se tornar gratuitos.
Então eu percebi na época: gerentes de fundos na faixa dos 40 e 50 anos muitas vezes não conseguem realmente entender a disrupção tecnológica, porque eles são, essencialmente, beneficiários estabelecidos. Depois disso, tornei-me o principal estrategista do JPMorgan, posição que ocupei até 2014. Em seguida, fundei a Fundstrat, com a intenção original de criar a primeira empresa em Wall Street que tentasse "democratizar a pesquisa institucional" – ou seja, abrir a pesquisa que antes era destinada apenas a fundos de hedge e grandes gestores de ativos ao público mais amplo. Esperávamos disponibilizar os serviços de pesquisa que antes eram oferecidos a fundos de hedge e grandes instituições ao público.
Então, por volta de 2017, comecei a notar notícias dizendo que o Bitcoin havia ultrapassado os 1000 dólares. Isso me lembrou que, na época em que estava na equipe de câmbio do JPMorgan, discutimos várias vezes sobre o Bitcoin, quando o preço do Bitcoin ainda era inferior a 100 dólares. O cerne da discussão era: será que essa moeda digital poderia ser reconhecida como uma forma de moeda?
No entanto, na JPMorgan, a atitude de todos era muito negativa, achando que o Bitcoin era apenas uma ferramenta para traficantes e contrabandistas. Mas, ao longo dos meus 20 anos de carreira, nunca vi um ativo subir de menos de 100 dólares para 1000 dólares, e com um valor de mercado superior a 10 bilhões de dólares. Isso definitivamente não é algo que se pode ignorar, eu precisava estudar.
Então começamos a pesquisa. Embora eu ainda não conseguisse entender completamente por que a "blockchain de prova de trabalho" poderia se tornar uma ferramenta de armazenamento de valor, descobri que apenas com dois variáveis era possível explicar o aumento de mais de 90% do Bitcoin de 2010 a 2017: uma é o número de carteiras, e a outra é a atividade de cada carteira.
Baseando-se nestas duas variáveis, podemos até modelar e deduzir as possíveis tendências futuras do Bitcoin. Esta foi a minha primeira verdadeira "jornada" no campo das criptomoedas. Assim, quando o preço do Bitcoin ainda estava abaixo de 1000 dólares, publicamos o nosso primeiro white paper. Propusemos: se alguém considerar o Bitcoin como um substituto do ouro, e ele ocupar apenas 5% do mercado de ouro, então o preço justo do Bitcoin seria 25.000 dólares. Esta foi a nossa previsão para o preço do Bitcoin em 2022, e quando chegou 2022, o preço do Bitcoin realmente estava em torno de 25.000 dólares.
Tom Lee: Durante muito tempo, quase de 2017 a 2025, a nossa visão central no campo das criptomoedas tem sido - o Bitcoin ocupa um lugar muito claro nos portfólios de muitas pessoas, pois não só foi comprovado em termos de escala e estabilidade, mas o mais importante é que pode servir como um meio de armazenamento de valor.
Quando pensamos novamente, além do Bitcoin, como os investidores devem alocar em ativos criptográficos, há muitos projetos no mercado - como Solana, Sui, e vários outros que vocês costumam mencionar. Mas a partir deste ano, estamos reavaliando o Ethereum de forma séria.
A razão é que: eu acredito que este ano o ambiente regulatório nos Estados Unidos está a evoluir numa direção favorável, o que faz com que Wall Street comece a levar as criptomoedas e a blockchain mais a sério. Claro, a verdadeira "aplicação killer" ou o chamado momento ChatGPT aqui são, na verdade, as stablecoins e o IPO da Circle, seguido pela lei "Genius" e o plano Project Crypto da SEC.
Acredito que existem muitos fatores positivos para o ETH aqui, mas o principal ponto é - quando observamos os projetos de tokenização de ativos que estão sendo promovidos em Wall Street, a grande maioria está sendo feita na Ethereum, seja em dólares ou outros ativos.
Além disso, e mais importante, eu acho que as pessoas precisam dar um passo atrás e olhar para o que está acontecendo em Wall Street em 2025, que é muito semelhante ao momento histórico de 1971. Em 1971, o dólar americano desvinculou-se do ouro e abandonou o padrão ouro. Naquela época, o ouro realmente se beneficiou, muitas pessoas compraram ouro, mas o verdadeiro núcleo não é o benefício do ouro, mas sim que Wall Street começou a inovação financeira — porque de repente, o dólar tornou-se uma moeda fiduciária, não havia mais suporte do ouro, e as pessoas precisavam estabelecer novas "vias" de circulação e pagamento para transações em dólares. Portanto, os verdadeiros vencedores são Wall Street.
Em 2025, as inovações trazidas pela blockchain estarão resolvendo uma série de problemas, e Wall Street estará migrando para a "pista" cripto, o que, na minha opinião, representa o "momento 1971" do ETH. Isso trará enormes oportunidades para migrar uma grande quantidade de ativos e transações para a blockchain. O Ethereum não será o único vencedor, mas será um dos principais vencedores.
Do ponto de vista da adoção institucional, ouvi muitas discussões relevantes. O BTC já está muito institucionalizado. Quando me encontro com investidores, todos eles sabem como construir modelos e como pensar sobre o valor futuro do BTC. Portanto, o BTC já está presente em muitos portfólios. Em comparação, a taxa de posse do ETH ainda é muito baixa, mais parecida com o BTC de 2017.
Acredito que o ETH ainda não é realmente visto como um "ativo institucional" hoje, portanto, ainda está numa fase muito inicial, e essa é uma das razões pelas quais acho que o ETH tem mais oportunidades.
Tom Lee: Sim, está certo. Mas eu preciso esclarecer que (60 mil dólares) não é uma meta de curto prazo. Então, não venha me criticar no dia 31 de dezembro dizendo "não subiu tanto assim", essa não é uma previsão que deve se concretizar na próxima semana.
Na verdade, eu estava citando uma análise que fizemos para o ETH, que foi realizada pela Mosaics e outros pesquisadores. A ideia deles é ver o presente como um momento de virada semelhante a 1971. Eles abordaram o valor do Ethereum de duas perspectivas: uma como uma via de pagamento e a outra como uma parte do mercado de pagamentos que o Ethereum pode ocupar. Eu acredito que esses dois conceitos podem se sobrepor.
A sua suposição é que, se você olhar para o mercado coberto pelos sistemas bancários e supor que metade dele se transfira para a blockchain, o Ethereum poderia capturar cerca de 3,88 trilhões de dólares em valor; em seguida, olhe para a Swift e a Visa, que podem processar cerca de 450 bilhões de dólares em pagamentos anualmente. Se supusermos que cada transação tem uma taxa de Gas e a convertermos em receita da rede, e darmos a isso um múltiplo de preço-lucro relativamente conservador de 30 vezes, você chegaria a uma avaliação de cerca de 3 trilhões de dólares. Juntando essas duas partes, a avaliação razoável para o Ethereum deve estar em torno de 60 mil dólares, ou seja, ainda há cerca de 18 vezes de espaço para crescimento a partir de agora.
Tom Lee: Primeiro, se alguém quiser obter exposição ao ETH através de um ETF, isso não é um problema, porque permite que você invista diretamente em ETH sem grandes diferenças de preço, assim como o ETF de BTC, que dá a você exposição direta ao BTC.
Mas se você olhar para a MicroStrategy, a empresa de tesouraria de BTC, seu tamanho é maior do que o maior ETF de BTC. Em outras palavras, mais investidores estão dispostos a manter BTC indiretamente através da MicroStrategy do que através de ETFs. A razão é simples: a empresa de tesouraria não te dá uma posição estática em ETH, na verdade, elas estão ajudando a aumentar a quantidade de ETH correspondente a cada ação. A MicroStrategy é um exemplo: quando mudou para a estratégia de BTC em agosto de 2020, o preço das ações estava em cerca de 13 dólares, agora já subiu para 400 dólares, aumentando cerca de 30 vezes em cinco anos, enquanto o BTC em si passou de 11 mil para 120 mil, subindo cerca de 11 vezes no mesmo período. Isso mostra que a MicroStrategy conseguiu aumentar a quantidade de BTC por ação, enquanto o BTC ETF permaneceu inalterado durante esse período.
Em outras palavras, ao longo de cinco anos, um ETF pode permitir que você ganhe 11 vezes, mas a MicroStrategy, com sua estratégia de tesouraria, pode permitir que os investidores ganhem ainda mais. Eles aproveitam a liquidez e a volatilidade das ações para aumentar continuamente a sua participação em BTC por ação. A estratégia de Michael Saylor é assim, passando de 1 ou 2 dólares de BTC por ação no início para 227 dólares hoje, o que representa um enorme aumento.
Tom Lee: Para ser honesto, a maioria das pessoas tem um olhar cético quando se trata de tesourarias de criptomoedas. De fato, muitas pessoas que investiram na MicroStrategy tiveram bons retornos, mas mesmo assim, seus detentores não são tão amplos quanto você imagina, pois ainda há muitas instituições que simplesmente não acreditam em criptomoedas. Por exemplo, uma pesquisa recente do Bank of America mostrou que 75% dos investidores institucionais têm exposição zero a criptomoedas. Em outras palavras, três quartos das pessoas nunca tocaram em ativos criptográficos. Portanto, quando elas veem empresas de tesouraria, a primeira reação é: "Isso não é melhor do que comprar tokens diretamente."
Portanto, passamos muito tempo na reunião educando-os. Usando os dados da BitMine como exemplo, a diferença é que a empresa de tesouraria pode ajudá-lo a aumentar a quantidade de ETH correspondente por ação. Por exemplo, quando nos transformamos em tesouraria ETH em 8 de julho, cada ação correspondia a apenas 4 dólares em ETH, e na atualização de 27 de julho, cada ação já correspondia a 23 dólares em ETH, aumentando quase 6 vezes em apenas um mês. Essa diferença é muito grande, mostrando o efeito de aceleração de "ETH por ação" trazido pela estratégia de tesouraria.
Tom Lee: Eu acredito que a MicroStrategy forneceu um ótimo modelo. A primeira empresa a ter um tesouro em BTC foi, na verdade, a Overstock, mas ela não conseguiu realmente convencer os investidores, e suas ações não se beneficiaram. Saylor foi a primeira pessoa a fazer isso de uma maneira mais escalável e sistemática, o que nos inspirou de fato. Portanto, nossa estratégia na BitMine é: manter um caminho extremamente claro e simples, confiando completamente em ações ordinárias para operar, sem estruturas derivativas complexas, para que os investidores possam entender de imediato. No futuro, talvez aumentemos a utilização de estratégias baseadas em volatilidade ou capitalização de mercado, mas o primeiro passo é ter uma estratégia clara que convença os acionistas.
Por que isso é importante? Porque os investidores precisam acreditar que estão comprando não apenas ETH, mas uma oportunidade de negociação macroeconômica a longo prazo. Assim como a Palantir consegue uma avaliação de prêmio, não apenas por causa de seus produtos, mas porque os acionistas sentem que possuem algo "significativo". O que precisamos fazer é fazer os investidores entenderem que o Ethereum é, de fato, uma das maiores tendências de negociação macroeconômica dos próximos 10 a 15 anos.
Tom Lee: Eu acho que há um estranho problema matemático aqui.
Em teoria, cada instrumento financeiro requer uma certa compensação — isso pode parecer um pouco técnico para o público — as ações ordinárias são, na verdade, uma boa ferramenta de financiamento, pois proporcionam a todos uma oportunidade igual de valorização e não há conflito de interesses — tanto os acionistas novos quanto os antigos estão apostando no sucesso futuro da empresa.
Mas quando você financia através de títulos conversíveis, a situação é diferente; os compradores não apenas se preocupam com o preço das ações, mas também com a captura da volatilidade, e podem até usar hedge para eliminar a volatilidade. A natureza das ações preferenciais e da dívida é a obrigação de passivo — embora a empresa ETH Treasury possa pagar a dívida com os rendimentos do staking, aquele financiamento ainda é dívida. Os detentores de dívida não se preocupam com o sucesso da empresa, apenas com o pagamento dos juros.
Portanto, se você introduzir motivações conflitantes e diferentes incentivos ao alterar a estrutura de capital, isso pode realmente prejudicar a empresa - um excesso de títulos conversíveis pode suprimir a volatilidade, o que por sua vez pode obstruir o efeito de roda livre (a volatilidade é, de fato, a base da liquidez das ações).
Portanto, é difícil operar com intervalos de classificação precisos. Outro ponto a ter em mente é que, na próxima crise do setor cripto (que é inevitável), as empresas com os balanços mais simples terão sucesso. Assim, você não precisará financiar-se com desconto forçado devido a obrigações de pagamento, nem terá posições vendidas naturais resultantes da estrutura de derivativos — quando os preços das ações caem, a exigência de cobertura leva a mais vendas a descoberto, formando um ciclo vicioso. Esta é a razão pela qual a Bitmine mantém sua estrutura simples.
Se o prêmio da empresa de tesouraria estiver apenas 10% acima do NAV, é difícil justificar a operação de ATM – segundo cálculos matemáticos, ao emitir ações a um prêmio de 1,1 vezes, é necessário vender 100% das ações em circulação (o que dobrou o capital total) para ter um impacto positivo em cada ação de ETH, mas se a operação for a um prêmio de 4 vezes, basta vender 25% das ações para dobrar a quantidade de ETH por ação. Eu acho que a lógica do Saylor está nisso, mas meu raciocínio é diferente; eu acredito que pensar de forma mais estratégica pode ser melhor.
Tom Lee: É difícil dizer, mas a melhor analogia pode ser a indústria de serviços de petróleo. A analogia mais simples para as empresas de tesouraria de criptomoedas é a das companhias de petróleo, onde os investidores podem comprar petróleo, comprar contratos de petróleo (até mesmo entrega física), mas muitas pessoas compram ações de empresas de petróleo, como a ExxonMobil ou a Chevron, que sempre são negociadas a um prêmio acima das reservas comprovadas, porque essas empresas estão ativamente adquirindo mais petróleo.
Quando o mercado de capitais se torna hostil, as empresas com estruturas de capital mais complexas colapsam. Durante o inverno cripto, as discrepâncias de avaliação são maiores, as empresas com os balanços mais limpos podem adquirir ativos e até podem negociar com desconto abaixo do valor líquido dos ativos.
Tom Lee: Sim, as pessoas da Bankless mencionaram um ponto muito bom. Eles disseram que, no setor de tesouraria de Bitcoin, a MicroStrategy está claramente à frente, mas no setor de tesouraria de Ethereum, ainda não há um líder absoluto. No momento, parece que todos ainda conseguem obter financiamento, então ainda não é hora de uma necessidade de consolidação.
Se realmente houver uma integração, eu acho que é mais provável que aconteça no mercado de tesouraria do Bitcoin, porque o Bitcoin já teve um grande aumento (embora eu ainda seja otimista, acreditando que pode chegar a 1 milhão de dólares), mas o Ethereum ainda está em uma fase mais inicial em relação à realização de valor. Portanto, a situação que você descreveu, eu acho que é mais provável que aconteça em cima do Bitcoin.
Tom Lee: Esta é uma boa pergunta, mas só podemos discutir a nível teórico. Primeiro, não acredito que haverá um inverno cripto em breve. Para ser claro, ainda temos uma visão otimista sobre o mercado, então não espero que haja um inverno em breve. Claro, em algum momento no futuro isso certamente acontecerá, e nesse momento a BitMine terá várias fontes de fluxo de caixa:
Primeiro, proveniente do nosso negócio principal tradicional;
Em segundo lugar, os prémios de staking, uma vez que os rendimentos de staking podem ser convertidos em moeda fiduciária quando necessário, para a execução de recompra, teoricamente podendo até atingir uma escala de recompra de 3%, o que já é bastante grande.
Terceiro, considerar se deve usar o mercado de capitais para apoiar a recompra.
Naquela época, as empresas com o balanço patrimonial mais limpo podiam fazer muitas coisas. Por exemplo, usar ETH como garantia para empréstimos, a taxa de mercado é conhecida, então haverá muitas maneiras, mas na prática, cada empresa será diferente. Se o balanço patrimonial for complexo, basicamente será impossível se proteger durante um desconto.
Tom Lee: Eu acho que cada empresa tem seu próprio algoritmo. Se uma empresa ainda tem um grande espaço de valorização no ETH, mas suas ações não conseguem ultrapassar o NAV, então ela está apenas seguindo a exposição Beta do ETH. E aquelas empresas que conseguem obter um prêmio, devem fazer uma escolha Alpha. Em outras palavras, você pode comprar mais ETH para obter exposição Beta, mas se quiser superá-lo, precisa ter uma estratégia Alpha.
As razões para o desconto de cada empresa podem ser diferentes, como baixa liquidez, alta dívida, complexidade nos negócios, etc., todos estes fatores podem levar a um prémio ou desconto razoável.
Tom Lee: O trabalho do comitê S&P 500 é confidencial, mas eles fazem um excelente trabalho. Se você olhar os dados históricos, a cada 10 anos, mais de 20% do retorno do índice vem de empresas que não estavam incluídas no índice há dez anos. Em outras palavras, eles (S&P 500) estão, na verdade, selecionando ações ativamente, em vez de simplesmente seguir regras mecânicas.
Na verdade, o desempenho deles é muito melhor do que o índice de mercado total Wilshire 5000 e também supera o Russell 1000 (ponderado por capitalização de mercado). Isso mostra que eles não estão apenas escolhendo as maiores empresas, mas sim fazendo julgamentos temáticos. A IA certamente é um foco, a Crypto também é muito importante, ao mesmo tempo em que consideram reduzir o peso sensível a commodities.
Tom Lee: A série S&P é temporariamente impossível, porque ele exige que o lucro líquido seja positivo, o que precisamos começar a realizar após a aposta nativa. O índice Russell é quantitativo, apenas olha para o volume de negociação e a capitalização de mercado livre. O limite do Russell 1000 é de cerca de 5 bilhões de dólares, e o tempo de reestruturação é em junho de cada ano. A partir de 2026, isso se tornará semestral. Com esse padrão, a BitMine já superou amplamente o limite.
Tom Lee: Eu gostaria de resumir: estamos realmente testemunhando um momento histórico na indústria financeira. Porque a blockchain resolveu muitos problemas, democratizando as finanças e quebrando a estrutura de controle de recursos do passado. Mesmo na discussão sobre a renda básica universal, a blockchain e as criptomoedas podem oferecer soluções. Portanto, acredito que devemos não apenas ser otimistas em relação aos preços de curto prazo do Bitcoin e do Ethereum, mas também reconhecer o impacto positivo profundo que eles trazem para a sociedade.