Interpretação da estrutura de isenção inovadora para tokens de ações da SEC: trajetória regulatória até 2026 e impacto no mercado

Os planos de isenção de inovação (Innovation Exemption) que a Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos (SEC) espera divulgar ainda nesta semana fazem parte de um importante projeto liderado pelo presidente da SEC, Paul Atkins, denominado “Project Crypto”. Segundo fontes familiarizadas, a principal inovação desse quadro é a permissão inédita para terceiros criarem e listarem tokens digitais vinculados ao preço de ações de empresas listadas, sem a necessidade de autorização ou consentimento explícito da companhia alvo. Em outras palavras, ações de empresas como Tesla, Apple, Nvidia, entre outras, podem aparecer em plataformas de negociação na blockchain na forma de “tokenized TSLA” sem que o departamento jurídico da companhia seja informado.

Esse quadro classifica claramente os valores mobiliários tokenizados em duas categorias. A primeira é a tokenização realizada pelo emissor ou seu representante, que requer participação e autorização direta do emissor; a segunda é a tokenização por terceiros sem ligação direta com o emissor, que é o foco regulatório desta iniciativa. Para essa segunda categoria, a SEC estabeleceu várias condições operacionais: a plataforma deve fornecer aos investidores direitos essenciais de acionistas (como dividendos ou direito de voto), sob pena de perder a qualificação de listagem; além disso, os participantes devem aceitar limites de volume de negociação, inclusão em listas de clientes autorizados (whitelist) e relatórios periódicos de divulgação de informações.

É importante destacar que há divergências internas na SEC quanto a esse quadro. Segundo relatos da mídia, alguns funcionários da agência têm reservas quanto à abertura para tokenização por terceiros, enquanto a decisão final foi impulsionada pelo comissário Hester Peirce e seus aliados de longa data, incluindo o presidente Atkins. Do ponto de vista de política regulatória, esse quadro se assemelha mais a um sandbox regulatório de 12 a 36 meses, e não a uma mudança definitiva nas regras. Seu objetivo principal é testar, em um ambiente controlado, a viabilidade de negociações de valores mobiliários na blockchain, mantendo ao mesmo tempo uma linha de proteção básica ao investidor.

Natureza jurídica dos valores mobiliários tokenizados e o caminho regulatório para emissores terceiros

Para compreender a inovação jurídica desse quadro, é necessário esclarecer as bases legais dos valores mobiliários tokenizados. Em julho de 2025, a comissária Hester Peirce publicou uma declaração intitulada “Enchanting, but Not Magical” (“Encantador, mas Não Mágico”), na qual afirma claramente: “Embora a tecnologia blockchain seja poderosa, ela não possui a ‘capacidade mágica’ de alterar a natureza jurídica dos ativos subjacentes.” Em outras palavras, a tokenização não altera a classificação de valores mobiliários — ações tokenizadas continuam sendo valores mobiliários, sujeitas às regras existentes. Essa isenção de inovação é uma experiência regulatória baseada nesse fundamento legal, e não uma alteração estrutural na legislação de valores mobiliários.

No nível de memorandos jurídicos, o quadro já identifica três modos de operação para ações americanas tokenizadas. O primeiro é o modo de emissão direta, no qual o emissor registra a propriedade na blockchain, o que exige sua autorização explícita. O segundo é o modo de recibos de custódia, no qual um custodiante terceiro congela ações existentes e emite certificados digitais correspondentes na blockchain; nesse caso, o ativo subjacente permanece na conta de custódia, dispensando a autorização do emissor. O terceiro é o modo sintético, que utiliza contratos derivativos para acompanhar o preço das ações, com tokens e ativos subjacentes operando de forma independente, também sem necessidade de autorização do emissor.

A resposta regulatória dada pelo quadro, na prática, reconhece legalmente esses dois últimos modos. Isso significa que ambos podem experimentar de forma legal sob o mesmo regime regulatório: uma via é a tokenização colaborativa, como a proposta da Galaxy Digital ou da Superstate, em parceria com emissores; a outra é a operação de “pré-minting e circulação” adotada por plataformas como Robinhood ou DEXs. Essas duas categorias de operação estão na mesma pista regulatória.

Posicionamento estratégico e caminhos de conformidade para os principais participantes do mercado

A proposta da SEC já provocou uma série de estratégias por parte de diversos atores do mercado. Do lado das bolsas tradicionais, a Nasdaq obteve aprovação da SEC em 18 de março de 2026 para negociar e liquidar alguns valores mobiliários tokenizados em seu mercado principal, limitando-se a ações do índice Russell 1000 e ETFs que rastreiam o S&P 500 e o Nasdaq 100. A bolsa controlada pela ICE, que administra a Bolsa de Nova York, está construindo uma plataforma de negociação de valores mobiliários tokenizados 24/7, aguardando aprovação regulatória. Essas bolsas tentam integrar os valores mobiliários tokenizados ao sistema de liquidação e compensação existente, por meio de uma operação paralela — ou seja, as ações tradicionais e as tokenizadas coexistiriam na mesma ordem de compra e venda, com prioridade igual, na mesma infraestrutura de liquidação.

Por outro lado, plataformas nativas de criptomoedas, como Coinbase, já lançaram, em março de 2026, um serviço de negociação de ações tradicionais sem comissão, incluindo ações tokenizadas, que será uma das principais estratégias de conformidade após a implementação do quadro. A Coinbase pretende usar essa estrutura para avançar sua estratégia “Everything Exchange”. A Robinhood, por sua vez, já iniciou operações na Europa, com o lançamento de 100 ações americanas e ETFs tokenizados até o final de 2025, além de desenvolver uma Layer 2 blockchain dedicada à tokenização de ativos reais (RWA). Com a implementação oficial da isenção, a Robinhood poderá competir diretamente com a Coinbase no mercado de ações tokenizadas nos EUA.

As duas categorias de participantes apresentam caminhos de conformidade bastante distintos: as bolsas tradicionais dependem de um esquema de tokenização via DTC (Depository Trust Company), que enfatiza a integração com o sistema de liquidação de valores mobiliários tradicional; plataformas de criptomoedas nativas tendem a aproveitar infraestruturas DeFi, buscando negociação 24/7 e liquidação atômica. A maior mudança institucional potencial é a possibilidade de coexistência dessas duas abordagens dentro do mesmo sandbox regulatório.

Impacto potencial da tokenização de ações na governança corporativa e na estrutura das empresas listadas

O aspecto mais controverso dessa iniciativa é a redistribuição do poder de governança das empresas listadas. Na lógica tradicional do direito societário, a tokenização de ações, ou sua criação, deve ser feita com o conhecimento e consentimento da própria companhia. O quadro, no entanto, sugere explicitamente a possibilidade de negociar tokens sem autorização da empresa, o que altera esse paradigma.

Isso implica que as companhias podem enfrentar um mercado paralelo sob seu controle limitado. Se o preço do token na blockchain divergir do valor das ações físicas, se o exercício de direitos de voto na blockchain conflitar com o sistema de votação tradicional, ou se a negociação de ativos tokenizados superar a atividade de negociação de ações físicas, as equipes de governança e jurídico das empresas precisarão estar preparadas para lidar com esses cenários.

Alguns participantes do mercado manifestaram preocupações quanto ao impacto potencial dessa abordagem. Especialistas alertam que a ampla isenção para ações tokenizadas pode enfraquecer mecanismos de due diligence, combate à lavagem de dinheiro e proteção ao investidor. O CEO da Green Impact Exchange destacou que os detentores de tokens podem não ter acesso a todos os direitos de acionistas, como voto ou dividendos, risco que foi parcialmente evidenciado após o colapso da FTX em 2022, com a “desaparecimento” de ações tokenizadas.

Legalmente, as empresas podem tentar se eximir declarando sua não concordância com a tokenização, mas essa declaração tem efeito limitado na prática. A questão central é: uma companhia que não controla o meio de negociação de suas ações na blockchain ainda pode ser considerada a gestora completa de seu mercado de ações? Essa é uma questão estrutural que o quadro levanta e que exigirá tempo para ser resolvida.

Oportunidades e desafios da tokenização de ações para bolsas e DeFi

Atualmente, o mercado de ações tokenizadas já apresenta uma base sólida. No primeiro trimestre de 2026, o volume de negociações à vista de ações tokenizadas atingiu US$ 15,1 bilhões, superando o total do segundo semestre de 2025. O valor de mercado dessas ações é de aproximadamente US$ 500 milhões, liderado por ações de tecnologia. No mercado mais amplo de ativos reais tokenizados (excluindo stablecoins), o valor total na blockchain chegou a cerca de US$ 193 bilhões no final do primeiro trimestre de 2026, mais que o dobro do início de 2025.

Para plataformas de negociação, o benefício imediato da nova estrutura é a ampliação da oferta de ativos. Com o reconhecimento regulatório, as plataformas poderão oferecer ações americanas, que representam cerca de US$ 93 trilhões em valor de mercado, aumentando significativamente a variedade de ativos negociáveis na cadeia. A longo prazo, a negociação contínua 24/7 de valores mobiliários na blockchain pode transformar o funcionamento do mercado de capitais tradicional. Desde 2023, o valor de ativos reais na cadeia cresceu de US$ 5 bilhões para mais de US$ 650 bilhões, um aumento de mais de 12 vezes, indicando uma transferência acelerada de capital institucional para o ambiente blockchain.

Por outro lado, há desafios relevantes. A fragmentação do mercado é uma preocupação: diferentes blockchains podem gerar divergências de preço e oportunidades de arbitragem devido à dispersão de liquidez. Além disso, a desconexão entre o preço de tokens e o valor real dos ativos subjacentes pode ocorrer. A natureza anônima das negociações na blockchain também entra em conflito com requisitos tradicionais de KYC/AML, o que pode dificultar a implementação de um ambiente regulatório uniforme durante a fase de testes, impactando a efetividade do quadro e seu potencial de expansão futura.

Tendências para os próximos 12 a 36 meses na era dos valores mobiliários na blockchain

Segundo o quadro regulatório divulgado pela SEC, o período de experimentação do programa de isenção será de 12 a 36 meses, funcionando como um sandbox regulatório controlado. Durante esse período, espera-se uma evolução em fases:

Nos primeiros 6 meses após o lançamento, é provável que as primeiras ações tokenizadas com conformidade regulatória comecem a ser negociadas na blockchain. As regras aprovadas pela Nasdaq para valores mobiliários tokenizados serão um marco inicial. Entre 12 e 24 meses, as regras de liquidação, interoperabilidade entre plataformas e proteção de direitos dos detentores de tokens serão detalhadas. No terceiro ano, se o programa de testes for bem-sucedido, a SEC poderá ampliar a isenção para outros tipos de valores mobiliários ou transformar a experiência temporária em uma regra permanente.

Dois fatores-chave determinarão o impacto final do quadro: se o esquema paralelo de tokenização da DTC (Depository Trust Company) poderá se expandir do índice Russell 1000 para uma gama mais ampla de empresas listadas; e se a eficiência de liquidação atômica na blockchain realmente superará o sistema T+1 atualmente em uso. Esses elementos definirão o alcance do impacto do programa no mercado.

Conclusão

A iminente implementação do quadro de “Inovação” para ações tokenizadas pela SEC representa um avanço regulatório de grande impacto na área de criptoativos em 2026. Pela primeira vez, ela oferece um espaço legal para testes de valores mobiliários tokenizados conduzidos por terceiros, permitindo a emissão e negociação de ações tokenizadas sem autorização explícita das companhias, ampliando significativamente os limites de conformidade na blockchain. Essa iniciativa deve estimular uma competição estratégica entre bolsas tradicionais, plataformas cripto nativas, empresas listadas e protocolos DeFi. Com um volume de US$ 15,1 bilhões em negociações à vista no primeiro trimestre de 2026, o mercado já demonstra uma base sólida para essa transformação. Os próximos 12 a 36 meses serão decisivos para que os valores mobiliários na blockchain possam evoluir de um “teste paralelo” para uma “reforma institucional”, mudando fundamentalmente a lógica operacional do mercado de capitais tradicional.

Perguntas frequentes

Pergunta: O que é o quadro de “Inovação” da SEC?

Resposta: A isenção de inovação é uma política regulatória que a SEC deve divulgar ainda nesta semana, permitindo que terceiros criem e negociem tokens digitais vinculados ao preço de ações, sem autorização da companhia. Trata-se de um sandbox regulatório de 12 a 36 meses, para testar a viabilidade de negociações de valores mobiliários na blockchain sob condições controladas.

Pergunta: Qual a principal diferença entre ações tokenizadas por terceiros e ações tradicionais?

Resposta: As ações tokenizadas por terceiros geralmente não conferem todos os direitos tradicionais de acionista, como voto ou dividendos. São mais instrumentos de rastreamento de preço, com negociação 24/7 e liquidação atômica na blockchain, mas sem direito de participação na governança da empresa.

Pergunta: O que a isenção de inovação significa para as bolsas de valores?

Resposta: Para as plataformas de negociação, ela abre uma via regulatória para incluir ações americanas e outros ativos de alta qualidade, desde que cumpram requisitos de divulgação e proteção ao investidor. Ainda assim, é necessário lidar com riscos de fragmentação de liquidez e divergência de preços entre diferentes redes blockchain.

Pergunta: Qual o tamanho atual do mercado de ações tokenizadas?

Resposta: No primeiro trimestre de 2026, o volume de negociações à vista atingiu US$ 15,1 bilhões, com valor de mercado de aproximadamente US$ 500 milhões. O mercado mais amplo de ativos reais tokenizados na blockchain (excluindo stablecoins) soma cerca de US$ 193 bilhões.

Pergunta: Quando a estrutura regulatória entrará em vigor?

Resposta: A SEC deve divulgar o documento oficial ainda nesta semana. Como se trata de um sandbox, a entrada em operação ocorrerá imediatamente após a publicação, com fases de teste e possíveis ampliações futuras, conforme o cronograma oficial.