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Culper Research公開做空以太坊，指稱Fusaka升級後的代幣經濟受損及潛在的死亡螺旋風險

2026年3月5日，激進空頭公司Culper Research公開披露對以太坊(ETH)及相關證券的看空頭寸，包括BitMine Immersion Technologies(BMNR)，該公司持有最大企業ETH庫存。在一份題為“以太坊(ETH USD)：Vitalik知道什麼，Tom Lee不知道的事”的詳細報告中，Culper認為，2025年12月的Fusaka網絡升級後，以太坊的代幣經濟已經受到根本性損害，可能為長期的下行壓力甚至“死亡螺旋”鋪平了道路。

Culper的論點核心集中在Fusaka升級對以太坊經濟模型的影響。該升級旨在通過將Layer-1的Gas上限從4500萬擴增到6000萬單位來提升擴展性，顯著增加了區塊空間容量。支持者將此視為降低費用和促進更廣泛採用的步伐，但Culper聲稱事與願違：交易費用大約崩跌90%，遠超Vitalik Buterin和核心團隊預期的10-30%的降低。這種費用壓縮使驗證者的Gas小費收入每單位約減少40-50%，削弱了質押收益和整體網絡安全激勵。

Culper從2025年1月至2026年2月的鏈上分析指稱，許多報告的網絡增長是虛幻的。該公司聲稱95%的新錢包地址來自地址中毒和灰塵攻擊，即垃圾交易淹沒鏈上以製造假活動。他們估計中毒/灰塵攻擊現在佔所有交易的18-22.5%，較Fusaka升級前的不到10%和近期交易增長的一半以上更高。他們認為，這掩蓋了真正的有機需求，同時抬高了活躍地址和交易量等指標，這些指標被Fundstrat的Tom Lee等多頭用來證明市場強勁。

該報告進一步強調競爭壓力，指出以太坊在開發活動和DeFi總鎖倉價值（TVL）方面的份額已被更快、更便宜的替代方案如Solana侵蝕。由於較低的費用降低了驗證者的獎勵，Culper警告可能形成惡性循環：質押參與度下降可能危及安全，進而阻礙用戶和開發者，反過來又進一步壓低費用和收益——因此形成“死亡螺旋”的框架。

為空頭論點添柴加火的是，Culper指出以太坊聯合創始人Vitalik Buterin的所謂賣出行為，聲稱鏈上數據顯示他在近幾個月內拋售了超過19,000 ETH(，價值約)百萬(美元。他們解讀為一個信號，即使是以太坊的創始人也意識到基本面惡化，與Tom Lee等多頭人物持續看多的態度形成對比，他們指責這些人物“用好錢追逐壞錢”。

Culper的立場不僅限於現貨ETH，還擴展到與該生態系統相關的股票，尤其是BitMine Immersion Technologies。該公司批評BitMine持有大量ETH庫存$40 約4.47百萬ETH)，聲稱其中大部分在價格跌破2000美元時處於虧損狀態，並質疑其在低費用環境下的質押策略的可行性。

市場反應迅速但有限。披露後數小時，以太坊下跌約4-5%，在2026年3月7日的交易價格接近1980-2000美元，儘管在本週早些時候由於整體加密貨幣波動性，曾短暫反彈至2000美元以上。該公告加劇了來自宏觀因素如油價飆升和地緣政治緊張局勢的下行壓力，但ETH仍然維持支撐位，未立即崩跌。

該報告引來以太坊社群和支持者的強烈反駁。Vitalik的父親Dmitry Buterin駁斥內線交易的說法為“純屬胡扯”，並稱為“吸引注意力”。鏈上分析師反駁灰塵/中毒指標被高估，例如Coin Metrics估計約11%的交易，且費用降低是有意的擴展成功——由於低成本的每週交易數創下新高。質押數據顯示參與度強勁：進入排隊仍有數百萬ETH等待加入，退出排隊幾乎為零，且有29%的供應被質押——這些都不是投降的跡象。2026年2月，以太坊的每日銷毀量持續超過通脹，保持了通縮動態。

批評者指出Culper的歷史：由Christian Lamarco(領導的該公司曾被指控操縱手法，包括在過去的活動中使用假身份和誇大聲稱，導致法律挑戰。有些人認為這是典型的空頭操作手法——發布令人擔憂的研究以觸發拋售，從下跌中獲利，然後退出。

對於2026年動盪局勢中的卡拉奇ETH持有者來說，這次披露為已經波動的資產增添了噪音。儘管Culper關於費用壓縮和垃圾交易的觀點值得關注，但以太坊的基本面——大量質押、持續的Layer-2增長和機構投資興趣——仍顯示出韌性。升級旨在提升網絡的可用性；如果採用率隨著成本降低而上升，長期來看可能會證明多頭的正確性。短期內，這類頭條風險可能會對價格造成壓力，但循環往復的經驗表明，這種針對性攻擊後常常會有反彈。

總的來說，Culper對ETH現貨的公開空頭凸顯了Fusaka升級後代幣經濟的合理爭議，但也依賴於對數據和動機的有爭議的解讀。無論其預見性是否準確，或只是另一個被過度炒作的空頭論點，未來幾周都值得密切關注質押指標、費用趨勢和競爭格局的變化。