El texto original es un artículo de Besant en el WSJ y en "Economía Internacional", titulado la nueva política monetaria de "ganancia funcional" de La Reserva Federal (FED)
Aquí hay una omisión; cuando los experimentos creados en el laboratorio escapan de sus restricciones, pueden causar daños graves en el mundo real. Una vez liberados, no se pueden devolver fácilmente a la zona de control. Las herramientas de política monetaria "extraordinarias" liberadas después de la crisis financiera de 2008 también cambiaron el sistema de políticas de la Reserva Federal de EE. UU., trayendo consigo consecuencias impredecibles. El nuevo modelo de operación de la Reserva Federal es en realidad un experimento de política monetaria de aumento de funcionalidad.
Cuando su herramienta tradicional, la tasa de interés overnight, se encuentra en el límite inferior de la tasa de interés cero, La Reserva Federal (FED) utiliza la compra masiva de activos como herramienta de política monetaria, lo que causa una grave distorsión en el mercado y trae consecuencias inesperadas. Además, esto también perturba el papel único de independencia de La Reserva Federal (FED) en el sistema político estadounidense. La independencia del banco central es la base del éxito económico de Estados Unidos.
La Reserva Federal (FED) debe cambiar de rumbo. Su caja de herramientas estándar de política monetaria se ha vuelto demasiado compleja y difícil de gestionar, su base teórica es incierta y las consecuencias económicas también son problemáticas. La política monetaria de ganancia funcional debe ser reemplazada por herramientas de política simples y medibles para lograr una misión estrecha. Este enfoque es la forma más clara y efectiva de proporcionar mejores resultados económicos y garantizar la independencia a largo plazo de los bancos centrales.
Experimentos de moneda no convencionales, en lugar de política
Después de la crisis financiera de 2008, la Reserva Federal (FED) decidió, comprensiblemente, ayudar a revitalizar la economía estadounidense. Acaba de modernizar con éxito su papel tradicional como prestamista de última instancia, ayudando a estabilizar el sistema financiero. Como Walter Bagehot describió en "Lombard Street" (1873), este papel es una función probada de los bancos centrales en la gestión de crisis de liquidez. Aunque la complejidad de los mercados de crédito modernos requiere innovación en el diseño de proyectos, los principios que guían la intervención de la Reserva Federal (FED) ya están establecidos.
Impulsada por el éxito logrado en la gestión de la crisis financiera, la Reserva Federal (FED) ha comenzado a tener cada vez más confianza en su capacidad para guiar la economía. El estancamiento político en Washington parece no poder resolver las pérdidas económicas causadas por la "Gran Recesión", y este creciente sentimiento de frustración ha reforzado esa confianza. El eslogan "el banco central es el único salvador" ha ganado una amplia aceptación entre los responsables de la toma de decisiones.
En este contexto, La Reserva Federal (FED) amplió sus herramientas de liquidez a áreas desconocidas, reutilizando el programa de compra de activos como una herramienta de política monetaria expansiva. Este experimento ignora un hecho: incluso los cambios en las tasas de interés a corto plazo, una herramienta relativamente madura y supuestamente bien entendida, a menudo tienen efectos impredecibles.
Al evaluar la transmisión de la política monetaria, cuando se trata de herramientas de política no convencional como la compra masiva de activos (también conocida como flexibilización cuantitativa, QE), los desafíos son mayores. Estas herramientas están diseñadas para estimular la economía a través de varios canales, pero ninguno de estos canales se entiende completamente. Teóricamente, tasas de interés a largo plazo más bajas incentivarían a las empresas a invertir y a pedir préstamos para otras actividades productivas, aumentando así la producción económica real. Se espera que los precios de los activos más altos impulsados por tasas de interés más bajas generen un "efecto riqueza", ya que los consumidores recién adinerados aumentan su gasto, promoviendo así el crecimiento económico. Además, la reducción en la oferta de valores gubernamentales en el mercado está destinada a incentivar a los inversores a trasladarse a inversiones de mayor riesgo, estimulando así una mayor actividad económica a través del llamado canal de "balance de cartera".
Sin embargo, la precisión con la que la Reserva Federal mide el impacto de estas herramientas sigue siendo extremadamente limitada. Los economistas monetarios intentan cuantificar el impacto de la política monetaria no convencional utilizando tasas de interés a corto plazo equivalentes. Según un modelo líder —la Tasa de Fondos Federales en Sombra Wu-Xia—, las herramientas no convencionales adoptadas por la Reserva Federal en la década de 2010 habían llevado la tasa nominal efectiva a -3% para mayo de 2014. A pesar de que la tasa nominal era tan baja, la economía estadounidense nunca experimentó el crecimiento del PIB nominal que esta posición debería haber traído.
Otras investigaciones han llegado a conclusiones diferentes. Un artículo del Banco de Pagos Internacionales de 2017 encontró que el impacto de la flexibilización cuantitativa sobre la producción real es mínimo, pero el impacto estadísticamente significativo sobre los precios de las acciones es más de diez veces el impacto sobre la producción real. Sin embargo, el entonces presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, no dudó de la efectividad de la política monetaria no convencional, y en 2014 dijo célebremente: "El problema de la flexibilización cuantitativa es que es efectiva en la práctica, pero no funciona en teoría."
La confianza de la Reserva Federal (FED) en su poderosa nueva herramienta es como un planificador central que asegura a su pueblo que su gran poder y visión traerán una prosperidad imparable. Pero a pesar de que Bernanke insiste, el misterio de las expectativas y los efectos no esperados de la flexibilización cuantitativa sigue existiendo.
Consecuencias impredecibles en el mundo real
La gente podría pensar que todas estas nuevas herramientas y la concentración del mercado financiero estadounidense en Constitution Avenue proporcionarían al Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) una visión más clara de la dirección económica. Al menos, todas estas "ganancias funcionales" deberían permitir que el FOMC guíe la economía de manera más efectiva hacia el camino que desean. Pero esto no ha sucedido, ya que La Reserva Federal (FED) no entiende cómo funciona la nueva política monetaria de ganancias funcionales.
En su resumen de previsiones económicas de noviembre de 2009, La Reserva Federal (FED) pronosticó que el PIB real crecería un 3% en 2010 y se aceleraría al 4% en 2011, con la esperanza de que sus nuevas herramientas monetarias de "ganancia funcional" y un gran déficit fiscal pudieran estimular la economía real. El crecimiento real de 2010 estuvo cerca de la previsión, alcanzando el 2.8%, pero el crecimiento no se aceleró, sino que se desaceleró al 1.6% en 2011. A finales de 2010, el FOMC todavía pronosticaba que las tasas de crecimiento anual para 2012 y 2013 serían del 4%. En realidad, el crecimiento de 2012 fue solo del 2.3%, y en 2013 fue del 2.1%.
En los primeros seis años de este sistema, la Reserva Federal (FED) tuvo un error promedio de pronóstico del PIB real a un año del 0.6 por ciento—cuando el valor objetivo suele estar alrededor del 2 por ciento, esto es un error considerable—y el error promedio de pronóstico a dos años fue aún mayor, del 1.2 por ciento. En total, las previsiones a dos años de la Reserva Federal (FED) sobreestimaron el PIB real en un 7.6%, y la economía pronosticada fue más de un billón de dólares mayor que el resultado real (en dólares de 2009). Estos repetidos errores indican que la Reserva Federal (FED) confió demasiado en su propia capacidad y en el papel de la política fiscal expansiva para estimular el crecimiento.
Cuando la administración de Trump cambió la política fiscal hacia recortes de impuestos y desregulación para fortalecer el lado de la oferta de la economía, la situación cambió. Durante los tres años previos a la pandemia de este gobierno (2017-2019), las proyecciones de crecimiento a un año de la Reserva Federal han sido consistentemente demasiado bajas. Sin embargo, tras la elección del presidente Biden, el optimismo sobre el estímulo fiscal resurgió. El ejemplo más claro es la afirmación de que la inflación provocada por el plan de rescate de 2.1 billones de dólares de 2021 sería "temporal". Algunas presiones sobre los precios resultaron ser efectivamente temporales, pero el FOMC finalmente tuvo que apretar más de lo que había previsto.
A finales de 2021, a pesar de los evidentes signos de aceleración de la inflación, La Reserva Federal (FED) pronosticó que la tasa de fondos federales a finales de 2022 sería del 0.9%, del 1.6% en 2023 y del 2.1% en 2024. Incluso en junio de 2022, cuando la inflación estalló por completo, La Reserva Federal (FED) aún pronosticaba que la tasa máxima a finales de 2023 sería del 3.8%, y luego descendería. En realidad, desde diciembre de 2022, esa tasa ha permanecido por encima del 4%.
La Reserva Federal (FED) no pudo prever que el aumento de la inflación se debía a sus modelos defectuosos. La aplicación directa del principio de oferta y demanda ya había lanzado alertas. En ese momento, muchos observadores señalaron que el tamaño del estímulo fiscal era mucho mayor que el hueco de producción estimado. Sin embargo, la Reserva Federal (FED) —rompiendo su tradicional neutralidad política— hizo un llamamiento público para implementar estímulos, y luego lo acompañó con una política monetaria ultraexpansiva.
El modelo económico erróneo de La Reserva Federal (FED) se basa en una suposición fundamentalmente equivocada y autorefuerzo: la inflación está determinada principalmente por las expectativas de inflación, y estas expectativas son influenciadas por la comunicación y la credibilidad de La Reserva Federal (FED) misma. En otras palabras, La Reserva Federal (FED) cree que simplemente declarando su compromiso con una baja inflación es suficiente para mantener la estabilidad de precios. El exgobernador del Banco de Inglaterra, Mervyn King, describió adecuadamente este enfoque como la "teoría del rey Canuto" de la inflación, comparándola con aquel rey medieval que se creía capaz de ordenar las mareas. Como dijo el gobernador King: "Una teoría de inflación satisfactoria no puede ser de la forma 'la inflación se mantendrá baja, simplemente porque decimos que lo hará'".
Los modelos económicos no tienen sesgos políticos. Pero se basan en ciertas creencias sobre cómo funciona la economía, y estas creencias pueden estar relacionadas con diversas perspectivas políticas. El FOMC ha sobreestimado su capacidad para estimular el crecimiento real y controlar la inflación. Ha sobreestimado la eficacia de la política fiscal basada en el gasto, mientras que ha subestimado la eficacia de los recortes de impuestos y la desregulación. En resumen, el sesgo de sus modelos es el mismo que ha atormentado a gran parte de Washington durante décadas: sabemos más que el mercado.
Además de depender erróneamente de modelos defectuosos, las herramientas de política monetaria no convencionales de La Reserva Federal (FED) también han socavado una fuente de retroalimentación importante: los mercados financieros. La pared de liquidez creada por la expansión cuantitativa ha aplanado los costos de capital en diversas industrias y sectores, lo que en realidad ha ahogado la capacidad del mercado para emitir señales de advertencia cuando aparecen signos de debilidad en la economía real o un aumento de la inflación. En circunstancias normales, los mercados financieros podrían haber actuado como un barómetro de los riesgos potenciales para las perspectivas económicas. Sin embargo, las distorsiones causadas por las acciones de La Reserva Federal (FED) han impedido la aparición oportuna de estas señales.
Nota al pie: La política de la Reserva Federal (FED) — "socialismo para los inversores, capitalismo para los demás"
Los partidarios de la política monetaria no convencional son, de hecho, importantes. Sin embargo, estas fuentes de apoyo han suscitado importantes preguntas sobre la adecuación de estas políticas. Figuras clave en el mundo académico de la economía, como Ben Bernanke y Janet Yellen, inauguraron la expansión de la caja de herramientas de La Reserva Federal (FED) en la década de 2010. No es sorprendente que los economistas académicos sean uno de los más fuertes defensores de la expansión del papel de la Reserva Federal.
Los mercados financieros son otro gran defensor de la política monetaria no convencional. No es sorprendente, ya que la innovación monetaria de la Reserva Federal está diseñada para funcionar mediante el impulso de los mercados de activos. A medida que la Reserva Federal reduce las tasas de interés, los precios de los instrumentos de renta fija aumentan mecánicamente, mientras que otros activos son elevados debido a que la Reserva Federal impulsa deliberadamente a los inversores a asumir un mayor riesgo. Aunque casi no hay evidencia de que esta política haya llevado a un aumento en la producción económica real, claramente ha creado una base de apoyo importante para la política monetaria no convencional en los mercados financieros, los mercados financieros son altamente sensibles a la existencia del "Fed put" debido a los repetidos rescates financieros de la Reserva Federal. Esto ha fomentado un aumento en las estrategias de inversión solo de largo, principalmente en fondos índice de bajo costo y capital privado, debilitando así el potencial de los mercados de capital para ejercer una disciplina a través del descubrimiento de precios.
Cabe destacar que los críticos de las herramientas no convencionales de la La Reserva Federal (FED) aparecen en ambos extremos del campo económico, lo que sugiere que ha surgido una convergencia entre un pequeño grupo de personas: independientemente de su inclinación política, poseen el conocimiento especializado necesario para comprender los efectos de la expansión cuantitativa y no han sido capturados por la jerarquía de la economía académica o los incentivos del mercado.
La experta en política financiera progresista Karen Petrou documenta en su libro "El motor de la desigualdad: La Reserva Federal y el futuro de la riqueza en Estados Unidos" (2021) cómo la búsqueda de la Reserva Federal del "efecto riqueza" para estimular la economía ha resultado contraproducente. Petrou escribe: "La desigualdad sin precedentes demuestra claramente que el efecto riqueza es muy efectivo para los ricos, pero es un acelerador de la crisis económica para los demás." Es particularmente extraño el interés de los economistas en los supuestos beneficios del efecto riqueza, ya que el impacto de la compra de activos por parte de la Reserva Federal en la tasa de descuento de la valoración de activos es más fuerte que su efecto en el flujo de caja que sostiene los precios de los activos. Es poco probable que los propietarios de activos consuman anticipadamente debido a cambios en la tasa de descuento, y es más probable que consuman anticipadamente debido al crecimiento de ingresos. Además, incluso si realmente aumentan su consumo, una vez que la tasa de descuento se normalice, este efecto puede revertirse.
Según Petru, el aumento de la desigualdad de ingresos y riqueza es una función de la distribución de activos en EE. UU. — La Reserva Federal (FED) debería haberlo considerado un hecho establecido. Solo los individuos más ricos poseen activos financieros que son más directamente afectados por las compras masivas de activos de la Reserva Federal (FED). Más abajo, una parte considerable de la clase media en la distribución de ingresos posee capital neto en viviendas, pero este activo tiene una menor sensibilidad a la manipulación del mercado financiero por parte de la Reserva Federal (FED). Sin embargo, el 50% inferior de la distribución de ingresos tiene casi nada de riqueza neta, "principalmente proveniente de automóviles, en lugar de otros activos duraderos o financieros que puedan mantener o aumentar su valor". Como resultado, el efecto de riqueza que persigue la Reserva Federal (FED) en realidad ha aumentado la riqueza de los miembros más afortunados de nuestra sociedad.
Además, Petru señaló que La Reserva Federal (FED) tiene la costumbre de salvar a los propietarios de activos financieros, lo que en realidad erosiona el papel de disciplina que los mercados financieros deberían desempeñar en la economía. Debido a la intervención continua de La Reserva Federal (FED), Petru señaló que un inversor famoso escribió: "Los mercados financieros ya han anticipado que La Reserva Federal (FED) intervendrá ante cualquier caída brusca de los precios de las acciones." Otro comentarista escribió que esta situación ha creado en realidad un escenario de "socialismo para los inversores y capitalismo para los demás."
El periodista Christopher Leonard, en su libro "El rey de la moneda barata: cómo la Reserva Federal destruyó la economía estadounidense" (2022), detalla la rica historia de las figuras y reuniones que impulsaron la expansión de la caja de herramientas de la Reserva Federal. Registra especialmente la famosa disidencia de Thomas Hoenig, ex presidente de la Reserva Federal de Kansas City, en 2010, quien se opuso a la decisión de la Reserva Federal de iniciar un programa formal de compra de activos, que no tenía como objetivo la estabilidad financiera, sino que se utilizaba como una herramienta de política monetaria, más tarde conocida como flexibilización cuantitativa (QE). Hoenig históricamente evitó la identificación partidista: fue elegido como vicepresidente de la Corporación Federal de Seguro de Depósitos (FDIC) para ocupar un puesto republicano y fue nominado formalmente por el presidente Obama, y se le considera un "halcón" entre los practicantes de la política monetaria.
Sin embargo, la visión de Honig sobre la oposición a la flexibilización cuantitativa no radica en la amenaza de la inflación, sino en lo que él llama el "efecto de asignación" (allocative effect) de la política. Para Honig, "la política de La Reserva Federal (FED) no solo afecta el crecimiento económico general. La política de La Reserva Federal (FED) transfiere fondos entre ricos y pobres, y alienta o suprime cosas como la especulación en Wall Street que podrían llevar a un colapso financiero devastador." La advertencia de Honig se cumplió en la década siguiente, con los activos financieros disparándose, mientras que casi no fluía a la economía real.
La carrera de Hoenig también destaca su compromiso con un pensamiento económico sólido a largo plazo, que a veces entra en conflicto con la urgencia a corto plazo que impulsa las decisiones de flexibilización cuantitativa. En su entrevista de 1991 para el puesto de presidente de la Reserva Federal de Kansas City con el entonces presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, Hoenig afirmó que "la política monetaria necesita moderación y una visión a largo plazo... porque cada acción que tomas tiene consecuencias a largo plazo." Es evidente que Greenspan estuvo de acuerdo en ese momento, ya que luego aprobó la contratación de Hoenig. Pero bajo la presión de la urgencia económica a corto plazo, Greenspan olvidó este mensaje, lo que llevó a Hoenig a oponerse en 2001 a una decisión de recortar las tasas nuevamente al final del ciclo de flexibilización de 2001, ya que Hoenig creía que el FOMC debería tomar más tiempo para evaluar los efectos de sus acciones anteriores antes de recortar las tasas nuevamente. Posteriormente, la burbuja de activos provocada por la política monetaria expansiva de la Reserva Federal a principios de la década de 2000 fomentó la acumulación de riesgos en el sistema financiero, que finalmente condujo a la crisis financiera de 2008.
Para los responsables de la toma de decisiones, la presión de ser vistos como "haciendo algo" puede volverse omnipresente, lo que lleva a decisiones como la implementación de la expansión cuantitativa. El presidente de la Reserva Federal, Bernanke, defendió la expansión cuantitativa en el FOMC con este argumento. "Es muy, muy difícil... No tenemos buenas opciones. No hacer nada se siente más seguro, pero por otro lado, nuestra economía está funcionando muy mal... Así que no hay opciones seguras." Es predecible que Bernanke nombró sus memorias de 2015 como "El coraje de actuar" (The Courage to Act), sin duda espera ser visto como un gran pionero que empuja los límites, en lugar de un cuidador cauteloso que humildemente ejecuta su misión limitada.
La infección monetaria ataca la economía real
A pesar de que La Reserva Federal (FED) tiene una comprensión limitada de la relación entre la política monetaria de ganancias funcionales y la producción económica real, hay un resultado que es claro: ha causado graves consecuencias distributivas en la sociedad estadounidense. Estas consecuencias se hicieron evidentes por primera vez durante la crisis financiera de 2008. Según el modelo clásico de White, el banco central en esta situación debería realizar préstamos de emergencia a tasas punitivas para garantizar que las operaciones de liquidez no enmascaren problemas de solvencia más profundos y prevenir el fraude.
Sin embargo, la intervención continua de La Reserva Federal (FED) durante y después de la crisis financiera creó un respaldo de facto para los propietarios de activos. Esto llevó a un ciclo perjudicial, donde la parte de la riqueza nacional controlada por los propietarios de activos se volvió cada vez mayor. Dentro de la clase de propietarios de activos, La Reserva Federal (FED) eligió de hecho a ganadores y perdedores al expandir el programa de compra de activos de los bonos del gobierno a la deuda privada, donde la industria inmobiliaria recibió un trato especialmente favorable.
El impacto de estas políticas va mucho más allá de los propietarios de activos que se benefician directamente de la expansión cuantitativa. En el sector empresarial, la intervención de La Reserva Federal (FED) ha proporcionado una ventaja significativa a las grandes empresas, a menudo a expensas de las pequeñas. Las grandes empresas que pueden acceder al mercado de capitales de deuda pueden aprovechar las tasas de interés históricamente bajas, fijando su deuda a tasas fijas a largo plazo. En comparación, las pequeñas empresas que tienden a depender de préstamos bancarios a tasas flotantes se encontraron bajo presión cuando La Reserva Federal (FED) se vio obligada a subir las tasas de interés en 2022, debido al aumento de los costos de financiamiento.
Lo más destructivo son los efectos distributivos de la política monetaria de ganancias funcionales sobre las familias, lo que ha tensado la estructura social de Estados Unidos. La Reserva Federal (FED) ha comprimido las tasas de interés a lo largo de la curva de riesgo y tiempo, lo que ha elevado los precios de los activos. Este mecanismo beneficia desproporcionadamente a aquellos que ya poseen activos. Por ejemplo, los propietarios han visto cómo el valor de sus propiedades se dispara. Dado que más del 90% de las hipotecas en el mercado de vivienda de Estados Unidos son de tasa fija, básicamente están a salvo de los efectos del aumento de las tasas de interés. Como resultado, incluso cuando las tasas de interés suben, el mercado inmobiliario sigue sobrecalentado, y más del 70% de las tasas de interés de las hipotecas existentes son más de tres puntos porcentuales más bajas que la tasa de interés del mercado actual.
Al mismo tiempo, las familias menos adineradas, excluidas del mercado de la vivienda por las altas tasas de interés, se pierden la apreciación de activos que beneficia a las familias ricas. A medida que las tasas de interés aumentan los costos de los préstamos, estas familias también enfrentan condiciones financieras más restrictivas. Al mismo tiempo, la inflación —impulsada en parte por la expansión masiva de la base monetaria de la Reserva Federal (FED) a través de la flexibilización cuantitativa y el correspondiente gasto fiscal récord— afecta desproporcionadamente a los estadounidenses de bajos ingresos, exacerbando aún más la desigualdad económica. Esto también ha dejado a una generación de jóvenes estadounidenses sin la posibilidad de tener su propia vivienda. Al no cumplir con su misión de inflación, la Reserva Federal (FED) ha permitido que se agraven las brechas de clase y generacionales.
La política monetaria no convencional amenaza la salud del sistema político
La creciente huella de La Reserva Federal (FED) también ha tenido un profundo impacto en la política económica, poniendo su valiosa independencia en una situación inestable. Al expandir su alcance a áreas tradicionalmente reservadas para las autoridades fiscales, La Reserva Federal (FED) ha difuminado las líneas entre la política monetaria y la política fiscal. Esto es especialmente evidente en las políticas del balance de La Reserva Federal (FED), que afectan la distribución del crédito en toda la economía. Cuando La Reserva Federal (FED) compra deuda que no es del gobierno federal, afecta directamente qué sectores obtienen capital, interviniendo así en áreas que deberían pertenecer al mercado de capitales y a las autoridades fiscales.
Además, La Reserva Federal (FED) ha incursionado en el mercado de deuda pública, lo que la ha llevado a un área tradicionalmente supervisada por el Departamento del Tesoro. Esta intrusión de La Reserva Federal (FED) en el Departamento del Tesoro es preocupante, ya que crea la impresión de que la política monetaria se utiliza para satisfacer las demandas fiscales, en lugar de ser desplegada únicamente para mantener la estabilidad de precios y promover el empleo máximo.
La expansión de las herramientas de La Reserva Federal (FED) también ha tenido consecuencias más amplias sobre el comportamiento de los funcionarios electos. Las acciones de La Reserva Federal (FED) han cultivado una cultura entre el antiguo establishment de Washington que fomenta la dependencia del banco central para cubrir las malas políticas fiscales. Los gobiernos y el Congreso del pasado no han asumido la responsabilidad por las decisiones fiscales, sino que han esperado que La Reserva Federal (FED) intervenga cuando sus políticas provocan disfunciones económicas. Esta dinámica de "el banco central es el único salvador" ha creado incentivos indebidos para la irresponsabilidad fiscal, ya que los costos de una mala gobernanza se han retrasado o encubierto cada vez más por las intervenciones monetarias de La Reserva Federal (FED).
Estas preocupaciones se centran en la erosión de la independencia de los bancos centrales, que es la piedra angular del crecimiento económico sostenible y la estabilidad. A medida que La Reserva Federal (FED) amplía su ámbito de actuación, socava los límites tradicionales que la protegen de la influencia política. Los críticos que creen que la La Reserva Federal (FED) está excediendo sus límites al participar en actividades fiscales o cuasi-fiscales están en lo correcto.
Los errores de la Reserva Federal y su arrogancia en la toma de decisiones ponen en riesgo su reputación, amenazan su independencia en el núcleo de sus responsabilidades de política monetaria. Sobreestimar el poder de uno mismo o de su institución es una característica humana fundamental. En algunos casos, incluso puede ser beneficioso. Pero para la ejecución de la política monetaria, esto es muy problemático. La Reserva Federal afirma que necesita ser independiente. ¿Pero realmente es independiente? ¿O está atrapada por los fantasmas de su pasado y su propia arrogancia? La política monetaria fomentó la burbuja inmobiliaria, y la lenta percepción de la Reserva Federal y otras instituciones sobre las señales de advertencia agravó el colapso financiero. A pesar de sus errores, la Reserva Federal ha obtenido más poder después de la crisis financiera que antes de la crisis. Lamentablemente, estos poderes ampliados y la falta de humildad solo aumentarán aún más los errores de la Reserva Federal.
Regulación excesiva, conflictos de interés y amenazas a la independencia
Las reformas posteriores a la crisis del Congreso ampliaron enormemente la huella regulatoria del sistema de la Reserva Federal. La Ley Dodd-Frank de 2010 colocó a todas las empresas matrices bancarias con activos superiores a 50,000 millones de dólares (luego modificada a 100,000 millones de dólares, según el caso) bajo la supervisión de la Reserva Federal, autorizando a esta a designar y regular instituciones no bancarias de importancia sistémica, obligándolas a realizar pruebas de estrés anuales y revisiones de testamentos en vida, y convirtiéndola en la principal supervisora de las cámaras de compensación y sistemas de pago. La abolición de la Oficina de Supervisión de Ahorros también incorporó la regulación de sus empresas matrices en la Reserva Federal. Sumado a las reglas de capital y liquidez de Basilea III establecidas por la propia Reserva Federal, estos cambios transformaron al banco central de prestamista de último recurso a regulador macroprudencial dominante en la industria financiera de los Estados Unidos.
Han pasado quince años y los resultados son decepcionantes. Los colapsos de Silicon Valley Bank, Signature Bank y First Republic Bank en 2023 ocurrieron en empresas sometidas a inspecciones y pruebas de estrés personalizadas por La Reserva Federal (FED). Los reguladores marcaron vulnerabilidades pero no informaron; los mismos empleados que redactaron los informes de política monetaria perdieron de vista el riesgo de duración más básico. Escándalos anteriores —desde el abuso en las prácticas de ventas de Wells Fargo hasta el "ballena de Londres" de JP Morgan— también se agravaron bajo la supervisión de La Reserva Federal (FED).
El problema central es estructural: La Reserva Federal (FED) ahora regula, presta a los bancos que supervisa y establece métodos de cálculo de ganancias para estos bancos. Este es un conflicto inevitable que oscurece la rendición de cuentas y pone en peligro la independencia de la política monetaria.
Este conflicto, a su vez, afecta a la política. Una La Reserva Federal (FED) preocupada por exponer sus fracasos regulatorios tiene un motivo directo para mantener la liquidez abundante y las tasas de interés bajas, para evitar la caída del valor de los activos y que los bancos se vean en apuros. Por otro lado, una postura agresiva contra la inflación obliga a la La Reserva Federal (FED) a reconocer esos fracasos cuando la política de ajuste revela un balance débil. De cualquier manera, la política monetaria se convierte en rehén del interés propio regulatorio.
Un marco más coherente restablecerá la especialización de las agencias. La Corporación Federal de Seguro de Depósitos (FDIC) y la Oficina del Contralor de la Moneda (OCC) tienen décadas de experiencia en la supervisión bancaria basada en reglas y liderada por examinadores. La supervisión diaria de la seguridad y la solidez, la aplicación de la protección al consumidor y el poder de medidas correctivas inmediatas deben ser asignados a estas agencias, permitiendo que La Reserva Federal (FED) se concentre en la supervisión macroprudencial, la liquidez de prestamista de último recurso y las tareas tradicionales de política monetaria. Reempoderar a la FDIC y la OCC fortalecerá la rendición de cuentas, reconstruirá el cortafuegos entre la supervisión y la política monetaria, y ayudará a garantizar la independencia de la Reserva Federal (FED) mientras se mejora la seguridad bancaria.
La sospechosa imparcialidad de la Reserva Federal
La Reserva Federal (FED) también debe abordar la creciente percepción de parcialidad en los últimos años. Un estudio del Manhattan Institute revela un inquietante cambio en la composición política de los directores del banco de reservas. Entre 2010 y 2015, la proporción de directores del banco de reservas que realizaron donaciones políticas estuvo aproximadamente equilibrada entre los dos partidos, con alrededor del 20% donando al Partido Republicano y el 20% al Partido Demócrata. Sin embargo, desde 2015, la proporción de directores que donan al Partido Republicano ha caído drásticamente al 5%, mientras que la proporción que dona al Partido Demócrata ha aumentado al 35%. Este cambio ha suscitado preocupaciones de que la Reserva Federal (FED) se esté convirtiendo en una institución partidista, socavando su neutralidad e independencia. Para complicar aún más este problema, la Reserva Federal (FED) mantiene contactos estratégicos con los medios, incluyendo la provisión de acceso preferencial según el tono y contenido de los informes. Al utilizar los medios como herramienta para promover sus intereses, la Reserva Federal (FED) da la impresión de intentar evadir la supervisión benigna. Este comportamiento socava su responsabilidad y erosiona aún más la confianza en la institución.
La regulación y la política monetaria deben dejarse mejor a una institución políticamente independiente. Pero esa institución también debe ser responsable. Las personas maduras y responsables son responsables ante sí mismas primero. Por supuesto, esto es un desafío, ya que todos tenemos vanidad. Para una institución, la auto-responsabilidad debería ser más fácil, ya que teóricamente no tiene psicología ni vanidad. Pero los intereses propios de la institución juegan el mismo papel. En la Reserva Federal (FED), la evidencia es clara, especialmente después de su adopción de la política monetaria de ganancias funcionales. La Reserva Federal (FED) se ha vuelto prisionera de sus propios intereses institucionales, sacrificando los intereses del país. No ha evaluado objetivamente su rendimiento y ajustado sus procesos en consecuencia.
La Reserva Federal (FED) continúa evadiendo la rendición de cuentas, ya que cualquier crítica a su desempeño genera una ola de voces en los medios que afirman que las críticas legítimas son un ataque a la independencia del banco central. La Reserva Federal (FED) debería poder implementar su política sin presión política. La política monetaria no debería ser establecida en la Casa Blanca o en el Capitolio. Pero cuando la política monetaria de la Reserva Federal (FED) produce resultados subóptimos, señalar las deficiencias de la Reserva Federal (FED) se convierte en una obligación de nuestros líderes electos.
Conclusión
La intervención intensa de La Reserva Federal (FED) en los mercados financieros en las últimas décadas ha llevado a una serie de consecuencias inesperadas. Aunque estas herramientas no convencionales fueron introducidas para hacer frente a situaciones especiales, su eficacia en la estimulación de la actividad económica sigue sin estar clara. Sin embargo, claramente han causado graves consecuencias de distribución en la sociedad estadounidense, dañando la credibilidad de La Reserva Federal (FED) y amenazando su independencia.
La independencia de La Reserva Federal (FED) radica en su credibilidad y legitimidad política. Estos dos pilares se han visto amenazados por la decisión de La Reserva Federal (FED) de expandir su papel más allá de su misión tradicional y participar en actividades equivalentes a la política monetaria de tipo funcionalmente ampliado. Estas acciones han erosionado la capa de aislamiento de la institución frente a la presión política, poniendo en peligro su capacidad para operar como una entidad independiente.
De cara al futuro, La Reserva Federal (FED) debe comprometerse a reducir su impacto distorsionador en los mercados. Al menos, esto podría incluir que La Reserva Federal (FED) solo utilice y luego detenga políticas no convencionales como la flexibilización cuantitativa en verdaderas emergencias y en coordinación con otros departamentos del gobierno. Esto también podría requerir una revisión honesta, independiente y no partidista de toda la institución y de todas sus actividades, incluyendo la política monetaria, la política de regulación, la comunicación, la asignación de personal y la investigación. Ahora no solo enfrentamos desafíos económicos a corto y mediano plazo, sino también las terribles consecuencias a largo plazo que podría traer un banco central que pone en peligro su propia independencia. Para asegurar su futuro y la estabilidad de la economía estadounidense, La Reserva Federal (FED) debe restablecer su credibilidad como una institución independiente, enfocándose únicamente en su misión legal de maximizar el empleo, estabilizar los precios y mantener tasas de interés a largo plazo moderadas y moderadas.
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Bescent critica a la Reserva Federal (FED): debe adoptar una tasa de interés a largo plazo moderada y adecuada.
El texto original es un artículo de Besant en el WSJ y en "Economía Internacional", titulado la nueva política monetaria de "ganancia funcional" de La Reserva Federal (FED)
Aquí hay una omisión; cuando los experimentos creados en el laboratorio escapan de sus restricciones, pueden causar daños graves en el mundo real. Una vez liberados, no se pueden devolver fácilmente a la zona de control. Las herramientas de política monetaria "extraordinarias" liberadas después de la crisis financiera de 2008 también cambiaron el sistema de políticas de la Reserva Federal de EE. UU., trayendo consigo consecuencias impredecibles. El nuevo modelo de operación de la Reserva Federal es en realidad un experimento de política monetaria de aumento de funcionalidad.
Cuando su herramienta tradicional, la tasa de interés overnight, se encuentra en el límite inferior de la tasa de interés cero, La Reserva Federal (FED) utiliza la compra masiva de activos como herramienta de política monetaria, lo que causa una grave distorsión en el mercado y trae consecuencias inesperadas. Además, esto también perturba el papel único de independencia de La Reserva Federal (FED) en el sistema político estadounidense. La independencia del banco central es la base del éxito económico de Estados Unidos.
La Reserva Federal (FED) debe cambiar de rumbo. Su caja de herramientas estándar de política monetaria se ha vuelto demasiado compleja y difícil de gestionar, su base teórica es incierta y las consecuencias económicas también son problemáticas. La política monetaria de ganancia funcional debe ser reemplazada por herramientas de política simples y medibles para lograr una misión estrecha. Este enfoque es la forma más clara y efectiva de proporcionar mejores resultados económicos y garantizar la independencia a largo plazo de los bancos centrales.
Experimentos de moneda no convencionales, en lugar de política
Después de la crisis financiera de 2008, la Reserva Federal (FED) decidió, comprensiblemente, ayudar a revitalizar la economía estadounidense. Acaba de modernizar con éxito su papel tradicional como prestamista de última instancia, ayudando a estabilizar el sistema financiero. Como Walter Bagehot describió en "Lombard Street" (1873), este papel es una función probada de los bancos centrales en la gestión de crisis de liquidez. Aunque la complejidad de los mercados de crédito modernos requiere innovación en el diseño de proyectos, los principios que guían la intervención de la Reserva Federal (FED) ya están establecidos.
Impulsada por el éxito logrado en la gestión de la crisis financiera, la Reserva Federal (FED) ha comenzado a tener cada vez más confianza en su capacidad para guiar la economía. El estancamiento político en Washington parece no poder resolver las pérdidas económicas causadas por la "Gran Recesión", y este creciente sentimiento de frustración ha reforzado esa confianza. El eslogan "el banco central es el único salvador" ha ganado una amplia aceptación entre los responsables de la toma de decisiones.
En este contexto, La Reserva Federal (FED) amplió sus herramientas de liquidez a áreas desconocidas, reutilizando el programa de compra de activos como una herramienta de política monetaria expansiva. Este experimento ignora un hecho: incluso los cambios en las tasas de interés a corto plazo, una herramienta relativamente madura y supuestamente bien entendida, a menudo tienen efectos impredecibles.
Al evaluar la transmisión de la política monetaria, cuando se trata de herramientas de política no convencional como la compra masiva de activos (también conocida como flexibilización cuantitativa, QE), los desafíos son mayores. Estas herramientas están diseñadas para estimular la economía a través de varios canales, pero ninguno de estos canales se entiende completamente. Teóricamente, tasas de interés a largo plazo más bajas incentivarían a las empresas a invertir y a pedir préstamos para otras actividades productivas, aumentando así la producción económica real. Se espera que los precios de los activos más altos impulsados por tasas de interés más bajas generen un "efecto riqueza", ya que los consumidores recién adinerados aumentan su gasto, promoviendo así el crecimiento económico. Además, la reducción en la oferta de valores gubernamentales en el mercado está destinada a incentivar a los inversores a trasladarse a inversiones de mayor riesgo, estimulando así una mayor actividad económica a través del llamado canal de "balance de cartera".
Sin embargo, la precisión con la que la Reserva Federal mide el impacto de estas herramientas sigue siendo extremadamente limitada. Los economistas monetarios intentan cuantificar el impacto de la política monetaria no convencional utilizando tasas de interés a corto plazo equivalentes. Según un modelo líder —la Tasa de Fondos Federales en Sombra Wu-Xia—, las herramientas no convencionales adoptadas por la Reserva Federal en la década de 2010 habían llevado la tasa nominal efectiva a -3% para mayo de 2014. A pesar de que la tasa nominal era tan baja, la economía estadounidense nunca experimentó el crecimiento del PIB nominal que esta posición debería haber traído.
Otras investigaciones han llegado a conclusiones diferentes. Un artículo del Banco de Pagos Internacionales de 2017 encontró que el impacto de la flexibilización cuantitativa sobre la producción real es mínimo, pero el impacto estadísticamente significativo sobre los precios de las acciones es más de diez veces el impacto sobre la producción real. Sin embargo, el entonces presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, no dudó de la efectividad de la política monetaria no convencional, y en 2014 dijo célebremente: "El problema de la flexibilización cuantitativa es que es efectiva en la práctica, pero no funciona en teoría."
La confianza de la Reserva Federal (FED) en su poderosa nueva herramienta es como un planificador central que asegura a su pueblo que su gran poder y visión traerán una prosperidad imparable. Pero a pesar de que Bernanke insiste, el misterio de las expectativas y los efectos no esperados de la flexibilización cuantitativa sigue existiendo.
Consecuencias impredecibles en el mundo real
La gente podría pensar que todas estas nuevas herramientas y la concentración del mercado financiero estadounidense en Constitution Avenue proporcionarían al Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) una visión más clara de la dirección económica. Al menos, todas estas "ganancias funcionales" deberían permitir que el FOMC guíe la economía de manera más efectiva hacia el camino que desean. Pero esto no ha sucedido, ya que La Reserva Federal (FED) no entiende cómo funciona la nueva política monetaria de ganancias funcionales.
En su resumen de previsiones económicas de noviembre de 2009, La Reserva Federal (FED) pronosticó que el PIB real crecería un 3% en 2010 y se aceleraría al 4% en 2011, con la esperanza de que sus nuevas herramientas monetarias de "ganancia funcional" y un gran déficit fiscal pudieran estimular la economía real. El crecimiento real de 2010 estuvo cerca de la previsión, alcanzando el 2.8%, pero el crecimiento no se aceleró, sino que se desaceleró al 1.6% en 2011. A finales de 2010, el FOMC todavía pronosticaba que las tasas de crecimiento anual para 2012 y 2013 serían del 4%. En realidad, el crecimiento de 2012 fue solo del 2.3%, y en 2013 fue del 2.1%.
En los primeros seis años de este sistema, la Reserva Federal (FED) tuvo un error promedio de pronóstico del PIB real a un año del 0.6 por ciento—cuando el valor objetivo suele estar alrededor del 2 por ciento, esto es un error considerable—y el error promedio de pronóstico a dos años fue aún mayor, del 1.2 por ciento. En total, las previsiones a dos años de la Reserva Federal (FED) sobreestimaron el PIB real en un 7.6%, y la economía pronosticada fue más de un billón de dólares mayor que el resultado real (en dólares de 2009). Estos repetidos errores indican que la Reserva Federal (FED) confió demasiado en su propia capacidad y en el papel de la política fiscal expansiva para estimular el crecimiento.
Cuando la administración de Trump cambió la política fiscal hacia recortes de impuestos y desregulación para fortalecer el lado de la oferta de la economía, la situación cambió. Durante los tres años previos a la pandemia de este gobierno (2017-2019), las proyecciones de crecimiento a un año de la Reserva Federal han sido consistentemente demasiado bajas. Sin embargo, tras la elección del presidente Biden, el optimismo sobre el estímulo fiscal resurgió. El ejemplo más claro es la afirmación de que la inflación provocada por el plan de rescate de 2.1 billones de dólares de 2021 sería "temporal". Algunas presiones sobre los precios resultaron ser efectivamente temporales, pero el FOMC finalmente tuvo que apretar más de lo que había previsto.
A finales de 2021, a pesar de los evidentes signos de aceleración de la inflación, La Reserva Federal (FED) pronosticó que la tasa de fondos federales a finales de 2022 sería del 0.9%, del 1.6% en 2023 y del 2.1% en 2024. Incluso en junio de 2022, cuando la inflación estalló por completo, La Reserva Federal (FED) aún pronosticaba que la tasa máxima a finales de 2023 sería del 3.8%, y luego descendería. En realidad, desde diciembre de 2022, esa tasa ha permanecido por encima del 4%.
La Reserva Federal (FED) no pudo prever que el aumento de la inflación se debía a sus modelos defectuosos. La aplicación directa del principio de oferta y demanda ya había lanzado alertas. En ese momento, muchos observadores señalaron que el tamaño del estímulo fiscal era mucho mayor que el hueco de producción estimado. Sin embargo, la Reserva Federal (FED) —rompiendo su tradicional neutralidad política— hizo un llamamiento público para implementar estímulos, y luego lo acompañó con una política monetaria ultraexpansiva.
El modelo económico erróneo de La Reserva Federal (FED) se basa en una suposición fundamentalmente equivocada y autorefuerzo: la inflación está determinada principalmente por las expectativas de inflación, y estas expectativas son influenciadas por la comunicación y la credibilidad de La Reserva Federal (FED) misma. En otras palabras, La Reserva Federal (FED) cree que simplemente declarando su compromiso con una baja inflación es suficiente para mantener la estabilidad de precios. El exgobernador del Banco de Inglaterra, Mervyn King, describió adecuadamente este enfoque como la "teoría del rey Canuto" de la inflación, comparándola con aquel rey medieval que se creía capaz de ordenar las mareas. Como dijo el gobernador King: "Una teoría de inflación satisfactoria no puede ser de la forma 'la inflación se mantendrá baja, simplemente porque decimos que lo hará'".
Los modelos económicos no tienen sesgos políticos. Pero se basan en ciertas creencias sobre cómo funciona la economía, y estas creencias pueden estar relacionadas con diversas perspectivas políticas. El FOMC ha sobreestimado su capacidad para estimular el crecimiento real y controlar la inflación. Ha sobreestimado la eficacia de la política fiscal basada en el gasto, mientras que ha subestimado la eficacia de los recortes de impuestos y la desregulación. En resumen, el sesgo de sus modelos es el mismo que ha atormentado a gran parte de Washington durante décadas: sabemos más que el mercado.
Además de depender erróneamente de modelos defectuosos, las herramientas de política monetaria no convencionales de La Reserva Federal (FED) también han socavado una fuente de retroalimentación importante: los mercados financieros. La pared de liquidez creada por la expansión cuantitativa ha aplanado los costos de capital en diversas industrias y sectores, lo que en realidad ha ahogado la capacidad del mercado para emitir señales de advertencia cuando aparecen signos de debilidad en la economía real o un aumento de la inflación. En circunstancias normales, los mercados financieros podrían haber actuado como un barómetro de los riesgos potenciales para las perspectivas económicas. Sin embargo, las distorsiones causadas por las acciones de La Reserva Federal (FED) han impedido la aparición oportuna de estas señales.
Nota al pie: La política de la Reserva Federal (FED) — "socialismo para los inversores, capitalismo para los demás"
Los partidarios de la política monetaria no convencional son, de hecho, importantes. Sin embargo, estas fuentes de apoyo han suscitado importantes preguntas sobre la adecuación de estas políticas. Figuras clave en el mundo académico de la economía, como Ben Bernanke y Janet Yellen, inauguraron la expansión de la caja de herramientas de La Reserva Federal (FED) en la década de 2010. No es sorprendente que los economistas académicos sean uno de los más fuertes defensores de la expansión del papel de la Reserva Federal.
Los mercados financieros son otro gran defensor de la política monetaria no convencional. No es sorprendente, ya que la innovación monetaria de la Reserva Federal está diseñada para funcionar mediante el impulso de los mercados de activos. A medida que la Reserva Federal reduce las tasas de interés, los precios de los instrumentos de renta fija aumentan mecánicamente, mientras que otros activos son elevados debido a que la Reserva Federal impulsa deliberadamente a los inversores a asumir un mayor riesgo. Aunque casi no hay evidencia de que esta política haya llevado a un aumento en la producción económica real, claramente ha creado una base de apoyo importante para la política monetaria no convencional en los mercados financieros, los mercados financieros son altamente sensibles a la existencia del "Fed put" debido a los repetidos rescates financieros de la Reserva Federal. Esto ha fomentado un aumento en las estrategias de inversión solo de largo, principalmente en fondos índice de bajo costo y capital privado, debilitando así el potencial de los mercados de capital para ejercer una disciplina a través del descubrimiento de precios.
Cabe destacar que los críticos de las herramientas no convencionales de la La Reserva Federal (FED) aparecen en ambos extremos del campo económico, lo que sugiere que ha surgido una convergencia entre un pequeño grupo de personas: independientemente de su inclinación política, poseen el conocimiento especializado necesario para comprender los efectos de la expansión cuantitativa y no han sido capturados por la jerarquía de la economía académica o los incentivos del mercado.
La experta en política financiera progresista Karen Petrou documenta en su libro "El motor de la desigualdad: La Reserva Federal y el futuro de la riqueza en Estados Unidos" (2021) cómo la búsqueda de la Reserva Federal del "efecto riqueza" para estimular la economía ha resultado contraproducente. Petrou escribe: "La desigualdad sin precedentes demuestra claramente que el efecto riqueza es muy efectivo para los ricos, pero es un acelerador de la crisis económica para los demás." Es particularmente extraño el interés de los economistas en los supuestos beneficios del efecto riqueza, ya que el impacto de la compra de activos por parte de la Reserva Federal en la tasa de descuento de la valoración de activos es más fuerte que su efecto en el flujo de caja que sostiene los precios de los activos. Es poco probable que los propietarios de activos consuman anticipadamente debido a cambios en la tasa de descuento, y es más probable que consuman anticipadamente debido al crecimiento de ingresos. Además, incluso si realmente aumentan su consumo, una vez que la tasa de descuento se normalice, este efecto puede revertirse.
Según Petru, el aumento de la desigualdad de ingresos y riqueza es una función de la distribución de activos en EE. UU. — La Reserva Federal (FED) debería haberlo considerado un hecho establecido. Solo los individuos más ricos poseen activos financieros que son más directamente afectados por las compras masivas de activos de la Reserva Federal (FED). Más abajo, una parte considerable de la clase media en la distribución de ingresos posee capital neto en viviendas, pero este activo tiene una menor sensibilidad a la manipulación del mercado financiero por parte de la Reserva Federal (FED). Sin embargo, el 50% inferior de la distribución de ingresos tiene casi nada de riqueza neta, "principalmente proveniente de automóviles, en lugar de otros activos duraderos o financieros que puedan mantener o aumentar su valor". Como resultado, el efecto de riqueza que persigue la Reserva Federal (FED) en realidad ha aumentado la riqueza de los miembros más afortunados de nuestra sociedad.
Además, Petru señaló que La Reserva Federal (FED) tiene la costumbre de salvar a los propietarios de activos financieros, lo que en realidad erosiona el papel de disciplina que los mercados financieros deberían desempeñar en la economía. Debido a la intervención continua de La Reserva Federal (FED), Petru señaló que un inversor famoso escribió: "Los mercados financieros ya han anticipado que La Reserva Federal (FED) intervendrá ante cualquier caída brusca de los precios de las acciones." Otro comentarista escribió que esta situación ha creado en realidad un escenario de "socialismo para los inversores y capitalismo para los demás."
El periodista Christopher Leonard, en su libro "El rey de la moneda barata: cómo la Reserva Federal destruyó la economía estadounidense" (2022), detalla la rica historia de las figuras y reuniones que impulsaron la expansión de la caja de herramientas de la Reserva Federal. Registra especialmente la famosa disidencia de Thomas Hoenig, ex presidente de la Reserva Federal de Kansas City, en 2010, quien se opuso a la decisión de la Reserva Federal de iniciar un programa formal de compra de activos, que no tenía como objetivo la estabilidad financiera, sino que se utilizaba como una herramienta de política monetaria, más tarde conocida como flexibilización cuantitativa (QE). Hoenig históricamente evitó la identificación partidista: fue elegido como vicepresidente de la Corporación Federal de Seguro de Depósitos (FDIC) para ocupar un puesto republicano y fue nominado formalmente por el presidente Obama, y se le considera un "halcón" entre los practicantes de la política monetaria.
Sin embargo, la visión de Honig sobre la oposición a la flexibilización cuantitativa no radica en la amenaza de la inflación, sino en lo que él llama el "efecto de asignación" (allocative effect) de la política. Para Honig, "la política de La Reserva Federal (FED) no solo afecta el crecimiento económico general. La política de La Reserva Federal (FED) transfiere fondos entre ricos y pobres, y alienta o suprime cosas como la especulación en Wall Street que podrían llevar a un colapso financiero devastador." La advertencia de Honig se cumplió en la década siguiente, con los activos financieros disparándose, mientras que casi no fluía a la economía real.
La carrera de Hoenig también destaca su compromiso con un pensamiento económico sólido a largo plazo, que a veces entra en conflicto con la urgencia a corto plazo que impulsa las decisiones de flexibilización cuantitativa. En su entrevista de 1991 para el puesto de presidente de la Reserva Federal de Kansas City con el entonces presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, Hoenig afirmó que "la política monetaria necesita moderación y una visión a largo plazo... porque cada acción que tomas tiene consecuencias a largo plazo." Es evidente que Greenspan estuvo de acuerdo en ese momento, ya que luego aprobó la contratación de Hoenig. Pero bajo la presión de la urgencia económica a corto plazo, Greenspan olvidó este mensaje, lo que llevó a Hoenig a oponerse en 2001 a una decisión de recortar las tasas nuevamente al final del ciclo de flexibilización de 2001, ya que Hoenig creía que el FOMC debería tomar más tiempo para evaluar los efectos de sus acciones anteriores antes de recortar las tasas nuevamente. Posteriormente, la burbuja de activos provocada por la política monetaria expansiva de la Reserva Federal a principios de la década de 2000 fomentó la acumulación de riesgos en el sistema financiero, que finalmente condujo a la crisis financiera de 2008.
Para los responsables de la toma de decisiones, la presión de ser vistos como "haciendo algo" puede volverse omnipresente, lo que lleva a decisiones como la implementación de la expansión cuantitativa. El presidente de la Reserva Federal, Bernanke, defendió la expansión cuantitativa en el FOMC con este argumento. "Es muy, muy difícil... No tenemos buenas opciones. No hacer nada se siente más seguro, pero por otro lado, nuestra economía está funcionando muy mal... Así que no hay opciones seguras." Es predecible que Bernanke nombró sus memorias de 2015 como "El coraje de actuar" (The Courage to Act), sin duda espera ser visto como un gran pionero que empuja los límites, en lugar de un cuidador cauteloso que humildemente ejecuta su misión limitada.
La infección monetaria ataca la economía real
A pesar de que La Reserva Federal (FED) tiene una comprensión limitada de la relación entre la política monetaria de ganancias funcionales y la producción económica real, hay un resultado que es claro: ha causado graves consecuencias distributivas en la sociedad estadounidense. Estas consecuencias se hicieron evidentes por primera vez durante la crisis financiera de 2008. Según el modelo clásico de White, el banco central en esta situación debería realizar préstamos de emergencia a tasas punitivas para garantizar que las operaciones de liquidez no enmascaren problemas de solvencia más profundos y prevenir el fraude.
Sin embargo, la intervención continua de La Reserva Federal (FED) durante y después de la crisis financiera creó un respaldo de facto para los propietarios de activos. Esto llevó a un ciclo perjudicial, donde la parte de la riqueza nacional controlada por los propietarios de activos se volvió cada vez mayor. Dentro de la clase de propietarios de activos, La Reserva Federal (FED) eligió de hecho a ganadores y perdedores al expandir el programa de compra de activos de los bonos del gobierno a la deuda privada, donde la industria inmobiliaria recibió un trato especialmente favorable.
El impacto de estas políticas va mucho más allá de los propietarios de activos que se benefician directamente de la expansión cuantitativa. En el sector empresarial, la intervención de La Reserva Federal (FED) ha proporcionado una ventaja significativa a las grandes empresas, a menudo a expensas de las pequeñas. Las grandes empresas que pueden acceder al mercado de capitales de deuda pueden aprovechar las tasas de interés históricamente bajas, fijando su deuda a tasas fijas a largo plazo. En comparación, las pequeñas empresas que tienden a depender de préstamos bancarios a tasas flotantes se encontraron bajo presión cuando La Reserva Federal (FED) se vio obligada a subir las tasas de interés en 2022, debido al aumento de los costos de financiamiento.
Lo más destructivo son los efectos distributivos de la política monetaria de ganancias funcionales sobre las familias, lo que ha tensado la estructura social de Estados Unidos. La Reserva Federal (FED) ha comprimido las tasas de interés a lo largo de la curva de riesgo y tiempo, lo que ha elevado los precios de los activos. Este mecanismo beneficia desproporcionadamente a aquellos que ya poseen activos. Por ejemplo, los propietarios han visto cómo el valor de sus propiedades se dispara. Dado que más del 90% de las hipotecas en el mercado de vivienda de Estados Unidos son de tasa fija, básicamente están a salvo de los efectos del aumento de las tasas de interés. Como resultado, incluso cuando las tasas de interés suben, el mercado inmobiliario sigue sobrecalentado, y más del 70% de las tasas de interés de las hipotecas existentes son más de tres puntos porcentuales más bajas que la tasa de interés del mercado actual.
Al mismo tiempo, las familias menos adineradas, excluidas del mercado de la vivienda por las altas tasas de interés, se pierden la apreciación de activos que beneficia a las familias ricas. A medida que las tasas de interés aumentan los costos de los préstamos, estas familias también enfrentan condiciones financieras más restrictivas. Al mismo tiempo, la inflación —impulsada en parte por la expansión masiva de la base monetaria de la Reserva Federal (FED) a través de la flexibilización cuantitativa y el correspondiente gasto fiscal récord— afecta desproporcionadamente a los estadounidenses de bajos ingresos, exacerbando aún más la desigualdad económica. Esto también ha dejado a una generación de jóvenes estadounidenses sin la posibilidad de tener su propia vivienda. Al no cumplir con su misión de inflación, la Reserva Federal (FED) ha permitido que se agraven las brechas de clase y generacionales.
La política monetaria no convencional amenaza la salud del sistema político
La creciente huella de La Reserva Federal (FED) también ha tenido un profundo impacto en la política económica, poniendo su valiosa independencia en una situación inestable. Al expandir su alcance a áreas tradicionalmente reservadas para las autoridades fiscales, La Reserva Federal (FED) ha difuminado las líneas entre la política monetaria y la política fiscal. Esto es especialmente evidente en las políticas del balance de La Reserva Federal (FED), que afectan la distribución del crédito en toda la economía. Cuando La Reserva Federal (FED) compra deuda que no es del gobierno federal, afecta directamente qué sectores obtienen capital, interviniendo así en áreas que deberían pertenecer al mercado de capitales y a las autoridades fiscales.
Además, La Reserva Federal (FED) ha incursionado en el mercado de deuda pública, lo que la ha llevado a un área tradicionalmente supervisada por el Departamento del Tesoro. Esta intrusión de La Reserva Federal (FED) en el Departamento del Tesoro es preocupante, ya que crea la impresión de que la política monetaria se utiliza para satisfacer las demandas fiscales, en lugar de ser desplegada únicamente para mantener la estabilidad de precios y promover el empleo máximo.
La expansión de las herramientas de La Reserva Federal (FED) también ha tenido consecuencias más amplias sobre el comportamiento de los funcionarios electos. Las acciones de La Reserva Federal (FED) han cultivado una cultura entre el antiguo establishment de Washington que fomenta la dependencia del banco central para cubrir las malas políticas fiscales. Los gobiernos y el Congreso del pasado no han asumido la responsabilidad por las decisiones fiscales, sino que han esperado que La Reserva Federal (FED) intervenga cuando sus políticas provocan disfunciones económicas. Esta dinámica de "el banco central es el único salvador" ha creado incentivos indebidos para la irresponsabilidad fiscal, ya que los costos de una mala gobernanza se han retrasado o encubierto cada vez más por las intervenciones monetarias de La Reserva Federal (FED).
Estas preocupaciones se centran en la erosión de la independencia de los bancos centrales, que es la piedra angular del crecimiento económico sostenible y la estabilidad. A medida que La Reserva Federal (FED) amplía su ámbito de actuación, socava los límites tradicionales que la protegen de la influencia política. Los críticos que creen que la La Reserva Federal (FED) está excediendo sus límites al participar en actividades fiscales o cuasi-fiscales están en lo correcto.
Los errores de la Reserva Federal y su arrogancia en la toma de decisiones ponen en riesgo su reputación, amenazan su independencia en el núcleo de sus responsabilidades de política monetaria. Sobreestimar el poder de uno mismo o de su institución es una característica humana fundamental. En algunos casos, incluso puede ser beneficioso. Pero para la ejecución de la política monetaria, esto es muy problemático. La Reserva Federal afirma que necesita ser independiente. ¿Pero realmente es independiente? ¿O está atrapada por los fantasmas de su pasado y su propia arrogancia? La política monetaria fomentó la burbuja inmobiliaria, y la lenta percepción de la Reserva Federal y otras instituciones sobre las señales de advertencia agravó el colapso financiero. A pesar de sus errores, la Reserva Federal ha obtenido más poder después de la crisis financiera que antes de la crisis. Lamentablemente, estos poderes ampliados y la falta de humildad solo aumentarán aún más los errores de la Reserva Federal.
Regulación excesiva, conflictos de interés y amenazas a la independencia
Las reformas posteriores a la crisis del Congreso ampliaron enormemente la huella regulatoria del sistema de la Reserva Federal. La Ley Dodd-Frank de 2010 colocó a todas las empresas matrices bancarias con activos superiores a 50,000 millones de dólares (luego modificada a 100,000 millones de dólares, según el caso) bajo la supervisión de la Reserva Federal, autorizando a esta a designar y regular instituciones no bancarias de importancia sistémica, obligándolas a realizar pruebas de estrés anuales y revisiones de testamentos en vida, y convirtiéndola en la principal supervisora de las cámaras de compensación y sistemas de pago. La abolición de la Oficina de Supervisión de Ahorros también incorporó la regulación de sus empresas matrices en la Reserva Federal. Sumado a las reglas de capital y liquidez de Basilea III establecidas por la propia Reserva Federal, estos cambios transformaron al banco central de prestamista de último recurso a regulador macroprudencial dominante en la industria financiera de los Estados Unidos.
Han pasado quince años y los resultados son decepcionantes. Los colapsos de Silicon Valley Bank, Signature Bank y First Republic Bank en 2023 ocurrieron en empresas sometidas a inspecciones y pruebas de estrés personalizadas por La Reserva Federal (FED). Los reguladores marcaron vulnerabilidades pero no informaron; los mismos empleados que redactaron los informes de política monetaria perdieron de vista el riesgo de duración más básico. Escándalos anteriores —desde el abuso en las prácticas de ventas de Wells Fargo hasta el "ballena de Londres" de JP Morgan— también se agravaron bajo la supervisión de La Reserva Federal (FED).
El problema central es estructural: La Reserva Federal (FED) ahora regula, presta a los bancos que supervisa y establece métodos de cálculo de ganancias para estos bancos. Este es un conflicto inevitable que oscurece la rendición de cuentas y pone en peligro la independencia de la política monetaria.
Este conflicto, a su vez, afecta a la política. Una La Reserva Federal (FED) preocupada por exponer sus fracasos regulatorios tiene un motivo directo para mantener la liquidez abundante y las tasas de interés bajas, para evitar la caída del valor de los activos y que los bancos se vean en apuros. Por otro lado, una postura agresiva contra la inflación obliga a la La Reserva Federal (FED) a reconocer esos fracasos cuando la política de ajuste revela un balance débil. De cualquier manera, la política monetaria se convierte en rehén del interés propio regulatorio.
Un marco más coherente restablecerá la especialización de las agencias. La Corporación Federal de Seguro de Depósitos (FDIC) y la Oficina del Contralor de la Moneda (OCC) tienen décadas de experiencia en la supervisión bancaria basada en reglas y liderada por examinadores. La supervisión diaria de la seguridad y la solidez, la aplicación de la protección al consumidor y el poder de medidas correctivas inmediatas deben ser asignados a estas agencias, permitiendo que La Reserva Federal (FED) se concentre en la supervisión macroprudencial, la liquidez de prestamista de último recurso y las tareas tradicionales de política monetaria. Reempoderar a la FDIC y la OCC fortalecerá la rendición de cuentas, reconstruirá el cortafuegos entre la supervisión y la política monetaria, y ayudará a garantizar la independencia de la Reserva Federal (FED) mientras se mejora la seguridad bancaria.
La sospechosa imparcialidad de la Reserva Federal
La Reserva Federal (FED) también debe abordar la creciente percepción de parcialidad en los últimos años. Un estudio del Manhattan Institute revela un inquietante cambio en la composición política de los directores del banco de reservas. Entre 2010 y 2015, la proporción de directores del banco de reservas que realizaron donaciones políticas estuvo aproximadamente equilibrada entre los dos partidos, con alrededor del 20% donando al Partido Republicano y el 20% al Partido Demócrata. Sin embargo, desde 2015, la proporción de directores que donan al Partido Republicano ha caído drásticamente al 5%, mientras que la proporción que dona al Partido Demócrata ha aumentado al 35%. Este cambio ha suscitado preocupaciones de que la Reserva Federal (FED) se esté convirtiendo en una institución partidista, socavando su neutralidad e independencia. Para complicar aún más este problema, la Reserva Federal (FED) mantiene contactos estratégicos con los medios, incluyendo la provisión de acceso preferencial según el tono y contenido de los informes. Al utilizar los medios como herramienta para promover sus intereses, la Reserva Federal (FED) da la impresión de intentar evadir la supervisión benigna. Este comportamiento socava su responsabilidad y erosiona aún más la confianza en la institución.
La regulación y la política monetaria deben dejarse mejor a una institución políticamente independiente. Pero esa institución también debe ser responsable. Las personas maduras y responsables son responsables ante sí mismas primero. Por supuesto, esto es un desafío, ya que todos tenemos vanidad. Para una institución, la auto-responsabilidad debería ser más fácil, ya que teóricamente no tiene psicología ni vanidad. Pero los intereses propios de la institución juegan el mismo papel. En la Reserva Federal (FED), la evidencia es clara, especialmente después de su adopción de la política monetaria de ganancias funcionales. La Reserva Federal (FED) se ha vuelto prisionera de sus propios intereses institucionales, sacrificando los intereses del país. No ha evaluado objetivamente su rendimiento y ajustado sus procesos en consecuencia.
La Reserva Federal (FED) continúa evadiendo la rendición de cuentas, ya que cualquier crítica a su desempeño genera una ola de voces en los medios que afirman que las críticas legítimas son un ataque a la independencia del banco central. La Reserva Federal (FED) debería poder implementar su política sin presión política. La política monetaria no debería ser establecida en la Casa Blanca o en el Capitolio. Pero cuando la política monetaria de la Reserva Federal (FED) produce resultados subóptimos, señalar las deficiencias de la Reserva Federal (FED) se convierte en una obligación de nuestros líderes electos.
Conclusión
La intervención intensa de La Reserva Federal (FED) en los mercados financieros en las últimas décadas ha llevado a una serie de consecuencias inesperadas. Aunque estas herramientas no convencionales fueron introducidas para hacer frente a situaciones especiales, su eficacia en la estimulación de la actividad económica sigue sin estar clara. Sin embargo, claramente han causado graves consecuencias de distribución en la sociedad estadounidense, dañando la credibilidad de La Reserva Federal (FED) y amenazando su independencia.
La independencia de La Reserva Federal (FED) radica en su credibilidad y legitimidad política. Estos dos pilares se han visto amenazados por la decisión de La Reserva Federal (FED) de expandir su papel más allá de su misión tradicional y participar en actividades equivalentes a la política monetaria de tipo funcionalmente ampliado. Estas acciones han erosionado la capa de aislamiento de la institución frente a la presión política, poniendo en peligro su capacidad para operar como una entidad independiente.
De cara al futuro, La Reserva Federal (FED) debe comprometerse a reducir su impacto distorsionador en los mercados. Al menos, esto podría incluir que La Reserva Federal (FED) solo utilice y luego detenga políticas no convencionales como la flexibilización cuantitativa en verdaderas emergencias y en coordinación con otros departamentos del gobierno. Esto también podría requerir una revisión honesta, independiente y no partidista de toda la institución y de todas sus actividades, incluyendo la política monetaria, la política de regulación, la comunicación, la asignación de personal y la investigación. Ahora no solo enfrentamos desafíos económicos a corto y mediano plazo, sino también las terribles consecuencias a largo plazo que podría traer un banco central que pone en peligro su propia independencia. Para asegurar su futuro y la estabilidad de la economía estadounidense, La Reserva Federal (FED) debe restablecer su credibilidad como una institución independiente, enfocándose únicamente en su misión legal de maximizar el empleo, estabilizar los precios y mantener tasas de interés a largo plazo moderadas y moderadas.