¿Sigue siendo recomendable comprar en Circle tras la caída?

Autor: Leo Z; Fuente: @zhao_eth

1. ¿Qué es Circle?

Circle es el emisor de USDC. USDC es el segundo stablecoin más grande del mundo, con una circulación de aproximadamente $77 mil millones; detrás de cada USDC hay un activo en dólares equivalente (principalmente bonos del Tesoro de EE. UU. a corto plazo) en reserva.

Las fuentes de ingresos de Circle son muy simples: invierte estas reservas en bonos del Tesoro, obtiene el diferencial. Los ingresos totales de FY2025 fueron $2.75 mil millones, y el 95% provino de los intereses de las reservas. Salió a bolsa en junio de 2025; su capitalización actual es de aproximadamente $15-20 mil millones.

La valoración del mercado para Circle equivale, básicamente, a “circulación de USDC × tasa de interés × múltiplo conservador”. Esto significa: si crees que Circle es solo una empresa que gana intereses, la valoración actual es aproximadamente razonable. Si crees que se está convirtiendo en una red de infraestructura de dólares digitales tipo “cobro por uso”, el precio actual no refleja en absoluto ese valor.

Esta es la pregunta que intenta responder este artículo: ¿está ocurriendo la transición? ¿Cuánta evidencia hay? ¿Cuánto vale?

2. Problema central: ¿USDC se está “reteniendo” o se está “usando”?

Antes de hablar de valoración, primero responde una pregunta que es más importante que cualquier modelo financiero.

Con los mismos $77 mil millones de USDC, si solo lo guardan las instituciones para ganar el diferencial, Circle es una empresa financiera sensible a la tasa de interés, con una valoración de 10-15x. Si en cambio se está usando con frecuencia para pagos, liquidaciones, transferencias transfronterizas y llamadas de desarrolladores, Circle está creciendo hacia una red de infraestructura con tarifas, con una valoración de 25-30x.

Dos puntos de datos clave pueden ayudarte a juzgar:

Primero, la tasa de crecimiento del volumen de transacciones on-chain de USDC está muy por encima de la tasa de crecimiento de la circulación. En FY2025, la circulación de USDC creció 72%, pero el volumen de transacciones on-chain creció 247%. Esto significa que cada dólar de USDC se está usando con más frecuencia. No es que “aumentó el stock”, sino que “aumentó la velocidad de uso”.

Segundo, USDC ya superó a USDT como el mayor activo de liquidación. Visa Onchain Analytics elimina aproximadamente el 85% del ruido on-chain (robots, transferencias internas de exchanges, arbitraje de alta frecuencia). Tras el ajuste, USDC representa el 64% del volumen real de liquidación de la economía (Mizuho, febrero de 2026), mientras que USDT solo representa aproximadamente el 28%—aunque la circulación de USDT es 2.4 veces la de USDC.

Esta brecha en sí misma es la señal más fuerte: USDC se está moviendo de “un activo que la gente mantiene” a “una red que la gente usa”. Pero esta transición aún no se ha completado; más adelante se explicará qué condiciones se necesitan para confirmarlo.

3. Estructura de ingresos en tres capas

Los ingresos de Circle se dividen en tres capas. El mercado actualmente casi solo está valorando la primera capa.

Primera capa: ingresos por intereses de USDC — en qué está ganando dinero Circle hoy

USDC es el punto de partida de Circle y la fuente del 95% de los ingresos actuales. A finales de 2025, la circulación de USDC era de $75.3 mil millones, con un crecimiento del 72%, muy por encima del objetivo de crecimiento anual de 40% de Circle.

La lógica de ingresos es muy simple: las reservas de USDC (aprox. 80%) se invierten en bonos del Tesoro de EE. UU. a corto plazo (a través del fondo USDXX gestionado por BlackRock) para capturar el diferencial.

Ingresos por intereses ≈ circulación promedio de USDC × rendimiento de las reservas

El rendimiento de las reservas en Q4 2025 fue 3.81%, 68 puntos básicos menos que el trimestre anterior. Esto expone la contradicción central: la circulación está creciendo rápido, pero las tasas están bajando; ambas se están compensando. Si la tasa objetivo de la Fed baja a 3%, Circle necesitaría que USDC crezca a más de $150B para mantener el nivel actual de ingresos.

Problema estructural: Coinbase se queda con la mayor parte de los ingresos. Según el acuerdo de reparto firmado en 2023, el 100% de los intereses de USDC en la plataforma Coinbase corresponden a Coinbase, y fuera de la plataforma Coinbase se queda con el 50% de los intereses. En FY2025, por cada $1 de intereses que gana Circle, aproximadamente 60 centavos se fueron a los socios de distribución.

Buenas noticias: el margen de beneficio está mejorando. El margen de RLDC (Revenue Less Distribution Costs) pasó de 30.0% en Q4 2024 a 40.1% en Q4 2025. El margen de ingresos netos de 1.2-1.8% ya descuenta el reparto con Coinbase y los costos operativos.

Segunda capa: ingresos por pagos y transacciones — el nuevo negocio que está creciendo

Esta es la clave para que Circle se desprenda de la etiqueta de “empresa de tasas”.

CPN (Circle Payments Network) salió en mayo de 2025, ofreciendo a bancos, empresas de pagos y corporaciones liquidaciones transfronterizas 7×24 basadas en USDC. A febrero de 2026, el TPV anualizado es de $5.7 mil millones, creciendo aproximadamente 100 veces desde su lanzamiento. 55 instituciones ya se conectaron, 74 están en revisión, y 500+ están en pipeline. Cubre 14 mercados, incluidos Brasil, Canadá, Hong Kong, India, México, Nigeria, Estados Unidos, etc.

Pero $5.7 mil millones frente al mercado global de pagos transfronterizos de $160 billones (16 billones) todavía es menos de cuatro por diez mil. El valor de CPN no está en el tamaño de hoy, sino en si el crecimiento puede sostenerse. Si logra capturar 1% de participación en el mercado transfronterizo, serían $160 mil millones de volumen de transacciones anualizado: las comisiones generadas podrían acercarse e incluso superar los ingresos por intereses, y no se verían afectadas por las tasas.

CCTP (protocolo de transferencia entre cadenas) habilita la transferencia nativa entre cadenas de USDC mediante “quema-emisión”. En Q4 2025 se procesaron $41.3 mil millones, creciendo 3.7 veces. La participación de mercado de USDC entre cadenas subió del 25% a finales de 2024 al 62% en enero de 2026, cubriendo 30 cadenas. CCTP V2 introduce la tarifa de Fast Transfer, que es una nueva fuente de ingresos.

Other Revenue (ingresos no por intereses) es la evidencia de “transición” más directa. En FY2025 pasó de $3 millones/ trimestre a $37 millones/ trimestre, incluyendo servicios de suscripción de $24.7 millones, ingresos por transacciones de $12.2 millones y los ingresos de nodos validadores de Canton Network de $7 millones. La guía de la gerencia para 2026 es $150-170 millones.

Esta parte de los ingresos no se ve afectada por las tasas y no requiere reparto con Coinbase. Cuando supere 10% del ingreso total, el mercado podría empezar a utilizar un método de valuación diferente para Circle. Ahora mismo, es aproximadamente 4%.

Tercera capa: plataforma de liquidación — posibilidades a largo plazo

Arc es una cadena de liquidación de nivel institucional que Circle planea lanzar en su red principal en 2026; USDC es el token de gas nativo. Actualmente, el testnet ya procesó más de 166 millones de transacciones, con un tiempo de confirmación de 0.5 segundos y participación de 100+ instituciones (incluyendo Goldman Sachs y Mastercard).

El roadmap de Arc se divide en cuatro etapas:

M1 testnet pública (ya completada) → M2 fondos reales on-chain (2026) → M3 implementación de escenarios de márgenes/colaterales/liquidación (2027-28) → M4 incorporación en procedimientos operativos estándar institucionales (2029-30)

Antes de M2, el valor de Arc es cero. Pero si finalmente se convierte en un estándar de liquidación institucional, el valor de Circle dejará de ser “una empresa de cobro”, y pasará a ser “una empresa de plataforma”. Esta es una condición necesaria para retornos de 10x o más.

4. Determinar si la transición está ocurriendo: siete dimensiones

Mirar cualquier indicador por sí solo es fácil de malinterpretar. Lo importante es ver si varias dimensiones están mejorando al mismo tiempo: cuando el tamaño, la actividad, los márgenes, los ingresos nuevos y el crecimiento de usuarios apuntan todos en la misma dirección, la transición está ocurriendo.

5. Los tres indicadores de seguimiento más importantes

① Circulación de USDC (mirar diariamente)

La base de los ingresos de Circle. Circulación × rendimiento de las reservas = ingresos por intereses. Deberías seguir “promedio de circulación trimestral” en lugar de un snapshot a fin de período. Actualmente es aproximadamente $77 mil millones.

Fuente de datos: defillama.com/stablecoin/usd-coin (actualiza a diario), circle.com/transparency (pruebas de reservas semanales)

② Porcentaje de USDC en el volumen de transacciones ajustado de Visa (mirar semanalmente)

Responde la pregunta central: ¿USDC se está usando o se está reteniendo? El suministro representa solo 25%, pero el volumen de transacciones ajustado representa 64%—por cada dólar de USDC, la actividad es 2-3 veces mayor que con USDT.

Fuente de datos: visaonchainanalytics.com → filtrar por Stablecoin → hacer clic en “Show % of Total” → leer la línea de USDC

③ Other Revenue (ingresos no por intereses) (mirar cada trimestre)

El único indicador que prueba directamente que Circle está ganando dinero además de intereses. No se ve afectado por las tasas y no depende del reparto con Coinbase. Actualmente $37 millones por trimestre; la guía es $150-170 millones (2026). Cuando supere 10% de los ingresos totales, el método de valuación cambiará.

Fuente de datos: circle.com/pressroom (reportes trimestrales), búsqueda SEC EDGAR de Circle Internet Group

6. Catalizadores recientes

Acuerdo de reparto con Coinbase vence (agosto de 2026)

Este es el mayor catalizador individual dentro de los próximos 24 meses. Actualmente, Circle reparte alrededor del 60% de sus ingresos a los socios. Si, tras renegociar, el margen de RLDC pasa de 40% a 50-55%, el efecto sería como aumentar instantáneamente 25-35% la utilidad. Pero Coinbase no tiene incentivos para ceder mucho: la distribución de USDC en la plataforma Coinbase sigue siendo el motor de crecimiento más grande de Circle. La dirección final es incierta, pero la probabilidad de que el resultado sea mejor que el status quo es relativamente alta.

Licencia bancaria de fideicomiso estatal de OCC

Aprobación condicional en diciembre de 2025. La aprobación completa significa que: se puede abrir directamente cuentas en la Reserva Federal (ganar tasas IORB, eliminando riesgo de contrapartida), evitando que bancos comerciales procesen el flujo anual de acuñación/reembolso de $8B, creando un muro de confianza infranqueable para que empresas y gobiernos adopten USDC. No hay otros emisores de stablecoins que tengan esto.

Fundación x402 (fundada en abril de 2026)

Coinbase aportó el protocolo de pagos x402 a Linux Foundation. x402 activa el código de estado HTTP 402 como una capa de pagos nativa de Internet, permitiendo que agentes de IA, APIs y aplicaciones liquiden directamente en interacciones HTTP—por defecto con USDC.

Participantes: Google, AWS, Stripe, Visa, Mastercard, Amex, Shopify, Microsoft, Cloudflare, Circle. Si x402 se convierte en el estándar de pagos para agentes de IA, cada microtransacción entre máquinas incrementará el uso (velocity) de USDC sin necesidad de aumentar la retención (supply).

Nota: x402 está liderado por Coinbase, no por Circle. Impacto en CRCL: moderadamente alcista; amplía los casos de uso de USDC, pero no cambia el orden de magnitud de los fundamentales.

7. Condiciones para un retorno de 5-10x

3-5x (alta confianza) — solo gracias al crecimiento de USDC

USDC según 40% CAGR hasta 2028 alcanzaría aproximadamente $200-300B. Incluso si las tasas bajan a 3%, $250B × 1.5% de margen neto = $3.75 mil millones de ingreso neto. Con un múltiplo 20x, capitalización de mercado $75 mil millones. Desde los $15-20 mil millones actuales hasta $75 mil millones, es aproximadamente 4x. No necesita CPN ni Arc para aportar nada.

10x (requiere que se cumplan múltiples condiciones al mismo tiempo)

De $15-20B a $150-200B, debe ocurrir todo a la vez:

1. Que el TPV de CPN supere $100 mil millones en 2-3 años, con al menos un corredor principal entrando en producción formal

2. Mejora del acuerdo de reparto con Coinbase, con el margen de RLDC llegando a 50%+

3. Other Revenue supera 10% del ingreso total, demostrando que existe un ingreso no por tasas escalable

4. Arc alcanza al menos la etapa M2 (fondos reales on-chain) y comienza a ser valorado por el mercado

Estas cuatro condiciones, de momento, solo la segunda (margen de utilidad) está mejorando con claridad. 10x es una posición que “ganas”, no una posición que “apuestas”.

8. Riesgos principales

La caída en tasas es más rápida que el crecimiento de USDC

En Q4 2025 ya apareció esta señal: la tasa bajó 68 bps, compensando parte del crecimiento del 100% en circulación. Si la Fed baja a 2.5-3% en 2026-2027, podría haber una ventana de 1-2 trimestres donde la utilidad quede por debajo de lo esperado.

Tether: cumplimiento normativo

La mayor ventaja diferencial de USDC es el cumplimiento. Pero Tether ganó $10 mil millones en los primeros tres trimestres de 2025 y está negociando una auditoría integral con las “Big Four”. Si Tether logra estatus de cumplimiento en 2-3 años, la ventaja diferencial de USDC se vería reducida de forma sustancial. USDT actualmente tiene una cuota de mercado de más de 60% y una capitalización de $160k—tiene recursos suficientes.

Competencia de stablecoins con rendimiento y pagos de gigantes como Stripe

Ethena (USDe), Sky y otras stablecoins nuevas capturan participación de mercado pagando directamente rendimientos a los tenedores. Circle está limitado por su postura de cumplimiento regulatorio, y actualmente no puede pagar intereses directamente a los tenedores de USDC.

Stripe es miembro fundador de la Fundación x402 y también está construyendo su propio sistema de pagos con stablecoin. La estrategia de Stripe es conectarse con todos los estándares que puedan ganar: su participación no implica soporte exclusivo de USDC, y tampoco excluye que Stripe lance una stablecoin propia o haga integraciones profundas con USDT en el futuro.

9. Conclusión

Circle no es una empresa “seguramente” destinada a convertirse en una empresa de un billón. Pero podría ser una de las pocas fintech con condiciones estructurales que pueden tocar ese techo en el momento actual.
La valoración actual casi solo refleja los ingresos por intereses de USDC. El mercado está preguntando: ¿Circle es realmente una empresa financiera impulsada por tasas, o una infraestructura digital de dólares con tarifas? La respuesta todavía no está definida—pero los datos se inclinan hacia lo segundo.

Lo central para dar seguimiento son tres cosas: si la circulación de USDC está creciendo, si cada dólar de USDC se está usando con más frecuencia y si los ingresos que no son por intereses están aumentando. Cuando las tres mejoran al mismo tiempo, la transición está ocurriendo.

Fuente de datos: Circle IR, SEC EDGAR, DefiLlama, Visa Onchain Analytics, Artemis Terminal, CoinDesk, Mizuho Research

Aviso legal: Este artículo no constituye asesoramiento de inversión. Todos los datos son hasta abril de 2026.