L'évolution du financement du Trésor : comment les investisseurs privés reshaping les marchés de la dette américaine

Une décennie de transformation dans la propriété de la dette

Le paysage de la détention des titres du gouvernement américain a connu un changement sismique au cours des dix dernières années. Selon une analyse de Geng Ngarmboonanant, ancien fonctionnaire du Département du Trésor chez JPMorgan, la composition des détenteurs d’obligations du Trésor raconte une histoire frappante. Au début des années 2010, les gouvernements étrangers détenaient plus de 40 % du marché du Trésor — une augmentation spectaculaire par rapport à environ 10 % au milieu des années 1990. Aujourd’hui, ce chiffre a chuté à moins de 15 %, les investisseurs privés à la recherche de profit comblant désormais le vide. Ce rééquilibrage fondamental a des implications profondes sur la manière dont les États-Unis financent leur charge de dette croissante, qui dépasse $38 trillion.

« Ces jours de emprunt facile sont derrière nous », a averti Ngarmboonanant, soulignant que la base d’acheteurs étrangers stable qui ancrée autrefois les marchés du Trésor a en grande partie disparu. Le gouvernement fédéral a déjà emprunté $601 milliards au premier trimestre de l’exercice 2026, bien que cela représente une amélioration de $110 milliards par rapport à la même période l’année dernière, grâce à des revenus tarifaires élevés qui compensent temporairement les pressions sur les dépenses.

Concurrence croissante : Rendements des obligations d’entreprise et pressions du marché

Alors que le Trésor rivalise pour le capital des investisseurs, un nouveau concurrent redoutable est apparu : les entreprises émettant leurs propres titres. Torsten Slok, économiste en chef d’Apollo, a souligné que les analystes de Wall Street prévoient que l’émission d’obligations de qualité investissement pourrait atteindre environ 2,25 trillions de dollars cette année — une augmentation substantielle principalement due aux hyperscalers du secteur technologique investissant massivement dans l’infrastructure d’intelligence artificielle et les centres de données.

Cette montée de l’émission d’obligations d’entreprise crée une dynamique de marché critique. Lorsque les entreprises lèvent des capitaux via le marché obligataire de qualité investissement, elles entrent inévitablement en concurrence avec les offres du Trésor pour le même pool d’investisseurs. La question que se posent maintenant les marchés est de savoir si cette hausse des rendements et de l’émission obligataire d’entreprise cannibalisera la demande pour les titres gouvernementaux ou si elle détournera le capital d’autres instruments à revenu fixe comme les titres adossés à des hypothèques.

« Ces achats se feront-ils au détriment des Treasuries, ce qui ferait monter les taux ? Ou pourraient-ils réduire la demande pour les titres adossés à des hypothèques, entraînant un élargissement des spreads hypothécaires ? » a posé Slok à la communauté financière ces questions essentielles. Les réponses auront un impact significatif sur les coûts de financement du Trésor et sur les conditions plus larges du marché du crédit tout au long de 2026.

Obstacles à la gestion de la dette

Plusieurs facteurs risquent de compliquer davantage la situation de financement du gouvernement. Les baisses de taux d’intérêt de la Réserve fédérale à partir de fin 2025 n’ont pas réussi à faire baisser substantiellement les rendements du Trésor, qui restent proches des niveaux de début septembre. Par ailleurs, les annonces de politique de l’administration Trump — y compris une augmentation potentielle des dépenses de défense à 1,5 trillion de dollars par an et des remboursements d’impôts potentiels dans le cadre de la législation récente — pourraient considérablement élargir le déficit fédéral au-delà des projections actuelles.

La possibilité d’annulation par la Cour suprême des politiques tarifaires ajoute une couche supplémentaire d’incertitude, car ces revenus ont apporté un soulagement temporaire à la situation budgétaire. Dans ce contexte, les marchés à revenu fixe subissent une pression croissante alors que de grands volumes de titres rivalisent pour l’attention des investisseurs, ce qui pourrait faire monter à la fois les rendements des obligations d’entreprise et les taux du Trésor.

La question de la domination fiscale

L’ancienne secrétaire au Trésor Janet Yellen a récemment averti que les conditions pour une domination fiscale s’intensifient — un scénario dans lequel les banques centrales doivent acheter des déficits gouvernementaux en expansion pour maintenir la stabilité du marché. Avec une dette nationale projetée à 150 % du PIB au cours des trois prochaines décennies, les décideurs politiques sont sous pression croissante pour garantir que les titres du Trésor restent attractifs pour les investisseurs privés.

Le défi principal est simple : sans une demande naturelle suffisante de la part des acheteurs d’obligations, le gouvernement risque une spirale dangereuse où les rendements doivent augmenter de manière significative pour attirer le capital, ce qui mettrait encore plus à rude épreuve les finances fiscales. L’évaluation de Slok conclut que la convergence d’une émission massive de Treasuries, de l’offre concurrente d’obligations d’entreprise et des changements structurels dans la composition des investisseurs continuera d’exercer une pression à la hausse sur les taux tout au long de 2026, remodelant le calcul de la politique fiscale américaine.