Les fissures cachées derrière la hausse de 32 % du cours de Merck : chutes de brevets et pression sur le pipeline

La remarquable hausse de 32,3 % de Merck sur trois mois a attiré l’attention des investisseurs, avec l’action qui se négocie constamment au-dessus de ses moyennes mobiles à 50 et 200 jours depuis novembre. Pourtant, derrière cette surface haussière se cache une narration plus complexe qui mérite la prudence, en particulier pour ceux qui recherchent des gains à court terme.

Le problème Gardasil et les vents contraires à court terme

Alors que Keytruda suscite l’attention en tant que principal moteur de revenus de Merck, la société fait face à des vents contraires immédiats dans son portefeuille de vaccins. Gardasil, historiquement le deuxième produit le plus important de la société, a connu une baisse spectaculaire de 40 % de ses ventes au cours des neuf premiers mois de 2025. Cette détérioration provient principalement du ralentissement économique en Chine, où une demande faible a contraint le partenaire de commercialisation de Merck, Zhifei, à accumuler des stocks excédentaires. La société a ensuite suspendu les expéditions pour permettre une normalisation des stocks.

Au-delà des difficultés de Gardasil en Chine et au Japon, plusieurs autres vaccins—Proquad, M-M-R II, Varivax, Rotateq et Pneumovax 23—ont enregistré une baisse de leurs ventes durant la même période. Ces pressions sur les revenus à court terme, combinées à l’érosion par génériques affectant certains médicaments et à une demande affaiblie pour les produits contre le diabète, créent des vents contraires significatifs malgré la force de Keytruda.

La domination de Keytruda masque la vulnérabilité du portefeuille

Keytruda reste indéniablement impressionnant. L’immunothérapie a généré 23,3 milliards de dollars de ventes au cours des neuf premiers mois de 2025, représentant une croissance de 8 % d’une année sur l’autre. Sa domination est stupéfiante—le médicament représente plus de 50 % des revenus pharmaceutiques. L’expansion dans le cancer du poumon non à petites cellules à un stade précoce et la dynamique soutenue dans les indications métastatiques continuent de stimuler l’adoption.

Les initiatives stratégiques de Merck soulignent la confiance dans la longévité de Keytruda. La formulation sous-cutanée approuvée par la FDA, Keytruda Qlex, offre une administration plus rapide que la voie intraveineuse et prolonge la protection par brevet bien au-delà du pic d’exclusivité de 2028 pour la version IV. De plus, la société fait progresser des combinaisons de vaccins personnalisés à ARN messager contre le cancer (V940/mRNA-4157) avec Moderna dans des études de phase III.

Cependant, cette forte dépendance à un seul produit crée une vulnérabilité structurelle, surtout à mesure que les menaces concurrentielles s’intensifient.

La montée de la concurrence des inhibiteurs de VEGF et le cliff de brevet 2028

Le paysage concurrentiel pour Keytruda évolue de manière significative. De nouvelles approches d’inhibiteurs doubles PD-1/VEGF émergent comme des possibles changeurs de jeu. Ivonescimab de Summit Therapeutics, un inhibiteur de VEGF ciblant à la fois PD-1 et VEGF, a démontré une supériorité sur Keytruda dans une étude de phase III pour le cancer du poumon non à petites cellules avancé menée en Chine. Summit pense qu’ivonescimab pourrait établir une nouvelle norme de soins dans plusieurs contextes de NSCLC, délogeant efficacement la position de Keytruda.

Cette dynamique concurrentielle reflète un changement thérapeutique plus large. Les thérapies à cible unique comme Keytruda font face à des limitations que les combinaisons d’inhibiteurs de VEGF sont conçues pour surmonter. L’acquisition récente par Pfizer des droits exclusifs mondiaux hors Chine pour SSGJ-707—un autre inhibiteur double PD-1/VEGF de China’s 3SBio—signale une reconnaissance sectorielle de cette tendance. Même Merck développe son propre inhibiteur double PD-1/VEGF, reconnaissant le potentiel de cette technologie.

L’expiration du brevet en 2028 plane comme un défi existentiel. Avec la perte d’exclusivité de la formulation IV de Keytruda cette année-là, et l’émergence de nouveaux concurrents inhibiteurs de VEGF, la capacité de Merck à maintenir sa part de marché est réellement mise à l’épreuve.

Dépenses en fusions-acquisitions et révisions des estimations de bénéfices

La stratégie agressive d’acquisition de Merck reflète l’anticipation de la transition de 2028. La société a finalisé ce mois-ci l’acquisition de Cidara Therapeutics pour 9,2 milliards de dollars, ajoutant CD388, un candidat antiviral à longue durée d’action de première classe pour la prévention de la grippe saisonnière. La transaction de l’année dernière avec Verona Pharma, d’un montant de $10 milliard, a permis d’acquérir Ohtuvayre, un traitement différencié pour la maintenance de la maladie pulmonaire obstructive chronique, avec un potentiel de revenus de plusieurs milliards.

Ces opérations de fusions-acquisitions entraînent des coûts d’intégration importants. Par conséquent, les estimations consensuelles de bénéfices pour 2026 ont diminué de 9,23 $ par action à 7,94 $ au cours des 60 derniers jours—une compression significative qui reflète à la fois le poids des acquisitions et des préoccupations de croissance sous-jacentes.

Expansion du pipeline et lancements de nouveaux produits

Du côté positif, le pipeline en phase avancée de Merck a presque triplé depuis 2021 grâce au développement interne et aux ajouts par fusions-acquisitions. La société vise environ 20 nouveaux lancements de médicaments dans les années à venir, avec plusieurs candidats blockbuster. Parmi les succès réglementaires récents figurent Capvaxive (vaccin antipneumococcique), Winrevair (hypertension artérielle pulmonaire), et Enflonsia (anticorps RSV), tous enregistrant une adoption commerciale solide.

Les candidats en phase avancée incluent une combinaison fixe doravirine/islatravir pour le VIH (Décision de la FDA attendue en avril 2026), un inhibiteur oral de PCSK9 pour la gestion du cholestérol, et tulisokibart pour la colite ulcéreuse. Ces produits pourraient contribuer à compenser la baisse de revenus de Keytruda après 2028.

Perspective de valorisation et préoccupations de croissance

D’un point de vue valorisation, Merck semble raisonnable. Se négociant à 13,15x le bénéfice prévu contre 17,86x pour la moyenne du secteur, l’action se négocie légèrement au-dessus de sa moyenne quinquennale de 12,48x. Elle reste nettement moins chère que des pairs comme AbbVie, Novo Nordisk, Eli Lilly, AstraZeneca et J&J.

Pourtant, la valorisation seule ne peut compenser les préoccupations fondamentales de croissance. La performance boursière sur un an de 10,3 % de la société est inférieure à la hausse de 21,6 % de l’industrie, reflétant le scepticisme des investisseurs quant à une croissance durable au-delà du cycle actuel.

La verdict de l’investissement

Les traders à court terme doivent faire preuve de prudence. Malgré la hausse de 32 %, l’action porte une note Zacks Rank #5 (Vente Forte). La baisse des révisions de bénéfices, les pressions sur les revenus liés aux vaccins à court terme, l’intensification de la concurrence des inhibiteurs de VEGF, et les préoccupations structurelles concernant le cliff de brevet 2028 tempèrent collectivement l’enthousiasme haussier.

Les investisseurs à long terme pourraient bénéficier d’attendre une visibilité plus claire sur les autres moteurs de croissance que Keytruda et d’obtenir des preuves plus tangibles que les nouveaux produits et stratégies d’inhibiteurs de VEGF peuvent remplacer adéquatement la contribution aux revenus de Keytruda. Bien que l’exécution de la direction en matière de livraison de pipeline et d’intégration des fusions-acquisitions mérite des crédits, la valorisation actuelle et les estimations à venir ne compensent pas suffisamment ces risques d’exécution et de concurrence.