Comment Goldman Sachs voit-il Waller ? Le marché « surestime » toujours le nouveau président de la Fed, il sera difficile pour Waller de réduire le bilan, tandis que la baisse des taux est une condition préalable à sa nomination

Après la nomination de Waller par Trump comme prochain président de la Réserve fédérale, le marché a rapidement parié sur une politique de bilan plus hawkish, mais Goldman Sachs pense que le marché pourrait mal interpréter la situation.

Les informations de Wallstreetcn mentionnent qu’au 30 janvier, Trump a nommé l’ancien membre du conseil de la Fed, Kevin Waller, comme prochain président de la Fed. Après l’annonce, les rendements des obligations à long terme ont légèrement augmenté, le dollar s’est redressé, et les métaux précieux ont fortement chuté. Le marché semble déjà valoriser la position « hawkish » de Waller sur le bilan.

Cependant, récemment, l’équipe de trading et de recherche de Goldman Sachs a effectué une analyse approfondie de Waller, estimant que le marché pourrait à nouveau mal interpréter la position réelle du nouveau président de la Fed.

Le stratégiste en devises de Goldman Sachs, Mike Cahill, rappelle qu’il est erroné de juger la politique de Waller uniquement sur ses déclarations passées à la Fed, en soulignant :

Nous savons qu’au moins, exprimer une volonté de baisse des taux était une condition préalable pour obtenir ce poste.

BROWN, trader en obligations américaines chez Goldman Sachs, indique que la courbe de rendement et le resserrement des spreads de swaps, qui reflètent les attentes de réduction du bilan, ont déjà été pleinement intégrés dans le prix, et il est peu probable que Waller transforme ses déclarations hawkish en une relance de la politique de resserrement quantitatif. Il ajoute :

Cela serait trop destructeur pour les actifs risqués.

Le marché a tendance à mal interpréter la position initiale du nouveau président de la Fed, et chaque récent président a connu une période de « méprise » significative lors de sa première année en fonction. Les investisseurs vivent une nouvelle phase de « mauvaise lecture » du nouveau président, et il leur faudra du temps pour s’adapter à son nouveau style de communication.

L’économiste de Goldman Sachs, Mericle : La réduction du bilan est difficile à faire avancer, le cadre institutionnel étant désormais une réalité

L’économiste de Goldman Sachs, David Mericle, a résumé la position politique centrale de Waller.

Concernant les taux d’intérêt, Waller avait appelé à une baisse l’année dernière, estimant que la déréglementation du gouvernement Trump et l’intelligence artificielle constituaient des forces « anti-inflation » ; la Fed ne devrait pas simplement maintenir des taux élevés en raison d’une croissance économique forte.

Sur la question du bilan, Waller est un critique de longue date. Il s’oppose à la précédente politique de QE2, estimant qu’un bilan massif déforme le marché, aggrave les inégalités et favorise l’inflation. Il prône une combinaison de baisse des taux et de réduction du bilan pour compenser mutuellement leurs effets sur l’environnement financier.

Mericle indique qu’il ne pense pas que Waller cherchera à réduire massivement le bilan. La résistance principale réside dans le fait que, au sein de la Fed, il existe un large soutien pour le cadre opérationnel actuel basé sur « l’abondance de réserves ». Mericle explique :

Les responsables de la Fed ont réfléchi à cela en profondeur au cours des dix dernières années, et l’institution montre une forte préférence pour la méthode actuelle.

La majorité des décideurs et des employés de la Fed considèrent que la croissance du bilan par rapport à la taille de l’économie est une conséquence inévitable de l’augmentation de la demande de passifs de la Fed, accélérée par la transition vers un cadre basé sur des réserves abondantes. Mericle souligne que le président actuel, Powell, a récemment prononcé un discours exposant ses avantages, ce qui est perçu comme une étape pour orienter le débat.

Selon Mericle, si Waller veut réduire le bilan sans faire monter les taux à long terme, la seule voie réaliste est d’assouplir la réglementation bancaire, par exemple en ajustant des règles comme le ratio de couverture de liquidité, afin de réduire la demande de réserves par les banques, mais cela nécessiterait du temps et une coordination entre plusieurs acteurs.

En matière de régulation financière, Waller estime que le système actuel impose des coûts de conformité excessifs aux banques, en particulier aux petites et moyennes banques. Il prône un soutien accru à la fusion des petites banques et appelle à établir un nouveau cadre réglementaire américain, plutôt que de suivre aveuglément les accords de Bâle internationaux.

Les traders de Goldman Sachs : La réaction du marché pourrait déjà être excessive

Selon les retours du département de trading mondial de Goldman Sachs, l’impact de Waller est généralement sous-estimé.

BROWN, trader en obligations américaines chez Goldman Sachs, affirme que les attentes de réduction du bilan, telles que le resserrement des spreads de swaps et la pente plus abrupte de la courbe, « semblent déjà entièrement intégrées dans le marché ». Son intuition est que Waller ne poussera pas réellement à relancer le resserrement quantitatif, car cela serait trop destructeur pour les actifs risqués.

Mike Cahill, stratégiste en devises de Goldman Sachs, met en évidence une contradiction clé : ses positions passées et ses engagements réels pour sa nomination ne sont pas alignés. Il explique :

Nous savons qu’au moins, exprimer une volonté de baisse des taux était une condition préalable pour obtenir ce poste.

Cahill note que les stratégies « hawkish » sur le bilan, basées sur ses opinions passées, ont leur logique, mais leur mise en œuvre réelle nécessiterait plus de temps.

Il analyse également que le mécanisme de décision de la Fed repose sur un vote individuel, et que, comparé à l’époque où Powell a été nommé en 2017-2018, avec de nombreux changements au sein du comité, le personnel actuel a beaucoup moins changé, et il faudra du temps pour que le nouveau président établisse son influence.

Il pense que la coordination future entre la Fed et le Trésor américain pourrait s’accroître, et que Waller pourrait accepter que la Fed détienne davantage de titres à court terme, mais il est peu probable qu’il pousse à des « opérations de distorsion ».

NIKHIL CHORARIA, responsable des taux en Europe chez Goldman Sachs, interprète que la position « hawkish » de Waller se concentre principalement sur le bilan, tandis que sa position « dovish » consiste à « réparer » la structure financière pour permettre des taux politiques plus faibles.

Il affirme que ces points de vue « sont difficiles à concilier avec l’objectif de faire baisser durablement les rendements des obligations à long terme », ce qui pourrait nécessiter une initiative du Trésor.

WILL MARSHALL, responsable des taux en Europe, pense que le marché a initialement concentré ses attentes sur ses critiques passées.

Mais il souligne que, compte tenu de l’attention récente du gouvernement Trump à la « durabilité » et du récent ajustement de la Fed sur la trajectoire de son bilan, qui privilégie désormais l’achat de bons du Trésor pour assurer une liquidité suffisante, la situation a changé. Il conclut :

L’évaluation du marché de tout cela dépend en grande partie des fondamentaux économiques.

Le marché se trompe toujours sur le nouveau président, l’histoire se répète

Goldman Sachs souligne que l’interprétation initiale du marché concernant les candidats à la Fed est souvent très différente de la perception ultérieure.

Chacun des derniers présidents a connu une période de « méprise » significative lors de sa première année, car il faut du temps pour s’adapter à chaque déclaration, et le marché doit apprendre à connaître le nouveau style de communication.

L’économiste et stratégiste de Goldman Sachs, Mike Cahill, cite des exemples précis : les « longues distances vers la neutralité » de Powell, les « prochaines réunions » de Yellen, et la remarque improvisée de Bernanke sur la perception du marché de ses témoignages.

Selon l’analyse interne de Goldman Sachs, Waller est un candidat doté de convictions personnelles fortes, mais confronté à une institution avec une forte inertie politique et un consensus institutionnel.

Pour le marché, cela signifie que les fluctuations à court terme autour des actualités de nomination pourraient être plus importantes que les changements de politique réels. Les traders laissent entendre que, basé sur la vision hawkish de Waller concernant le bilan, le potentiel de profit des stratégies de courbe de rendement pourrait être désormais limité.

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