Tether construit discrètement la première « banque fantôme » du Bitcoin

• Les nouveaux prêts sur Bitcoin de Strike, conçus pour résister à la volatilité, transfèrent le risque de variation des prix des emprunteurs vers les apporteurs de capitaux du prêteur.
• Tether fournit la ligne de crédit de 2,1 milliards de dollars à l’origine du programme et a co-conçu la structure même du prêt.
• Une fusion proposée regrouperait Strike, Twenty One Capital et le mineur Elektron Energy dans une seule plateforme liée à Tether.
• La pile combinée couvre toutes les fonctions bancaires essentielles, sauf le filet de sécurité que portent les banques régulées.

Le titre de cette semaine revient à Strike. Le 7 juillet, la société a lancé des prêts adossés à Bitcoin sans appels de marge et sans liquidations liées aux variations de prix, promettant que la garantie reste intacte quoi qu’il arrive, tant que les emprunteurs continuent de payer. La plupart des couvertures s’en sont tenues là. L’histoire la plus lourde de conséquences se joue un échelon plus bas, avec l’entité qui porte réellement le risque. Un prêt qui ne se liquide jamais sur le prix signifie que quelqu’un détient une dette sous-garantie à chaque baisse, et cette personne, directement et indirectement, c’est Tether. La proposition de fusion d’avril ressemblait à une manœuvre corporative à l’époque. Le lancement d’hier ressemble à ce que donne la production : un émetteur de stablecoins assemblant dépôts, crédit, énergie, minage et marchés de capitaux pour construire une banque fonctionnelle de l’économie Bitcoin. Pas de licence bancaire. Pas de banque centrale derrière. Pas d’assurance-dépôts devant.

Le prêt que Strike vend, le risque que Tether conserve La structure de Strike « à l’épreuve de la volatilité » ne fonctionne qu’avec des poches profondes derrière. Un emprunteur dépose 100 000 dollars de BTC à la limite de 45% de LTV du produit et prend 45 000 dollars en cash. Si ensuite Bitcoin chute de 60% et reste à ce niveau, la garantie couvre environ 40 000 dollars face à une dette de 45 000 dollars. Un prêteur crypto classique vendrait à 85% de LTV. Celui-ci attend, en conservant le manque jusqu’au remboursement ou à l’échéance.

Cette patience est un luxe de bilan, et le bilan qui la permet n’est pas celui de Strike. Jack Mallers a annoncé une ligne de crédit de 2,1 milliards de dollars, qu’il a présentée comme donnant à la société la capacité de répondre à la demande quelle que soit la taille des commandes, et Tether a co-développé la structure de prêt à l’épreuve de la volatilité. Même le système de proof-of-reserves de Strike, qui permet aux emprunteurs de vérifier leur collatéral via une adresse on-chain ségréguée, a été conçu avec l’aide de Tether. Strike initie et gère. Tether garantit le risque « de queue ». La finance traditionnelle a un nom pour cette répartition : le modèle de l’initiateur, la même architecture que les banques hypothécaires utilisent avec leurs prêteurs « entrepôt ».

Six fonctions bancaires sur sept, déjà en place Prenez les fonctions classiques d’une banque commerciale et vérifiez-les contre ce que Tether touche désormais. Les lacunes sont peu nombreuses.

| Banking function | | --- | Tether’s version | Scale | | --- | --- | --- | | Deposits | USDT in circulation | Largest stablecoin by supply | | Lending | Own CeFi loan book + Strike credit facility | $2.1B facility; top-3 CeFi lender | | Payments & custody | Strike (proposed merger) | 95+ countries | | Reserves / treasury | Twenty One Capital BTC treasury | Top-tier corporate BTC holder | | Physical infrastructure | Elektron Energy mining (proposed merger) | ~50 EH/s, ~5% of network hashrate | | Capital markets | Planned securitization arm | Loan-book and mining revenue debt | | Lender of last resort | None | – |

Tether Investments a publié une proposition pour fusionner Twenty One Capital, Strike et Elektron Energy, un opérateur de minage qui gère environ 50 EH/s, soit environ 5% du hashrate du réseau Bitcoin, dans une seule plateforme cotée intégrant les avoirs de trésorerie, le minage, les services financiers, le lending et les marchés de capitaux. Mallers l’a validée depuis la scène à Bitcoin 2026. « Simplement dit, je pense que c’est une excellente idée », a-t-il déclaré, ajoutant que son objectif de fondateur était toujours d’être une société Bitcoin plutôt qu’une application de paiements.

Les termes et calendriers restent non divulgués, mais la mécanique avance : en juin, Tether a désigné un administrateur indépendant supplémentaire au conseil de XXI afin de rétablir les standards d’indépendance du comité d’audit aux critères de la SEC et de la NYSE, le genre de formalités qui précèdent une transaction, pas celles qui suivent un deal mort.

Mallers a décrit une opération construite autour de la titrisation du portefeuille de prêts, de la titrisation des revenus de minage, de la dette adossée à Bitcoin et de produits structurés. Emballer des prêts en titres puis les vendre est ainsi que les banques recyclent le capital et prêtent au-delà de leur propre bilan. Personne dans la crypto n’a fait tourner cette machine à une telle échelle. Une entité fusionnée Tether-Strike serait la première à tenter à la fois le volume d’origination et la distribution.

Trois prêteurs détiennent maintenant 89% d’un marché qui en comptait dix auparavant Le marché du crédit crypto s’est redressé après 2022 avec beaucoup moins d’acteurs. D’après des données de Galaxy Research, les trois plus gros prêteurs centralisés, Tether compris aux côtés de Galaxy et Ledn, détiennent des portefeuilles de prêts combinés de 9,9 milliards de dollars, soit près de 89% du marché du lending CeFi. Tether se situe en tête de ce groupe avec son propre book, et finance désormais aussi la structure produit la plus agressive du secteur via Strike.

L’ère d’avant l’effondrement ressemblait à autre chose. Celsius, BlockFi, Voyager et Genesis se battaient pour les mêmes emprunteurs, et quand ils ont chuté, les survivants ont absorbé les clients et le marché a continué de fonctionner. Le marché de 2026 ne présente pas une telle redondance. Un créancier dominant se tient désormais derrière les dépôts (USDT), le crédit de gros (la facilité Strike) et, bientôt, si la fusion se concrétise, une part significative du matériel de minage qui sécurise le réseau lui-même. Les superviseurs bancaires ont un terme pour une institution dont la défaillance cascade à travers chaque couche de son système. La crypto a silencieusement fait émerger l’une de ces situations, sans que personne ne valide officiellement la désignation.

Pour être juste du côté du grand livre : Tether annonce des milliards de bénéfices annuels issus des rendements de réserve, ce qui lui donne plus de capacité d’absorption des pertes que n’importe quel prêteur crypto d’avant 2022 n’en a jamais eu. La société peut réellement se permettre de tenir des prêts « sous l’eau » à travers un marché baissier. C’est précisément ce qui rend la promesse de « non-liquidation » crédible aujourd’hui. Et c’est aussi ce qui rend l’arrangement fragile dans le seul scénario qui compte. Un choc frappant Tether lui-même, que ce soit via les réserves, la régulation, ou la pression des rachats, se propagerait désormais simultanément dans les marchés de stablecoins, le portefeuille de prêts CeFi, les emprunteurs de Strike, et une flotte de minage. Les banques portent une assurance-dépôts et des lignes de liquidité de banque centrale précisément pour résoudre ce problème de corrélation. Cette structure ne les a pas.

Ledn et Unchained doivent maintenant un filet de sécurité à hauteur de 2 milliards pour elles-mêmes Du point de vue des emprunteurs, rien de tout cela n’est visible. Les prêts sont approuvés, Bitcoin reste en place, et la tuyauterie derrière les 2,1 milliards de dollars ne remonte jamais dans l’application. Le marché le ressent autrement. Des prêteurs concurrents comme Ledn et Unchained conservent encore des modèles de liquidation déclenchés par le LTV, et faire correspondre les conditions de non-liquidation de Strike exigerait un partenaire en capital prêt à absorber des baisses mesurées en années, pas en heures. Peu de candidats existent. L’issue probable est une consolidation autour de celui qui dispose du plus gros bilan, ce qui est l’opposé de ce que dit vouloir un marché encore marqué par 2022.

La mécanique du prix spot du Bitcoin change aussi. Les liquidations forcées ont amplifié chaque grande vague de ventes depuis 2018 en déversant des collatéraux sur les exchanges au pire moment possible. Des prêts qui ne vendent jamais sur le prix retirent une de ces boucles de rétroaction. La pression de vente ne disparaît pas ; elle se transforme en exposition au crédit reposant sur des bilans liés à Tether, en attente.

La question ouverte atterrit sur les bureaux des régulateurs, pas sur les écrans des traders. La législation américaine sur les stablecoins se concentre sur la qualité des réserves et les droits de rachat, pas sur ce que fait le bras d’investissement d’un émetteur avec ses profits. Prêter des milliards contre des collatéraux volatils via des plateformes affiliées se situe entièrement en dehors de ce périmètre, et les superviseurs européens sous MiCA font face au même vide. La fusion proposée, qui placerait le fondateur d’Elektron, Raphael Zagury, au siège de président d’une entité cotée combinant toutes ces pièces, forcera éventuellement une décision : à partir de quel moment le plus grand créancier privé de l’économie Bitcoin devient-il assujetti à quelque chose qui ressemble à une supervision bancaire, et qui bouge le premier, Washington ou Bruxelles ?