Wajah Baru Pembiayaan Treasury: Bagaimana Investor Swasta Mengubah Pasar Utang AS

Dekade Transformasi dalam Kepemilikan Utang

Lanskap siapa yang memegang sekuritas pemerintah AS telah mengalami perubahan besar selama sepuluh tahun terakhir. Menurut analisis dari Geng Ngarmboonanant dari JPMorgan, seorang mantan pejabat Departemen Keuangan, komposisi pemegang obligasi Treasury menceritakan kisah yang mencolok. Pada awal 2010-an, pemerintah asing menguasai lebih dari 40% pasar Treasury—peningkatan dramatis dari sekitar 10% selama pertengahan 1990-an. Saat ini, angka tersebut telah merosot menjadi kurang dari 15%, dengan investor swasta yang mencari keuntungan kini mengisi kekosongan tersebut. Penyeimbangan ulang fundamental ini memiliki implikasi mendalam terhadap bagaimana AS membiayai beban utangnya yang semakin meningkat, yang kini melebihi $38 triliun.

“Hari-hari pinjaman mudah itu sudah berlalu,” kata Ngarmboonanant dengan hati-hati, menegaskan bahwa basis pembeli asing yang stabil yang pernah menjadi penopang pasar Treasury sebagian besar telah menghilang. Pemerintah federal telah meminjam $601 miliar dolar di kuartal pertama tahun fiskal 2026, meskipun ini merupakan peningkatan sebesar $110 miliar dolar dibandingkan periode yang sama tahun lalu, berkat pendapatan tarif yang tinggi sementara menutupi tekanan pengeluaran.

Kompetisi yang Meningkat: Imbal Hasil Obligasi Korporasi dan Tekanan Pasar

Saat Treasury bersaing untuk modal investor, muncul pesaing baru yang tangguh: perusahaan yang menerbitkan sekuritas mereka sendiri. Kepala Ekonom Apollo Torsten Slok menyoroti bahwa analis Wall Street memproyeksikan penerbitan obligasi peringkat investasi bisa mencapai sekitar $2,25 triliun tahun ini—peningkatan besar yang didorong sebagian besar oleh hyperscaler sektor teknologi yang berinvestasi besar-besaran dalam infrastruktur kecerdasan buatan dan pusat data.

Peningkatan penerbitan obligasi korporasi ini menciptakan dinamika pasar yang kritis. Ketika perusahaan mengumpulkan modal melalui pasar obligasi peringkat investasi, mereka secara tak terelakkan bersaing dengan penawaran Treasury untuk kumpulan investor yang sama. Pertanyaan yang dihadapi pasar sekarang adalah apakah lonjakan imbal hasil dan penerbitan obligasi korporasi ini akan mengurangi permintaan terhadap sekuritas pemerintah atau mengalihkan modal dari instrumen pendapatan tetap lain seperti sekuritas berbasis hipotek.

“Akankah pembelian ini dilakukan dengan mengorbankan Treasury, sehingga mendorong kenaikan suku bunga? Atau mungkinkah mereka mengurangi permintaan terhadap sekuritas berbasis hipotek, sehingga memperlebar spread hipotek?” tanya Slok kepada komunitas keuangan. Jawaban-jawaban ini akan berdampak signifikan terhadap biaya pembiayaan Treasury dan kondisi pasar kredit yang lebih luas sepanjang 2026.

Tantangan dalam Pengelolaan Utang

Beberapa faktor mengancam untuk memperumit gambaran pembiayaan pemerintah lebih jauh. Pemotongan suku bunga Federal Reserve dari akhir 2025 gagal secara substansial menurunkan imbal hasil Treasury, yang tetap dekat dengan tingkat awal September. Sementara itu, pengumuman kebijakan pemerintahan Trump—termasuk potensi peningkatan pengeluaran pertahanan hingga $1,5 triliun per tahun dan potensi pengembalian pajak berdasarkan legislasi terbaru—dapat secara substansial memperlebar defisit federal di luar proyeksi saat ini.

Potensi pembatalan kebijakan tarif oleh Mahkamah Agung menambah lapisan ketidakpastian lain, karena pendapatan dari tarif ini telah memberikan bantuan sementara terhadap situasi anggaran. Di tengah latar belakang ini, pasar pendapatan tetap menghadapi tekanan yang meningkat karena volume besar sekuritas bersaing untuk perhatian investor, yang kemungkinan akan mendorong imbal hasil obligasi korporasi dan suku bunga Treasury naik.

Pertanyaan Dominasi Fiskal

Mantan Menteri Keuangan Janet Yellen baru-baru ini memperingatkan bahwa kondisi untuk dominasi fiskal semakin menguat—sebuah skenario di mana bank sentral harus membeli defisit pemerintah yang membesar untuk menjaga stabilitas pasar. Dengan utang nasional diproyeksikan akan naik mendekati 150% dari PDB selama tiga dekade mendatang, para pembuat kebijakan menghadapi tekanan yang meningkat untuk memastikan sekuritas Treasury tetap menarik bagi investor swasta.

Tantangan utama adalah sederhana: tanpa permintaan alami yang cukup dari pembeli obligasi, pemerintah berisiko mengalami spiral berbahaya di mana imbal hasil harus naik secara signifikan untuk menarik modal, yang selanjutnya membebani keuangan fiskal. Penilaian Slok menyimpulkan bahwa konvergensi penerbitan Treasury yang besar, penawaran obligasi korporasi yang bersaing, dan pergeseran struktural dalam komposisi investor akan terus memberikan tekanan ke atas pada suku bunga sepanjang 2026, mengubah kalkulasi kebijakan fiskal Amerika.