Apakah Opsi Bitcoin Benar-benar Berfungsi sebagai Pengatur Harga?

Pengaturan: Saat Bitcoin mundur dari level $110.000 pada akhir 2024, muncul narasi menarik di antara para pelaku pasar: ledakan aktivitas opsi Bitcoin telah menjadi tangan tak terlihat yang membatasi potensi kenaikan. Bukti yang dikutip cukup besar—minat terbuka ETF Bitcoin spot (IBIT) BlackRock melonjak menjadi $40 miliar dari hanya $12 miliar pada akhir 2024, dengan total kontrak opsi Bitcoin mencapai $49 miliar di semua tempat pada Desember 2025. Namun, teori ini layak untuk diperiksa lebih dekat.

Cerita Rotasi Hasil Call Covered

Untuk memahami mengapa perdebatan ini penting, pertimbangkan apa yang memicu pergeseran tersebut sejak awal. Perdagangan tradisional cash-and-carry—menjual short futures Bitcoin sambil memegang posisi spot—telah menjadi mesin hasil yang andal sepanjang 2024, memberikan premi tahunan sebesar 10-15%. Pada November 2025, premi tersebut menurun di bawah 5%, memaksa pemegang posisi besar dan manajer dana mencari penghasilan alternatif.

Masuklah call covered: strategi menjual opsi call upside terhadap posisi Bitcoin yang dimiliki sebagai imbalan premi langsung. Kontrak-kontrak ini menawarkan hasil tahunan yang menarik sebesar 12-18%, jauh lebih menarik daripada spread futures yang melemah. Reallocasi modal berlangsung cepat dan terlihat dari data—minat terbuka opsi IBIT melonjak saat peserta yang mencari hasil masuk ke posisi penjualan call secara massal.

Di Mana Teori Batas Harga Gagal

Teori penekanan ini bergantung pada rantai logika yang tampaknya masuk akal: penjual hasil membatasi upside mereka, dealer melakukan lindung nilai dengan menjual spot Bitcoin, dan muncul batas atas harga. Tapi struktur pasar yang sebenarnya menunjukkan cerita yang berbeda.

Metode paling mengungkapkan adalah rasio put-to-call, yang tetap stabil di bawah 0,60 selama periode ini. Rasio ini penting karena mencerminkan posisi relatif. Jika penjual call benar-benar mendominasi pasar dan secara artifisial membatasi harga, kita akan mengharapkan banyak penjual call dibandingkan pembeli put—mendorong rasio ini mendekati nol. Sebaliknya, kestabilan rasio ini menunjukkan sesuatu yang lebih bernuansa: untuk setiap peserta yang memonetisasi upside melalui penjualan call, ada kelompok yang membeli perlindungan put dan memposisikan diri untuk breakout.

Pembelian put defensif ini semakin dikonfirmasi oleh dinamika skew put. Opsi put IBIT beralih dari diskon 2% di akhir 2024 menjadi premi 5% dalam beberapa bulan terakhir—sinyal yang jelas bahwa permintaan perlindungan downside meningkat. Jika pasar benar-benar percaya bahwa call membatasi Bitcoin secara tak terbatas, premi put seharusnya menyusut, bukan membesar.

Paradoks Volatilitas

Di sinilah kekurangan utama dari teori batas harga: volatilitas tersirat, yang merupakan penetapan harga pasar terhadap turbulensi dan fluktuasi harga yang diharapkan, menurun menjadi 45% atau lebih rendah sejak Mei, dibandingkan 57% di akhir 2024. Volatilitas yang lebih rendah secara langsung mengikis premi yang dikumpulkan penjual call. Jika strategi call covered benar-benar dominan dan menguntungkan, kita seharusnya melihat metrik volatilitas yang kuat mendukung penciptaan premi. Sebaliknya, yang terjadi justru sebaliknya—volatilitas menyusut selama periode peningkatan minat terbuka opsi.

Paradoks ini menunjukkan bahwa pasar opsi telah berkembang melampaui sekadar permainan hasil. Ya, beberapa peserta terlibat dalam penjualan call untuk penghasilan. Tapi permintaan put yang meningkat, rasio put-to-call yang stabil, dan penurunan volatilitas secara kolektif menggambarkan pasar di mana lindung nilai defensif berdampingan dengan pengambilan hasil, di mana berbagai strategi beroperasi secara bersamaan, dan di mana tidak ada posisi tunggal yang mendominasi penemuan harga.

Cerita Sebenarnya

Opsi Bitcoin tidak menciptakan batas harga; melainkan, mereka telah menjadi tempat utama di mana pasar mengelola volatilitas dan memanfaatkannya untuk hasil. Penjual call paling diuntungkan saat Bitcoin mengapresiasi menuju harga strike mereka, menyelaraskan kepentingan mereka dengan peserta bullish daripada menentangnya. Evolusi dari cash-and-carry ke hasil berbasis opsi merupakan adaptasi terhadap kondisi pasar, bukan batas struktural pada penemuan harga.

Permintaan yang terus-menerus untuk perlindungan put, ketahanan rasio put-to-call, dan penurunan volatilitas tersirat secara kolektif menunjukkan bahwa pergerakan harga Bitcoin tetap didorong oleh dinamika penawaran dan permintaan fundamental, bukan posisi derivatif semata. Pasar opsi memperkuat dinamika ini tetapi tidak menekannya.

Konteks Saat Ini: Bitcoin baru-baru ini menguji level $95.29K dengan volatilitas yang signifikan, namun pasar opsi terus memproses lindung nilai dan strategi hasil di berbagai jenis peserta. Sampai rasio put-to-call runtuh atau volatilitas tersirat melonjak secara persistenn, argumen untuk penekanan harga secara struktural tetap tidak meyakinkan.