Ketika "stabil" mulai berfluktuasi: Tinjauan lengkap dan analisis struktur peristiwa pelepasan dari USD1

nol

Penulis: 137Labs

Pada 23 Februari, stablecoin bernama USD1 tiba-tiba mengalami diskon yang signifikan di pasar sekunder.

Kutipan on-chain turun menjadi sekitar 0,98 USDT pada satu titik, dan media sosial dengan cepat berfermentasi. World Liberty Financial (WLFI), tim proyek, kemudian secara terbuka menyatakan bahwa itu adalah “serangan terkoordinasi” dan menekankan bahwa mekanisme cadangan dan penebusan tidak terpengaruh.

Harga kemudian pulih.

Tetapi masalahnya telah muncul -

Ketika “stablecoin” mulai terdepresiasi, apakah itu hanya gesekan likuiditas atau pendahulu keretakan dalam struktur kredit?

1. Timeline: dari penyisipan pin hingga “teori serangan”

Menurut laporan dari CoinDesk, The Block, Decrypt, Wu Shuo Blockchain, PANews, Chain Catcher, dll., Konteks insiden tersebut kira-kira sebagai berikut:

1️⃣ Fluktuasi abnormal di pasar sekunder

USD1 dengan cepat turun ke sekitar 0,98 di beberapa pasangan perdagangan

Diskon berlangsung untuk waktu yang singkat

Selanjutnya, harganya diperbaiki

Tidak seperti USD Coin, yang sempat tidak dipatok karena risiko bank pada tahun 2023, kali ini tidak ada guncangan sistemik perbankan yang jelas.

2️⃣ Tanggapan resmi WLFI

WLFI berkata:

Ini adalah serangan terkoordinasi yang terorganisir terhadap short selling dan opini publik

Tidak ada kelainan pada aset cadangan

Fungsi penebusan normal

Struktur jangkar 1:1 tidak berubah

Pernyataan ini kemudian disampaikan oleh media Tiongkok termasuk Wu Shuo Blockchain dan Chain Catcher.

3️⃣ Efek amplifikasi media sosial

Insiden itu menyebar dengan cepat di platform X.

Beberapa tweet terkait dihapus, memicu spekulasi lebih lanjut di pasar. Dalam lingkungan pasar yang sangat emosional saat ini, “perilaku penghapusan” sering ditafsirkan sebagai sinyal daripada operasi sesekali.

Jadi pertanyaannya berubah dari “apakah harga tidak berlabuh” menjadi:

Apakah ada risiko cadangan?

Apakah ada eksekusi terpusat?

Apakah ada keterbukaan informasi yang tidak mencukupi?

2. Esensi dari unanchoring: masalah likuiditas atau masalah solvabilitas?

Inti dari menilai de-peg stablecoin adalah membedakan antara dua struktur risiko yang sama sekali berbeda.

Yang pertama adalah guncangan likuiditas. Dalam hal ini, cadangan masih mencukupi dan mekanisme penebusan masih lancar, tetapi karena kedalaman perdagangan yang tidak mencukupi, penarikan pembuat pasar atau tekanan jual yang terkonsentrasi, pasar sekunder untuk sementara tidak seimbang. Setelah mekanisme arbitrase diaktifkan, harga biasanya dapat diperbaiki dengan cepat.

Yang kedua adalah krisis solvabilitas. Jika ada masalah dengan aset cadangan itu sendiri, atau jika ada ketidakcocokan pada jatuh tempo aset dan tidak dapat segera direalisasikan, maka de-anchoring bukan lagi fluktuasi pada tingkat transaksi, tetapi penetapan ulang neraca. Saat ini, diskon sering terus berkembang, disertai dengan penundaan penebusan atau runtuhnya kepercayaan.

Dari informasi yang diungkapkan sejauh ini, USD1 lebih dekat dengan yang pertama.

Ini benar-benar berbeda dari spiral kematian algoritmik TerraUSD pada tahun 2022. Runtuhnya UST berasal dari kegagalan mekanisme, sedangkan pin USD1 lebih seperti likuiditas yang miring dalam waktu singkat.

Namun meski begitu, kejadian ini tetap berarti.

Karena jangkar stablecoin yang sebenarnya bukan hanya aset cadangan, tetapi kepercayaan pasar.

Setelah kepercayaan dipertanyakan, harga bereaksi sebelum fundamental.

3. Struktur kredit stablecoin: Di mana mereka “stabil”?

Stablecoin pada dasarnya adalah “mata uang dasar” pasar kripto.

Dukungan kreditnya berasal dari tiga model:

Algoritmik

Jenis hipotek

Jenis cadangan kustodian terpusat

USD1 adalah struktur cadangan yang sebagian terpusat.

Risiko pola ini tidak ada pada algoritma, tetapi dalam:

Transparansi cadangan

Likuiditas aset

Struktur istilah

Kedalaman pembuatan pasar

Setelah pasar mencurigai bahwa cadangan berisiko didiskon atau direalisasikan, harga cenderung turun terlebih dahulu. Ini sangat mirip dengan “shadow bank run” dalam keuangan tradisional – penarikan itu sendiri memperkuat risiko segera setelah deposan mulai ragu.

4. Mengapa reaksi pasar sangat sensitif kali ini?

Indeks panik sudah berada pada level yang sangat rendah pada hari itu.

Dalam lingkungan di mana likuiditas sudah ketat:

Tingkat leverage menurun

Selera risiko melemah

Pasar sangat sensitif terhadap ketidakpastian

Stablecoin tidak hanya alat perdagangan, tetapi juga landasan pinjaman dan likuiditas.

Setelah diskon terjadi, efek riaknya dapat mencakup:

Suku bunga hipotek menurun

Pemicu likuidasi

Leverage lebih lanjut dikompresi

Dana mengalir keluar dari pasar

Oleh karena itu, bahkan jika harga pulih dengan cepat, guncangan psikologis tidak hilang secara bersamaan.

5. Apakah “teori serangan” itu benar?

WLFI mengaitkan volatilitas dengan “serangan terkoordinasi.”

Di pasar kripto, tidak jarang shorting beresonansi dengan opini publik. Ketika kedalaman perdagangan tidak mencukupi dan sentimen pasar rapuh, harga dapat dengan mudah diperkuat dan berfluktuasi.

Tetapi apakah serangan dapat dipertahankan tergantung pada satu faktor inti:

Apakah pasar percaya bahwa cadangan itu nyata, dapat diuangkan dan berkelanjutan?

Jika struktur cadangan transparan dan penebusan terus lancar, serangan seringkali sulit untuk efektif dalam jangka panjang. Jika cadangan tidak cukup diungkapkan, kepanikan lebih mungkin menguat dirinya sendiri.

6. Perbedaan antara USD1 dan USDC dan USDT, dan arti sebenarnya dari depegging ini

Secara historis, USDC turun menjadi $0,88 pada tahun 2023 karena risiko bank, dan masalahnya berasal dari eksposur risiko bank kustodian dan laju realisasi cadangan yang terbatas.

Sedikit de-anchoring Tether beberapa kali biasanya terjadi selama fase panik ekstrem atau di bawah tekanan penarikan terpusat, tetapi kunci pemulihan akhir terletak pada pembukaan mekanisme penebusan yang berkelanjutan dan verifikasi kemampuan untuk mencairkan cadangan.

USD1 saat ini lebih seperti “uji stres kepercayaan”.

Peristiwa ini lebih dekat dengan guncangan likuiditas daripada krisis solvabilitas. Harga diperbaiki dengan cepat, menunjukkan bahwa perjalanan sistematis belum terbentuk.

Tetapi yang benar-benar patut diperhatikan bukanlah harga 0,98 saat itu, tetapi apakah pasar mulai menilai kembali premi risiko “stabil”.

Stablecoin adalah basis moneter pasar kripto.

Ketika pasar memiliki keraguan tentang keamanannya, dampaknya akan ditransmisikan ke luar di sepanjang rantai kredit:

Penurunan leverage

Kontraksi pinjaman

Penetapan ulang aset yang dijaminkan

Dana kembali ke aset arus utama atau meninggalkan pasar

Kalaupun peristiwa itu sendiri hanya fluktuasi jangka pendek, maka akan meningkatkan biaya pembiayaan dan likuiditas di masa depan.

Unanchoring tidak pernah hanya masalah harga, tetapi masalah harga kredit.

Harga dapat diperbaiki dengan cepat, tetapi perbaikan kepercayaan membutuhkan waktu.

Depegging USD1 ini mungkin tidak selalu berkembang menjadi risiko sistemik, tetapi mengingatkan pasar bahwa

Pada fase kontraksi likuiditas, kredit selalu mendahului perubahan harga.

Dan begitu kredit mulai dinilai kembali, seluruh struktur risiko juga akan berubah.