Setelah Bitcoin terjun bebas, pendiri Pantera berkata: Ini adalah momen masuk yang paling tidak boleh kamu lewatkan

編译：白话区块链

Dalam wawancara kali ini, Wilfred Frost berbincang untuk kedua kalinya dengan Dan Morehead, pendiri Pantera Capital. Mereka membahas penentuan siklus untuk Bitcoin setelah turun 50% dari level tertingginya; bagaimana depresiasi mata uang fiat menciptakan konflik kekayaan lintas generasi; serta mengapa putaran “uang pintar” justru merupakan tahap masuk paling akhir.

Ringkasan pendapat-pendapat menarik

Kebanyakan investor institusional di bidang blockchain posisinya masih 0.0%, secara harfiah “nol”.

Bukan emas yang mencetak rekor tertinggi, melainkan uang kertas yang mencetak rekor terendah sepanjang masa.

Ini mungkin merupakan transaksi pertama dalam sejarah di mana “uang pintar” masuk paling akhir.

Rata-rata usia pembeli rumah pertama kali di Amerika sudah bergeser dari 28 tahun menjadi 40 tahun.

Kita sedang menghadapi titik balik generasional ketika mata uang terpisah dari negara.

Stablecoin sangat mungkin mengambil setengah simpanan bank dalam waktu sepuluh tahun.

Bitcoin sudah mencapai kecepatan lepas; saya tidak menemukan faktor apa pun yang bisa membuat proses ini keluar jalur.

Jika Anda tidak memiliki eksposur apa pun terhadap blockchain, pada tingkat tertentu Anda sebenarnya sedang melakukan short terhadap tren ini.

01 “Tetaplah transaksi yang paling asimetris dalam sejarah”

Pemandu acara: Saat terakhir kali Anda datang, kita membahas secara mendalam logika makro untuk mata uang kripto. Harga saat Anda pertama kali membeli Bitcoin sungguh mengejutkan—berapa tepatnya?

Dan Morehead: 65 dolar.

Pemandu acara: 65 dolar, dibandingkan dengan harga sekitar 66000 dolar hari ini—benar-benar dunia yang berbeda. Di episode itu, Anda mendeskripsikan Bitcoin sebagai “transaksi paling asimetris dalam sejarah”. Apakah sampai hari ini Anda masih berpegang pada pandangan itu?

Dan Morehead: Ya, saya masih yakin. Sepanjang karier saya, saya terus mencari peluang asimetris di mana potensi kenaikan jauh lebih besar daripada risiko penurunan. Bitcoin, dan lebih luasnya ekosistem kripto, adalah transaksi dengan asimetri terkuat yang pernah saya lihat.

Di awal, saya akan bilang kepada orang lain: Anda sepenuhnya mungkin kehilangan semua modal, jadi jangan menaruh uang lebih dari kemampuan Anda. Tapi pada saat yang sama, Anda bisa memperoleh imbal hasil 5x, 10x, bahkan sampai ribuan kali.

Alasan saya masih optimistis adalah karena kita masih berada pada tahap paling awal. Mayoritas investor institusional di blockchain dan mata uang kripto posisinya masih 0.0%. Secara harfiah nol. Selama risiko penurunan itu sepele dibandingkan skala aset keuangan global yang sangat besar, dan potensi kenaikannya adalah sesuatu yang akan mendefinisikan ulang seluruh sistem mata uang, maka asimetri ini tidak akan hilang.

02 Siklus empat tahun terbukti lagi

Pemandu acara: Kita merekam terakhir kali pada 12 Oktober, dan saat itu timing-nya cukup menarik. Sekitar 6 Oktober, kripto mencapai puncak sementara, lalu terjadi koreksi. Sejak saat itu, Bitcoin turun sekitar 50%. Sebagai seseorang yang telah melewati banyak siklus, bagaimana Anda menafsirkan kejatuhan besar kali ini?

Dan Morehead: Setiap hal yang mencoba mengubah dunia biasanya disertai banyak spekulasi dan volatilitas. Saat di puncak, sentimen optimistis membumbung tinggi; saat di titik terendah, semuanya dipenuhi pesimisme. Pantera sudah berkecimpung di industri ini selama 13 tahun, melewati empat siklus empat tahunan yang lengkap. Siklus-siklus ini sebenarnya punya pola yang sangat teratur, bahkan bisa diprediksi.

Saat kami bertemu di bulan Oktober, kami kebetulan berada di dekat puncak yang kami prediksi dua sampai tiga tahun sebelumnya. Berdasarkan model dari tiga siklus sebelumnya, kami memperkirakan Bitcoin akan mencapai puncak sementara sekitar Agustus 2025. Saat itu, tentu kami berharap hasil kali ini akan berbeda—misalnya kebijakan baru pemerintah bisa memutus siklus. Namun setelah melihat kenyataannya, pola siklus itu kembali terjadi pada dirinya sendiri. Pasar turun 50%. Memang terdengar besar, tetapi dibandingkan dengan penurunan 85% yang sering terjadi pada siklus-siklus sebelumnya, kali ini justru jauh lebih tenang. Pasar mungkin masih perlu sekitar satu tahun untuk membangun dasar, konsisten dengan pola-pola masa lalu.

Pemandu acara: Saat itu, Anda tidak menunjukkan sikap bearish. Apakah Anda berpikir bahwa siklus ini pada akhirnya akan turun seperti sebelumnya, yakni 75% sampai 80%?

Dan Morehead: Ini pertanyaan kunci. Saat itu saya memang tidak memprediksi akan turun sampai sejauh itu, karena saat itu ada banyak faktor positif. Tapi pasar punya ritmenya sendiri. Yang ingin saya tekankan adalah pada beberapa puncak sebelumnya, harga menyimpang sangat jauh dari garis tren logaritmik jangka panjang, dan menunjukkan pergerakan berbentuk parabola yang gila. Misalnya pada 2013, dalam empat bulan sebelum puncak, harga naik 10 kali. Kali ini, namun, harga tidak menunjukkan tingkat panas ekstrem seperti itu; ia hanya kembali kira-kira ke level tahun 2021.

Jadi saya kira saat ini berada di kisaran area dasar. Mungkin masih perlu enam sampai delapan bulan untuk membangun dasar, tetapi jika Anda punya horizon investasi 4 sampai 5 tahun, ini adalah posisi yang sangat menarik.

Pemandu acara: Saat ini harga berada di sekitar 66000 dolar. Banyak analis teknikal mengatakan bahwa 60000 dolar adalah level penopang kunci, dan jika ditembus, harga bisa terus menurun hingga 25000 dolar. Apakah Anda setuju?

Dan Morehead: Saya tidak terlalu jago dengan analisis teknikal seperti itu. Kami tidak pernah mencoba melakukan penentuan waktu perdagangan dalam jangka sangat pendek. Cara kami mengelola dana lebih mirip ventura capital—sudut pandangnya 5 tahun, 10 tahun, bahkan 20 tahun. Dari sudut pandang itu, harga saat ini sudah cukup murah.

03 Mengapa Bitcoin selalu jadi yang pertama dihajar?

Pemandu acara: Kenapa Bitcoin selalu menjadi “sasaran empuk” di antara aset berisiko? Ketika Nasdaq dan S&P 500 mencapai puncak, kripto sering kali menjadi yang pertama dijual. Apakah situasi ini akan terus berlangsung selamanya?

Dan Morehead: Ini pengamatan yang sangat tajam. Bayangkan saja: jika ada guncangan besar terjadi di luar jam perdagangan Senin sampai Jumat, Anda tidak bisa menjual saham. Sementara kripto adalah satu-satunya pasar berlikuiditas tinggi di dunia dengan skala mencapai 2 triliun dolar, dan buka 24 jam nonstop sepanjang tahun.

Ketika krisis geopolitik meledak, institusi ingin segera mengurangi eksposur risiko, lalu Bitcoin menjadi satu-satunya aset yang bisa mereka cairkan secara real time. Ini membuatnya menanggung tekanan jual yang berlebihan dalam jangka pendek. Namun perlu diperhatikan: meski korelasi bisa melonjak saat momen “flash crash”, dalam jangka panjang korelasi Bitcoin dengan S&P 500 justru sangat rendah, sekitar 0.1 sampai 0.2. Kalau dilihat dari horizon beberapa tahun, kripto bergerak naik secara independen, sementara aset tradisional mungkin hanya berjalan di tempat.

04 Bukan emas mencetak rekor baru, melainkan uang kertas mencetak rekor terendah sepanjang masa

Pemandu acara: Mari kita bahas emas. Dalam 12 bulan terakhir, emas naik 55%, sedangkan Bitcoin pada dasarnya datar. Apakah ini menggoyahkan narasi “emas digital” Bitcoin?

Dan Morehead: Emas adalah aset “lawas” yang menarik. Ia secara berkala kembali masuk ke pandangan publik. Sebelum 2025, ETF emas sebenarnya mengalami arus keluar bersih selama bertahun-tahun berturut-turut, sementara dana mengalir masuk ke ETF Bitcoin. Tapi pada 2025, orang tiba-tiba menyadari dolar sedang dipercepat depresiasinya, dan rasa urgensi itulah yang membuat dana kembali mengalir ke emas.

Namun cara saya memikirkan masalah ini agak berbeda: bukan emas atau real estat yang mencetak rekor baru, melainkan uang kertas yang mencetak rekor terendah sepanjang masa. Seiring mesin pencetak uang terus berputar, jumlah uang kertas yang diperlukan untuk membeli kuantitas aset tetap pasti terus meningkat. Istilah “poundsterling” pada awalnya merujuk pada satu pon perak murni; sekarang, Anda harus menyiapkan ratusan lembar uang kertas untuk membeli perak dengan berat yang sama. Pemerintah bisa mencetak uang tanpa batas—dan itulah inti dari transaksi depresiasi.

Pemandu acara: Apakah kita sekarang tidak sedang berada dalam siklus depresiasi yang mencengangkan?

Dan Morehead: Pasti. The Fed mendefinisikan “stabilitas harga” sebagai depresiasi sebesar 2% per tahun, dan itu sendiri sudah sangat konyol. Stabilitas seharusnya nol. Bahkan jika hanya terdepresiasi 2% per tahun, daya beli seseorang sepanjang hidup akan menyusut hampir 90%. (Catatan redaksi: dengan perhitungan berbunga majemuk, tingkat depresiasi tahunan 2% membuat daya beli menyusut sekitar 80% setelah 80 tahun.) Saya pikir orang sedang tersadar, memahami bahwa mereka harus memegang aset keras dengan jumlah yang tetap—entah itu saham, emas, atau mata uang kripto.

Transaksi depresiasi ini juga punya karakteristik generasional yang jelas. Pencetakan uang dalam skala besar mendorong harga aset; ini menguntungkan generasi tua yang sudah memegang properti dan saham, tetapi justru menekan ruang kenaikan bagi anak muda. Rata-rata usia pembeli rumah pertama kali di Amerika sudah bergeser dari 28 tahun menjadi 40 tahun. Karena tidak mungkin lagi mengakumulasi kekayaan melalui jalur tradisional, generasi muda beralih ke mata uang kripto adalah pilihan yang sangat rasional. Jika Anda melihat kurva pertumbuhan upah dan pertumbuhan harga rumah sejak 1990, Anda akan melihat selisih (gap) itu sudah menjadi sedemikian besarnya sampai-sampai tidak masuk akal.

05 Pemisahan mata uang dan negara

Pemandu acara: Bagaimana konflik geopolitik mengubah logika mata uang kripto?

Dan Morehead: Perang selalu membawa inflasi yang bertahan lama. Tapi yang lebih penting, kita sedang menyaksikan “pemutusan” antara mata uang dan negara. Di zaman kuno, mata uang adalah emas, dan secara alami independen dari pemerintah. Kemudian pemerintah memonopoli hak untuk mencetak uang, tetapi ternyata mereka tidak mengelolanya dengan baik.

Dalam sepuluh tahun ke depan, orang akan semakin menyadari bahwa mata uang tidak perlu mendapat pengesahan dari negara. Konflik geopolitik membuat tren ini menjadi lebih jelas—dunia sedang terpolarisasi menjadi kubu-kubu. Jika Anda adalah negara yang tidak termasuk dalam kubu Amerika, atau Anda khawatir aset Anda mungkin dikenai sanksi atau dibekukan, Anda akan menginginkan aset yang tidak dikendalikan oleh negara tunggal mana pun. Tiongkok pernah menaruh sejumlah besar cadangan devisanya ke obligasi pemerintah AS; dalam tatanan internasional saat ini, risikonya semakin besar. Sebagai aset yang independen dari sistem perbankan dan rezim sanksi, nilai Bitcoin justru semakin menonjol dalam konflik.

06 “Uang pintar” malah masuk paling akhir

Pemandu acara: Saat ini, pada kenyataannya berapa banyak orang yang benar-benar memegang mata uang kripto? Apakah ada posisi besar institusi yang sebenarnya di seluruh dunia?

Dan Morehead: Masih sangat sedikit. Walaupun ada tiga sampai empat ratus juta orang di seluruh dunia yang memegang mata uang kripto, sebagian besar adalah kepemilikan kecil yang sifatnya “coba-coba”. Tapi saya pikir dalam sepuluh tahun, karena penyebaran smartphone (sekitar 4 miliar pengguna di seluruh dunia), kebanyakan orang akan menggunakan mata uang kripto. Transfer lintas negara begitu cepat, hampir gratis, dan tidak memerlukan izin siapa pun.

Ini mungkin transaksi pertama dalam sejarah di mana “uang pintar” masuk paling akhir. Dalam 40 tahun terakhir saya melihat semua peluang investasi, biasanya Wall Street lebih dulu mengantongi keuntungan, sementara investor ritel menjadi pihak yang terakhir menerima sisa. Tapi kali ini benar-benar kebalikannya—investor individual bergerak paling awal. Saya pernah berdampingan panggung dengan banyak “raja” investasi alternatif yang mengelola ratusan miliar dolar; banyak di antara mereka tidak paham Bitcoin sama sekali.

Itulah sebabnya saya begitu yakin—dana institusi yang cerdas dan kaya itu pasti akan masuk suatu hari nanti. Saat ini, Coinbase sudah dimasukkan ke dalam indeks S&P 500. Jika Anda tidak memiliki eksposur apa pun terhadap blockchain, pada tingkat tertentu Anda sudah sedang melakukan short terhadap tren ini.

07 Kebijakan berubah dari bermusuhan menjadi angin sepoi-sepoi

Pemandu acara: Perubahan sikap pemerintahan baru adalah variabel penting dalam siklus ini. Bagaimana Anda menilai lingkungan kebijakan saat ini?

Dan Morehead: Ini angin sepoi-sepoi yang sangat besar. Pemerintahan sebelumnya bersikap bermusuhan terhadap blockchain—mereka memburu Coinbase dan menindak Ripple. Tetapi sekarang, pemerintah bersedia membangun industri ini. Walaupun laju dorongan regulasi lewat legislasi selalu membuat orang kesal, terus terang saja, fakta bahwa Kongres AS bisa menghabiskan waktu untuk membahas topik seperti “struktur pasar stablecoin” menunjukkan bahwa posisi industri ini telah mengalami perubahan besar.

Soal stablecoin, ini adalah revolusi yang sedang berlangsung secara bertahap. Saat ini stablecoin mungkin belum membayar bunga penuh, tapi itu hanya masalah waktu. Stablecoin sedang menggerogoti pasar simpanan bank. Ukuran stablecoin saat ini sekitar 4000 miliar dolar, sedangkan simpanan bank 17 triliun dolar. (Catatan redaksi: per Maret 2026, total kapitalisasi pasar stablecoin sekitar 3000-3200 miliar dolar, sumber: DefiLlama, CoinDesk, dan berbagai platform data lainnya.) Dalam sepuluh tahun ke depan, stablecoin sangat mungkin mengambil setengah simpanan bank, karena tersedia di ponsel 24 jam kapan saja, dengan pengalaman yang jauh lebih baik dibandingkan bank tradisional.

08 Akankah cadangan strategis Bitcoin hadir?

Pemandu acara: Kalian juga menaruh perhatian pada perusahaan kas aset digital, misalnya MicroStrategy. Menurut Anda, apakah pemerintah di masa depan akan membentuk cadangan strategis Bitcoin?

Dan Morehead: Saya pikir itu sangat mungkin terjadi. AS sudah memiliki cadangan aset digital dalam skala tertentu, sebagian besar berasal dari penyitaan hasil penegakan hukum. Dan sekarang mereka tidak lagi menjual aset-aset itu, bahkan mungkin mulai menambah kepemilikan. Negara-negara yang bersekutu dengan AS akan mengikuti karena pertimbangan strategis, sementara negara yang melawan AS akan membeli demi tujuan pertahanan. Ini membutuhkan waktu untuk didorong lewat mesin politik, tetapi trennya tidak bisa dibalik.

09 Kenapa harus Solana?

Pemandu acara: Dalam persaingan Layer 1, mengapa Anda secara khusus sangat menyukai Solana?

Dan Morehead: Kami memegang Bitcoin dalam jangka panjang, tetapi Bitcoin fokus pada penyimpanan nilai; Bitcoin tidak bisa menangani transaksi frekuensi tinggi puluhan ribu per detik. Solana memang dirancang untuk kinerja tinggi—lebih murah, lebih cepat—cocok untuk skenario aplikasi kompleks seperti game dan perdagangan frekuensi tinggi. Di internet ada Google dan Facebook, dan di dunia blockchain juga ada beberapa inti Layer 1. Bitcoin adalah emas, dan Solana mungkin adalah jalan tol digital.

10 Nasdaq turun 12%, Bitcoin turun 50%—apakah itu masuk akal?

Pemandu acara: Nasdaq turun dari puncaknya sebesar 12.5%, sementara Bitcoin turun 50%. Apakah ketidaksesuaian ini masuk akal?

Dan Morehead: Saya rasa sangat tidak masuk akal. Saat ini valuasi saham berada di level tertinggi dalam sejarah, premi risiko sangat rendah, sementara suku bunga masih tinggi—artinya saham sudah sangat mahal dibandingkan obligasi. Di bidang AI juga terlihat tanda-tanda kepanasan; banyak valuasi perusahaan AI yang sudah jauh melampaui garis tren.

Sebaliknya, mata uang kripto berada 50% di bawah garis tren jangka panjang. Dari sudut pandang alokasi aset, mata uang kripto sekarang berada di kisaran kondisi oversold yang sangat menarik. Bahkan jika Nasdaq terus turun di masa depan, saya tetap berpikir bahwa mata uang kripto akan menunjukkan performa yang lebih baik dalam rentang dua tahun.

11 “Saya tidak menemukan apa pun yang bisa membuat proses ini keluar jalur”

Pemandu acara: Sekarang, dibandingkan Anda pada masa bear market 2014 dan 2018, apa perbedaan sikap mental Anda?

Dan Morehead: Sangat berbeda. Pada awalnya, saya memang pernah mengalami momen yang membuat keringat dingin—khawatir seluruh eksperimen ini akan benar-benar berakhir karena satu serangan peretasan atau tekanan regulasi. Tetapi setelah mengalami keruntuhan Mt. Gox, beberapa kali penurunan 85%, dan penindasan regulasi yang silih berganti, industri ini bukan hanya tidak tumbang, malah semakin kuat. Ia sudah mencapai kecepatan lepas.

Pemandu acara: Apakah ada peristiwa yang bisa membuat Anda sepenuhnya menyerah pada pandangan bullish?

Dan Morehead: Beberapa tahun lalu saya menyusun daftar risiko yang sangat panjang, termasuk keamanan kustodian, serangan peretasan, dan ketidakpastian regulasi. Tapi sekarang jika melihat ke belakang, sebagian besar risiko tersebut sudah dibereskan. Memang tidak ada yang bisa menjamin bahwa besok tidak akan terjadi hal yang tidak terduga, tapi secara logika, saya sudah tidak menemukan faktor apa pun yang bisa membuat proses ini benar-benar keluar jalur. Sistem mata uang berbasis smartphone yang global adalah arah yang tak terhindarkan bagi masyarakat manusia. Dengan 4 miliar pengguna smartphone di seluruh dunia, inklusi finansial yang dibawa blockchain jauh lebih penting dibandingkan sekadar berbagi foto di media sosial.