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一文で理解する分散型金融のアグリゲーションプロトコル：主流のモデルと収益の道

金色财经_

2025-11-18 14:31:09

分散型金融聚合プロトコル：技術以外のビジネスとボトムライン

過去2年間、DeFiのクロスチェーンアグリゲーション交換プロトコルの数は倍増しました。プロジェクト側は「クロスチェーン流動性」「最適ルーティング」「シームレス交換」と話していますが、この分野で本当に残るのは、技術が最も華やかなものではなく、運営とリスク管理を理解しているものです。

この種のプロトコルの核心は、実際には「マッチング + 決済」——ただ去中心化の形式に変わっただけです。ユーザー資産の流動、マッチング、交換、ブリッジに関わる限り、本質的には金融ロジックに触れます。技術は効率の問題を解決できますが、コンプライアンスが長く生き残れるかどうかを決定します。

最近、私は多くの分散型金融プロジェクトに関する問い合わせを受けました。

誰かがコードのセキュリティ監査を行いたいと思っているが、ハッカーに一網打尽にされるのが怖い。

商標登録について質問があり、「ブランドを便乗する」ことを心配しています。

誰かが資金調達をしている、プランと契約を設計する必要がある；

誰かがライセンスが必要かどうか、どのように構造を組むべきかを知りたいと思っています；

まだDAOファウンデーションを設立したり、ガバナンストークンを発行したりする人がいます……

これらの問題は一見散発しているようですが、実際には一つのテーマがあります：「私たちは大きくなりたいが、リスクを回避したい。」

分散型金融クロスチェーンアグリゲーション交換プロトコルのビジネスモデルと収益パス

分散型金融プロジェクトの収益ロジックは、結局のところ流動性と信頼を中心に展開されています。現在の市場状況を踏まえると、主に七つの主流のパスに分けることができます：

1.料金モデル:基本収入と安定収入

最も直接的な方法——手数料を取ることです。ユーザーがクロスチェーン交換を1回完了するごとに、プラットフォームは自動的に0.1%〜0.3%の手数料を差し引きます。モデルはシンプルで、キャッシュフローも明確であり、現在最も認められている利益のロジックです。しかし注意が必要です：プロトコルに法定通貨の交換、ステーブルコインの決済、または集中決済のプロセスが含まれた場合、特定の法域（香港、EU、シンガポールなど）では、支払いサービスまたは送金業務と見なされ、相応のPSA、CASPまたはVASPライセンスを申請する必要があるかもしれません。

流動性インセンティブと分配：DeFiの「ハーフファイナンス」プレイ

トークンによるインセンティブで LP をプールに引き付け、その後取引手数料から配当を分配します。このようなメカニズムはプラットフォームを迅速に拡大させますが、インセンティブ構造がトークン価格に過度に依存している場合、

規制当局に「収益の約束」と見なされる可能性があるため、証券発行の範疇に入る可能性があります。したがって、インセンティブモデルは注意を払う必要があります——「インセンティブの使用（utility reward）」は問題ありませんが、「投資のリターン（investment yield）」には非常に注意が必要です。

クロスチェーンブリッジとルーティングサービス手数料：技術的なハードルが高く、リスクも高い

クロスチェーンブリッジは分散型金融の「命門」です。プロトコルが複数のチェーンの流動性を統合し、他のプラットフォームにルーティングやブリッジを提供できれば、各「パスマッチング」からサービス料を抽出することができます。これは技術的なハードルが最も高い収益方法ですが、リスクも最大です。過去1年間で複数のクロスチェーンブリッジが1億ドル以上のハッキング被害を受け、コンプライアンスでは「国境を越えた資金移動」の問題にも関連しています——欧州連合、新加坡、アラブ首長国連邦などの地域では、資産の保管や決済に関与する場合、ほぼすべてが暗号ライセンスや同等の許可を必要とします。

トークン発行とガバナンス経済：資金調達とインセンティブの二刀流

多くのプロトコルは最初から「トークンを発行したい」と考えています。問題ありませんが、トークンに資金調達の属性が付くと、あなたの言う通りにはなりません。配当、買い戻し、または価格の利益を約束するのであれば、それは証券の論理です。合理的な方法は:

ケイマン諸島またはBVIに発行主体を設立する；
SAFT またはサブスクリプション契約を用いて「資金調達」と「ガバナンス」を区別する；
エコシステムにおけるトークンの使用機能を明確にし、投資リターンではなく。

この部分は、特に上場や資金調達を計画しているプロジェクトにとって、規制が最も敏感な領域の一つです。

技術ライセンスとB端サービス：軽資産、低リスクの利益パス

プロトコルが順調に動作し、流動性が安定した後は、Bサイドに移行し、SDK、API、またはホワイトラベルサービスを提供して、他のプロジェクトにあなたのアグリゲーション機能を接続させることができます。これは典型的な「軽いコンプライアンス」モデルであり、本質的にはソフトウェアライセンスと技術サービスで、資金に触れず、資産を管理せず、リスクが低く、粗利益が高いです。しかし、サービスの過程で資産の清算または管理に関与した場合は、「仮想資産サービスプロバイダー（VASP）」として定義される可能性があります。

アグリゲート収益とデリバティブ層：高度なプレイ、慎重に入るべし

一部の聚合プロトコルは、貸出、ステーキング、アービトラージプールをさらに統合し、複合的な収益またはレバレッジ収益構造を形成します。このような設計は収益率を向上させることができますが、ほとんどの法域では投資商品またはデリバティブと見なされます。この方向に進む予定がある場合は、資産管理またはデリバティブライセンスのコンプライアンス構造を事前に準備してください。

ブランドとエコシステムの拡張：長期的な価値の「スローバリアブル」

いくつかの成熟したプロジェクトは、ブランド拡張を通じて収益化を図ります——NFTシリーズを発表したり、クロスチェーン決済プラグインを開発したり、DAOガバナンスエコシステムを構築したり、さらにはRWA（リアルワールドアセット）と統合したりします。短期的には必ずしも利益が出るわけではありませんが、これはブランドの競争優位性と長期的な資本価値の源となります。前提条件は、あなたのブランドが保護されなければならないので、商標登録とブランドの独立性の戦略を早めに行う必要があります。

コードから法律へ：分散型金融プロジェクトの実際のコンプライアンス要点

下記のいくつかのことは、私が最近分散型金融プロジェクトのためにコンサルティングを行った際に、最も見落とされがちでありながら最も重要な部分です：

（1）コードの安全監査

スマートコントラクトの安全性は分散型金融プロジェクトの命脈です。どんなに技術が革新されても、契約に脆弱性があれば、一度ハッキングされるだけで全てを失う可能性があります。過去1年間、Euler、Nomad、Multichainなどの複数のプロジェクトが、スマートコントラクトの脆弱性により千万単位の資産損失を被りました。コンプライアンスの面では、ほとんどの司法区域がまだコード監査を強制していませんが、資金調達、上場、またはライセンス申請の際に、「第三者の安全監査を受けたかどうか」がプロジェクトの信頼性の重要な評価基準となっています。

実用的な提案:

*認定監査人からの少なくとも1つの正式なレポート(CertiK、SlowMist、PeckShield、Trail of Bitsなど)を完成させます。

プロジェクトの文書またはホワイトペーパーで監査の結論と脆弱性の修正状況を公開する；
重大な更新（契約の移行、プロトコルのアップグレードなど）については再監査を行う必要があります。

(2)商標・知的財産の保護

多くのプロジェクトチームは「DeFiはオープンソースである」と考え、ブランド保護を無視しています。しかし現実は：コードはオープンソースにできても、ブランドは裸では生きられません。DeFi プロトコルが市場に進出する際、しばしばロゴの盗用、ドメインの取得、ブランドの模倣などの問題に直面します。特にプロジェクトが投資を受けたり取引所と提携したりする際、ブランド侵害は非常に高い潜在的リスクとなります。

実用的な提案:

プロジェクト名とロゴの商標を事前に登録すること（香港、新加坡、欧州連合、アメリカなどの主要市場で同時に申請することを推奨します）；
公式ドメインを登録および保護し、フィッシングサイトを防止する；
外部の技術サービスプロバイダーやデザインチームと著作権譲渡または使用許可契約を締結し、コア資産がプロジェクト主体に帰属することを保証します。

（3）ファイナンス設計と法的文書

資金調達は分散型金融プロジェクトが規模化するための出発点であり、規制によって「首を絞められる」最も容易な部分でもあります。株式資金調達、トークン資金調達、またはハイブリッドモデルにかかわらず、まずは構造的に明確にする必要があります：資金が入ってくる経路は何か、交換される権利は何か。一般的な書類には、SAFTプロトコル、投資契約、株主契約、タームシート、トークン配分表などが含まれます。これらの書類は単なる資金調達の証明書だけでなく、将来のDAOガバナンスと投資家の権利の根拠でもあります。

実用的な提案:

資金調達の段階で「トークンファイナンス」と「株式ファイナンス」を明確に分け、権利の重複を避ける。

対外に資金調達資料を開示する際は、「投資回収」や「期待収益」といった表現を避け、証券発行の認定を引き起こさないようにします。

（4）ライセンスとコンプライアンスの義務

現在、大部分の純粋な分散型金融プロジェクトは無許可の状態で運営されています。しかし、以下のいずれかの状況が存在する場合は、ライセンスを取得することを検討することをお勧めします。

*暗号資産と法定通貨両替を提供します(支払い/交換ライセンスの対象となります)。 *エスクローまたはユーザー資金の送金(VASPライセンスが必要)。 *特定の管轄区域のユーザーへの投資商品の直接紹介。

ヨーロッパのMiCA、新加坡のPSA、ドバイのVARAフレームワークの下で、これらのビジネスはほぼすべて規制の対象となります。

（5）DAO とファウンデーションの構造

DAO（分散型自治組織）は中心がないように見えるが、法律的には契約、納税、訴訟を代表できる「主体」が必要である。これが財団を設立する意義であり、単なる「名義」ではなく、ガバナンスを法的世界に落とし込むことを意味する。

一般的な構造:

Cayman Foundation Company:最も一般的なDAOの法的手段であり、柔軟性があり、非株主であり、取締役会があります。
BVI またはパナマ財団：ガバナンスレベルが低く、メンバーの分布が広いプロジェクトに適しています；
スイス協会またはワイオミングDAO LLC：コンプライアンスの開示と法的承認により重点を置いています。

（6）トークン発行とエコシステムガバナンス

トークンの発行は分散型金融プロジェクトにおいて間違いなく重要ですが、規制の進展に伴い、プロジェクトの関係者はトークンの性質と発行方法についてより明確な理解を持つ必要があります。トークンが証券と見なされないようにするために、プロジェクトの関係者は発行時に以下の点に注意する必要があります：

機能性トークンと投資リターン

トークンの発行時には、その機能を明確にし、投資のリターンを約束してはいけません。トークンの価値の上昇がプロジェクトの商業的なパフォーマンスやリターンの約束に依存する場合、トークンは「証券」と見なされる可能性があります。プロジェクト側は、トークンがプラットフォームの支払いツールやガバナンスツールなどの実用的なトークンであり、投資ツールではないことを確認する必要があります。

コンプライアンスに準拠した公募

特定の法域では、公開資金調達または公募トークン（エアドロップ、ICOなどの形式を通じて）は、証券法に違反しないことを保証する必要があります。トークンの発行が証券の発行と見なされる場合（つまり、一般投資家に投資リターンを提供すること）、プロジェクトは証券法の要件に従い、適切な登録または免除を行う必要があります。

マンクン法律事務所の分散型金融法律サービスマトリックス

私たちが分散型金融プロジェクトに提供する法的サポートは、通常4つのレベルに分かれています：

コンプライアンス計画とライセンス配置

グローバル VASP/ 支払いライセンス分析
オフショア構造設計（ケイマン、BVI、パナマ、シンガポール）
クロスボーダー税務および法的責任ファイアウォール

ファイナンスと法律文書

*投融資構造設計

SAFT、SAFE、およびトークン契約の起草とレビュー
DAO基金会のガバナンスルールのカスタマイズ

知的財産とブランド保護

*商標登録とロゴ保護

協力プロトコルとブランドライセンス

リスク管理と運営コンプライアンス

監査報告のコンプライアンスアーカイブ
AML/KYCポリシーの策定
スマートコントラクトの安全声明および免責条項

結論：分散型金融の次の段階は「分散型コンプライアンス」

分散型金融これまでの数年間で最大の錯覚は、「誰も管理していない＝安全」である。だが、事実は正反対だ——誰も管理していないということは、問題が発生したときに誰も助けてくれないことを意味する。規制は遅かれ早かれ到来するが、プロジェクトが倒れる原因は、往々にして政策の突然の変化ではなく、自らがラインを越えてしまうことである。多くのプロトコルが封鎖され、調査され、清算される際、問題は技術が不十分であることではなく、次のことである：