CRCL株が75%暴落！ステーブルコイン第2位Circle、米国株式上場「最も暗い時」

世界第2位のステーブルコイン発行会社であるCircleの株価は、299ドルから76ドルまで急落し、わずか数か月で75%もの下落となり、多くの投資家が塩漬け状態となっています。CRCL株の暴落の裏には、ステーブルコインのビジネスモデルが利下げサイクルとRWA（現実資産）のマネーファンド・トークン化という二重の圧力に直面していることがあります。機関による試算では、FRBが1%利下げするごとに、Circleの収益は27%減少します。

Circle vs Tether：優等生とギャンブラーのビジネスモデル対決

CRCL株の暴落理由を理解するには、まずステーブルコイン業界の2大巨頭を理解する必要があります。世界最大のステーブルコインはTether社が発行するUSDTで、シェアは60%以上、運用規模は1,800億ドルです。Circleが発行するUSDCのシェアは24%で、長年2位の座にあります。

ステーブルコインの仕組みは、投資家が1ドル分を申し込むと、発行会社は管理口座に1ドルを預けます。ステーブルコイン自体には利息がありませんが、発行会社は受け取った米ドルを運用して利鞘を得ます。本来、完全にコンプライアンスを守る米ドルステーブルコインであれば、発行会社は全額を短期米国債などの低ボラティリティ資産に投資し、少なくとも換金に備えるべきです。

しかしTetherは違います！同社は70%以上の資金を国債に充てる一方、残りの一部を金やビットコインへの投資、貸付に回し、より多くの利益を狙っています。このリスク資産への投資比率は、昨年の17%から今年は24%にまで上昇しました。Tetherの金・ビットコインの保有額は約220～230億ドルで、1,800億ドルUSDTの担保以外に、約68億ドルの超過準備金もあります。

つまり、これら資産が30%以上下落すると株主資本が吹き飛び、超過準備金もゼロとなり、1:1の担保が維持できなくなります。さらに大規模な流動性危機で多くの人がUSDTを償還しようとすれば取り付け騒ぎとなり、資産の投げ売りを招き、Tether社の最終危機となるかもしれません。Tetherのビジネスモデルは本質的に「時間」に賭けるギャンブルです。金やBTCの長期上昇スピードが、短期暴落や取り付け騒ぎのスピードよりも速いことに賭けているのです。

一方でCircleは典型的な優等生です。米ドルを預ければUSDCというトークンを発行しますが、受け取った資金を金やビットコインには投じず、全て短期米国債にきちんと投資し、米国債の利鞘だけを稼ぎます。Circleの収益の99%はここから生まれ、100%銀行の規制と詳細な監査を受けています。Tetherがブラックボックスで一部のみの透明性なのに対し、Circleは完全な透明性で、誰でも中身が確認できます。そのため、Circleは公式に最も認可されたステーブルコイン発行会社であり、多くの金融機関が決済時にCircleを選好します。

CRCL株暴落の三大致命的要因

（出典：Trading View）

このような新興産業のスターであり、コンプライアンス重視のステーブルコイン大手が、直近数か月で株価が75%も暴落し、崩壊状態です。現在のCircleの収益モデルはごく単純で、収益 ≈ USDC規模 × 米国債金利 × 40% です。なぜ40%を掛けるのかというと、USDCはCircleと米国最大のコンプライアンス重視の暗号資産取引所が共同発行しており、利息収入を折半しているからです。さらに一部は全て米国最大の取引所に渡す必要があるため、実質40%となります。

要因1：利下げサイクルによる利鞘収入の大幅減少

過去2年、Circleが好調だった理由は、一方でUSDCの規模が大きく成長し、FRBも利上げし、Circleは利鞘で楽に稼げたからです。しかし今や状況は変わり、FRBの利下げ観測が織り込まれ、米国の雇用指標も悪化、利下げが大きな流れとなっています。短期米国債金利はこの1年余りで最高5.5%から4%まで下がりました。機関の試算によると、金利が1%下がるごとにCircleの収益は27%減少します！今後利下げサイクルが進行すれば、Circleの業績はさらに悪化します。

要因2：仮想通貨の継続的な下落による影響

ここ最近の仮想通貨の継続的な下落も、Circleに大きな打撃を与えました。暗号資産市場が低迷するとステーブルコインの需要も減少し、投資家の暗号資産への資金配分意欲も低下します。これによりUSDCの流通規模の成長は鈍化、または縮小し、Circleの収益基盤に直接影響します。

要因3：RWAマネーファンド・トークン化の脅威

市場が十分に織り込んでいない最大のリスクは、マネーファンドのRWAトークン化がUSDCのシェアを大きく奪う可能性です。例えるなら、アリペイの「余額宝」普及が銀行の普通預金ビジネスを大打撃したのと同じく、もしステーブルコインをワンクリックで利息付きのマネーファンドRWAへシームレスに転換できるようになれば、短期で使わないステーブルコインはほぼ全てマネーファンドRWAトークンに振り替えられることになり、ステーブルコインの規模は大きく縮小します。実際、銀行・証券会社で普通預金が自動的にマネーファンドへ転換される仕組みが普及した後、この「寝かせて稼ぐ」収益は大幅に削られました。これと同様の事態がCircleやTetherに起きれば、利益の50～80%を失う恐れがあります。

2030年の三つのシナリオ予測と投資アドバイス

ステーブルコインの発展自体は確実で、現在の流通時価総額3,000億ドルは、各機関の予測によれば2030年には大きく成長し、1兆ドルを超え、楽観的には3～4兆ドルに達するとの見方もあります。しかし、業界の成長が利鞘頼みのCircleにどれだけ純利益の増加をもたらすかは、不確実性が極めて高いです。

極度悲観シナリオ：CRCL株がさらに67%下落

2030年、RWAマネーファンド・トークン化の大打撃により、ステーブルコイン流通時価総額がわずか5,000億ドル、Circleのシェアが15%（750億ドル）に縮小すると仮定します。中立金利3%、収益は22.5億ドル、販売コスト13.5億ドルと運営コスト5億ドルを差し引き、利益はわずか4億ドル。PER15倍で時価総額60億ドル、現在比で67%下落です。

中立シナリオ：CRCL株が210%上昇

2030年、ステーブルコイン流通時価総額1兆ドル、Circleシェア24%（2,400億ドル）維持と仮定。中立金利4%、収益96億ドル、販売コスト58億、運営コスト10億、利益28億ドル。PER20倍で時価総額560億ドル、現在比で210%上昇です。

極度楽観シナリオ：CRCL株が1,700%暴騰

2030年、ステーブルコイン流通時価総額が2兆ドルを超え、Circleのシェアが30%（6,000億ドル）に拡大と仮定。中立金利5%（インフレでやや利上げ）、収益300億ドル、販売コスト150億、運営コスト20億、利益130億ドル。PER25倍で時価総額3,250億ドル、現在比で1,700%上昇です。

CRCL株の将来は極めて不確実で、地獄にも天国にもなり得ます。深い理解がなければ、手を出さない方が賢明です。本当に期待するなら、宝くじ感覚で臨むのが良いでしょう。