市場は期待を寄せている。連邦準備制度はいつ介入するのか？歴史を振り返り、関税危機の選択の瞬間

現在の市場は恐怖と期待の中で揺れ動いており、重要なシグナルは債券変動指数とクレジットスプレッドの突破から来る可能性があります。

執筆者: Luke, Mars Finance

2025年4月、トランプ政権の関税の威圧が再び世界市場を震撼させました。米国株式は暴落し、暗号資産は血流成河、ビットコインは2日で10％以上下落し、イーサリアムは一時20％急落し、24時間の爆損額は16億ドルに達しました。投資家は不安を抱き、美連邦準備制度理事会に目を向け、利下げによる市場救済を期待しています。しかし、美連邦準備制度理事会の沈黙は不安を呼び起こします：利下げの臨界点は一体どこにあるのでしょうか？インフレへの懸念と経済への圧力の二重の攻撃の下で、美連邦準備制度理事会はいつ政策を緩めるのでしょうか？これは単なるデータゲームではなく、市場の信頼とマクロ経済の駆け引きの戦いでもあります。

歴史的教訓：利下げの引き金のパスワード

米連邦準備制度の利下げ決定は決して軽率なものではなく、危機や経済の転換点における熟慮の結果である。近年の重要な瞬間を振り返ると、歴史的なシナリオから利下げのトリガーロジックを抽出し、現在の関税危機に対する参考を提供することができる。以下は、三回の象徴的な利下げの詳細な分析であり、その背後にある環境と動機を明らかにする。

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2008年の金融危機###

• システミックな崩壊の緊急救援の背景：2008年9月、リーマン・ブラザーズの倒産が世界的な金融津波を引き起こし、サブプライム危機がアメリカの不動産バブルの脆弱性を露呈させた。銀行間信用市場は凍結され、S&P 500は年間で38.5%の下落を記録し、ダウ工業株30種平均は10月の1週間で18%も暴落した。失業率は年初の5%から年末には7.3%に急増し、その翌年には10%のピークに達した。VIX恐怖指数は80を超え、ドルLIBOR-OISスプレッドは10ベーシスポイントから364ベーシスポイントに暴騰し、銀行間の信頼がほぼ崩壊していることを示している。
• 金利引き下げの動き：米連邦準備制度は2007年9月に50ベーシスポイントを引き下げ、5.25%から4.75%に調整した。その後、2008年に行動を加速し、10月には2回の金利引き下げで合計100ベーシスポイントを引き下げ、12月には0%-0.25%の超低水準に達し、同時に量的緩和（QE）を導入し、市場に数兆ドルの流動性を注入した。
• トリガーとなるパスワード：金融システムのリスク（銀行倒産、信用凍結）と経済の後退（GDPの連続的なマイナス成長）。インフレ圧力は危機の初期に迅速に隠蔽され、コアPCEは2.3%から1.9%に低下し、利下げの余地を作り出した。FRBは金融の安定と雇用を最優先し、金利の「ゼロ化」が必然となった。

2019年の貿易戦争###

• 予防的な利下げのバッファ戦略の背景：2018-2019年、中米貿易戦争が激化し、アメリカは中国商品に対して関税を引き上げ、世界のサプライチェーンが圧力を受けました。アメリカのGDP成長率は2018年の2.9%から2019年中期の2.1%に鈍化し、製造業PMIは50を下回り47.8に低下し、経済活動の収縮を示しました。S&P 500は2018年末に一時19%下落し、10年物と2年物の米国債利回り曲線が逆転し、景気後退の警告を発しました。企業の投資信頼感は低下しましたが、失業率は依然として3.5%の低い水準で安定しています。
• 利下げの動き：2019年7月、米連邦準備制度は25ベーシスポイントの利下げを行い、2.25%-2.5%から2%-2.25%に引き下げ、9月と10月にそれぞれさらに25ベーシスポイントの利下げを行い、最終的に1.5%-1.75%に達し、年間での累積利下げ幅は75ベーシスポイントとなった。 *トリガーコード:本格的な景気後退ではなく、景気減速(製造業の縮小、投資の減少)と世界的な不確実性(貿易戦争)の兆候。 インフレ率は緩やかで、コアPCEは目標の2%を下回る約1.6%にとどまり、予防的な利下げの余地を残しています。 FRBは外的ショックを緩和し、経済のハードランディングを回避する意向です。

2020年のパンデミックの影響

• 流動性危機下の果断な介入の背景：2020年3月、新型コロナウイルスの世界的な拡散により、米国株式市場は3月9日、12日、16日の3回にわたり取引停止となり、S&P 500は1日で最大9.5%の下落を記録し、VIX恐怖指数は75.47に急上昇した。ドルの流動性危機が顕在化し、投資家は資産を売却して現金を確保し、DXYは94.5から急上昇して103に達し、3年ぶりの高値を記録した。原油価格は崩壊し、WTIは20ドルを下回り、世界経済は停止リスクに直面している。
• 利下げの措置：2020年3月3日、米連邦準備制度は緊急利下げを50ベーシスポイント引き下げ、1%-1.25%に；3月15日、再び緊急利下げを100ベーシスポイント引き下げ、0%-0.25%にし、大規模なQEを再開し、債券購入規模は急速に数千億ドルに拡大した。
• トリガーパスワード：金融市場の流動性枯渇（米国債の売却、信用市場の凍結）と経済の停滞リスク（ロックダウンによる需要の急減）。危機の初期においてインフレは無視され、コアPCEは1.8%から1.3%に低下し、連邦準備制度は市場の安定を優先し、システム的崩壊を防ぐ。

これらの事例は、米連邦準備制度理事会の利下げが通常3つの核心的な条件に基づいて行われることを示しています：

• インフレは低位または制御可能：2008年と2020年のインフレは危機によって抑えられ、2019年のインフレは目標を下回り、利下げへの道を開いた。
• 経済が著しく圧迫される：リセッション（2008）、減速（2019）、または停止（2020）に関わらず、経済の疲弊が主要な要因である。
• 金融市場の崩壊：信用の凍結（2008）、流動性危機（2020）などのシステムリスクが、連邦準備制度に果敢な対応を迫った。

現在の困難：インフレと動乱の綱引き戦

2025年4月7日、世界市場はトランプの関税政策によりパニックに陥った。米国株式市場のテクノロジー株は大幅に下落し、S&P 500は一時4.7％以上の下落を記録し、暗号市場も同様に下落した。しかし、連邦準備制度理事会のパウエル議長は先週の金曜日に冷静な発言をした。「経済は依然として良好な状態にあり、私たちは市場の動揺に急いで反応するつもりはない。」コアPCEインフレ率は2.8％で、2％の目標を上回り、関税がさらなる物価上昇を引き起こす可能性があるため、利下げの見通しに影を落としている。

一方で、市場の信号は緊張感を高めています。Tradingviewのデータによると、債券変動率指数（MOVE Index）は4月8日に137ポイントを突破し、「七連陽」を記録し、Arthur Hayesが予測した140ポイントの「臨界線」に迫っています。Hayesは警告しました：「もしMOVE Indexが上昇すれば、レバレッジをかけた国債と社債のトレーダーはマージン要件の引き上げにより強制的に売却されることになります。これはFRBが死守する市場です。140を突破することは、崩壊後の緩和のサインです。」現在の指数はこの閾値からわずか一歩の距離にあり、債券市場の圧力が高まっていることを示唆しています。

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ゴールドマン・サックスのアナリスト、リンジー・マッチャムは、信用スプレッドの拡大が連邦準備制度にとっての別の引き金となる可能性があると指摘しています。もしハイイールド債券のスプレッドが500ベーシスポイントに達すれば、企業の資金調達の困難さや雇用市場の疲弊が相次いで現れ、パウエルが2018年のように緩和に転じることを余儀なくされるかもしれません。現在、ハイイールド債券のスプレッドは454ベーシスポイントに達しており、警戒ラインまでの距離は遠くありません。市場はリスクの気配を感じ取っています。

外部の声:意見の相違におけるコンセンサス

FRBの利下げのタイミングに関する市場の判断は大きく分かれています。 ブラックロックのラリー・フィンク最高経営責任者(CEO)は「FRBが年内に4、5回利下げする可能性はゼロであり、金利は下がるどころか上昇するかもしれない」と冷や水を浴びせた。パウエル議長のタカ派的な姿勢は、非農業部門雇用者数が依然として安定しており、インフレが懸念されており、短期的に政策の「弾丸」を消費することが難しいという事実に起因していると考えています。 一方、ゴールドマン・サックスは、景気後退がなければ、FRBは6月から3回連続で3.5%-3.75%の利下げを行う可能性があると予測しています。 景気後退が引き起こされた場合、下落幅は200ベーシスポイントに達する可能性があります。

米連邦準備制度内部でも不安が漏れ出ている。4月8日、シカゴ連邦準備銀行の総裁グールスビーは、「アメリカ経済のハードデータは前例のない良好な結果を示しているが、関税と反制措置が再びサプライチェーンの混乱や高いインフレを引き起こす可能性があり、懸念される」と述べた。この不確実性は政策立案者を二者択一に追い込んでいる：金利を引き下げればインフレを助長し、様子を見ることは救済のウィンドウを逃す可能性がある。

利下げの臨界点：信号とタイミング

過去の経験と現在のダイナミクスに基づいて、FRBは金利を引き下げるために次のいずれかの条件を必要とする可能性があります。

• インフレの緩和：コアPCEは2.2%-2.3%に低下し、関税効果は制御可能であることが証明された。
• 経済の疲弊：失業率が5%に上昇するか、GDPの成長率が著しく鈍化し、関税の影響が顕在化する。
• 金融の動乱が激化：MOVEインデックスが140を突破し、高利回り債券の利ざやが500ベーシスポイントを超え、株式市場の下落幅は25%-30%を超える。

現時点(2025年4月7日)では、CMEフェデラル・ウォッチは5月に25bpの利下げを実施する確率を54.6%としており、市場の予想は僅差で先行しています。 しかし、債券市場はまだ景気後退を完全には織り込んでおらず、10年債利回りは4.1%-4.2%で変動しており、流動性危機はまだ顕在化していません。 FRBは、直ちに金利を引き下げるよりも、まず貸出ファシリティを利用する可能性が高い。

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将来の時点の予測:

• 短期（5 月）：MOVEインデックスが140を突破するか、信用スプレッドが500ベーシスに近づく場合、さらに株式市場が下落すると、連邦準備制度は25-50ベーシスの利下げを早める可能性があります。
• 中期（6-7 月）：関税効果がデータに現れ、インフレが落ち着き、経済が減速する場合、利下げの確率が高まり、75-100ベーシスポイントの累積引き下げが見込まれる。
• 危機シナリオ（Q3）：もし世界的な貿易戦争が激化し、市場が失敗する場合、連邦準備制度は緊急利下げを行い、QEを再開する可能性があります。

関税危機はまるで圧力テストのようで、連邦準備制度の忍耐と限界を試す。Hayesが言うように、債券市場の変動は利下げの「前哨基地」であり、信用利差の拡大は「導火線」になり得る。現在、市場は恐怖と期待の間で揺れ動いており、連邦準備制度はより明確な信号を待っている。歴史は示す、毎回の暴落は再構築の出発点であり、今回、利下げの鍵はMOVE Indexの次の跳躍、または信用利差の臨界突破に隠されているかもしれない。投資家は息を飲んで待つ必要がある、なぜなら嵐はまだ静まっていないからだ。