Da CEX à PERP DEX: A História se Repete e Novas Oportunidades Surgem Novamente

Tenho notado um aumento do FOMO entre especialistas do setor, que estão migrando rapidamente para o segmento de Perp DEX motivados pela Aster.

Sinceramente, não é necessário correr nem se deixar levar pelo hype só por conta de um único projeto.

Desde março, minha equipe técnica vem realizando engenharia reversa na maioria das plataformas Perp disponíveis no mercado, o que proporcionou vitórias estratégicas como a AVNT. Em maio, tive a oportunidade de receber orientação direta do CZ e fiz um movimento assertivo na Aster, gerando resultados consistentes.

Quanto mais aprofundo minha análise, mais fico convencido de que manter a racionalidade e evitar ciclos de hype autoinfligido é a estratégia mais prudente.

Apresento aqui minha visão objetiva sobre o segmento de Perp DEX, direcionada especialmente para quem busca uma compreensão de base.

TL;DR:

1. Hyperliquid não é o único modelo para exchanges Perp.
2. Esse setor não é recente—plataformas Perp existem há anos; a novidade é a atenção atual do mercado para o segmento.
3. Plataformas do tipo Hyperliquid podem enfrentar conflitos diretos de interesse com grandes exchanges.
4. Avantisfi oferece uma alternativa que alinha de forma mais eficiente os incentivos dos Perp on-chain aos interesses das exchanges.
5. Avalie sua participação em sistemas de pontos dando prioridade à estratégia de listagem de tokens.

O que é o setor Perp?

Perps on-chain surgiram já em 2018 com iniciativas como Synthetix, MUX e PERP—não é uma categoria criada recentemente. Historicamente, houve diferentes formatos de negociação de contratos on-chain, mas o mercado consolidou-se em dois modelos principais: AMM Perp e CLOB (Order Book Perp).

O AMM Perp (Jupiter, Avantisfi, GMX) utiliza oráculos para formação de preço e pools de liquidez como contraparte dos traders. Conceitualmente, equivale a obter rendimento anual sobre apostas em um cassino—pela lei dos grandes números, com volume suficiente, a vantagem sempre está do lado da casa.

O CLOB Perp (Hyperliquid, edgeX, Lighter, Orderly, Aster, etc.) opera a partir de livros de ordens e motores de correspondência, semelhantes às CEXs. Por exemplo, a Hyperliquid destaca um livro de ordens público e totalmente on-chain, enquanto plataformas como Lighter utilizam circuitos ZK para garantias criptográficas.

No fim das contas, ambos são variantes descentralizadas das CEXs, mas um número maior de nós sempre traz impacto para a velocidade e performance das negociações.

Apesar das diferenças nas estruturas de custo e mecanismos de operação, não existe uma lógica estrita de substituição entre esses modelos.

Perp DEXs enfrentam o dilema clássico: cobrir novos ativos, garantir liquidez profunda e praticar precificação justa.

É possível otimizar apenas dois desses três aspectos ao mesmo tempo.

Hyperliquid privilegia cobertura de novos ativos e profundidade de liquidez, abrindo mão de controles de risco—foi desenhada para competições tipo MM, por isso eventos como XPL e JellyJelly são características naturais, não falhas técnicas.

Jupiter prioriza liquidez profunda e precificação justa, mas atualmente opera só com três pares de negociação.

A maior parte das plataformas CLOB opta por cobertura de novos ativos e precificação justa, o que leva a limites mais restritivos de posições e liquidez reduzida para ativos de cauda longa.

No final, cada abordagem funciona conforme o contexto de uso.

Por que o setor Perp ganhou destaque agora?

Os Perp DEXs anteriores não fracassaram—o que mudou foi o timing. Perp DEXs deveriam ser pilares da infraestrutura DeFi, sobretudo em aplicações de alavancagem, mas só recentemente passaram a ser protagonistas.

Order book Perps já existem desde o último ciclo relevante: $snx era blue chip já em 2020; o airdrop da DYDX movimentou o mercado; GMX/GNS ajudaram a estabilizar o bear market de 2023. No entanto, muitos só lembram da Hyperliquid, principalmente porque:

1. Desde 2023, entrou uma nova leva de usuários, em sua maioria sem vivência no “DeFi summer”.
2. Antes do colapso da Luna, CEXs ofereciam negociação Perp para Estados Unidos e União Europeia de maneira discreta.
3. Após o colapso da Luna—especialmente depois das ações regulatórias contra Kucoin—usuários ocidentais perderam acesso a Perp. O posicionamento da SEC contra DeFi (focando em buybacks/dividendos e exigindo KYC) fez os VCs interromperem o financiamento do setor. (Reconhecimento ao @ cz_binance pela defesa do DeFi.)

O ressurgimento de Perp e DeFi ocorreu apenas no ano que sucedeu o retorno de Trump ao cenário.

Para os Perp DEXs, Perp DeFi sem KYC tornou-se prioridade para usuários sem acesso à Binance, e os ativos DeFi não enfrentam as restrições regulatórias dos tokens de exchange, permitindo estratégias mais criativas. Isso representa uma vantagem estrutural sobre as CEXs.

Olhando para PERP DEX à luz da história das CEXs

Basta analisar por que as CEXs mantiveram-se desde 2018—isso revela quais modelos de Perp DEX têm potencial para prosperar.

Centralizadas ou não, o objetivo primordial de uma exchange é servir LPs, grandes investidores e provedores de liquidez—é assim que volume e liquidez aumentam e atraem mais usuários.

Discussões sobre exchanges de Tier 1/2/3 e alegações de que a listagem em determinadas plataformas garante valuation, na verdade, remetem ao valor da liquidez das exchanges—não ao mérito dos projetos listados.

Esse é o sentido de “poder de precificação na listagem de tokens”.

Por outro lado, controlar a listagem é o primeiro passo para atrair grandes investidores; cripto serve para geração de capital, não é domínio de riqueza tradicional. Com as listagens, o “ar” vira dinheiro e há consolidação de detentores de ativos. A partir daí, lançar novos tokens e ofertar produtos de MM ou estruturados cria oportunidades de APY (vide áreas institucionais, Earn e VIP nas exchanges).

Equipes de projetos e market makers se misturam—exchanges, projetos, especuladores, todos estão interligados.

Por isso, o verdadeiro diferencial competitivo das CEXs é o controle de listagem, diretamente atrelado ao principal KPI: liquidez. Por esse motivo, exchanges focadas em contratos, como Bybit, Bitget e BingX, acabaram expandindo para spot trading.

Desafios do modelo “Hyperliquid” e similares—Disputa com grandes players

Em primeiro lugar, plataformas CLOB não apresentam verdadeiros sinks de liquidez. Podem operar vaults de estratégias, mas a captura de liquidez profunda/alavancada é difícil. A profundidade depende integralmente dos market makers, que só se mantêm por incentivos em tokens e, em alguns casos, taxas negativas para makers.

Depois do TGE, com a precificação do token, os market makers tendem a reduzir suas operações. A menos que uma CLOB adote uma contraparte estilo JLP, os yields são baixos, o TVL estaciona e não há conversão relevante para profundidade de negociação. Ou seja, CLOBs puras são frágeis para atender grandes investidores e remetem ao cenário de 58Coin ou Bingbong em 2019. Com ciclos de negociação Perp de 1 a 3 meses, CLOBs entram numa disputa de volume com todos os Perp DEXs e CEXs.

Em segundo lugar, CLOBs competem diretamente com os contratos das CEXs, mas levam vantagem por dispensarem KYC. Se Binance/OKX vão tratar as CLOBs como nicho de DeFi ou ver como concorrência direta é uma decisão estratégica.

Se forem consideradas concorrentes, a maioria das CLOBs não será listada nas grandes exchanges (que evitam tokens de plataformas rivais).

Há apenas dois caminhos:

1. Sem listagens relevantes, é preciso realizar pump agressivo do ativo próprio, entrar no top 100 ou 50 por capitalização e criar um sink de liquidez convertendo early holders MM/baleias em provedores de liquidez (modelo de dividendos—liquidez retida e custo afundado).
2. Desenvolver ecossistema próprio com capacidade de lançamento nativa de ativos, conquistando poder de precificação, atraindo market makers e equipes de projetos, e formando sua própria base de grandes investidores (segmentando o mercado).

Esse é o roteiro já seguido por Bitget-BGB e Hyperliquid-Hype.

Assim se entende por que o BGB precisa ser impulsionado, por que Hype e Aster corroem preços com agressividade (sinks de liquidez mais atrativos atraem grandes players), e o motivo de Hype lançar USDH via Native Markets.

Do mesmo modo que a disputa entre Launchpads não se define só por funcionalidades, o segmento CLOB dos Perp DEXs vai além do produto. A usabilidade da Aster é secundária; o que importa é ter recursos para, por exemplo, alavancar um L1 para o topo da CoinMarketCap.

Entre todos os Perp CLOBs, quantos realmente têm potencial para isso?

O “Caminho Alternativo” da AVNT: Convivendo com grandes exchanges

Frequentemente é dito que a AVNT é a Hyperliquid da Base, mas na verdade se assemelha mais à Jupiter da Base; Hibachi e Synfutures, com livro de ordens, se aproximam do modelo Hyperliquid.

AMM Perps costumam ser criticados por slippage alto, custos superiores e execução lenta—supostamente menos adequados para institucionais em relação aos CLOB Perps.

Essa ideia, contudo, não se sustenta integralmente. AMM Perps utilizam precificação via oráculos, eliminando slippage nas operações. Grandes operações exigem proteção operacional contra “impacto de preço” para mitigar riscos, podendo ser ajustadas—exemplo: trades acima de 75X alavancagem podem ser isentos de taxas.

A dificuldade de uso institucional se dá, principalmente, pela falta de familiaridade dos market makers tradicionais com o modelo de liquidez AMM, como ocorreu inicialmente na Uniswap. Mas market makers on-chain seguem crescendo rapidamente, e blockchains fora do universo ETH já resolveram entraves de performance.

Modelos AMM trazem duas vantagens:

1. AMM spot permite real poder de precificação; lançamentos permissionless e de baixo custo (como meme/fair launch) potencializam o crescimento do usuário sem necessidade de market maker.

AMM derivativos funcionam da mesma forma—precificação sem market maker ou autorização.

2. AMM Perps não concorrem por profundidade de livro de ordens nem clientes baleias das CEXs. Em vez disso, ativos tipo JLP/GLP, com profundidade relevante, complementam a gestão de ativos das CEXs (exemplo: BTC da Binance, SOLV).

Veja os projetos listados na Binance: apenas três de livro de ordens—$inj, $dydx, $aevo—sendo Aevo vinculado à Binance e INJ como ativo público.

Por outro lado, a Binance tem cinco AMM Perps (exceto JUP): $GMX, $GNS, $AVNT, $SNX, $PERP.

Embora os projetos CLOB sejam mais numerosos que os AMM em Perps, o impacto da tendência é claro.

Acompanhe Avantisfi e o design mais recente da GMX—a máxima de que AMM Perps só suportam três ativos já não se aplica. Da mesma forma, o lending deixou de ser “AAVE/Compound = sem inovação”, com plataformas como KMNO e Morpho introduzindo novas arquiteturas.

Estratégia de pontos “à moda de Shandong”

Se já investiu, mantenha sua posição. Aster demonstra que “investimento persistente traz retorno” continua válido.

Se está começando do zero, faça duas perguntas:

1. O projeto escolhido compete diretamente com as grandes exchanges? Ou seja, será tratado como “token de plataforma” e excluído?
2. Consegue alcançar poder de precificação e liquidez relevante sem depender das grandes exchanges?

Ao optar por modelos Orderbook, priorize:

• Investimento de ecossistemas de blockchain público renomados (Sui, Monad, etc.)
• Sistemas, instituições ou pessoas influentes, que comprovadamente movimentam tráfego público (exemplo: CZ na Aster, grandes traders/KOLs em Hype).

Ao escolher AMM, priorize:

• Blockchains com mecanismos comprovados de precificação: base sólida, múltiplos precedentes de alto valuation (exemplo: Sui, Solana, Base).
• Cadeias cujo principal projeto do setor ainda não está listado em contratos da Binance.
• AMM Perps com TVL dominante em ativos tipo JLP/GLP—profundidade de liquidez é fundamental, seguida da demanda dos tomadores.

Algumas apostas nichadas que podem ser bem-sucedidas, na minha avaliação:

• Ethena’s Ethereal: parceria estratégica com grande exchange, papel relevante no sistema dual Binance/Ethena, embora a execução seja lenta.
• BasedApp: frontend Hyperliquid, semelhante ao Axiom em Solana, com seu launchpad HypeEVM. Dificilmente será listado na Binance/OKX, mas pode ser um dos cenários iniciais de fortalecimento de preço para Hype.
• Phantom: o token MetaMask aponta para grandes lançamentos de wallet neste ciclo—timing adequado. A receita de Phantom vem majoritariamente de swaps e do frontend Hyperliquid; caso haja airdrop, esses serão os principais impulsionadores. Os fundamentos sugerem potencial elevado (vide WCT), mesmo considerando os elementos Hyperliquid.

Se está especulando, continue—catando oportunidades no melhor estilo Shandong.

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