Com base na experiência histórica, quando é que o auge do investimento em capital se converterá num colapso da bolha?

Desde os caminhos-de-ferro do século XIX até à inteligência artificial do século XXI, cada grande avanço tecnológico na história originou uma vaga de investimento de capital — e quase todas terminam com o colapso de uma bolha.

Em novembro, a BCA Research publicou o relatório especial “Quando os Booms de Capex Se Transformam em Quebras: Lições da História”, no qual analisa quatro booms clássicos de capex, revela a lógica que conduz do auge ao colapso e alerta para os riscos da atual euforia em torno da IA.

O relatório identifica cinco padrões recorrentes: os investidores ignoram a curva S da adoção tecnológica; as previsões de receitas subestimam a magnitude da queda dos preços; a dívida torna-se a principal fonte de financiamento; os picos de preços dos ativos antecipam o declínio do investimento; e os colapsos do investimento intensificam as recessões económicas. Estes padrões já são evidentes no setor da IA — as taxas de adoção tecnológica estagnaram, os preços dos tokens desvalorizaram mais de 99%, a dívida empresarial está a crescer, e os custos de aluguer de GPU estão a diminuir.

Com base na análise histórica, a BCA Research conclui que o boom da IA segue o percurso dos anteriores episódios de bolha e deverá terminar nos próximos 6 a 12 meses. O relatório recomenda aos investidores que mantenham uma alocação neutra a ações no curto prazo, uma ponderação moderadamente inferior no médio prazo e que acompanhem de perto os indicadores prospetivos, como revisões das previsões dos analistas, custos de aluguer de GPU e fluxos de caixa livres das empresas.

O relatório assinala ainda outros sinais de preocupação no contexto económico atual: as ofertas de emprego nos EUA caíram para mínimos de cinco anos. Se a euforia da IA esmorecer e não surgir uma nova bolha para compensar o impacto, a próxima recessão poderá ser mais grave do que a que se seguiu ao colapso das empresas ponto-com em 2001.

Lições Históricas: Como Quatro Booms de Capital Colapsaram

A BCA observa que os booms de capex resultam de um otimismo coletivo sobre o potencial comercial das novas tecnologias. No entanto, a história demonstra que esse otimismo frequentemente se afasta das realidades da implementação tecnológica, levando ao colapso por desequilíbrios entre oferta e procura, acumulação de dívida e valorizações excessivas.

Os booms ferroviários britânico e americano do século XIX ilustraram o impacto destrutivo do excesso de capacidade.

Segundo o relatório, o sucesso da linha Liverpool-Manchester em 1830 desencadeou uma onda de investimento no Reino Unido, com as ações ferroviárias a duplicarem quase de valor entre 1843 e 1845.

Em 1847, o investimento em construção ferroviária subiu para um máximo de 7% do PIB britânico. O aperto da liquidez provocou uma crise financeira em outubro de 1847, fazendo o índice ferroviário cair 65% desde o seu máximo.

O relatório indica que o boom ferroviário nos EUA atingiu o pico durante o Pânico de 1873, levando à suspensão das operações na Bolsa de Nova Iorque durante dez dias. Os incumprimentos de obrigações empresariais entre 1873 e 1875 corresponderam a 36% do valor nominal.

Após a extensão ferroviária nos EUA ultrapassar as 13 000 milhas em 1887, o excesso de capacidade fez baixar os preços do transporte e, em 1894, cerca de 20% da rede ferroviária americana estava insolvente.

O boom da eletrificação dos anos 1920 expôs os riscos das estruturas de capital em pirâmide.

O relatório indica que a eletrificação doméstica saltou de 8% em 1907 para 68% em 1930, sobretudo em áreas urbanas.

O mercado financeiro norte-americano esteve fortemente envolvido, promovendo ações e obrigações de empresas de serviços públicos como “seguras para pequenos investidores”. Em 1929, empresas de participações detinham mais de 80% da produção elétrica dos EUA.

Após o crash de 1929, o maior grupo de empresas de serviços públicos, Insull, colapsou em 1932, supostamente destruindo as poupanças de vida de 600 000 pequenos investidores. O investimento em construção de empresas de serviços públicos nos EUA atingiu o pico de 919 milhões em 1930 e caiu para 129 milhões até 1933.

O boom da internet no final dos anos 1990 demonstrou que a inovação não garante lucros.

A BCA relata que a produtividade das empresas não agrícolas nos EUA cresceu a uma taxa anualizada de 3,1% entre 1995 e 2004 — muito acima dos períodos seguintes.

Contudo, o capex do setor tecnológico como proporção do PIB subiu de 2,9% em 1992 para 4,5% em 2000, e o excesso de investimento pressionou fortemente os balanços empresariais.

O relatório indica que o fluxo de caixa livre das telecomunicações atingiu o pico no final de 1997, descendo abruptamente com uma queda acentuada em 2000. O NASDAQ Composite Index multiplicou-se por seis entre 1995 e 2000 e desvalorizou 78% nos dois anos e meio seguintes.

Os vários booms petrolíferos ilustram bem o caráter cíclico dos desequilíbrios entre oferta e procura.

A BCA relata que, após uma grande descoberta de petróleo no leste do Texas em 1930, a produção diária ultrapassou 300 000 barris em menos de um ano. No entanto, a Grande Depressão fez baixar os preços para 10 cêntimos por barril.

Em 1985, a Arábia Saudita abandonou as quotas de produção, fazendo o petróleo cair para 10 dólares por barril.

Entre 2008 e 2015, o boom do petróleo de xisto nos EUA fez a produção de crude subir de 5 milhões para 9,4 milhões de barris por dia. A recusa da OPEP em cortar a produção em 2014 fez os preços descer de 115 dólares por barril a meio do ano para 57 dólares até ao final do ano.

Cinco Padrões Universais: Do Boom ao Colapso

Analisando a ascensão e queda de quatro booms clássicos, a BCA Research identifica cinco padrões universais que servem de referência para acompanhar o atual fenómeno da IA. São eles:

Padrão um: Os investidores ignoram a curva S da adoção tecnológica.

A adoção da tecnologia nunca é linear; segue uma curva S de “early adopters—mass adoption—latecomers”. As ações sobem geralmente na primeira fase e atingem o pico a meio da segunda, quando o ritmo de crescimento da adoção se torna negativo.

É o que se verifica agora na IA: A maioria das empresas afirma que pretende aumentar o uso de IA, mas as taxas reais de adoção estagnaram e alguns indicadores até regrediram recentemente. Este desfasamento entre “intenção e ação” é sinal clássico de entrada na segunda fase tardia da adoção.

Padrão dois: As previsões de receitas subestimam as quedas de preços.

As novas tecnologias começam por praticar preços elevados, mas à medida que a adoção cresce e a concorrência aumenta, os preços inevitavelmente descem. Entre 1998 e 2015, o tráfego de internet cresceu a uma taxa anualizada de 67%, mas os preços unitários de transmissão de dados colapsaram. Os preços dos painéis solares têm vindo a baixar desde o lançamento, tendo descido 95% só desde 2007.

O setor da IA está a repetir este ciclo: Desde 2023, chips mais rápidos e algoritmos mais eficientes fizeram os preços dos tokens descerem mais de 99%. Embora surjam novas aplicações, como geração de vídeo, a predisposição dos utilizadores para pagar permanece incerta.

Padrão três: A dívida torna-se central no financiamento.

No início de um boom, as empresas financiam o capex com resultados retidos, mas à medida que o investimento aumenta, a dívida assume papel central.

Em outubro de 2025, a Meta anunciou um acordo de financiamento de centros de dados de 27 mil milhões através de entidades de propósito especial fora do balanço. A Oracle garantiu um empréstimo de 38 mil milhões e emitiu mais 18 mil milhões em obrigações, levando a dívida total para perto de 96 mil milhões.

Ainda mais preocupante é o surgimento de novos fornecedores cloud como a CoreWeave. Em outubro de 2025, o swap de risco de crédito (CDS) da CoreWeave disparou de 359 para 532 pontos base.

Padrão quatro: Os picos de preços dos ativos antecedem o declínio do investimento.

Historicamente, os preços dos ativos — como ações — atingem o pico durante booms de capex antes do investimento real começar a cair. Mesmo quando o investimento desce após o pico, os níveis absolutos mantêm-se elevados, agravando o excesso de capacidade. Os investidores que esperam por “sinais claros de redução do investimento” perdem frequentemente a melhor janela para agir.

Padrão cinco: Os colapsos de capex e recessões reforçam-se mutuamente.

As bolhas tecnológicas tendem a rebentar em duas fases:

A primeira é o fim da especulação e o início do excesso de capacidade; a segunda é o colapso do capex, arrastando a economia e os lucros empresariais para uma espiral negativa.

O relatório indica que a recessão dos EUA de 2001 não resultou do enfraquecimento dos fundamentais, mas sim do colapso do capex após o crash das empresas ponto-com. A bolha imobiliária de 2002 compensou temporariamente o choque, mas permanece incerto se outra bolha irá amortecer o impacto de um colapso na IA.

Sinais de Risco do Boom da IA: Ponto de Viragem nos Próximos 6–12 Meses

Com base nos padrões históricos, a BCA Research considera que o boom da IA replica as bolhas anteriores e deverá terminar nos próximos 6 a 12 meses. Esta posição é sustentada por vários sinais de risco já evidentes no setor da IA.

Quanto à adoção: A introdução real da IA fica atrás do entusiasmo do capital. As taxas de adoção empresarial estão estagnadas e a predisposição dos consumidores para pagar por aplicações de IA ainda não se confirmou.

Quanto aos preços: A queda acentuada dos preços dos tokens indica pressão desinflacionista, e o valor comercial de novas aplicações, como geração de vídeo, permanece incerto.

Quanto à dívida: As estruturas de capital das empresas de IA dependem cada vez mais da dívida, e começam a surgir riscos de crédito para alguns operadores.

O relatório destaca quatro indicadores prospetivos principais:

Primeiro, as revisões dos analistas às previsões de capex — se projeções sempre crescentes estabilizarem, pode ser um sinal de alerta;

Segundo, os custos de aluguer de GPU, que começaram a descer desde maio de 2025;

Terceiro, o fluxo de caixa livre das empresas de grande escala, que, embora ainda elevado, já mostra sinais de deterioração;

Quarto, um “momento metaverso” — quando as ações de uma empresa de IA caem após anunciar um grande projeto, sinalizando uma mudança clara de sentimento do mercado.

A BCA Research recomenda uma estratégia de investimento “moderadamente defensiva”. No curto prazo (três meses), manter uma alocação neutra a ações; no médio prazo (12 meses), ponderar moderadamente abaixo do mercado; e nos próximos meses, reforçar ainda mais a postura defensiva.

Em concreto, os investidores devem acompanhar de perto os quatro indicadores acima, evitar esperar por sinais claros de queda no investimento antes de ajustarem posições e considerar setores defensivos e obrigações de elevada qualidade para proteger contra grandes oscilações dos ativos ligados à IA.

Declaração:

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