O mercado de criptomoedas de há cinco anos atrás, na verdade, era mais saudável do que agora

Original title: The Crypto Market was Much Healthier 5 Years Ago

Original author: Jeff Dorman (Arca CIO)

Original compilation: Deep潮 TechFlow

Introdução:

O mercado de criptomoedas está a tornar-se cada vez mais monótono? Jeff Dorman, Diretor de Investimentos da Arca, escreve que, apesar de a infraestrutura e o ambiente regulatório nunca terem estado tão fortes, o atual cenário de investimento é o «pior de sempre».

Ele critica de forma contundente as tentativas fracassadas dos líderes do setor de transformar as criptomoedas em «ferramentas macroeconómicas», o que levou a uma correlação extrema entre diferentes ativos. Dorman apela a um retorno à essência de «empacotamento de tokens como valores mobiliários», com foco em ativos semelhantes a ações que geram fluxo de caixa, como DePIN, DeFi, entre outros.

Num momento em que o ouro está a subir fortemente enquanto o Bitcoin permanece relativamente fraco, este artigo de reflexão profunda oferece uma perspetiva importante para reavaliar a lógica de investimento em Web3.

O texto completo é o seguinte:

O Bitcoin está a enfrentar uma situação desafortunada

A maioria dos debates sobre investimentos existe porque as pessoas operam em diferentes horizontes temporais, e por isso muitas vezes falam de forma «conversa de surdos», mesmo que tecnicamente ambos estejam corretos. Tomemos o exemplo do debate entre ouro e Bitcoin: os entusiastas do Bitcoin tendem a dizer que o Bitcoin é o melhor investimento, pois o seu desempenho nos últimos 10 anos superou amplamente o do ouro.

Legenda: Fonte TradingView, comparação do retorno do Bitcoin (BTC) e do ouro (GLD) nos últimos 10 anos

Por outro lado, os investidores em ouro tendem a acreditar que o ouro é o melhor investimento, e recentemente têm feito comentários sarcásticos sobre a fraqueza do Bitcoin, pois no último ano o ouro teve um desempenho claramente superior ao do Bitcoin (situação semelhante ocorre com prata e cobre).

Legenda: Fonte TradingView, comparação do retorno do Bitcoin (BTC) e do ouro (GLD) no último ano

Ao mesmo tempo, nos últimos 5 anos, o retorno do ouro e do Bitcoin foi quase idêntico. O ouro costuma ficar longos períodos sem fazer grande coisa, e quando os bancos centrais e os seguidores de tendências entram, dispara; o Bitcoin, por sua vez, costuma subir fortemente, seguido de grandes quedas, mas acaba por subir novamente.

Legenda: Fonte TradingView, comparação do retorno do Bitcoin (BTC) e do ouro (GLD) nos últimos 5 anos

Assim, dependendo do seu horizonte de investimento, pode quase ganhar ou perder qualquer discussão sobre Bitcoin versus ouro.

Mesmo assim, é inegável que, recentemente, o ouro (e a prata) têm mostrado um desempenho forte relativamente ao Bitcoin. De certa forma, isto é um pouco irónico (ou até triste). As maiores empresas do setor de criptomoedas têm vindo, nos últimos 10 anos, a tentar agradar aos investidores macroeconómicos, e não aos investidores fundamentais, e como resultado esses investidores macro dizem: «Deixem lá, vamos comprar ouro, prata e cobre». Temos vindo a apelar há muito tempo por uma mudança de mentalidade na indústria. Atualmente, há mais de 600 trilhões de dólares em ativos sob gestão, e esses investidores são muito mais fiéis. Muitos ativos digitais parecem mais obrigações ou ações, emitidos por empresas que geram receitas e recompra de tokens; no entanto, por alguma razão, os líderes do mercado decidiram ignorar este sub-setor de tokens.

Talvez o fraco desempenho recente do Bitcoin em relação aos metais preciosos seja suficiente para fazer com que grandes corretoras, bolsas, gestoras de ativos e outros líderes do setor de criptomoedas percebam que a tentativa de transformar as criptomoedas numa ferramenta macroeconómica completa falhou. Em vez disso, podem passar a focar e a educar os investidores que gerem mais de trilhões de dólares, que preferem investir em ativos que geram fluxo de caixa. Para o setor, ainda não é tarde para começar a focar naqueles tokens de ações ou quasi-equity que representam negócios tecnológicos com fluxo de caixa, como várias DePIN, CeFi, DeFi e plataformas de emissão de tokens.

Mas, voltando à questão, se apenas mudarmos o «ponto de chegada», o Bitcoin continua a ser rei. Assim, a situação mais provável é que nada mude.

A diversidade dos ativos

Os «bons dias» do investimento em criptomoedas parecem já ter ficado para trás. Voltando a 2020 e 2021, parecia que todos os meses surgiam novas narrativas, setores ou casos de uso, e novos tokens, com retornos positivos em todos os cantos do mercado. Embora o motor de crescimento da blockchain nunca tenha sido tão forte (graças ao progresso legislativo em Washington, ao crescimento das stablecoins, DeFi e à tokenização de ativos reais - RWA), o ambiente de investimento nunca foi tão mau.

Um sinal de saúde do mercado é a dispersão (Dispersion) e uma correlação intermercados relativamente baixa. Desejamos que os setores de saúde e defesa tenham comportamentos diferentes dos setores de tecnologia e IA; também desejamos que as ações de mercados emergentes sejam independentes dos mercados desenvolvidos. A dispersão é geralmente vista como algo positivo.

2020 e 2021 foram, em grande medida, marcados por uma «tendência de alta generalizada», mas isso não era exatamente assim. Raramente toda a mercado subia ou caía ao mesmo tempo. Era mais comum que, quando um setor subia, outro estivesse a cair. Quando o setor de jogos (Gaming) subia, o DeFi podia estar a cair; quando o DeFi subia, tokens de Layer-1 (Dino-L1) «dinosaurianos» estavam a cair; quando o setor Layer-1 subia, o setor Web3 caía. Uma carteira diversificada de ativos de criptomoedas, na prática, suaviza os retornos e geralmente reduz o beta e a correlação do portefólio global. A liquidez vai e vem com o interesse e a procura, mas o desempenho dos retornos é heterogéneo. Isto é muito animador. Em 2020 e 2021, o influxo de fundos em fundos de hedge de criptomoedas fazia sentido, pois o universo de ativos disponíveis estava a expandir-se e os retornos eram diversos.

Hoje, todos os ativos «embalados» em criptomoedas parecem iguais. Desde o «flash crash» de 10 de outubro, as quedas de todos os setores quase não se distinguem. Independentemente do que possui, ou de como o token captura valor económico, ou do percurso de desenvolvimento do projeto… os retornos são, em grande medida, iguais. Isto é bastante frustrante.

Legenda: Dados internos da Arca e amostras representativas de ativos de criptomoedas via API CoinGecko

Durante os períodos de prosperidade, esta tabela parecia um pouco mais encorajadora. Os tokens «bons» tendem a superar os «maus». Mas um sistema saudável deveria ser exatamente o oposto: desejar que os tokens bons se comportem melhor em períodos difíceis, e não apenas em momentos de alta. Aqui está a mesma tabela do ponto mais baixo, 7 de abril, até o pico de 15 de setembro.

Legenda: Dados internos da Arca e amostras representativas de ativos de criptomoedas via API CoinGecko

Curiosamente, quando a indústria de criptomoedas ainda era uma criança, os participantes esforçavam-se bastante para distinguir diferentes tipos de ativos digitais. Por exemplo, em 2018, publiquei um artigo onde classifiquei os ativos digitais em 4 categorias:

2. Criptomoedas / dinheiro (Cryptocurrencies/money)
3. Protocolos / plataformas descentralizadas (Decentralized protocols/platforms)
4. Tokens apoiados por ativos (Asset-backed tokens)
5. Valores mobiliários pass-through (Pass-through securities)

Na altura, essa classificação era bastante inovadora e atraiu muitos investidores. O mais importante é que os ativos digitais estão a evoluir, passando de apenas Bitcoin para protocolos de contratos inteligentes, stablecoins apoiadas por ativos, e valores mobiliários pass-through de tipo quasi-equity. Estudar diferentes áreas de crescimento era uma fonte de alpha, pois os investidores queriam entender as várias técnicas de avaliação de diferentes tipos de ativos. Na altura, a maioria dos investidores em criptomoedas nem sequer sabia quando é que os dados de benefícios de desemprego eram publicados, ou quando eram as reuniões do FOMC, e raramente procuravam sinais nos dados macroeconómicos.

Após o colapso de 2022, esses diferentes tipos de ativos ainda existem. Na essência, nada mudou. Mas a forma de marketing do setor mudou drasticamente. Os «guardião» (Gatekeepers) consideram que Bitcoin e stablecoins são as únicas coisas importantes; a mídia pensa que, para além do token TRUMP e outras memecoins, não há mais nada de relevante para escrever. Nos últimos anos, não só o desempenho do Bitcoin superou a maioria dos outros ativos digitais, como muitos investidores até esqueceram a existência de outros tipos de ativos (e setores). Os modelos de negócio das empresas e protocolos subjacentes não se tornaram mais relevantes, mas, devido à fuga de investidores e à atuação dos market makers na formação de preços, a correlação entre ativos aumentou.

Por isso, o artigo recente de Matt Levine sobre tokens foi tão surpreendente e popular. Em apenas 4 parágrafos, Levine descreveu com precisão as diferenças e nuances entre vários tokens. Isso deu-me esperança de que análises assim ainda sejam possíveis.

As principais bolsas de criptomoedas, gestoras de ativos, market makers, plataformas OTC e serviços de precificação continuam a chamar tudo o que não seja Bitcoin de «altcoins», e parecem apenas produzir relatórios macro, agrupando todas as «criptomoedas» num grande ativo. Sabes, por exemplo, a Coinbase tem uma equipa de pesquisa muito pequena, liderada por um analista principal (David Duong), cujo foco principal é o macro. Não tenho nada contra o Sr. Duong — as análises dele são excelentes. Mas quem é que, para ver análises macro, vai especificamente à Coinbase?

Imagina só: se os principais provedores de ETFs e bolsas apenas escrevessem artigos genéricos sobre ETFs, dizendo algo como «ETF hoje caiu!» ou «ETF reagiu mal aos dados de inflação», seriam ridicularizados até à falência. Nem todos os ETFs são iguais, apenas porque usam o mesmo «embalamento» (Wrapper), e os que vendem e promovem ETFs sabem bem disso. O que realmente importa é o que está dentro do ETF, e os investidores parecem capazes de distinguir com sabedoria entre diferentes ETFs, principalmente porque os líderes do setor ajudam os seus clientes a entenderem essas diferenças.

Da mesma forma, os tokens (Token) são apenas uma «embalagem». Como Levine descreve de forma eloquente, o que está dentro do token é que importa. O tipo de token, o setor, as suas propriedades (inflação ou amortização) também são essenciais.

Talvez Levine não seja a única pessoa a entender isso. Mas ele faz um trabalho melhor do que aqueles que realmente lucram com isso, ao explicar o setor.

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