Ações tokenizadas em preparação, enquanto a infraestrutura tradicional do mercado enfrenta um teste severo

撰写：Mike Cahill，Douro Labs CEO

编译：AididiaoJP，Foresight News

As ações tokenizadas estão a acelerar a transição dos projetos piloto em laboratório para o verdadeiro palco das transações. Porém, a infraestrutura central que sustenta o funcionamento ordenado dos mercados acionistas tradicionais — processamento de ações corporativas, alocação de direitos, manutenção de dados de referência e mecanismos de liquidação — ainda não foi preparada para este novo tipo de ativo, que atravessa múltiplos locais e opera em negociação contínua, sem interrupções. Ainda este ano, a Nasdaq e a NYSE obtiveram, uma após a outra, a aprovação da Securities and Exchange Commission (SEC) dos EUA, permitindo a listagem de versões tokenizadas de componentes do Russell 1000 e de ETFs de índices mainstream. Entretanto, a Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC) já iniciou operações de produção em escala limitada, com a meta de uma comercialização completa até outubro deste ano. Mais de 50 instituições participaram neste ensaio, o que demonstra que a tecnologia subjacente já está, na sua base, madura — mas a grande questão permanece: será que os sistemas tradicionais, que servem há muito os mercados públicos, conseguem acompanhar o ritmo?

A mesma ação, dois produtos diferentes, mas com possível código em comum

A principal via ainda aprovada pela SEC mantém os ativos tokenizados firmemente ancorados na estrutura de propriedade existente. As ações tokenizadas seguirão o mesmo processo unificado de identificação de valores mobiliários (códigos CUSIP) das ações tradicionais, serão negociadas no mesmo livro de ordens e obedecerão rigorosamente ao ciclo de liquidação T+1. Os projetos-piloto da DTCC também adotam um modelo semelhante: as ações reais subjacentes continuam custodiadas na depositária, e o token passa a ser uma forma nova de registar a titularidade. Os direitos legais e a posição dos acionistas não mudam substancialmente.

No entanto, a outra via que está a ser revista pela SEC é diametralmente diferente. Segundo relatos da media, uma suposta “isenção de inovação” poderá permitir que plataformas de negociação nativas de cripto coloquem diretamente na bolsa tokens indexados ao preço de ações, sem necessidade de obter aprovação por parte da própria empresa cotada. As orientações publicadas pelos funcionários da SEC em janeiro deste ano distinguem claramente duas grandes categorias: valores mobiliários tokenizados emitidos pelo emissor ou em nome do emissor, e tokens emitidos por terceiros não relacionados — sendo que, no segundo caso, os direitos associados ao token podem coincidir com os da ação subjacente, ou podem divergir. Esta isenção esteve perto de ser emitida durante a janela de maio, mas o regulador acabou por optar por adiá-la. Ainda assim, a questão central que ela levanta não desapareceu: em termos jurídicos, um token que apenas acompanha o preço de uma empresa pode, na essência, não ser a mesma coisa que um direito que realmente representa a propriedade das suas ações.

Esta distinção pode parecer meramente técnica, mas tem impacto direto na proteção dos investidores e na justiça do mercado. Se um token emitido por terceiros não conseguir replicar integralmente todos os direitos das ações nativas, o risco de litígios potenciais e de opacidade tenderá a aumentar significativamente.

O que define verdadeiramente uma ação vai muito além do preço

Criar, tecnicamente, um token capaz de espelhar em tempo real o preço de uma ação já não é um problema difícil. Mas replicar, de forma completa, as múltiplas propriedades complexas que uma ação real incorpora — muito além do que pode ser coberto por uma simples fonte de dados de preços — envolve desafios e importância que não são comparáveis.

Por exemplo, no caso de dividendos: é necessário calcular com precisão, reter o imposto corretamente e pagá-lo atempadamente ao detentor final do direito. Nas votações dos acionistas, os votos têm de ser entregues com exatidão aos proprietários efetivamente registados, e não a qualquer pessoa que detenha o token num momento de snapshot. Eventos societários importantes, como desdobramentos de ações, pagamentos de dividendos ou cisões de empresas, têm de ser sincronizados e executados de forma correta em todos os locais de negociação; caso contrário, a mesma empresa acabará por ter estruturas de capital claramente diferentes em diferentes livros-razão. Estes mecanismos de elevada precisão mantêm a consistência e a previsibilidade dos mercados públicos globais há décadas; a base do seu desenho assenta em sistemas centralizados em torno de horários fixos de abertura e fecho. Já os ativos tokenizados podem ser negociados 24/7, de forma contínua e entre fusos horários, em dezenas de cadeias de blocos — um desafio sem precedentes para a infraestrutura existente.

Fragmentação: o risco sistémico mais realista nos mercados tokenizados

Várias organizações do setor, incluindo a SIFMA (Securities Industry and Financial Markets Association), já manifestaram publicamente preocupações: se não houver padrões unificados de interoperabilidade e mecanismos de transparência de preços, os mercados tokenizados correm facilmente o risco de se fragmentarem. E, se múltiplos terceiros não relacionados emitirem simultaneamente versões tokenizadas de ações da mesma empresa cotada, esse risco será amplificado em múltiplos níveis.

Imagine-se: várias plataformas independentes publicam produtos tokenizados que rastreiam a mesma ação, mas utilizam diferentes regras de liquidação, arranjos de direitos e sistemas de reporte de negociação. Nesse cenário, o processo de descoberta de preços dessa empresa acabaria por se dispersar silenciosamente por várias ilhas que não são compatíveis entre si. Os investidores podem então enfrentar problemas como assimetria de informação, distorções nos espaços de arbitragem e até uma fragmentação da liquidez, acabando por prejudicar a eficiência e a confiança em todo o mercado.

Esta transformação vai muito além de uma categoria de ativos

As ações tokenizadas são apenas um retrato do amplo redesenho de infraestrutura que acontece quando o sistema financeiro adota a tecnologia blockchain. A Nasdaq já está a impulsionar, por via própria, o relaxamento das restrições sobre horários de negociação junto dos reguladores, caminhando para uma negociação quase todo o dia. A NYSE também está a construir uma infraestrutura dedicada desenhada especificamente para operar 24/7. Porém, independentemente de como os horários de negociação sejam alargados, o mercado ainda precisa de uma camada de dados de referência e de liquidação capaz de acompanhar o ritmo. Sem o tradicional “sino do fecho”, processos centrais como o cálculo do valor patrimonial líquido (NAV), exigências de margem e reequilíbrios de índices perderão o seu ponto de referência de longo prazo.

As instituições e empresas que verdadeiramente irão liderar a próxima fase serão aquelas com capacidade para integrar múltiplos locais de negociação tokenizados fragmentados num único sistema de mercado coerente — garantindo que, independentemente da “via” pela qual a negociação é liquidada, os investidores recebam proteção consistente dos seus direitos, processamento fiável de ações corporativas e uma experiência de liquidação digna de confiança.

Nesta vaga, os fornecedores de tecnologia, os participantes dos mercados tradicionais e os reguladores precisam de colaborar de forma estreita para construir uma nova arquitetura de mercado capaz tanto de libertar os benefícios de eficiência da blockchain quanto de manter o limite da proteção dos investidores. A implementação de ações tokenizadas não testa apenas a maturidade tecnológica; testa também a capacidade de todo o sistema financeiro se adaptar ao futuro.