ตลาดเฝ้ารออย่างใจจดใจจ่อว่าเมื่อไหร่ธนาคารกลางสหรัฐจะเข้ามาดำเนินการ? ย้อนกลับไปในประวัติศาสตร์ถึงช่วงเวลาที่ยากลำบากในการตัดสินใจเรื่องภาษี

ตลาดปัจจุบันสั่นคลอนระหว่างความกลัวและความคาดหวัง สัญญาณสำคัญอาจมาจากการ突破ของดัชนีความผันผวนของพันธบัตรและส่วนต่างเครดิต.

เขียนโดย: Luke, Mars Finance

ในเดือนเมษายน พ.ศ. 2568 การขึ้นภาษีของรัฐบาลทรัมป์ได้สั่นสะเทือนตลาดโลกอีกครั้ง หุ้นสหรัฐฯ ดิ่งลง, สินทรัพย์คริปโตไหลเหมือนแม่น้ํา, Bitcoin ลดลงมากกว่า 10% ในสองวัน, Ethereum เคยดิ่งลง 20% และจํานวนตําแหน่งที่ชําระบัญชีใน 24 ชั่วโมงสูงถึง 1.6 พันล้านดอลลาร์ นักลงทุนตื่นตระหนกและหันไปหาธนาคารกลางสหรัฐเพื่อขอปรับลดอัตราดอกเบี้ยเพื่อประกันตัวออกจากตลาด อย่างไรก็ตาม ความเงียบของเฟดเป็นเรื่องที่น่าหนักใจ: จุดพลิกผันสําหรับการปรับลดอัตราดอกเบี้ยอยู่ที่ไหนกันแน่? ท่ามกลางความกังวลเรื่องเงินเฟ้อและแรงกดดันทางเศรษฐกิจ เฟดจะผ่อนคลายนโยบายเมื่อใด นี่ไม่เพียง แต่เป็นเกมข้อมูล แต่ยังเป็นการแข่งขันระหว่างความเชื่อมั่นของตลาดและเกมมาโคร

ประวัติศาสตร์สะท้อน: รหัสการกระตุ้นการลดดอกเบี้ย

การตัดสินใจลดอัตราดอกเบี้ยของเฟดไม่เคยเป็นการกระทำที่เกิดขึ้นโดยไม่มีเหตุผล แต่มักเป็นการเลือกที่ผ่านการพิจารณาอย่างรอบคอบในช่วงวิกฤตหรือจุดเปลี่ยนทางเศรษฐกิจ เมื่อย้อนกลับไปดูช่วงเวลาสำคัญในช่วงหลายปีที่ผ่านมา เราสามารถสกัดตรรกะการกระตุ้นการลดอัตราดอกเบี้ยจากบทละครทางประวัติศาสตร์เพื่อใช้เป็นแนวทางในการจัดการกับวิกฤตภาษีในปัจจุบัน ต่อไปนี้คือการวิเคราะห์รายละเอียดเกี่ยวกับการลดอัตราดอกเบี้ยที่มีชื่อเสียงสามครั้ง ซึ่งเปิดเผยถึงสภาพแวดล้อมและแรงจูงใจที่อยู่เบื้องหลัง

!

วิกฤตการเงินปี 2008

• พื้นหลังการบรรเทาทุกข์ฉุกเฉินสําหรับการล่มสลายของระบบ: ในเดือนกันยายน 2008 การล่มสลายของ Lehman Brothers จุดชนวนสึนามิทางการเงินทั่วโลกและวิกฤตสินเชื่อซับไพรม์เปิดเผยความเปราะบางของฟองสบู่ที่อยู่อาศัยของสหรัฐอเมริกา ตลาดสินเชื่อระหว่างธนาคารแข็งตัว S&P 500 ลดลง 38.5% สําหรับปีและดาวโจนส์ลดลง 18% ในสัปดาห์เดียวในเดือนตุลาคม อัตราการว่างงานเพิ่มขึ้นจาก 5% เมื่อต้นปีเป็น 7.3% ในช่วงปลายปีและไต่ขึ้นสู่จุดสูงสุดที่ 10% ในปีถัดไป ดัชนีความกลัว VIX พุ่งขึ้นเหนือ 80 และ USD LIBOR-OIS แพร่กระจายพุ่งสูงขึ้นจาก 10 จุดพื้นฐานเป็น 364 จุดพื้นฐานซึ่งบ่งบอกถึงการล่มสลายของความไว้วางใจระหว่างธนาคาร
• การลดดอกเบี้ย: เฟดลดดอกเบี้ย 50 จุดในเดือนกันยายน 2007 จาก 5.25% ลงมาอยู่ที่ 4.75% หลังจากนั้นในปี 2008 ได้เร่งดำเนินการ โดยในเดือนตุลาคมได้ลดดอกเบี้ยสองครั้งรวมเป็น 100 จุด และในเดือนธันวาคมได้ลดลงมาอยู่ในช่วงต่ำสุดที่ 0%-0.25% พร้อมกับการเปิดตัวการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (QE) ซึ่งได้ฉีดสภาพคล่องเข้าสู่ตลาดหลายล้านล้านดอลลาร์.
• รหัสทริกเกอร์: ความเสี่ยงเชิงระบบการเงิน (ความล้มเหลวของธนาคารการตรึงเครดิต) และภาวะถดถอยทางเศรษฐกิจ (การเติบโตของ GDP ติดลบอย่างต่อเนื่อง) แรงกดดันเงินเฟ้อถูกปิดบังอย่างรวดเร็วในช่วงแรกของวิกฤตโดย PCE พื้นฐานลดลงจาก 2.3% เป็น 1.9% เพื่อให้มีที่ว่างสําหรับการปรับลดอัตราดอกเบี้ย ธนาคารกลางสหรัฐให้ความสําคัญกับเสถียรภาพทางการเงินและการจ้างงาน และอัตราดอกเบี้ย "ศูนย์" เป็นสิ่งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้

สงครามการค้าในปี 2019

• ภูมิหลังของกลยุทธ์การลดอัตราดอกเบี้ยเชิงป้องกัน: ในปี 2018-2019 สงครามการค้าจีน-สหรัฐฯ มีความรุนแรงขึ้น สหรัฐฯ เพิ่มภาษีสินค้าจากจีน ส่งผลให้ห่วงโซ่อุปทานทั่วโลกถูกกดดัน อัตราการเติบโตของ GDP ของสหรัฐฯ ลดลงจาก 2.9% ในปี 2018 เป็น 2.1% ในช่วงกลางปี 2019 ดัชนี PMI ภาคการผลิตต่ำกว่า 50 ลดลงมาอยู่ที่ 47.8 แสดงให้เห็นถึงการหดตัวของกิจกรรมทางเศรษฐกิจ ดัชนี S&P 500 ลดลง 19% ในช่วงปลายปี 2018 อัตราผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 10 ปี และ 2 ปีเกิดการกลับตัว สัญญาณเตือนการถดถอย ความเชื่อมั่นในการลงทุนของบริษัทลดลง แต่ระดับการว่างงานยังคงอยู่ที่ระดับต่ำที่ 3.5%.
• การลดอัตราดอกเบี้ย: ในเดือนกรกฎาคม 2019 ธนาคารกลางสหรัฐลดอัตราดอกเบี้ยลง 25 จุดฐาน จาก 2.25%-2.5% เป็น 2%-2.25% และลดอีก 25 จุดฐานในเดือนกันยายนและตุลาคม สุดท้ายลดลงเหลือ 1.5%-1.75% รวมการลดลงตลอดทั้งปี 75 จุดฐาน.
• การกระตุ้นรหัส: สัญญาณการชะลอตัวทางเศรษฐกิจ (การหดตัวของภาคการผลิต การลดลงของการลงทุน) และความไม่แน่นอนทั่วโลก (สงครามการค้า) แทนที่จะเป็นภาวะถดถอยโดยรวม อัตราเงินเฟ้ออยู่ในระดับปานกลาง ค่า PCE หลักคงที่อยู่ที่ประมาณ 1.6% ต่ำกว่าเป้าหมาย 2% ซึ่งเปิดโอกาสให้มีการลดอัตราดอกเบี้ยเพื่อป้องกัน สภาพคล่องของเฟดตั้งใจที่จะบรรเทาผลกระทบจากภายนอกเพื่อหลีกเลี่ยงการลงจอดที่แข็งกระด้างของเศรษฐกิจ.

ผลกระทบจากการระบาดในปี 2020

• พื้นหลังของการแทรกแซงอย่างเด็ดขาดท่ามกลางวิกฤตสภาพคล่อง: ในเดือนมีนาคม 2020 การแพร่กระจายของการแพร่ระบาดของมงกุฎใหม่ทั่วโลกทําให้เกิดเบรกเกอร์สามวงจรในหุ้นสหรัฐฯ ในวันที่ 9, 12 และ 16 มีนาคม โดย S&P 500 ลดลง 9.5% ในวันเดียว และดัชนีความกลัว VIX พุ่งขึ้นเป็น 75.47 วิกฤตสภาพคล่องของดอลลาร์เกิดขึ้นและนักลงทุนทิ้งสินทรัพย์เป็นเงินสดโดย DXY พุ่งขึ้นสู่ระดับสูงสุดในรอบสามปีที่ 103 จาก 94.5 ราคาน้ํามันดิบตกต่ํา WTI ลดลงต่ํากว่า 20 ดอลลาร์ และเศรษฐกิจโลกมีความเสี่ยงที่จะปิดตัวลง
• การลดอัตราดอกเบี้ย: เมื่อวันที่ 3 มีนาคม 2020 ธนาคารกลางสหรัฐฯ ได้ลดอัตราดอกเบี้ยฉุกเฉินลง 50 คะแนนพื้นฐานสู่ 1%-1.25%; ในวันที่ 15 มีนาคม ลดอัตราดอกเบี้ยฉุกเฉินอีก 100 คะแนนพื้นฐานสู่ 0%-0.25% และเริ่มการทำ QE ขนาดใหญ่ใหม่ โดยขยายขนาดการซื้อพันธบัตรอย่างรวดเร็วไปถึงหลายร้อยล้านดอลลาร์สหรัฐ.
• การกระตุ้นรหัส: ความผันผวนของสภาพคล่องในตลาดการเงิน (การขายพันธบัตรสหรัฐ, การหยุดชะงักของตลาดเครดิต) และความเสี่ยงต่อการหยุดชะงักทางเศรษฐกิจ (มาตรการล็อกดาวน์ทำให้ความต้องการลดลงอย่างรวดเร็ว). อัตราเงินเฟ้อในช่วงเริ่มต้นของวิกฤตถูกมองข้าม, PCE หลักลดลงจาก 1.8% เป็น 1.3%, เฟดให้ความสำคัญกับการรักษาเสถียรภาพของตลาด เพื่อป้องกันการล่มสลายของระบบ.

กรณีเหล่านี้เผยให้เห็นว่าการลดอัตราดอกเบี้ยของเฟดมักจะเกิดขึ้นภายใต้สามเงื่อนไขหลัก:

• อัตราเงินเฟ้อต่ำหรือสามารถควบคุมได้: อัตราเงินเฟ้อในปี 2008 และ 2020 ถูกวิกฤตกดดันให้อยู่ในระดับต่ำ, อัตราเงินเฟ้อในปี 2019 ต่ำกว่าเป้าหมาย ทำให้มีการเตรียมลดอัตราดอกเบี้ย.
• แรงกดดันทางเศรษฐกิจที่สําคัญ: ไม่ว่าจะเป็นภาวะถดถอย (2008) การชะลอตัว (2019) หรือการปิดระบบ (2020) ความอ่อนแอทางเศรษฐกิจเป็นตัวขับเคลื่อนหลัก
• การล่มสลายของตลาดการเงิน: ความผันผวนจากการแช่แข็งเครดิต (2008), วิกฤตสภาพคล่อง (2020) และความเสี่ยงเชิงระบบอื่น ๆ บังคับให้ธนาคารกลางสหรัฐต้องดำเนินการอย่างเด็ดขาด.

วิกฤตปัจจุบัน: สงครามระหว่างความผันผวนและเงินเฟ้อ

ในวันที่ 7 เมษายน 2025 ตลาดทั่วโลกตกอยู่ในภาวะตื่นตระหนกจากนโยบายภาษีของทรัมป์ หุ้นเทคโนโลยีในสหรัฐฯ ร่วงลงอย่างหนัก ดัชนี S&P 500 เคยร่วงลงมากกว่า 4.7% ในระหว่างวัน ขณะที่ตลาดคริปโตเคอเรนซีก็ปรับตัวลงเช่นกัน อย่างไรก็ตาม ประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ เจอโรม พาวเวลล์ ได้แสดงความเห็นเมื่อวันศุกร์ที่ผ่านมาอย่างมีสติว่า "เศรษฐกิจยังอยู่ในสภาพดี เราจะไม่รีบร้อนในการตอบสนองต่อความไม่สงบในตลาด" อัตราเงินเฟ้อ PCE หลักยังคงอยู่ที่ 2.8% ซึ่งสูงกว่าเป้าหมายที่ 2% ภาษีอาจทำให้ราคาสินค้าเพิ่มสูงขึ้นอีก ซึ่งทำให้แนวโน้มการลดอัตราดอกเบี้ยมีเง shadow.

ในขณะเดียวกัน สัญญาณตลาดกลับกำลังทำให้เกิดความตึงเครียดมากขึ้น จากข้อมูลของ Tradingview ดัชนีความผันผวนของพันธบัตร (MOVE Index) เมื่อวันที่ 8 เมษายน ทะลุ 137 จุด สร้าง "เจ็ดวันติดต่อกัน" ใกล้เคียงกับ "เส้นวิกฤต" ที่ Arthur Hayes คาดการณ์ไว้ที่ 140 จุด Hayes เคยเตือนว่า "หาก MOVE Index สูงขึ้น ผู้ค้าพันธบัตรที่มีเลเวอเรจและพันธบัตรบริษัทจะถูกบังคับขายออกเนื่องจากข้อกำหนดมาร์จิ้นที่สูงขึ้น นี่คือ ตลาดที่เฟดสาบานว่าจะปกป้องอย่างถึงที่สุด การทะลุ 140 คือ สัญญาณของการปล่อยเงินหลังจากการล่มสลาย" ปัจจุบันดัชนีอยู่ห่างจากเกณฑ์นี้เพียงหนึ่งก้าว ซึ่งบ่งชี้ว่าความกดดันในตลาดพันธบัตรกำลังสะสม.

!

Lindsay Matcham นักวิเคราะห์ของ Goldman Sachs ตั้งข้อสังเกตว่าการขยายสเปรดเครดิตอาจเป็นอีกตัวกระตุ้นให้เฟดเคลื่อนไหว หากสเปรดพันธบัตรที่ให้ผลตอบแทนสูงเพิ่มขึ้นเป็น 500 จุดพื้นฐานปัญหาทางการเงินขององค์กรและความอ่อนแอของตลาดแรงงานอาจเกิดขึ้นอย่างต่อเนื่องทําให้พาวเวลล์ต้องหันไปผ่อนคลายเหมือนที่เขาทําในปี 2018 ในปัจจุบันสเปรดพันธบัตรที่ให้ผลตอบแทนสูงถึง 454 จุดพื้นฐานซึ่งอยู่ไม่ไกลจากเส้นเตือนและตลาดมีกลิ่นของความเสี่ยง

เสียงภายนอก: ความเห็นพ้องในความขัดแย้ง

ตลาดมีการประเมินเวลาที่ธนาคารกลางสหรัฐจะลดอัตราดอกเบี้ยที่แตกต่างกันอย่างมีนัยสำคัญ ลาร์รี ฟิงค์ CEO ของแบล็กร็อคกลับมองว่ามีโอกาสเป็นศูนย์ที่จะลดอัตราดอกเบี้ยสี่ถึงห้าครั้งในปีนี้ และอาจจะมีการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยแทน เขาเชื่อว่าท่าทีที่แข็งกร้าวของพาวเวลเกิดจากข้อมูลการจ้างงานที่ยังคงแข็งแกร่งและความกังวลเกี่ยวกับเงินเฟ้อ ทำให้ยากที่จะใช้ "กระสุน" นโยบายในระยะสั้น ในทางกลับกัน โกลด์แมน แซคส์คาดการณ์ว่า หากไม่มีภาวะถดถอย ธนาคารกลางสหรัฐอาจจะลดอัตราดอกเบี้ยติดต่อกันสามครั้งตั้งแต่เดือนมิถุนายนถึง 3.5%-3.75%; หากเกิดภาวะถดถอย อาจมีการลดลงถึง 200 จุดฐาน.

ความวิตกกังวลยังได้รับการเปิดเผยภายในเฟด เมื่อวันที่ 8 เมษายน ประธานเฟดชิคาโก Goolsbee กล่าวว่า "ข้อมูลที่ยากเกี่ยวกับเศรษฐกิจสหรัฐฯ นั้นดีเป็นประวัติการณ์ แต่มีความกังวลว่าภาษีศุลกากรและมาตรการตอบโต้อาจสร้างการหยุดชะงักของห่วงโซ่อุปทานและอัตราเงินเฟ้อที่สูง" ความไม่แน่นอนนี้ทําให้ผู้กําหนดนโยบายตกอยู่ในภาวะที่กลืนไม่เข้าคายไม่ออก: การลดอัตราดอกเบี้ยอาจกระตุ้นอัตราเงินเฟ้อและการรอข้างสนามอาจพลาดหน้าต่างการประกันตัว

จุดวิกฤตของการลดดอกเบี้ย: สัญญาณและช่วงเวลา

จากประสบการณ์ในอดีตและการเปลี่ยนแปลงในปัจจุบันเฟดอาจต้องการหนึ่งในเงื่อนไขต่อไปนี้เพื่อลดอัตราดอกเบี้ย:

• ความผันผวนของเงินเฟ้อเบาบางลง: ค่า PCE หลักลดลงเหลือ 2.2%-2.3%, ผลกระทบจากภาษีพิสูจน์แล้วว่าสามารถควบคุมได้.
• เศรษฐกิจที่อ่อนแอ: อัตราการว่างงานเพิ่มขึ้นเป็น 5% หรือการเติบโตของ GDP ชะลอตัวอย่างมีนัยสำคัญ โดยมีผลกระทบจากภาษีศุลกากรที่ชัดเจน.
• ความวุ่นวายทางการเงินทวีความรุนแรงขึ้น: MOVE Index ทะลุเหนือ 140 หรือสเปรดพันธบัตรที่ให้ผลตอบแทนสูงเกิน 500 จุดพื้นฐาน ประกอบกับการลดลงของหุ้นมากกว่า 25%-30%

ในขณะนี้ (7 เมษายน 2025) CME Fed Watch แสดงความน่าจะเป็น 54.6% ของการปรับลดอัตราดอกเบี้ย 25bp ในเดือนพฤษภาคม โดยตลาดคาดการณ์ล่วงหน้าอย่างหวุดหวิด แต่ตลาดตราสารหนี้ยังไม่เต็มราคาในภาวะถดถอย โดยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปีผันผวนที่ 4.1%-4.2% และวิกฤตสภาพคล่องยังไม่เกิดขึ้น มีแนวโน้มว่าเฟดจะใช้มาตรการให้กู้ยืมก่อนแทนที่จะปรับลดอัตราดอกเบี้ยทันที

!

การคาดการณ์ในอนาคต:

• ระยะสั้น (5 เดือน): หาก MOVE Index ข้าม 140 หรือส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยใกล้ 500 จุด พร้อมกับตลาดหุ้นที่ปรับตัวลดลงเพิ่มเติม ธนาคารกลางสหรัฐอาจลดอัตราดอกเบี้ยล่วงหน้า 25-50 จุด
• ช่วงกลาง (มิ.ย.-ก.ค.): ผลกระทบจากภาษีเริ่มปรากฏในข้อมูล หากอัตราเงินเฟ้อกลับลดลงและเศรษฐกิจชะลอตัว ความน่าจะเป็นในการลดอัตราดอกเบี้ยจะเพิ่มสูงขึ้น อาจปรับลดสะสม 75-100 จุดฐาน.
• สถานการณ์วิกฤติ (Q3): หากสงครามการค้าโลกทวีความรุนแรงขึ้น ตลาดเกิดความล้มเหลว ธนาคารกลางสหรัฐอาจลดอัตราดอกเบี้ยอย่างเร่งด่วนและเริ่มการทำ QE ใหม่อีกครั้ง.

วิกฤตภาษีเป็นเหมือนการทดสอบความเครียดทดสอบความอดทนและผลกําไรของเฟด ตามที่ Hayes ให้เหตุผลว่าความผันผวนของตลาดตราสารหนี้อาจเป็น "ด่านหน้า" สําหรับการปรับลดอัตราดอกเบี้ยในขณะที่สเปรดเครดิตที่กว้างขึ้นอาจเป็น "ตัวกระตุ้น" ในช่วงเวลาที่ตลาดกําลังแกว่งตัวด้วยความกลัวและความคาดหวังเฟดกําลังรอสัญญาณที่ชัดเจนขึ้น ประวัติศาสตร์ได้แสดงให้เห็นว่าการดิ่งลงทุกครั้งเป็นจุดเริ่มต้นสําหรับการเปลี่ยนแปลงและคราวนี้กุญแจสําคัญในการปรับลดอัตราดอกเบี้ยอาจอยู่ที่การกระโดดครั้งต่อไปในดัชนี MOVE หรือการแบ่งที่สําคัญในสเปรดเครดิต นักลงทุนต้องกลั้นหายใจเนื่องจากพายุยังห่างไกลจากการอุดหนุน