Змінюється обличчя фінансування казначейських операцій: як приватні інвестори переосмислюють ринки боргу США

Десятиліття трансформації у володінні боргом

Ландшафт того, хто володіє цінними паперами уряду США, за останні десять років зазнав суттєвих змін. За аналізом Генга Нгармбоонананта з JPMorgan, колишнього чиновника Міністерства фінансів, структура власників казначейських облігацій розповідає вражаючу історію. На початку 2010-х років іноземні уряди контролювали понад 40% ринку казначейських облігацій — значне зростання порівняно з приблизно 10% у середині 1990-х. Сьогодні ця цифра впала менш ніж до 15%, а прибуткоорієнтовані приватні інвестори тепер заповнюють цю прогалину. Це фундаментальне переважання має глибокі наслідки для того, як США фінансують свій зростаючий борговий тягар, який тепер перевищує $38 трильйонів.

“Ті часи легкого запозичення позаду нас,” застеріг Нгармбоонанант, підкреслюючи, що стабільна база іноземних покупців, яка колись тримала ринки казначейських облігацій, значною мірою зникла. Уряд уже позичив $601 мільярдів у першому кварталі 2026 року, хоча це на $110 мільярдів краще порівняно з тим самим періодом минулого року, завдяки підвищеним доходам від тарифів, які тимчасово компенсували витратний тиск.

Зростаюча конкуренція: доходність корпоративних облігацій та ринковий тиск

У міру того, як казначейство конкурує за інвестиційний капітал, з’явився новий серйозний суперник: корпорації, що випускають власні цінні папери. Головний економіст Apollo Торстен Слок підкреслив, що аналітики з Уолл-стріт прогнозують, що випуск облігацій інвестиційного рівня може досягти приблизно $2.25 трильйонів цього року — значне зростання, яке в основному зумовлене інвестиціями технологічних гігантів у інфраструктуру штучного інтелекту та дата-центри.

Це зростання випуску корпоративних облігацій створює критичну динаміку на ринку. Коли корпорації залучають капітал через ринки облігацій інвестиційного рівня, вони неминуче конкурують із пропозиціями казначейства за той самий пул інвесторів. Питання, яке зараз стоїть перед ринками, — чи цей сплеск доходності та випуску корпоративних облігацій з’їсть попит на державні цінні папери або ж перенаправить капітал від інших інструментів з фіксованим доходом, таких як іпотечні цінні папери.

“Чи ці покупки відбуватимуться за рахунок казначейських цінних паперів, тим самим підвищуючи ставки? Або вони зменшать попит на іпотечні цінні папери, спричиняючи ширші іпотечні спреди?” — поставив ці важливі питання Слок фінансовій спільноті. Відповіді матимуть значний вплив як на витрати фінансування казначейства, так і на ширше становище кредитного ринку протягом 2026 року.

Вітри проти управління боргом

Кілька факторів загрожують ускладнити ситуацію з фінансуванням уряду ще більше. Зниження процентних ставок Федеральною резервною системою з кінця 2025 року не суттєво знизило доходність казначейських облігацій, які залишаються близькими до рівнів початку вересня. Тим часом, політичні заяви адміністрації Трампа — включаючи потенційне збільшення оборонних витрат до $1.5 трильйонів щороку та можливі повернення податків за останніми законодавчими актами — можуть суттєво збільшити федеральний дефіцит понад поточні прогнози.

Можливе скасування Верховним судом тарифних політик додає ще один рівень невизначеності, оскільки ці доходи тимчасово полегшували ситуацію з бюджетом. На цьому тлі ринки з фіксованим доходом стикаються з зростаючим тиском, оскільки великі обсяги цінних паперів змагаються за увагу інвесторів, ймовірно, підвищуючи доходність корпоративних облігацій і ставки казначейства.

Питання фіскальної домінанти

Колишня держсекретарка Джанет Йеллен нещодавно попередила, що умови для фіскальної домінанти посилюються — сценарій, за якого центральні банки мають купувати зростаючі дефіцити уряду для підтримки стабільності ринку. З огляду на те, що державний борг, за прогнозами, наблизиться до 150% ВВП протягом наступних трьох десятиліть, політики стикаються з наростаючим тиском, щоб забезпечити привабливість казначейських цінних паперів для приватних інвесторів.

Основна проблема проста: без достатнього природного попиту з боку покупців облігацій уряд ризикує увійти у небезпечну спіраль, коли доходність має значно зростати, щоб залучити капітал, що ще більше ускладнює фіскальні фінанси. Оцінка Слока полягає в тому, що конвергенція великого випуску казначейських облігацій, конкуренції з корпоративними облігаціями та структурних змін у складі інвесторів продовжить чинити тиск на ставки протягом 2026 року, змінюючи розрахунки американської фіскальної політики.