Інфраструктурні ігри у крипто: розуміння формули CRCL та порівняння Circle із торговими гігантами

Ландшафт інфраструктури криптовалют зазнав еволюції у дві окремі, але взаємопов’язані моделі: екосистема стабільних монет і платежів, представлена Circle Internet Group (CRCL), та торгівельно-орієнтована модель біржі, домінована Coinbase Global Inc. (COIN). Обидві компанії отримують цінність від впровадження блокчейну, проте їхня експозиція до ринкової динаміки суттєво різниться. Цей глибокий аналіз досліджує, чому формула CRCL — заснована на резервних стабільних монетах, регуляторній відповідності та диверсифікації доходів платформи — змінює спосіб, яким інвестори оцінюють інфраструктурні проєкти.

Розходження шляхів: обсяг торгівлі vs. економічна інфраструктура

Coinbase побудувала свою імперію на волатильності. Компанія отримує цінність з торгових комісій, послуг зберігання та інституційних деривативів, що робить її прямим гравцем у циклах ринку криптовалют. Коли Bitcoin зростає або активність торгівлі досягає піку, Coinbase процвітає. Коли ринки охолоджуються, знижується і її прибутковість. Результати третього кварталу 2025 року підкреслюють цю реальність: операційні витрати зросли через розширення штату та витрати на придбання, але зростання доходів залишалося прив’язаним до коливань ринку.

Circle, навпаки, працює інакше. USD Coin (USDC) слугує основою — регульована, повністю резервована стабільна монета, яка зараз обігує приблизно 74.98 мільярдів токенів (представляючи 2.39% частки ринку станом на кінець січня 2026 року). Потужність формули CRCL полягає у її структурі доходів: замість ставок на цінові коливання, Circle монетизує сам інфраструктурний шар через підписки, транзакційні доходи та відсотки на резерви. Це значно стабільніша модель грошового потоку, що зменшує волатильність прибутків.

Операційна ефективність: зростання з розширенням маржі

Фінансові показники Circle за вересень 2025 року показали силу цієї моделі. Обіг USDC перевищив $73.7 мільярдів, подвоївшись порівняно з попереднім роком і займаючи майже 40% усіх транзакцій стабільних монет. Доходи зросли на 66%, скоригований EBITDA — на 78%, а маржа розширилася до 57% — різко порівняно з тиском на маржу Coinbase.

Драйвери є наочними: Мережа платежів Circle (CPN) та Протокол міжланцюгових переказів (CCTP) розширили застосування на 28 блокчейнах, поглиблюючи ефекти мережі. Коли інституційні клієнти приймають ці інфраструктурні рівні, вони стають “липкими” клієнтами, що генерують повторюваний дохід — навпаки залежності від торгових комісій.

Злиття Coinbase — зокрема Deribit та Echo — намагалося створити подібну “липкість” у деривативах. Постійні ф’ючерси перевищили $840 мільярд у обсязі у третьому кварталі 2025 року, а додавання опціонів обіцяло вищі маржі. Однак цей розширення коштувало: амортизація придбаних нематеріальних активів тиснула на короткострокову прибутковість, а ризики інтеграції залишалися невирішеними.

Стратегічна ставка: Arc як довгострокова опціонна цінність

Circle прагне до амбіційного Layer-1 блокчейну під назвою Arc, який позиціонується як “економічна ОС для Інтернету”. Більше 100 великих інституцій приєдналися до публічного тестнету, а нативний токен Arc досліджується для підтримки управління та стимулів. Це справжня опціональність — якщо Arc здобуде популярність, він може відкрити нові джерела доходів і конкурентні переваги.

Однак це також несе ризики реалізації та регуляторної невизначеності. Створення та масштабування блокчейну вимагає постійних капіталовкладень і розвитку екосистеми. Потенціал реальний, але є і пастки.

Оцінка та короткострокова перспектива

Цінова динаміка різко розійшлася у грудні 2025 року та на початку січня 2026 року. CRCL піднявся на 10.6%, тоді як COIN — лише на 0.9%, що відображає визнання ринком структурних переваг. Виведення з ETF Bitcoin та волатильність торгівлі особливо тиснули на показники Coinbase.

З точки зору оцінки, обидві акції торгуються вище за історичні середні. Однак CRCL торгується за 6.02X прогнозного 12-місячного співвідношення ціна/продажі, порівняно з 8.19X у COIN — що свідчить про нижчий ризик оцінки для Circle. Ця премія відображає експозицію COIN до циклічних доходів від торгівлі, тоді як модель, заснована на платформі CRCL, має більш стабільний множник.

Перспективи прибутковості та оцінка ризиків

Прогноз на 2026 рік виявляє ключові відмінності:

• CRCL: Очікується зростання доходів на 18.6%; консенсус щодо прибутку $0.90 на акцію — різкий поворот від збитку $0.87 у попередньому році
• COIN: Прогноз прибутку $5.82 на акцію — зниження на 26.7% у порівнянні з попереднім роком, що свідчить про збереження волатильності прибутків

Для Coinbase регуляторні перешкоди залишаються — невизначеність юрисдикцій, ризики класифікації криптовалют і конкуренція з децентралізованими біржами загрожують маржам. Конкуренція у стабільних монетах також посилюється; хоча USDC залишається домінуючою, конкуренти відвоюють частки ринку через альтернативні стратегії.

Circle стикається з іншими, але керованими ризиками: залежністю від режимів відсоткових ставок для доходів з резервів, зростанням витрат на розподіл і ризиком реалізації Arc. Це суттєві, але вже враховані у поточних оцінках.

Переможець інфраструктури

Формула CRCL — стабільні грошові потоки, повторювані доходи, регуляторна відповідність і монетизація платформи — являє собою більш сталу модель створення цінності, ніж залежність від торгових комісій. Зі зростанням інституційного впровадження блокчейн-інфраструктури економічна перевага схиляється на бік компаній, що монетизують “труби”, а не спекуляції на їхній основі.

Circle наразі торгується з рейтингом Zacks #3 (Hold), reflecting its stability profile, while Coinbase holds a #4 (Sell), що сигналізує про обережність щодо волатильності прибутків і короткострокових перешкод. Для інвесторів, що шукають експозицію до справжньої криптоінфраструктури — а не до циклів торгівлі — CRCL пропонує кращу видимість і менший ризик зниження у 2026 році.