Поза ринковою капіталізацією: чому загальна вартість підприємства показує те, що пропускають інвестори

При аналізі фундаментальних показників компанії більшість інвесторів зосереджуються на одному метриці: ринковій капіталізації. Це просто, видно та легко доступно. Однак ця цифра сама по собі може давати небезпечне неповне уявлення. Справжній фінансовий розмір компанії часто залишається прихованим за борговими зобов’язаннями та структурою капіталу, які ринкова капіталізація повністю ігнорує. Саме тут загальна вартість підприємства (TEV) стає незамінною для серйозних інвесторів.

Формула за завісою

Розуміння TEV вимагає лише одного простого обчислення:

TEV = Ринкова капіталізація + Загальний борг + Преференційні акції - Готівка та готівкові еквіваленти

Ця оманливо проста формула відкриває те, чого не може показати ринкова капіталізація: фактичне фінансове навантаження, яке несе компанія. Вона відповідає на важливе питання: що насправді має заплатити потенційний покупець, щоб володіти всім бізнесом, включаючи взяття на себе всіх боргових зобов’язань? Враховуючи борги, преференційний капітал і ліквідні активи, TEV дає всебічний погляд на структуру капіталу, який ринкова капіталізація зручно ігнорує.

Коли борг спотворює реальність

Корпорації часто використовують борг для фінансування розширення та операцій. Деякі покладаються на нього набагато більше, ніж інші — і саме тут криється небезпека для необізнаних інвесторів. Цей борг може маскувати справжній економічний слід компанії.

Розглянемо три відомі промислові компанії: General Motors, Freeport-McMoRan і Exelon. Їхні ринкові капіталізації можуть здаватися скромними. Однак, коли врахувати їх боргові зобов’язання — кожна з яких перевищує $20 мільярдів — їхня справжня загальна вартість підприємства значно зростає. Потенційний покупець не просто заплатить ринкову капіталізацію; він успадкує весь цей леверидж. Різниця між оцінкою цих компаній на фондовому ринку і тим, що показує TEV, — це фактична вартість поглинання, і вона суттєва.

Ця розбіжність важлива, оскільки демонструє, як борг може штучно знижувати виглядаючу оцінку, водночас завищуючи реальні витрати на придбання.

Візуалізація пасток оцінки

Традиційний коефіцієнт ціна/прибуток (P/E), хоча й корисний, має фундаментальний недолік: він враховує лише ринкову капіталізацію і повністю ігнорує структуру капіталу. Дві компанії в одній галузі можуть здаватися значно різними за оцінкою при порівнянні за P/E, але цей порівняльний аналіз не враховує рівень боргу кожної з них.

Візьмемо двох великих незалежних виробників нафти: ConocoPhillips і EOG Resources. Поверхневий погляд на їхні коефіцієнти P/E може підказати, що один дорожчий. Однак, коли врахувати боргове навантаження кожної компанії за допомогою загальної вартості підприємства, картина змінюється. ConocoPhillips має капітал у складі приблизно 80% від TEV, тоді як EOG Resources — близько 91%. Різниця зумовлена більшою залежністю ConocoPhillips від боргового фінансування.

Перейшовши до порівняння EV-to-EBITDA — яке нормалізує структуру капіталу, аналізуючи грошовий потік від операцій відносно до загальної вартості підприємства — ці дві компанії здаються майже ідентичними за оцінкою. Те, що здавалося дорогим за P/E, насправді є цілком справедливою ціною, коли борг враховано правильно.

Стратегічна перевага

Для інвесторів висновок очевидний: загальна вартість підприємства вирівнює гру. Вона знімає ілюзії, створені різними стратегіями левериджу, і відкриває справжню економічну порівнянність між конкурентами. Оцінюючи, чи є акція дійсно дорогою або дешевою, лише ринкова капіталізація недостатня.

TEV показує, що насправді заплатить покупець. Це дозволяє застосовувати більш складні моделі оцінки, враховуючи динаміку боргу. Вона відкриває, коли вигідна ціна компанії — це насправді результат фінансового інженерінгу, а не справжньої цінності. Враховуючи борги, преференційний капітал і готівку у вашому аналізі, ви уникнете пастки порівняння яблук і апельсинів у тому, що здається одним садом.