UnitedHealth Group стоїть на критичному перехресті: чи зможе відновитися маржа?

Структурна перевага масштабу та інтеграції

Інвестиційна стратегія UnitedHealth Group базується на конкурентних захисних механізмах, які конкуренти не можуть легко повторити. Компанія керує інтегрованою екосистемою, що охоплює страхове підписання, мережі медичного обслуговування, аптечний бізнес та складну інфраструктуру даних. Ця вертикальна інтеграція створила десятиліття накопиченої переваги.

З понад 50 мільйонами членів UnitedHealth має ціновий важіль, який мають небагато медичних компаній. Компанія веде переговори про нижчі ставки відшкодування з лікарнями, фармацевтичними виробниками та лікарями, одночасно розподіляючи фіксовані операційні витрати на неперевершену базу членів. Дані, отримані завдяки цьому масштабові, створюють зворотний зв’язок — кращий прогноз ризиків веде до більш точної ціноутворення, що підсилює прибутковість.

Ця структурна перевага пояснює, чому навіть Berkshire Hathaway інвестувала $1.6 мільярдів (приблизно 5 мільйонів акцій) у другому кварталі 2025 року, що свідчить про довіру до стійкості компанії через цикли.

Криза 2025 року: Тиск на маржу досяг точки перелому

Незважаючи на ці переваги, 2025 рік виявив вразливості у ціновій дисципліні UnitedHealth. Компанія зазнала несподіваного сплеску медичних претензій, що спричинило її перший провал прибутку з 2008 року. Показник медичних витрат (MCR) — відсоток преміального доходу, витраченого на медичні витрати — зріс до приблизно 90% у другому кварталі 2025 року, порівняно з 85% у попередньому році. Це погіршення зменшило чисту маржу до 2.1% у третьому кварталі 2025 року, різко знизившись з 6% у третьому кварталі 2024 року.

Серйозність ситуації змусила керівництво відмовитися від повних прогнозів на рік у травні та прийняти значне зниження вартості акцій (майже на 45% від піку до дна). Прихід Стівена Хемслі на посаду генерального директора став поворотним моментом. Хемслі розробив стратегію вертикальної інтеграції UnitedHealth під час першого керівництва (2006-2017) і повернувся для впровадження агресивних коригувальних заходів.

Ініціатива з перегляду цін: ризики та можливості

UnitedHealth розпочала агресивну кампанію з коригування тарифів у рамках Medicare Advantage, індивідуальних та комерційних планів, заснованих на ризику. Компанія явно пріоритетизує відновлення маржі понад зростання кількості членів, приймаючи короткострокову втрату клієнтів для відновлення прибутковості.

Ранні сигнали обнадійливі. Під час коментарів щодо прибутків у жовтні керівництво повідомило, що рівень оновлення контрактів і цінова дисципліна збереглися, незважаючи на підвищення тарифів у комерційних сегментах. Наступний звіт про прибутки 27 січня покаже, чи збережеться ця дисципліна протягом усього сезону продажів.

Однак, існують ризики реалізації. Якщо підвищення тарифів буде недостатнім або змусить здорових членів перейти до конкурентів, погіршення кількості членів може прискоритися, створюючи самопідсилювальну спіраль витрат, коли залишкова страхова база стане надмірно дорогою. Стратегія перегляду цін працює лише за умови, що тенденції претензій справді нормалізуються, а не є структурним зсувом у зростанні медичних витрат.

Постійні перешкоди

Крім реалізації перегляду цін, зовнішні чинники загрожують термінам відновлення. Medicare Advantage стикається з багаторічними скороченнями відшкодувань, оскільки уряд просуває свій графік зменшення виплат. За оцінками керівництва, ці скорочення зменшать щорічні відшкодування приблизно на $6 мільярд — частково компенсуючи їх за рахунок операційних покращень, залишається значний постійний тиск.

Бізнес Medicaid погіршився через те, що державне фінансування не встигло за зростанням витрат. Маржа залишається пригніченою, і очікується, що у 2026 році значних покращень не буде.

Крім того, розслідування Міністерства юстиції щодо операцій компанії з управління аптечними пільгами та практики виставлення рахунків Medicare Advantage додає регуляторної невизначеності до вже складної фази відновлення.

Шлях вперед: виконання замість каталізаторів

Звіт за четвертий квартал представить детичне керівництво щодо 2026 року, що стане першим комплексним оглядом реалізації плану відновлення. Інвесторам слід уважно стежити за коментарями щодо траєкторії MCR — ймовірність відновлення залежить від того, чи знизиться цей показник з 90% до більш здорового діапазону 85%.

Оцінка компанії є змішаною. За співвідношенням 18.8 разів до прогнозованого прибутку за 2026 рік, UnitedHealth торгується нижче за свій п’ятирічний історичний середній показник у 25.2 рази, що свідчить про наявність запасу безпеки. Однак цей дисконт відображає легітимний короткостроковий ризик реалізації, а не явну вигоду.

Це в основному історія стабільного виконання, а не короткостроковий каталізатор. Для терплячого капіталу актуальне питання — чи минуло найгірше, чи зберігаються тривалі тенденції витрат, що сигналізують про більш стійкі виклики. Наступний цикл звітності має прояснити, яка історія переважить.