UnitedHealth на критичному поворотному пункті: розкодування шляху вперед у умовах тиску на маржу

Наступає точка перелому

UnitedHealth Group (NYSE: UNH) стоїть на роздоріжжі. Після подолання, можливо, найгіршої кризи прибутковості, гігант у сфері медичного страхування тепер стикається з важливим 2026 роком, який може або відновити довіру інвесторів, або продовжити його труднощі. Числа розповідають похмурий сюжет: акції впали майже на 45% від піку до дна минулого року через інфляцію медичних витрат, що руйнувала прибутки, змусивши керівництво двічі скасовувати прогнозування перед стабілізацією влітку.

Однак щось змінилося з призначенням Стівена Хемслі на посаду CEO у травні — того ж архітектора, який будував інтегровану імперію UnitedHealth у період з 2006 по 2017 роки. Його повернення сигналізує про стратегічне перезавантаження, і ранні сигнали виконання свідчать, що компанія, можливо, нарешті повертає курс.

Розуміння кризи: коли претензії випередили прогнози

Корінь проблеми був досить простим, але руйнівним: несподівано зросли медичні витрати, що спричинило стиснення маржі у всьому портфелі страхування UnitedHealth. Коефіцієнт медичних витрат (MCR) — важливий показник претензій відносно премій — зріс до приблизно 90% до третього кварталу 2025 року, різко піднявшись з 85% у попередньому році. Це погіршення зменшило чисті маржі до всього 2,1% у третьому кварталі 2025 року, порівняно з більш здоровими 6% дванадцять місяців тому.

Що зробило цю помилку особливо вражаючою, так це її рідкість. Це був перший провал прибутку UnitedHealth з часів фінансової кризи 2008 року, що є приголомшливим нагадуванням, що навіть диверсифіковані оператори охорони здоров’я стикаються з циклічними ризиками цін. Дисципліна підписки компанії знизилася, залишаючи премії недостатньо оціненими відносно нових тенденцій витрат.

Кампанія з перегляду цін: прийняття короткострокового болю за структурний зиск

Реакція керівництва була агресивною і безкомпромісною. У рамках Medicare Advantage, індивідуального страхування та комерційних планів з ризиком, UnitedHealth запустила широкомасштабне підвищення тарифів, спрямоване на відновлення маржі у 2026 році. Стратегія явно приймає втрату членства як необхідний компроміс — пріоритетом є відновлення прибутковості, а не зростання верхнього рядка.

Ранні ознаки свідчать, що дисципліна у ціноутворенні повертається. Під час коментарів до прибутків за третій квартал керівництво зазначило обнадійливі показники оновлення контрактів на комерційному ринку, незважаючи на підвищені коригування тарифів. Звіт про прибутки 27 січня має стати наступною важливою точкою контролю: наскільки стійким є це перегляд цін і яка фактична вартість у втраті членів?

Ціль залишається чіткою: MCR має поступово знижуватися до рівня 85%, що підтримує стійку прибутковість. Поки ця нормалізація не відбудеться, питання про конкурентоспроможність і зростання витрат залишатимуться актуальними.

Структурні переваги залишаються стійкими

Що відрізняє UnitedHealth від звичайних операторів страхування — це його вертикально інтегрована екосистема. Володіння страховими компаніями, мережами медичних послуг, аптечними операціями та даними створює конкурентні переваги, які конкуренти важко відтворити. З понад 50 мільйонами членів компанія має значний переговорний потенціал з лікарнями, фармацевтичними виробниками та мережами лікарів — переваги, які формувалися десятиліттями і не можуть бути швидко відтворені.

Ця масштабна перевага поширюється і на поглинання фіксованих витрат. Розподіл операційних витрат на таку величезну базу членів забезпечує природний захист при коригуванні цін. Крім того, щорічний цикл оновлення контрактів дозволяє керівництву систематично коригувати ставки політик щороку, що дає гнучкість, якої іноді позбавлені чисті страховики.

Ця міцність була підтверджена, коли Berkshire Hathaway інвестувала приблизно 1,6 мільярда доларів за близько 5 мільйонів акцій у другому кварталі 2025 року — значний сигнал довіри до довгострокової стійкості UnitedHealth навіть у період турбулентності.

Вітри, що вимагають уваги

Однак стратегія перегляду цін несе реальні ризики виконання. Якщо підвищення тарифів виявиться недостатнім для стабілізації маржі або якщо вони спричинять перехід більш здорових членів до конкурентів, а хворі залишаться, UnitedHealth може зіткнутися з погіршенням структури членства — потенційно запускаючи самопідсилювальний цикл тиску на маржу і необхідності підвищення тарифів.

Регуляторне середовище додає складності. Розрахунки за Medicare Advantage зазнають багаторічного зниження з боку уряду, що зменшить щорічні виплати UnitedHealth приблизно на $6 мільярдів. Керівництво очікує компенсувати приблизно половину цього за рахунок операційної ефективності, але чистий негатив залишається значним. Одночасно, маржа Medicaid продовжує зазнавати тиску через те, що державне фінансування відстає від інфляції витрат, і ця динаміка, ймовірно, триватиме протягом 2026 року.

Розслідування Міністерства юстиції щодо управління фармацевтичними пільгами та практики виставлення рахунків Medicare Advantage додає невизначеності щодо потенційних штрафів, витрат на відповідність або змін у бізнес-практиках.

Що мають контролювати інвестори

Наступний звіт про прибутки за четвертий квартал розкриє детальні орієнтири на 2026 рік — першу всебічну дорожню карту з моменту початку кампанії з перегляду цін. Зосередьтеся на трьох показниках: траєкторії покращення MCR, коментарях щодо тенденцій втрати членства та впевненості керівництва у підтримці дисципліни цін у всіх сегментах.

Оцінка дає контекст, але не переконання. За співвідношенням 18,8 разів до прибутків за 2026 рік, UnitedHealth торгується нижче свого п’ятирічного середнього рівня 25,2 рази, що свідчить про помірний дисконтування. Однак це не є безумовною вигідною пропозицією — це обґрунтований скептицизм щодо виконання та постійного тиску на витрати.

Історія відновлення: стабільне виконання, а не пошук каталізаторів

Для довгострокових інвесторів ключове питання — чи дійсно UnitedHealth досягла точки перелому у напрямку нормалізації, чи структурні тенденції у сфері медичних витрат затягнуть строки відновлення. Розмір компанії, вертикальна інтеграція та механізми щорічного перегляду цін забезпечують структурні переваги, які з часом мають відновити прибутковість. Але масштаб минулорічних збоїв означає, що відновлення довіри ринку, ймовірно, вимагатиме кількох кварталів послідовного виконання.

Це історія про дисципліноване управління перетворенням, а не про короткостроковий імпульс — відмінність, яка формує позиціонування портфеля та очікування щодо доходності.