Хто контролює право на отримання цифрового долара? Боротьба між Уолл-стріт та криптовалютним капіталом за законопроект CLARITY

Автор: CoinFound

Спір навколо закону CLARITY у своїй суті не є протистоянням між криптоіндустрією та регулюючими органами, а переважно перерозподілом базових інтересів фінансової системи. Традиційні банки залежать від низькозатратних депозитів для підтримки чистої процентної маржі, тоді як стабільні доходні криптовалюти через державні облігації безпосередньо досягають користувачів, переосмислюючи потоки капіталу та канали передачі долара США. Регуляторна увага змістилася з питання «чи дозволяти інновації» до питання «як кількісно оцінити залишкові ризики та системну стабільність». У цьому контексті справжнім розмежувальним фактором стане не CeFi чи DeFi, а здатність створити новий баланс між прозорістю, відповідністю регуляторним вимогам та капітальною ефективністю. Напрямок руху CLARITY може визначити базові правила для цифрового долара та інституційних RWA на найближчі десять років.

CLARITY: (травень 2025 – грудень 2025)

Поки закон GENIUS спрямований на вирішення проблем безпеки інфраструктури стабільних монет, закон CLARITY (H.R. 3633) спрямований на більш масштабні та складні структури вторинного ринку криптоактивів, класифікацію токенів та визначення юрисдикційних меж регулювання.

Прориви Палати та переформатування юрисдикційних меж

29 травня 2025 року голова Комітету з фінансових послуг Палати Франсіш Хілл у співпраці з Комітетом з аграрних питань та кількома міжпарламентськими депутатами офіційно запропонували Закон про ясність у цифрових активів (CLARITY Act). Його головна мета — усунути довгострокову проблему «регулювання через правопорушення» у криптовалютному ринку США, забезпечуючи підприємцям, інвесторам і ринку передбачувану правову визначеність.

Закон CLARITY у своїй структурі здійснює сміливий перерозподіл юрисдикцій. Він чітко надає Комітету з товарних ф’ючерсів (CFTC) ексклюзивне право на регулювання «цифрових товарів» (Digital Commodities) на спотовому ринку, водночас зберігаючи за Комітетом з цінних паперів і бірж (SEC) юрисдикцію щодо цифрових активів, які кваліфікуються як інвестиційні контракти (Investment Contracts). Для обслуговування цього масштабного сегмента ринку закон наказує CFTC створити комплексну систему реєстрації для бірж, брокерів і дилерів цифрових товарів, а також вводить «прототипний статус» (Provisional Status), що дозволяє існуючим учасникам ринку працювати легально під час перехідного періоду.

На рівні Палати цей закон отримав значну двопартійну підтримку. 17 липня 2025 року, за день до підписання президентом закону GENIUS, CLARITY був схвалений Палатою більшістю 294 голоси «за» проти 134 «проти». Ця перемога приховує глибші конфлікти інтересів, а ринок загалом налаштований оптимістично щодо швидкого встановлення всеосяжної регуляторної бази для криптоактивів до кінця 2025 року.

Побічні ефекти: розширення визначення товарних пулів та виклики для DeFi

Звертає на себе увагу, що під час внесення поправок до Закону про товарну біржу (CEA) законопроект вводить важливий пункт, який має глибокі наслідки. Він розширює поняття «товарних інтересів» (Commodity Interest Activity), включаючи у нього «спотову торгівлю цифровими товарами». За традиційною фінансовою регуляторною логікою, регулювання «товарних пулів» (Commodity Pools) застосовується лише до деривативів (ф’ючерси, опціони, свопи), тоді як торгівля спотовими активами (наприклад, фізичним золотом або нафтою) не підпадає під цю категорію.

Закон CLARITY руйнує цю межу. Це означає, що будь-які інвестиційні фонди, колективні інвестиційні інструменти або навіть ліквідні пули у децентралізованих фінансових протоколах, що займаються торгівлею цифровими товарами, можуть бути класифіковані як «товарні пули». Відповідно, їх оператори та консультанти повинні зареєструватися у CFTC як оператори товарних пулів (CPO) або консультанти з товарної торгівлі (CTA), а також дотримуватися суворих вимог щодо розкриття інформації, відповідності, аудиту та застави, що встановлює Національна асоціація ф’ючерсів (NFA). Це створює високий бар’єр для відповідності, що може змусити криптоактиви та управління ними поступово наближатися до стандартів традиційної фінансової індустрії.

Паралельний розвиток у Сенаті та підводні течії

З перенесенням законопроекту з Палати до Сенату регуляторна ситуація ускладнюється. Сенат не просто приймає текст у первісній формі, а починає внутрішню перерозподіл влади та інтересів. У другій половині 2025 року виникають дві паралельні законодавчі траєкторії:

З одного боку, під керівництвом голови Комітету з аграрних питань Джона Бузмана розробляється Закон про посередників цифрових товарів (Digital Commodity Intermediaries Act), що зосереджений на регулюванні спотових ринків цифрових товарів, зокрема на вимогах ізоляції клієнтських коштів та захисті від конфліктів інтересів. Цей законопроект отримує попереднє схвалення комітету наприкінці січня 2026 року.

З іншого боку, Комітет з банківських, житлових та міських справ готує більш масштабний та комплексний проект із банківськими інноваціями та захистом споживачів. У закритих консультаціях цього комітету лобістські сили традиційних банків починають активізуватися, прагнучи закріпити «стабільні доходні монети» як невід’ємну частину їхньої стратегії. Це закладає основу для потенційної кризи у законодавстві на початку 2026 року.

Блокада у Сенаті та конфлікти інтересів (січень 2026)

На початку 2026 року американське криптовалютне законодавство зазнає драматичного повороту. 12 січня Сенатський банківський комітет оприлюднює довгий (278 сторінок) проект поправок до CLARITY (названий «Закон про відповідальне фінансове інноваційне управління 2026»). У четвертій главі, присвяченій «відповідальним інноваціям у банківській сфері», вводяться жорсткі обмеження щодо стимулювання власників стабільних монет. Комітет пропонує заборонити сервісам, що надають стабільні монети, виплачувати відсотки або доходи за пасивним володінням цими активами.

Традиційні банки, представлені Американською асоціацією банкірів (ABA), Інститутом банківської політики (BPI), Асоціацією споживчих банкірів (CBA), Асоціацією незалежних місцевих банків (ICBA) та кредитними спілками, виявляють безпрецедентну настороженість і ворожість до стабільних доходних монет. Їхній головний аргумент — системна загроза фінансовій стабільності та порушення механізмів кредитування реальної економіки.

Детальніше порівняння основних позицій інтересів:

Інтереси групи Основні вимоги та політичні позиції Глибока економічна логіка та дані, що їх підтримують Традиційні банки (ABA, BPI, ICBA, кредитні спілки) вимагають у законі CLARITY заборонити будь-які доходи від стабільних монет, запроваджуючи суворі заходи проти ухилення. 1. Втеча депозитів і криза кредитування: Нормативна модель чистої процентної маржі (NIM) залежить від низькозатратних, високозалежних від роздрібних депозитів. Якщо платформи стабільних монет запропонують високі відсотки (4-10%), це спричинить масову втечу депозитів. За оцінками Мінфіну, до 6,6 трлн доларів традиційних депозитів можуть бути виведені. 2. Порушення ланцюга передачі у місцевій економіці: кожен депозит у місцевих банках підтримує кредитування житла, малих підприємств або сільське господарство. Легалізація доходів із стабільних монет знецінить цю підтримку, руйнуючи місцеву економіку. 3. Регуляторний арбітраж і моральний ризик: стабільні монети позиціонуються як дуже безпечні, але їх високий дохід не гарантується FDIC, що може спричинити паніку та банкрутства у разі кризи. Криптоіндустрія (Coinbase, Ripple, Blockchain Association) рішуче проти розширення заборони на доходи, стверджуючи, що вони мають походити від реальних активів або економічної діяльності, і мають бути легально повернені власникам токенів. 1. Капітальна ефективність і повернення вартості: стабільні монети підтримуються державними облігаціями або готівкою, що генерують значні відсотки. Заборона їх повернення — фактично позбавляє споживачів доходів і захищає монополію банків. 2. Втеча інновацій і геополітичні ризики: заборона не лише знищить конкуренцію централізованих бірж, а й зруйнує DeFi, що використовує смарт-контракти для автоматичного розподілу доходів. Це спонукатиме мільярди доларів криптокапіталу та розробників переїхати у юрисдикції з більш ліберальним регулюванням, послаблюючи лідерство США у нових фінансових інфраструктурах.

Рішучий опір Coinbase і зупинка законодавчого процесу

У відповідь на жорсткі заборони щодо доходів у проекті Сенатського комітету Coinbase, найбільша криптобіржа США, оголосила про відкликання підтримки CLARITY і назвала поточний стан «гіршим за відсутність законодавства». Глава Coinbase Брайан Армстронг у відкритому листі заявив, що цей проект «гірший за статус-кво».

Це не просто демонстрація сили, а необхідність захисту основних принципів існування. За даними фінансової звітності, у третьому кварталі 2025 року Coinbase отримала 2,43 млрд доларів чистого доходу від стабільних монет (переважно USDC), що становить 56% від загального доходу за цей період. Ця модель, заснована на безризикових доходах від доларових активів, стала ключовим джерелом готівки для протистояння коливанням обсягів торгів. Якщо CLARITY зірве цю «артерію», це не лише знизить оцінку компаній, а й радикально змінить конкурентне середовище.

Відкрите розірвання Coinbase спричинило політичний ланцюг. Оскільки законопроект залежить від міжпартійної підтримки, внутрішні розбіжності у криптоіндустрії посилили ризик його провалу. У результаті, голова Сенатського банківського комітету Тім Скотт у січні-лютому був змушений тимчасово призупинити розгляд законопроекту, щоб уникнути його повного провалу на цьому етапі. Це спричинило глибоку політичну кризу у США.

Екстрені переговори у Білому домі (1–20 лютого 2026)

У зв’язку з можливим крахом законопроекту через суперечності щодо доходів, Білий дім у лютому 2026 року вдався до безпрецедентного втручання. Оскільки вибори середини терміну вже близько, адміністрація Байдена та Мінфін розуміють, що без швидкого підписання закону у весняній сесії він може бути заблокований у політичній поляризації. Тому радник з цифрових активів у Білому домі Patrick Witt почав активну дипломатію між традиційною фінансовою системою і новими крипто-інноваціями.

Ось хронологія ключових подій та внутрішньої інформації лютневих переговорів:

Ключові дати та учасники Події та суть переговорів Основні деталі та результати Стратегічні сигнали 2 лютого 1-й закритий брифінг у Білому домі. Участь представників Білого дому, криптоіндустрії (Coinbase, Blockchain Association), банківського сектору (ABA, BPI, ICBA). Мета — відновити законопроект, що зірвався через суперечності щодо доходів. Визначені «болючі точки» та потенційні компроміси, але без суттєвих правок у тексті (Redlining). Представники криптоіндустрії назвали це «важливим кроком», але джерела повідомляють, що банки були «жорсткими» і не готові йти на поступки. Білий дім вимагає до кінця лютого досягти компромісу, щоб повернути законопроект до Сенату. 10 лютого 2-й закритий брифінг. Спрощені переговори між топ-менеджерами Goldman Sachs, Citigroup, JPMorgan і керівниками Ripple, Coinbase, криптоінноваційних рад. Переговори зайшли у глухий кут: банки наполягали на забороні будь-яких доходів від стабільних монет, пропонуючи «повну заборону» та жорсткі заходи проти ухилення. Криптоіндустрія різко критикувала цю позицію. Попри ризик розвалу, Stuart Alderoty з Ripple висловив оптимізм щодо можливості компромісу у контексті потужного політичного руху за ринок. 12–18 лютого Засідання Конгресу та адміністративні втручання. Виступи голови SEC Paul Atkins і міністра фінансів Scott Bessent. Bessent наголошує на необхідності підписати закон навесні, використовуючи політичний тиск виборів. Atkins підтримує CLARITY, наголошуючи, що більшість крипто-інструментів не є цінними паперами, і закликає до законодавчого закріплення. Спільна позиція SEC і Мінфіну — не допустити, щоб інтереси окремих гравців зруйнували історичну можливість створення національної цифрової фінансової інфраструктури. 19–20 лютого Третя зустріч у Білому домі та ультиматум. Coinbase і Ripple знову зустрічаються з банками. За результатами, Армстронг натякнув у соцмережах, що є прогрес у «обміні інтересами з місцевими банками», але не повідомив про остаточне рішення. Водночас, Білий дім офіційно встановив крайній термін — 1 березня 2026 року — для досягнення остаточної угоди щодо доходів стабільних монет. Якщо до цієї дати не буде узгоджено, законопроект або буде відкладений, або його прийняття буде поставлено на голосування у Конгресі, або він повністю провалиться.

На 20 лютого 2026 року, коли залишився місяць до крайнього терміну, доля американського криптовалютного регулювання залежить від здатності традиційних банків і криптоінвесторів за цей час розробити модель, що одночасно захищає депозити і підтримує інновації.

Теоретична та правова основа прориву: нейтральність доходів і модель оцінки залишкових ризиків

У момент, коли переговори у Білому домі зайшли у глухий кут, внутрішній проект — «Закон про реструктуризацію цифрового ринку 2026» (Digital Markets Restructure Act of 2026), підготовлений SEC та міжвідомчими комітетами, пропонує нову, глибоку та логічно цілісну регуляторну парадигму. Вона базується на концепціях «нейтральності доходів» і «оцінки залишкових ризиків», що радикально змінює підходи до класифікації фінансових продуктів у США.

Злам монополії: принцип нейтральності доходів (Yield Neutrality for Stable Value Instruments)

Стаття 205 проекту закону прагне зруйнувати стару ідею, що «виплата відсотків автоматично означає банківський депозит або цінний папір». Вона вводить революційний принцип — «нейтральність доходів»:

Відокремлення від привілеїв банківських ліцензій: закон чітко визначає, що надання доходів, відсотків або економічних вигод від цифрових активів або стабільних інструментів у правовому полі вважається «нейтральним». Такі доходи «не можуть бути обмежені, умовно або виключно зареєстровані за рахунок або виплачуватися виключно банкам або їхнім дочірнім компаніям», що прямо скасовує монополію банків на отримання доходів.

Строгий механізм ліцензування з умовами: надання можливості іншим, ніж банки, отримувати доходи від стабільних монет, передбачає отримання «Єдиного реєстраційного сертифіката» (URC). Власники таких сертифікатів повинні відповідати чотирьом обов’язковим умовам:

Максимальна прозорість: всі логіки та механізми доходів стабільних монет мають бути оприлюднені у «Єдиному реєстрі цифрових ринків» (Unified Digital Market Registry).

Легальне походження: потрібно чітко визначити та продемонструвати реальне джерело доходів — наприклад, безризикову ставку за державними облігаціями, легальні активи, комісії з вторинного ринку або прозорі операції на блокчейні (заставні доходи).

Контроль ризиків: інструменти мають відповідати «моделі оцінки залишкових ризиків» (Residual-Risk Assessment Model), що дозволяє динамічно контролювати рівень ризиків.

Заборона фальшивих гарантій: забороняється будь-яка реклама або маркетинг, що натякає або прямо стверджує, що доходи стабільних монет гарантовані урядом або FDIC, якщо це не підтверджено відповідними страховими програмами.

Пріоритетність і пріоритетне право (Preemption): цей пункт закріплює пріоритетність федерального законодавства над будь-якими попередніми законами, що могли б обмежити право на отримання доходів, зокрема у контексті потенційних обмежень у законі GENIUS.

Перевертання тесту Howey: модель оцінки залишкових ризиків (Residual-Risk Assessment Model)

Якщо принцип нейтральності доходів вирішує питання «хто має право розподіляти доходи», то модель оцінки залишкових ризиків, викладена у статтях 103 і 202 проекту, відповідає на питання «як регулятор має науково оцінювати та кількісно управляти цими інструментами».

Ця модель базується на вимірюванні «залишкових ризиків» — тобто тих ризиків, що залишилися після застосування криптографії, незмінних смарт-контрактів і юридичних структур. Вона ділить ризики на три незалежні, але взаємопов’язані категорії:

Категорія ризику Основне джерело та визначення Приклади ситуацій із цифровими активами Основні регуляторні органи Корпоративний ризик (Enterprise Risk) виникає через агентські проблеми, інформаційну асиметрію або управлінську дискрецію. Наприклад, емітент використовує зібрані стабільні монети для інвестування у високоризикові корпоративні борги або нестандартні активи, залежно від рішення менеджменту. Це створює високий залишковий корпоративний ризик. SEC, як потенційний регулятор цінних паперів. Відкритий ризик (Exposure Risk) виникає через складні похідні індекси, волатильність або кредитне плече. Наприклад, користувачі вносять стабільні монети у децентралізовані деривативні протоколи з високим плечем, що може спричинити банкрутство або збитки у разі ринкових коливань. CFTC, як регулятор деривативів. Ризик системної цілісності (Market Risk) пов’язаний із безпекою зберігання активів, системною цілісністю, маніпуляціями або збоїми у системах торгівлі та розрахунків. Наприклад, централізовані біржі, що пропонують звичайні депозити, мають ризики крадіжки активів, хакерських атак або внутрішнього зловживання. Спільне регулювання SEC і CFTC, з акцентом на аудит, ізоляцію активів і кібербезпеку.

Ця модель працює як динамічний «розумний термостат» (Thermostat), що регулює рівень регуляторного втручання залежно від рівня залишкових ризиків. Якщо ризики зростають через людські дії або «чорний ящик», регуляція посилюється, вимагаючи більшої прозорості та контролю. Якщо ж технології доведено, що здатні повністю нейтралізувати людські ризики, регулювання послаблюється. Для забезпечення обміну даними між SEC, CFTC і банківськими регуляторами пропонується створити «Механізм узгодження ринкових структур» (MSCS).

Застосовуючи цю теорію до deadlock із стабільними доходами, можна сформулювати логічний шлях виходу: якщо Coinbase та інші платформи виступають лише як прозорі «труби», що передають безризиковий дохід у розмірі 100% від короткострокових держоблігацій США, автоматично та прозоро, з дотриманням ізоляції активів, то рівень залишкових ризиків буде дуже низьким. У такому разі регулятори мають зосередитися не на забороні, а на постійному підтвердженні безпеки та достовірності розкриття. Це технічне і правове рішення, що базується на об’єктивних характеристиках ризиків, а не на статусі або ліцензії організації, може стати міцною основою для подолання політичних розбіжностей у Конгресі.

Вплив і перспективи закону CLARITY:

Успіх або провал закону CLARITY, а також остаточне визначення прав на доходи від стабільних монет, матимуть системний вплив на всю економіку США. Це не просто перерозподіл прибутків у криптоіндустрії, а глибока трансформація глобального боргового ринку, домінування долара і розвитку традиційних фінансів.

1. Глибока інтеграція та переформатування ринку держоблігацій США, зміцнення статусу цифрового долара

До кінця 2025 року глобальний ринок стабільних монет із доходами перевищив 150 мільярдів доларів, а загальний обсяг платіжних стабільних монет наближається до трильйонів. За вимогами GENIUS, усі доларові стабільні монети мають підтримуватися переважно короткостроковими держоблігаціями США (T-bills) і готівкою.

Другий рівень впливу: якщо CLARITY буде прийнятий з принципом «нейтральності доходів», це стимулює інституційних інвесторів і глобальних користувачів активно купувати та використовувати доларові стабільні монети. За прогнозами, їхній обсяг може швидко сягнути десятків трильйонів доларів. Це створить величезний попит на держоблігації США, які стануть головним інструментом резервування та управління боргом.

Третій рівень: така структурована купівля держоблігацій з боку глобального цифрового попиту дозволить Федрезерву і Мінфіну керувати борговою кривою, знижуючи доходність короткострокових облігацій і зменшуючи боргові витрати США. Це позитивно вплине на макроекономіку і зменшить дефіцит бюджету. Для країн «глобального Півдня», що борються з інфляцією і девальвацією, цифровий долар стане безпечним активом для захисту від інфляції. Мільярди людей зможуть безпосередньо конвертувати свої активи у цифровий долар, підтриманий американськими держоблігаціями, без відкриття офшорних рахунків. Це посилить домінування долара як глобальної резервної валюти і дозволить США поширити свою фінансову впливовість у найуразливіших країнах світу.

2. Трансформація традиційного банківського сектору та його криза

Банківські лобістські групи активно протидіють доходам від стабільних монет, оскільки вони бачать у цьому загрозу своїй моделі чистої процентної маржі (NIM). Заборона таких доходів призведе до масової втечі депозитів із традиційних банків, особливо з малих і середніх установ, що мають слабкий капітал і ризиковані портфелі.

Другий рівень: без можливості пропонувати високі відсотки, банки втратять основне джерело доходу і стануть неконкурентоспроможними. Це викличе їхню швидку трансформацію: вони почнуть випускати власні «банківські» стабільні монети, використовуватимуть блокчейн для зниження операційних витрат і скорочення фізичних відділень. Це призведе до перерозподілу ринку і концентрації у руках найбільших фінтех-гігантів.

Третій рівень: у довгостроковій перспективі, щоб вижити, банки змушені будуть перейти до нових технологій, зокрема, запроваджувати токенізовані депозити та високоприбуткові стабільні монети. Це викличе масштабну цифрову революцію у банківській сфері, з руйнуванням старих моделей і формуванням нової фінансової системи.

3. Еволюція DeFi та її «інституціоналізація»: новий розподіл ролей і конфлікти

Закон CLARITY не лише перерозподіляє інтереси, а й кардинально змінює структуру криптоіндустрії. Він визначає CFTC як головного регулятора «цифрових товарів» і розширює поняття «товарних пулів», що охоплює спотовий ринок.

Другий рівень: будь-які платформи, що збирають кошти або пропонують складні інвестиційні стратегії у цифрових активах, автоматично потрапляють під регулювання як товарні пули. Це означає, що вони мають реєструватися у CFTC і відповідати високим стандартам аудиту та відповідності.

Третій рівень: DeFi-екосистема зазнає глибокої поляризації. Провідні протоколи з великими ресурсами і регульовані біржі будуть прагнути відповідати регуляторним вимогам і зміцнювати свою позицію, перетворюючись у «супер-ліцензовані» вузли. Малі та нові протоколи, що не зможуть відповідати, або будуть змушені закритися, або перейдуть у тіньові або офшорні юрисдикції, що ще більше посилить розкол у галузі. Це завершить епоху «дикого заходу» і відкриє нову еру «сильно регульованого цифрового Уолл-стріт».