Токенізовані акції набирають обертів, а традиційна ринкова інфраструктура стикається з серйозними випробуваннями

Стаття: Майк Кейхілл, генеральний директор Douro Labs

Переклад: AididiaoJP, Foresight News

Токенізовані акції прискорюються від пілотних проєктів у лабораторіях до реальної торгової сцени, але ключова інфраструктура, що забезпечує впорядковану роботу традиційного ринку акцій — обробка корпоративних дій, розподіл прав, підтримання довідкових даних і механізми клірингу/розрахунків — досі не була підготовлена до нового типу активів, які торгуються у багатьох майданчиках, безперервно й цілодобово. На початку цього року Nasdaq і New York Stock Exchange (NYSE) отримали одразу схвалення від Комісії з цінних паперів і бірж США (SEC), щоб лістингувати токенізовані версії Russell 1000 та провідних біржових індексних фондів (ETF). Паралельно Депозитарно-клірингова корпорація та розрахункова система (DTCC) вже запустила обмежений за масштабом виробничий торговий режим, з планом повної комерційної масштабованості до жовтня цього року. У цьому експерименті взяли участь понад 50 інституцій, що переконливо свідчить: базова технологія уже практично дозріла. Водночас, чи зможуть традиційні системи, які десятиліттями обслуговують публічні ринки, не відстати, — залишається великим запитанням.

Та сама акція — дві різні продукти, але можуть спільно використовувати код

Основний шлях, який наразі схвалила SEC, усе ще жорстко прив’язує токенізовані активи до наявної структури володіння. Токенізовані частки використовуватимуть повністю той самий уніфікований процес ідентифікації цінних паперів (коди CUSIP), що й традиційні акції, торгуватимуться в тому самому лімітному книзі ордерів і суворо дотримуватимуться циклу розрахунків T+1. Пілотні проєкти DTCC теж застосовують подібну модель: базові реальні акції й надалі зберігаються/депонуються в кастодіальній установі довірчого типу (свого роду депозитарно-депозитарній компанії), а токени стають новим форматом відображення права власності. Юридичні права та статус акціонерів не зазнають жодних суттєвих змін.

Однак інший шлях, який зараз розглядає SEC, принципово відрізняється. За повідомленнями медіа, так звана «інноваційна відмова» може дозволити криптовим нативним торговим платформам напряму лістингувати токени, які прив’язані до ціни акцій, без необхідності отримувати схвалення від самої публічної компанії. Настанова, яку співробітники SEC оприлюднили цього січня, чітко розмежовує дві великі категорії: токенізовані цінні папери, які випускаються емітентом або від його імені, та токени, які випускаються незв’язаними третіми сторонами — і для останніх права, що до них додаються, можуть збігатися із правами на базову акцію або відрізнятися. Ця відмова була майже готова до випуску в межах вікна в травні, але регулятор зрештою вирішив відкласти. Проте ключові питання, які вона підняла, не зникли: з правової точки зору токен, який просто відстежує ціну компанії, і право/інтерес, що справді репрезентує право власності на її акції, — по суті можуть бути двома різними речами.

Це розмежування виглядає технічним, але воно безпосередньо впливає на захист інвесторів і ринкову справедливість. Якщо токени від третьої сторони не здатні повністю відтворити всі права, властиві нативним акціям, потенційні спори й непрозорі ризики суттєво зростатимуть.

Що по-справжньому визначає акцію — не лише ціна

Створити токен, який у реальному часі дзеркально відображає ціну акції, технічно вже не є проблемою, але повністю скопіювати весь комплекс складних атрибутів реальної акції — значно більше, ніж може охопити простий фід даних про ціну — за складністю та важливістю непорівнянні.

Візьмімо, наприклад, дивіденди: їх потрібно точно розрахувати, правильно утримати податки й своєчасно виплатити кінцевим власникам прав; голосування акціонерів має бути коректно передане тим, хто справді значиться у реєстрі власників, а не будь-ким, хто тримав токен на момент «знімка»; такі ключові корпоративні події, як розбиття акцій, виплати дивідендів або корпоративні спін-оффи, мають синхронно й точно виконуватися на всіх торгових майданчиках, інакше одна й та сама компанія відображатиметься з принципово різною структурою капіталу в різних книгах обліку. Ці точні механізми забезпечили глобальним публічним ринкам високу узгодженість і передбачуваність протягом десятків років; їхня проєктна основа спиралася на централізовані системи з фіксованими часами відкриття та закриття сесій. Натомість токенізовані активи можуть реалізувати цілодобову, безперервну торгівлю — у межах десятків блокчейнів, з урахуванням різних часових поясів — що створює безпрецедентний виклик для наявної інфраструктури.

Фрагментація: найреальніший системний ризик токенізованого ринку

Кілька профільних галузевих організацій, зокрема Асоціація індустрії цінних паперів і фінансових ринків (SIFMA), вже публічно висловили занепокоєння: якщо не вистачатиме уніфікованих стандартів взаємопов’язаності та прозорих механізмів формування ціни, токенізований ринок легко перетвориться на фрагментований. А якщо декілька незалежних незв’язаних третіх сторін одночасно випустять токенізовані версії акцій однієї й тієї самої публічної компанії, цей ризик багаторазово зросте.

Уявіть ситуацію: кілька незалежних платформ кожна зі своїм власним запуском токенізованих продуктів для відстеження однієї й тієї самої акції, але з різними правилами розрахунків, налаштуванням прав і системами торговельної звітності. Тоді процес формування ціни цієї компанії непомітно розпадеться на кілька несумісних «острівців». Інвестори можуть зіткнутися з асиметрією інформації, спотвореними можливостями арбітражу або навіть розривом ліквідності — зрештою це зашкодить ефективності та довірі до всього ринку.

Ця трансформація виходить далеко за межі одного класу активів

Токенізовані акції — це лише зріз того, як фінансова система у широкому сенсі переходить до всеосяжної перебудови інфраструктури, коли в неї інтегрують технологію блокчейну. Nasdaq уже окремо просуває регуляторні органи до послаблення обмежень щодо торгових сесій, рухаючись у бік торгів майже цілодобово. New York Stock Exchange також будує власну спеціалізовану інфраструктуру, розраховану на роботу 24/7. Однак, незалежно від того, як подовжуватимуться торгові години, ринку все одно потрібен рівень довідкових даних і рівень розрахунків, здатний підтримувати темп. Без традиційного «дзвінка закриття» основні процеси — обчислення NAV (чистої вартості активів), вимоги до маржі, ребалансування індексів — втратять довгостроково покладені на них точки відліку.

Тими, хто реально зможе визначити наступний етап розвитку, стануть інституції та компанії, здатні об’єднати розпорошені майданчики токенізованих торгів в єдину, цілісну ринкову систему — гарантуючи, що незалежно від того, через які «рейки» здійснюються розрахунки, інвестори отримують узгоджене забезпечення прав, надійний обробіток корпоративних дій та розрахунковий досвід, якому можна довіряти.

У цій хвилі технологічним постачальникам, учасникам традиційного ринку та регуляторним органам потрібно тісно співпрацювати, щоб спільно створити нову ринкову архітектуру, яка одночасно розкриватиме переваги ефективності блокчейну та водночас міцно триматиме межу захисту інвесторів. Запуск токенізованих акцій перевіряє не лише зрілість технології, а й здатність усього фінансового сектору адаптуватися до майбутнього.