Gương mặt thay đổi của Tài trợ Kho bạc: Cách các Nhà đầu tư tư nhân đang định hình lại thị trường nợ của Hoa Kỳ

Một Thập Kỷ Chuyển Đổi Trong Sở Hữu Nợ Công

Cảnh quan về ai là người nắm giữ chứng khoán chính phủ Hoa Kỳ đã trải qua một sự thay đổi lớn trong mười năm qua. Theo phân tích của Geng Ngarmboonanant từ JPMorgan, một cựu quan chức Bộ Tài chính, thành phần các chủ sở hữu trái phiếu Kho bạc kể một câu chuyện ấn tượng. Vào đầu những năm 2010, các chính phủ nước ngoài chiếm hơn 40% thị trường Kho bạc—một sự gia tăng đáng kể so với khoảng 10% vào giữa những năm 1990. Hiện tại, con số đó đã giảm xuống dưới 15%, với các nhà đầu tư tư nhân tìm kiếm lợi nhuận giờ đây lấp đầy khoảng trống này. Sự cân bằng lại cơ bản này có những tác động sâu sắc đến cách Hoa Kỳ tài trợ cho gánh nặng nợ ngày càng tăng, hiện vượt quá $38 nghìn tỷ.

“Những ngày vay mượn dễ dàng đã qua rồi,” Ngarmboonanant cảnh báo, nhấn mạnh rằng cơ sở người mua nước ngoài ổn định từng là điểm tựa cho thị trường Kho bạc đã phần lớn biến mất. Chính phủ liên bang đã vay $601 tỷ đô la trong quý đầu tiên của năm tài chính 2026, mặc dù điều này thể hiện một cải thiện $110 tỷ đô la so với cùng kỳ năm ngoái, nhờ vào doanh thu thuế quan tăng cao tạm thời bù đắp cho áp lực chi tiêu.

Cạnh Tranh Gia Tăng: Lợi Suất Trái Phiếu Doanh Nghiệp và Áp Lực Thị Trường

Khi Kho bạc cạnh tranh để thu hút vốn đầu tư, một đối thủ mới đáng gờm đã xuất hiện: các tập đoàn phát hành trái phiếu riêng của họ. Giám đốc Kinh tế của Apollo, Torsten Slok, nhấn mạnh rằng các nhà phân tích Phố Wall dự đoán việc phát hành trái phiếu xếp hạng đầu tư có thể đạt khoảng 2,25 nghìn tỷ đô la trong năm nay—một mức tăng đáng kể chủ yếu do các nhà cung cấp hạ tầng trí tuệ nhân tạo và trung tâm dữ liệu trong lĩnh vực công nghệ đầu tư mạnh mẽ.

Việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp ngày càng tăng này tạo ra một động thái thị trường quan trọng. Khi các tập đoàn huy động vốn qua thị trường trái phiếu xếp hạng đầu tư, họ không thể tránh khỏi cạnh tranh với các sản phẩm của Kho bạc cùng một nhóm nhà đầu tư. Câu hỏi đặt ra cho thị trường hiện nay là liệu sự gia tăng lợi suất và phát hành trái phiếu doanh nghiệp này có làm giảm nhu cầu đối với chứng khoán chính phủ hay sẽ chuyển hướng vốn khỏi các công cụ cố định khác như chứng khoán thế chấp bằng thế chấp (MBS).

“Liệu những khoản mua này có đến từ việc hy sinh Kho bạc, từ đó đẩy lãi suất lên cao? Hoặc chúng có thể làm giảm nhu cầu đối với chứng khoán thế chấp, dẫn đến spread thế chấp rộng hơn?” Slok đặt ra những câu hỏi thiết yếu này cho cộng đồng tài chính. Những câu trả lời sẽ ảnh hưởng đáng kể đến chi phí tài chính của Kho bạc cũng như điều kiện thị trường tín dụng rộng lớn hơn trong suốt năm 2026.

Những Thách Thức Đối Với Quản Lý Nợ Công

Một số yếu tố đe dọa làm phức tạp thêm bức tranh tài chính của chính phủ. Các đợt cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang từ cuối năm 2025 đã không làm giảm đáng kể lợi suất trái phiếu Kho bạc, vốn vẫn gần mức vào đầu tháng 9. Trong khi đó, các tuyên bố chính sách của chính quyền Trump—bao gồm khả năng tăng chi tiêu quốc phòng lên 1,5 nghìn tỷ đô la hàng năm và các khoản hoàn thuế có thể xảy ra theo luật mới—có thể mở rộng đáng kể thâm hụt ngân sách liên bang vượt xa các dự báo hiện tại.

Việc Tòa án Tối cao có thể lật đổ các chính sách thuế quan cũng tạo ra một lớp không chắc chắn khác, vì các khoản thu này đã cung cấp sự giảm nhẹ tạm thời cho tình hình ngân sách. Trước bối cảnh này, thị trường cố định thu nhập đang đối mặt với áp lực ngày càng tăng khi khối lượng lớn chứng khoán cạnh tranh để thu hút sự chú ý của nhà đầu tư, có khả năng đẩy lợi suất trái phiếu doanh nghiệp và lãi suất Kho bạc lên cao hơn.

Câu Hỏi Về Ưu Thế Tài Chính

Cựu Bộ trưởng Tài chính Janet Yellen gần đây cảnh báo rằng điều kiện để thống trị tài chính đang ngày càng tăng—một kịch bản trong đó các ngân hàng trung ương phải mua vào các khoản thâm hụt ngân sách ngày càng mở rộng để duy trì sự ổn định của thị trường. Với nợ quốc gia dự kiến sẽ tăng lên khoảng 150% GDP trong ba thập kỷ tới, các nhà hoạch định chính sách đang đối mặt với áp lực ngày càng lớn để đảm bảo các chứng khoán Kho bạc vẫn hấp dẫn đối với các nhà đầu tư tư nhân.

Thách thức cốt lõi là rõ ràng: nếu không có nhu cầu tự nhiên đủ từ phía người mua trái phiếu, chính phủ có nguy cơ rơi vào vòng xoáy nguy hiểm khi lợi suất phải tăng đáng kể để thu hút vốn, gây thêm áp lực cho tài chính ngân sách. Đánh giá của Slok kết luận rằng sự hội tụ của việc phát hành Kho bạc lớn, các đề nghị trái phiếu doanh nghiệp cạnh tranh, và những thay đổi cấu trúc trong thành phần nhà đầu tư sẽ tiếp tục tạo áp lực tăng lãi suất trong suốt năm 2026, định hình lại tính toán của chính sách tài chính Mỹ.