Những vết nứt ẩn sau đợt tăng 32% cổ phiếu của Merck: Đáy bằng sáng chế và áp lực từ dòng sản phẩm mới

Sự tăng trưởng ấn tượng 32,3% của Merck trong ba tháng đã thu hút sự chú ý của các nhà đầu tư, với cổ phiếu liên tục giao dịch trên mức trung bình 50 ngày và 200 ngày kể từ tháng 11. Tuy nhiên, bên dưới bề mặt tăng giá này là một câu chuyện phức tạp hơn đáng để thận trọng, đặc biệt đối với những người tìm kiếm lợi nhuận ngắn hạn.

Vấn đề Gardasil và Thách thức Doanh thu Ngắn hạn

Trong khi Keytruda thu hút sự chú ý như là nguồn doanh thu chính của Merck, công ty đang đối mặt với những khó khăn ngay lập tức trong danh mục vaccine của mình. Gardasil, sản phẩm thứ hai lớn nhất của công ty trong quá khứ, đã giảm doanh số mạnh 40% trong chín tháng đầu năm 2025. Sự suy giảm này chủ yếu bắt nguồn từ sự chậm lại của nền kinh tế Trung Quốc, nơi nhu cầu yếu đã buộc đối tác thương mại của Merck là Zhifei phải tích trữ tồn kho dư thừa. Sau đó, công ty đã ngừng các lô hàng để điều chỉnh tồn kho.

Ngoài những khó khăn của Gardasil tại Trung Quốc và Nhật Bản, một số vaccine khác—Proquad, M-M-R II, Varivax, Rotateq, và Pneumovax 23—cũng ghi nhận doanh số giảm trong cùng kỳ. Những áp lực doanh thu ngắn hạn này, kết hợp với sự suy giảm của các thuốc gốc và nhu cầu yếu hơn đối với các sản phẩm điều trị tiểu đường, tạo ra những thách thức đáng kể mặc dù Keytruda vẫn mạnh.

Sức mạnh của Keytruda che giấu sự dễ tổn thương của Danh mục

Keytruda vẫn là một sản phẩm ấn tượng không thể phủ nhận. Thuốc điều trị miễn dịch này đã tạo ra 23,3 tỷ USD doanh thu trong chín tháng đầu năm 2025, tăng trưởng 8% so với cùng kỳ năm trước. Sức mạnh của nó thật đáng kinh ngạc—thuốc chiếm hơn 50% doanh thu dược phẩm. Việc mở rộng trong ung thư phổi không nhỏ tế bào giai đoạn sớm và đà duy trì trong các chỉ định di căn tiếp tục thúc đẩy sự chấp nhận.

Các sáng kiến chiến lược của Merck thể hiện sự tự tin vào tuổi thọ của Keytruda. Công thức tiêm dưới da Keytruda Qlex đã được FDA phê duyệt, cung cấp quá trình dùng thuốc nhanh hơn so với truyền tĩnh mạch và kéo dài thời gian bảo vệ bằng sáng chế vượt xa mốc độc quyền năm 2028 của phiên bản IV. Thêm vào đó, công ty đang thúc đẩy các kết hợp vaccine ung thư mRNA cá nhân (V940/mRNA-4157) cùng Moderna trong các nghiên cứu giai đoạn III.

Tuy nhiên, sự phụ thuộc nặng nề vào một sản phẩm duy nhất này tạo ra sự dễ tổn thương cấu trúc, đặc biệt khi các mối đe dọa cạnh tranh ngày càng gia tăng.

Cạnh tranh VEGF ngày càng tăng và Mốc độc quyền 2028

Cảnh quan cạnh tranh dành cho Keytruda đang thay đổi rõ rệt. Các phương pháp điều trị mới kết hợp PD-1/VEGF đang nổi lên như những bước đột phá tiềm năng. Ivonescimab của Summit Therapeutics, một chất ức chế VEGF nhắm vào cả PD-1 và VEGF cùng lúc, đã thể hiện vượt trội so với Keytruda trong một nghiên cứu giai đoạn III về ung thư phổi không nhỏ tế bào tiến triển tại Trung Quốc. Summit tin rằng ivonescimab có thể thiết lập tiêu chuẩn mới trong điều trị nhiều dạng NSCLC, thay thế vị trí của Keytruda.

Thị trường cạnh tranh này phản ánh một xu hướng điều trị rộng hơn. Các liệu pháp nhắm mục tiêu đơn như Keytruda đang đối mặt với giới hạn mà các kết hợp ức chế VEGF được thiết kế để vượt qua. Việc Pfizer gần đây mua quyền toàn cầu độc quyền ngoài Trung Quốc đối với SSGJ-707—một chất ức chế PD-1/VEGF kép khác của Trung Quốc từ 3SBio—cho thấy sự công nhận rộng rãi trong ngành về xu hướng này. Ngay cả Merck cũng đang phát triển chất ức chế PD-1/VEGF kép của riêng mình, thừa nhận tiềm năng của công nghệ này.

Mốc hết hạn bằng sáng chế năm 2028 sẽ là một thử thách sinh tồn. Với việc phiên bản IV của Keytruda mất độc quyền vào năm đó, và các đối thủ cạnh tranh VEGF mới xuất hiện, khả năng duy trì thị phần của Merck đang chịu áp lực thực sự.

Chi tiêu M&A và Điều chỉnh dự báo lợi nhuận

Chiến lược mua lại mạnh mẽ của Merck phản ánh dự đoán về giai đoạn chuyển đổi năm 2028. Tháng này, công ty đã hoàn tất thương vụ mua lại Cidara Therapeutics trị giá 9,2 tỷ USD, bổ sung CD388, một ứng viên thuốc kháng virus kéo dài tác dụng đầu tiên trong phòng ngừa cúm mùa. Thương vụ trị giá $10 tỷ đô la Verona Pharma năm ngoái mang về Ohtuvayre, một liệu pháp duy trì COPD khác biệt với tiềm năng doanh thu hàng tỷ đô la.

Những thương vụ M&A này đi kèm chi phí tích hợp đáng kể. Do đó, dự báo lợi nhuận đồng thuận cho năm 2026 đã giảm từ 9,23 USD xuống còn 7,94 USD trên mỗi cổ phiếu trong 60 ngày qua—một sự co hẹp đáng kể phản ánh gánh nặng của việc mua lại và các lo ngại về tăng trưởng cơ bản.

Mở rộng danh mục và Ra mắt sản phẩm mới

Ở mặt tích cực, danh mục các thuốc trong giai đoạn cuối của Merck đã gần như gấp ba lần kể từ năm 2021 nhờ phát triển nội bộ và các thương vụ M&A. Công ty đặt mục tiêu ra mắt khoảng 20 loại thuốc mới trong những năm tới, với nhiều ứng viên blockbuster. Các thành công gần đây về quy định bao gồm Capvaxive (vaccine phế cầu), Winrevair (bệnh phổi tắc nghẽn mãn tính), và Enflonsia (kháng thể RSV), đều có sự tiếp nhận thương mại tốt.

Các ứng viên giai đoạn cuối gồm có phối hợp cố định doravirine/islatravir cho HIV (quyết định của FDA dự kiến tháng 4 năm 2026), thuốc ức chế PCSK9 dạng uống để quản lý cholesterol, và tulisokibart cho viêm loét đại tràng. Những sản phẩm này có thể giúp bù đắp cho sự giảm doanh thu của Keytruda sau năm 2028.

Góc nhìn định giá và lo ngại về tăng trưởng

Xét về định giá, Merck có vẻ hợp lý. Giao dịch ở mức 13,15 lần lợi nhuận dự kiến so với 17,86 lần trung bình ngành, cổ phiếu này giao dịch hơi cao hơn mức trung bình 5 năm là 12,48 lần. Nó vẫn rẻ hơn đáng kể so với các đối thủ như AbbVie, Novo Nordisk, Eli Lilly, AstraZeneca và J&J.

Tuy nhiên, chỉ riêng định giá không thể bù đắp cho những lo ngại về tăng trưởng cơ bản. Hiệu suất cổ phiếu trong một năm của công ty là 10,3%, thấp hơn nhiều so với mức tăng 21,6% của ngành, phản ánh sự hoài nghi của nhà đầu tư về khả năng tăng trưởng bền vững ngoài chu kỳ hiện tại.

Kết luận đầu tư

Các nhà giao dịch ngắn hạn nên thận trọng. Dù đã tăng 32%, cổ phiếu này vẫn có xếp hạng Zacks Rank #5 (Bán mạnh). Các dự báo giảm lợi nhuận, áp lực doanh thu vaccine ngắn hạn, cạnh tranh ngày càng gay gắt từ các chất ức chế VEGF, và các lo ngại về cấu trúc liên quan đến mốc hết hạn bằng sáng chế 2028 đều làm giảm nhiệt huyết tăng giá.

Các nhà đầu tư dài hạn có thể sẽ hưởng lợi từ việc chờ đợi rõ ràng hơn về các yếu tố tăng trưởng ngoài Keytruda và có bằng chứng rõ ràng hơn về khả năng các sản phẩm mới và chiến lược VEGF có thể thay thế đủ doanh thu của Keytruda. Trong khi ban lãnh đạo xứng đáng được ghi nhận về thực thi danh mục và tích hợp M&A, thì định giá hiện tại và các dự báo trong tương lai chưa phản ánh đầy đủ các rủi ro về thực thi và cạnh tranh này.