Tài sản Thực tế Gắn liền với Oracle trong Thực tiễn

Nghiên cứu toàn diện vòng đời của Pool PAXG/USDC trên Stabull

Bởi Jamie McCormick, Đồng Giám đốc Marketing, Stabull Labs

Bài viết đầu tiên trong series “Phân tích DeFi” gồm 15 phần.

⸻

Vàng token hóa đã đặt ra một thử thách đặc biệt đòi hỏi cao.

Vàng không phải là một tài sản tổng hợp. Giá của nó được xác định toàn cầu, qua các thị trường ngoài chuỗi có tính thanh khoản sâu, và phản ứng với các lực lượng vĩ mô hơn là các câu chuyện bản địa của crypto. Nếu có thể xuất hiện thực thi trên chuỗi cho vàng, thì điều đó chỉ xảy ra khi hạ tầng, định giá và thanh khoản đều đã sẵn sàng.

Nghiên cứu này theo dõi toàn bộ vòng đời của Pool PAXG/USDC trên Stabull, từ khi được tạo ra bởi nhóm Stabull vào tháng 12 năm 2024 cho đến hành vi thực thi được quan sát khi vàng vượt qua mức 5.000 USD/ounce vào tháng 1 năm 2026.

⸻

Bối cảnh tài sản: Vàng token hóa trên chuỗi

PAXG là một token đại diện cho vàng vật lý do Paxos Trust Company phát hành. Mỗi token PAXG tương ứng với một ounce troy vàng tinh khiết được công nhận bởi LBMA, được giữ trong các kho vault tại London, với việc quản lý, lưu trữ và bảo hiểm do nhà phát hành đảm nhiệm. Paxos công bố các xác nhận định kỳ và dữ liệu phân bổ theo từng thẻ vàng.

USDC đóng vai trò là phần thanh toán: một stablecoin dựa trên fiat, được thiết kế để hoạt động như tiền mặt trên chuỗi.

Cùng nhau, PAXG và USDC tạo thành một kênh thực thể thực tế / stablecoin lai. Một phần biến động, chịu ảnh hưởng vĩ mô và định giá từ bên ngoài; phần còn lại cung cấp thanh khoản và thanh toán bằng đô la. Điều này làm cho pool có cấu trúc khác biệt rõ rệt so với các cặp stablecoin FX, trong khi vẫn cho phép đánh giá chất lượng thực thi rõ ràng qua định giá dựa trên oracle.

⸻

Tạo lập pool và giai đoạn seed ban đầu

Pool PAXG/USDC được tạo ra bởi nhóm Stabull vào ngày 9 tháng 12 năm 2024, như xác nhận qua triển khai trên chuỗi và các giao dịch thanh khoản ban đầu hiển thị trên PolygonScan.

Hoạt động ban đầu chủ yếu là các khoản gửi thanh khoản nhỏ, có chủ đích, chứ không phải là các giao dịch thực thi. Không có swap, phí chuyển nhượng hoặc hành vi định tuyến nào xuất hiện khi mới ra mắt. Điều này phù hợp với vai trò của pool ở giai đoạn này: hạ tầng đang được đưa vào hoạt động và được seed, chứ chưa phải là một nơi hoạt động tích cực để thu hút dòng chảy.

Dữ liệu TVL lịch sử từ Dune Analytics cho thấy pool bắt đầu gần như bằng 0 và tăng dần sau khi tạo. Không có bằng chứng về hoạt động kinh tế có ý nghĩa trước tháng 12 năm 2024.

⸻

Giai đoạn một: Triển khai và khả dụng ban đầu (Tháng 12 năm 2024 – đầu năm 2025)

Trong những tháng sau khi tạo, pool bước vào giai đoạn đầu kéo dài, đặc trưng bởi:

• TVL thấp
• các điều chỉnh thanh khoản nhỏ, thỉnh thoảng
• các khoảng thời gian dài không có swap

Lịch sử giao dịch trong giai đoạn này cho thấy các chuyển khoản rời rạc nhưng không có thực thi liên tục. Không có bằng chứng về hệ thống định tuyến, arbitrage hoặc hành vi do solver điều khiển tương tác với pool.

Ở giai đoạn này, pool tồn tại như một hạ tầng sẵn sàng chứ chưa phải là một nơi thực thi — hoạt động, nhưng chưa được thị trường yêu cầu nhiều.

⸻

Giai đoạn hai: Khả dụng có khuyến khích và hình thành thanh khoản (Giữa năm 2025)

Khi năm 2025 tiến triển, Stabull bắt đầu quảng bá tích cực pool PAXG/USDC qua Merkl, với mục tiêu rõ ràng là đảm bảo khả năng thanh khoản trong khi nhu cầu tự nhiên còn hạn chế.

Các chiến dịch này đã thành công trong việc thu hút vốn. TVL tăng đáng kể, từ mức thấp bốn chữ số lên mức trung bình năm chữ số và duy trì ổn định trong một thời gian dài.

Điều quan trọng là, sự gia tăng năng lực này không đi kèm ngay với thực thi liên tục.

Các swap vẫn thưa thớt và phân bổ không đều. Không có các chuỗi hướng, arbitrage rõ ràng hoặc hành vi tự động dựa trên solver.

Ở giai đoạn này, các khuyến khích hỗ trợ khả dụng, chứ không phải là cầu thị.

⸻

Sẵn sàng tĩnh lặng dưới định giá bên ngoài (Cuối năm 2025)

Đến cuối năm 2025, pool đã ổn định trong phạm vi thanh khoản tương đối, chỉ biến động nhẹ theo tuần.

Việc thực thi vẫn còn nhẹ, nhưng hệ thống hoạt động đúng:

• oracle theo dõi chính xác giá vàng bên ngoài
• độ sâu thanh khoản đủ để thực thi
• định giá giữ ổn định dưới các giao dịch thỉnh thoảng

Nơi này đã sẵn sàng — dù chưa có nhu cầu thực sự.

⸻

Tháng 1 năm 2026: Vàng tăng, thực thi theo sau

Tháng 1 năm 2026 đánh dấu một điểm biến đổi rõ rệt.

Khi giá vàng tăng nhanh tới và vượt qua 5.000 USD/ounce, hoạt động thực thi trên chuỗi của pool PAXG/USDC đã tăng đáng kể.

Từ ngày 1 tháng 1 đến một phần ngày 26 tháng 1 năm 2026:

• 1.488 swap được tái tạo lại đã thực hiện
• khoảng 136.000 USD giá trị tương đương USD đã được xử lý

Giao dịch đến theo từng đợt tập trung, theo hướng rõ ràng hơn là các swap riêng lẻ. Các mẫu thời gian phù hợp với thực thi tự động hoặc dựa trên nền kinh tế, chứ không phải là giao dịch của các nhà đầu tư cá nhân.

Hoạt động này xuất phát một cách tự nhiên. Phần lớn hoạt động tháng 1 diễn ra trước khi pool PAXG/USDC được phát hiện qua OpenOcean trên Polygon.

⸻

Phát hiện mà không cần phô trương: Các aggregator trên Polygon

Việc tích hợp OpenOcean với Stabull trên Polygon chỉ chính thức hoạt động vào tuần cuối cùng của giai đoạn phân tích.

Giống như với triển khai ban đầu của EURC/USDC trên Base, tích hợp này không được coi là một sự kiện ra mắt chính thức và không đi kèm hoạt động quảng bá. Thay vào đó, nó âm thầm làm cho các pool của Stabull hiển thị với hạ tầng định tuyến đã hoạt động trên mạng.

Các aggregator không gửi volume. Họ chỉ đưa các nơi giao dịch ra trước hệ thống định tuyến, hệ thống này sau đó thử nghiệm, so sánh và tích hợp — hoặc bỏ qua — các nơi đó dựa trên chất lượng thực thi.

Vì hoạt động thực thi EURC/USDC trên Base trong tháng 1 theo đúng mô hình phát hiện này, chúng tôi hy vọng sẽ quan sát xem liệu hành vi tương tự có xuất hiện trên Polygon cho PAXG/USDC khi hệ thống định tuyến của OpenOcean bắt đầu tương tác với pool trong điều kiện thực tế hay không.

Chúng tôi cảm ơn đội ngũ OpenOcean đã hỗ trợ mở rộng khả năng phát hiện của Stabull qua các chuỗi.

⸻

Giá trên chuỗi và thị trường vàng ngoài chuỗi

Giá PAXG suy ra trực tiếp từ các swap của Stabull được so sánh với giá tham chiếu XAU/USD hàng ngày do Investing.com công bố.

Trong khi không mong đợi hoặc yêu cầu sự hoàn toàn khớp nhau — các giao dịch trên chuỗi diễn ra trong ngày và thanh toán bằng USDC — các chuỗi này theo sát nhau về hướng và mức độ, kể cả khi vàng vượt qua 5.000 USD.

Các sai lệch quan sát được nhỏ và thoáng qua, phản ánh thời điểm và thanh khoản cục bộ hơn là sai lệch về giá cấu trúc. Đây là đặc điểm của một nơi thực thi dựa trên oracle.

⸻

Hiệu quả vốn và vòng quay của pool

Trong suốt tháng 1, pool duy trì thanh khoản khoảng 20.000 USD, chỉ biến động nhẹ.

Dựa trên mức này, tổng vòng quay trong tháng khoảng 6,5 lần. Dù nhỏ về tuyệt đối, vốn được sử dụng lại nhiều lần mà không làm giảm chất lượng thực thi.

Pool hoạt động như một hạ tầng thực thi chứ không phải là kho dự trữ thụ động.

⸻

Phí và lợi nhuận nội tại

Pool tính phí swap là 0,015%, trong đó 70% dành cho nhà cung cấp thanh khoản và 30% cho protocol. Phí này tích lũy dưới dạng USDC và PAXG.

Trong tháng 1, nhà cung cấp thanh khoản kiếm được khoảng 11,7 USD tổng phí. Dựa trên trung bình số dư pool quan sát được mỗi tuần từ thứ Hai đến Chủ nhật, điều này tương ứng với lợi nhuận nội tại trong khoảng 0,8–1,2% APR, trả bằng hỗn hợp stablecoin và vàng token hóa.

Đây là lợi nhuận nội tại, hỗn hợp tài sản, độc lập với các chương trình khuyến khích.

⸻

Suy nghĩ lại về rủi ro vàng

Trong thị trường truyền thống, rủi ro vàng gần như hoàn toàn theo hướng. Lợi nhuận phụ thuộc vào biến động giá, thường kèm theo chi phí mang, tài trợ hoặc chi phí quản lý.

Việc cung cấp thanh khoản cho pool PAXG/USDC thay đổi cấu trúc đó. Nhà cung cấp thanh khoản giữ rủi ro vàng thông qua PAXG, đồng thời kiếm phí thực thi bằng USDC và PAXG.

Vàng, trong bối cảnh này, không chỉ đơn thuần là giữ — mà còn được sử dụng.

⸻

Khả năng xác thực và tham gia

Tất cả hoạt động được đề cập đều hoàn toàn có thể xác thực trên chuỗi.

Thanh khoản có thể được thêm hoặc rút bất cứ lúc nào qua giao diện của Stabull, với phí tích lũy trong pool và được tính vào khi rút:

👉 Pool PAXG/USDC trên Polygonhttps://app.stabull.finance/pools/0x553d3D295e0f695B9228246232eDF400ed3560B5?chain=137

Pool cũng nằm trong chiến dịch Merkl tích cực, cung cấp thêm các khuyến khích bên cạnh phí swap nội tại:

👉 Chiến dịch Merkl PAXG/USDChttps://app.merkl.xyz/opportunities/polygon/ERC20LOGPROCESSOR/0xBeFC1CbF4A8C4a8AF76d2E35287F11a3Ac4fCa29

⸻

Ý nghĩ cuối cùng

Pool PAXG/USDC không chỉ lớn lên nhờ hype.

Nó tiến bộ qua các giai đoạn vòng đời rõ ràng — tạo lập, seed ban đầu, khả dụng có khuyến khích, sẵn sàng tĩnh lặng, và cuối cùng là thực thi — trước khi được phát hiện bởi một cú kích thích vĩ mô thực sự.

Tháng 1 không tạo ra nhu cầu thực thi vàng trên chuỗi. Nó chỉ cho thấy điều gì xảy ra khi hạ tầng đã sẵn sàng và thị trường cuối cùng có lý do để sử dụng.

Vai trò của Stabull không phải là thúc đẩy sự chấp nhận, mà là sẵn sàng khi nhu cầu đó đến.

Về tác giả

Jamie McCormick là Đồng Giám đốc Marketing tại Stabull Finance, nơi ông đã làm việc hơn hai năm trong việc định vị giao thức trong hệ sinh thái DeFi đang phát triển.

Ông cũng là người sáng lập Bitcoin Marketing Team, thành lập năm 2014 và được công nhận là cơ quan marketing crypto chuyên biệt lâu đời nhất châu Âu. Trong thập kỷ qua, nhóm đã hợp tác với nhiều dự án trong lĩnh vực tài sản kỹ thuật số và Web3.

Jamie bắt đầu tham gia vào crypto từ năm 2013 và có sở thích lâu dài với Bitcoin và Ethereum. Trong hai năm gần đây, ông tập trung nhiều hơn vào việc hiểu cơ chế của tài chính phi tập trung, đặc biệt là cách hạ tầng trên chuỗi được sử dụng trong thực tế chứ không chỉ trong lý thuyết.