Gần đây tôi đã theo dõi thị trường và có điều gì đó khiến tôi lo lắng hơn tất cả những ồn ào về thuế quan mà mọi người vẫn nói đến.

Đừng hiểu lầm, tình hình thuế quan rất rối rắm. Nhưng nếu bạn đào sâu vào những gì thực sự đang thúc đẩy định giá hiện tại, có hai điều cảm giác nguy hiểm hơn nhiều cho khả năng xảy ra một cuộc sụp đổ thị trường chứng khoán hơn phần lớn mọi người nhận thức được.

Đầu tiên là chuyện chi tiêu cho trung tâm dữ liệu AI. Năm 2025 kỳ lạ thay lại tốt cho cổ phiếu - S&P 500 tăng khoảng 18%, cao hơn nhiều so với mức trung bình 10%. Nghe có vẻ tuyệt vời cho đến khi bạn nhận ra rằng một nửa số lợi nhuận đó đến từ chính bảy cổ phiếu vĩ đại. Nvidia riêng? Chiếm 15% tổng lợi nhuận của S&P 500 năm ngoái. Thật là tập trung điên rồ.

Tuy nhiên, vấn đề là các công ty AI thực sự sản xuất ra các sản phẩm lại đang thấm đẫm tiền bạc. Chỉ riêng OpenAI tiêu tốn khoảng $14 tỷ đô la mỗi năm. Các nhà sản xuất chip và các công ty hạ tầng thì thu lợi lớn, nhưng các công ty AI hướng tới người tiêu dùng? Vẫn đang cố gắng tìm cách kiếm tiền từ những thứ này. Nó vẫn còn rất nhiều tính chất đầu cơ.

Rồi bạn nhìn vào các chỉ số định giá. Tỷ lệ CAPE hiện đang ở mức 40. Đó là mức cao nhất kể từ đỉnh bong bóng dot-com năm 2000. Và tất cả những khoản đầu tư lớn vào trung tâm dữ liệu đó? Cuối cùng, các khoản khấu hao đó sẽ ảnh hưởng nặng nề đến lợi nhuận của các công ty. Khi điều đó xảy ra, thị trường sẽ bắt đầu đặt ra những câu hỏi khó chịu về việc liệu các định giá này có thực sự hợp lý hay không.

Điều thứ hai khiến tôi lo lắng hơn nữa là tình hình đồng đô la. Điều này luôn bị bỏ qua nhưng lại rất quan trọng. Khi đồng đô la yếu đi, nó làm giảm lợi nhuận thực tế của cổ phiếu Mỹ dù các con số chính có vẻ tốt. Năm ngoái, chỉ số đô la giảm 8% - điều này gần như xóa sạch một phần lợi nhuận thị trường trông có vẻ vững chắc. So với euro thì còn tệ hơn, giảm gần 15%.

Và xu hướng này không chậm lại. Những bất ổn về chính sách tài khóa và lãi suất đang giữ áp lực lên đồng đô la. Trump thúc đẩy Fed cắt giảm lãi suất, điều mà nhiều người xem là đe dọa đến tính độc lập của Fed. Nếu việc chính trị hóa này tiếp tục, bạn có thể thấy một số thiệt hại thực sự đối với các quyết định chính sách tiền tệ trong tương lai. Trong khi đó, thâm hụt ngân sách quốc gia đang phình to gần 1,9 nghìn tỷ đô la.

Vậy nên, đúng vậy, khi mọi người nói về rủi ro sụp đổ thị trường chứng khoán, họ tập trung vào thuế quan. Nhưng những điểm dễ tổn thương thực sự có vẻ nằm ở định giá AI có thể không giữ vững và đồng đô la yếu đi đã bắt đầu làm giảm lợi nhuận. Những điều đó cảm giác như là những bình thuốc súng thực sự cần theo dõi trong phần còn lại của năm 2026.