Nguồn gốc: @concodanomics, nhà phân tích chính sách tiền tệ Biên soạn gốc: BlockBeats Quá trình giảm thanh khoản trên thị trường toàn cầu đã bắt đầu và hàng trăm tỷ dự trữ sẽ rời khỏi hệ thống. Nhưng việc cắt giảm này không chỉ không hạn chế được các tài sản rủi ro mà còn có thể dẫn đến việc thắt chặt thị trường bí mật, cho phép Fed nới lỏng chính sách một lần nữa mà không cần phải xoay trục, nơi thanh khoản trên thị trường repo sẽ đóng một vai trò quan trọng.
Gần đây hơn, chúng ta đã chứng kiến những tác động của “cú hích chính sách”, trong đó sự im lặng và không hành động của Fed đối với việc thắt chặt chính sách đã khiến cỗ máy tài chính đẩy các tài sản rủi ro tăng vọt. "Bổ sung TGA" không thể kết thúc cuộc biểu tình tồi tệ nhất trong lịch sử - Thị trường cần thắt chặt hơn.
Chính phủ Hoa Kỳ đang bổ sung tài khoản ngân hàng (TGA) để thanh toán các hóa đơn trong khi giảm bảng cân đối kế toán của Fed thông qua QT (thắt chặt định lượng). Nếu việc rút dự trữ sau đó quá nghiêm trọng, Fed có thể gặp bất ngờ trong thị trường cấp vốn quan trọng nhất...
Thị trường repo là chất bôi trơn của cỗ máy tài chính của đế quốc Mỹ. Không có nó, tính thanh khoản của đồng đô la sẽ bị giảm sút. Kết hợp thị trường tiền mặt Kho bạc và thị trường tương lai thông qua các giao dịch chênh lệch giá (chẳng hạn như chênh lệch cơ sở tương lai) chỉ là một trong nhiều chức năng của nó.
Nhưng quan trọng nhất, thị trường repo đã cho phép các khoản vay bằng đồng đô la "có bảo đảm" nở rộ trên khắp thế giới. Trông có vẻ phức tạp, nhưng nó thực sự chỉ là một thị trường kết nối những người cho vay tiền mặt (như các quỹ tiền phải đầu tư bằng đồng đô la) với những người vay tiền mặt (như các quỹ phòng hộ phải tài trợ cho các vị thế có đòn bẩy).
Điều này trở nên rõ ràng khi Conk's Repo Market Conga (Repo Conga) được tiết lộ. Thị trường repo là một chuỗi những người tham gia thị trường tìm kiếm lợi nhuận bằng cách tính phí chênh lệch trên chi phí tài trợ. Những người cho vay tiền mặt thực hiện các khoản vay đối với những người đi vay “tinh vi” thông qua các đại lý, những người tính phí chênh lệch với tư cách là trung gian.
Trong một "điệu nhảy conga" điển hình, các quỹ thị trường tiền tệ (MMF) cho các đại lý lớn của Fed vay, những người này lại cho các đại lý chứng khoán nhỏ hơn vay, những người này sau đó cho các khoản đầu tư có đòn bẩy như các quỹ phòng hộ cung cấp các khoản vay. Mục tiêu của thị trường repo là cung cấp một dòng thanh khoản ổn định và nó đã thành công một cách ngoạn mục.
Thị trường repo bao gồm nhiều phân khúc, mỗi phân khúc đóng một vai trò duy nhất trong việc cung cấp thanh khoản. Ở trên cùng, repo ba bên cho phép người cho vay tiền mặt (chủ yếu là các nhà quản lý tài sản như MMF) cho vay chủ yếu đối với các đại lý chính của Fed, những người được giao nhiệm vụ phân phối tiền mặt cho phần còn lại của thị trường repo.
Sau đó, các đại lý lớn cố gắng kiếm lợi nhuận bằng cách vay các khoản tiền này trong thị trường “đại lý đến đại lý” và tính phí chênh lệch cao hơn. Các đại lý chứng khoán nhỏ hơn sẽ tính phí cao hơn khi cho khách hàng vay tiền mặt trong thị trường "đại lý với khách hàng"...
Ít nhất, đó là cách thị trường repo được cho là hoạt động. Tuy nhiên, trong các sự kiện gần đây, sự phức tạp của thị trường gia tăng và thậm chí thanh khoản dư thừa đã trở thành vấn đề. Nhưng trớ trêu thay, điều này sẽ mang lại cho các nhà lãnh đạo một công cụ cụ thể "không phải QE" để kích thích thị trường, đó là "mua lại thị trường repo".
Vào tháng 9 năm 2019, "repocalypse" đã xuất hiện trong tầm ngắm của chúng tôi. Lãi suất thị trường tiền tệ và thậm chí cả lãi suất quỹ của Fed, lãi suất chính sách quan trọng của Fed, đã tăng vượt quá phạm vi mục tiêu. Phản ứng của Fed đánh dấu sự khởi đầu của sự thay đổi từ chế độ "tài sản thế chấp dư thừa" sang chế độ "tiền mặt dư thừa".
Sau khi cố gắng giảm bảng cân đối kế toán bằng chính sách QT đầu tiên (thắt chặt định lượng), Fed đã thực hiện 180 và khởi động lại QE (nới lỏng định lượng), bơm dự trữ vào hệ thống ngân hàng để kéo lãi suất về đúng phạm vi mà cơn lũ tiền mặt đã bắt đầu kể từ đó.
Sau đó, chỉ vài tháng sau "cuộc khủng hoảng thị trường repo" và vòng QE tiếp theo, sự hoảng loạn của thị trường do COVID-19 bắt đầu. Trong bối cảnh không chắc chắn chưa từng có, Fed đã bơm dự trữ khổng lồ để hạn chế tình trạng thiếu thanh khoản ở mọi thị trường trọng điểm, từ các giao dịch hoán đổi ngoại hối đến đồng đô la châu Âu.
Chính sách tiền tệ của Fed cuối cùng đã xoa dịu cơn hoảng loạn tài chính, nhưng QE vẫn tiếp tục. Vào năm 2021, nguồn dự trữ thậm chí còn dồi dào hơn. Tuy nhiên, cơn lũ tiền mặt không dừng lại ở ngân hàng trung ương Hoa Kỳ, với việc chính phủ Hoa Kỳ tích lũy số dư kỷ lục trong tài khoản séc TGA (Tài khoản Tổng kho bạc) vào cuối năm 2021 sau khi các lợi ích dự kiến tăng mạnh. Điều này mở ra nhiều thanh khoản hơn khi chính phủ gửi tiền trong TGA đến hệ thống ngân hàng.
"Dự trữ trung hòa", số dư tiền mặt không thể đầu tư vào nền kinh tế hoặc tài sản tài chính, được chuyển thành dự trữ thanh khoản và đưa vào hệ thống ngân hàng, khiến các ngân hàng tạo tiền gửi để cân bằng sổ sách. "Cơn lũ tiền mặt" đã đạt đến tỷ lệ vô lý, và thậm chí trước đó, ngay sau khi cơn hoảng loạn của thị trường do COVID lên đến đỉnh điểm, tình trạng dư thừa tiền mặt tồi tệ đến mức các cơ quan quản lý buộc phải cho phép các ngân hàng bỏ qua các quy định về quy mô giới hạn bảng cân đối kế toán của họ. .
Vào tháng 4 năm 2020, các cơ quan quản lý đã loại trừ Kho bạc Hoa Kỳ và dự trữ ngân hàng khỏi SLR (Tỷ lệ đòn bẩy bổ sung), một quy định giới hạn mức đòn bẩy mà một số tổ chức tài chính có thể đạt được. Kết quả là Phố Wall đã hấp thụ số tiền dư thừa. Cơn lũ tiền mặt đã bị cản trở.
Ít nhất là trong thời gian này. Hơn một năm sau khi cơn hoảng loạn trên thị trường COVID lắng xuống, quyền miễn trừ SLR đã hết hạn trong thời kỳ cuồng nhiệt tiền tệ quan trọng nhất trong lịch sử loài người, khiến các ngân hàng đổ hàng trăm tỷ dự trữ (hiện đã “dư thừa”). Số tiền này phải đi đâu đó và sau khi xem xét tất cả các lựa chọn, các ngân hàng bắt đầu giảm tiền gửi bằng cách loại bỏ động cơ khuyến khích khách hàng gửi tiền, tức là tính lãi suất tiền gửi âm và từ chối các khoản tiền mới, điều tốt nhất tiếp theo nên làm đối với lượng tiền mặt dư thừa này là làm ngược lại hoạt động mua của Fed).
Các nhà đầu tư đánh giá rủi ro/phần thưởng và các quy định sau khi giới hạn đòn bẩy được khôi phục vào tháng 4 năm 2021. Sau đó, tiền đổ vào RRP khi các nhà đầu tư tin rằng MMF là khoản đầu tư tốt nhất. Người cho vay tiền mặt thích an ninh tài chính và thanh khoản hơn lợi nhuận. Các quỹ tiền là lý tưởng, do đó, hàng nghìn tỷ đô la kích thích tài khóa cuối cùng sẽ chảy vào RRP của Fed. Các đường ống tài chính chính - của các ngân hàng lớn và các đại lý lớn - đã bị chặn. Kết quả là, một "cơn lũ tiền mặt" đã được chuyển vào các MMF, vốn đã đầu tư rất nhiều vào các hoạt động repo ngược của Fed.
RRP của Fed hiện là tiêu chuẩn để đo lường sự cân bằng giữa tiền mặt dư thừa và tài sản thế chấp trong hệ thống. Tiền mặt có thể sẽ dồi dào nếu các gã khổng lồ tài chính toàn cầu chuyển tiền vào RRP. Trừ khi số dư RRP giảm xuống 0, nếu không sẽ vẫn còn quá nhiều tiền trong hệ thống.
Trên thực tế, lượng tiền mặt dồi dào đến mức một số lãi suất repo đã thấp hơn RRP của Fed, lãi suất phi rủi ro trên thị trường repo. Một loạt QE, chi tiêu chính phủ và quy định đã phá vỡ giới hạn dưới của Fed. Ngay cả lãi suất do Fed quản lý (TGCR/BGCR) hiện cũng thấp hơn lãi suất RRP.
Vì chỉ một số thực thể nhất định mới có thể sử dụng RRP (tức là các đại lý lớn, các doanh nghiệp được chính phủ hậu thuẫn như Fannie Mae và hầu hết các quỹ thị trường tiền tệ nổi tiếng), tất cả các thực thể khác phải chấp nhận mức lãi suất thấp hơn với mức chiết khấu sâu đối với các giao dịch đã được tài trợ đầy đủ. .
Trừ khi hàng nghìn tỷ đô la tiền mặt dư thừa bằng cách nào đó biến mất (đánh dấu sự kết thúc của kỷ nguyên "tiền mặt dư thừa"), việc sử dụng cơ sở RRP của Fed sẽ vẫn tăng và một số lãi suất repo sẽ giảm xuống dưới mức không có rủi ro. Thanh khoản sẽ vẫn dồi dào và khả năng lặp lại năm 2019 là điều đáng nghi ngờ.
Nhưng điều đó cũng có thể thay đổi, khi thời đại cố gắng quay trở lại "tài sản thế chấp dư thừa" đã bắt đầu. QT và "TGA Supplement" sẽ xóa dự trữ ngân hàng khỏi hệ thống. Hơn nữa, lãi suất repo tăng đột biến chỉ có thể xảy ra do bản chất vốn có của thị trường repo. Tuy nhiên, ngày nay, điều này khó có thể xảy ra vì RRP tràn ngập tiền mặt.
Nếu lãi suất bắt đầu tăng đột biến như năm 2019, hàng nghìn tỷ trong RRP sẽ đóng vai trò là tuyến phòng thủ cuối cùng chống lại “cuộc khủng hoảng thị trường repo”. Người cho vay tiền mặt sẽ rút tiền mặt từ RRP để có lợi tức cao hơn. Nếu họ từ chối, SRF của Fed sẽ đóng vai trò là người cho vay cuối cùng, "không phải QE".
Không giống như phản ứng với cuộc khủng hoảng thị trường repo năm 2019, giao dịch trên thị trường repo dự kiến sẽ được coi là kích thích mà không cần Fed phải khởi động lại QE. Nó sẽ phục vụ như một công cụ khác để thúc đẩy tâm lý rủi ro trong khi một lần nữa tránh "sự thay đổi chính thức".
Xem bản gốc
Nội dung chỉ mang tính chất tham khảo, không phải là lời chào mời hay đề nghị. Không cung cấp tư vấn về đầu tư, thuế hoặc pháp lý. Xem Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm để biết thêm thông tin về rủi ro.
Tại sao sức mạnh hơn nữa của tài sản rủi ro không phải phụ thuộc vào việc cắt giảm lãi suất của Fed
Nguồn gốc: @concodanomics, nhà phân tích chính sách tiền tệ Biên soạn gốc: BlockBeats Quá trình giảm thanh khoản trên thị trường toàn cầu đã bắt đầu và hàng trăm tỷ dự trữ sẽ rời khỏi hệ thống. Nhưng việc cắt giảm này không chỉ không hạn chế được các tài sản rủi ro mà còn có thể dẫn đến việc thắt chặt thị trường bí mật, cho phép Fed nới lỏng chính sách một lần nữa mà không cần phải xoay trục, nơi thanh khoản trên thị trường repo sẽ đóng một vai trò quan trọng.
Gần đây hơn, chúng ta đã chứng kiến những tác động của “cú hích chính sách”, trong đó sự im lặng và không hành động của Fed đối với việc thắt chặt chính sách đã khiến cỗ máy tài chính đẩy các tài sản rủi ro tăng vọt. "Bổ sung TGA" không thể kết thúc cuộc biểu tình tồi tệ nhất trong lịch sử - Thị trường cần thắt chặt hơn.
Chính phủ Hoa Kỳ đang bổ sung tài khoản ngân hàng (TGA) để thanh toán các hóa đơn trong khi giảm bảng cân đối kế toán của Fed thông qua QT (thắt chặt định lượng). Nếu việc rút dự trữ sau đó quá nghiêm trọng, Fed có thể gặp bất ngờ trong thị trường cấp vốn quan trọng nhất...
Thị trường repo là chất bôi trơn của cỗ máy tài chính của đế quốc Mỹ. Không có nó, tính thanh khoản của đồng đô la sẽ bị giảm sút. Kết hợp thị trường tiền mặt Kho bạc và thị trường tương lai thông qua các giao dịch chênh lệch giá (chẳng hạn như chênh lệch cơ sở tương lai) chỉ là một trong nhiều chức năng của nó.
Nhưng quan trọng nhất, thị trường repo đã cho phép các khoản vay bằng đồng đô la "có bảo đảm" nở rộ trên khắp thế giới. Trông có vẻ phức tạp, nhưng nó thực sự chỉ là một thị trường kết nối những người cho vay tiền mặt (như các quỹ tiền phải đầu tư bằng đồng đô la) với những người vay tiền mặt (như các quỹ phòng hộ phải tài trợ cho các vị thế có đòn bẩy).
Điều này trở nên rõ ràng khi Conk's Repo Market Conga (Repo Conga) được tiết lộ. Thị trường repo là một chuỗi những người tham gia thị trường tìm kiếm lợi nhuận bằng cách tính phí chênh lệch trên chi phí tài trợ. Những người cho vay tiền mặt thực hiện các khoản vay đối với những người đi vay “tinh vi” thông qua các đại lý, những người tính phí chênh lệch với tư cách là trung gian.
Trong một "điệu nhảy conga" điển hình, các quỹ thị trường tiền tệ (MMF) cho các đại lý lớn của Fed vay, những người này lại cho các đại lý chứng khoán nhỏ hơn vay, những người này sau đó cho các khoản đầu tư có đòn bẩy như các quỹ phòng hộ cung cấp các khoản vay. Mục tiêu của thị trường repo là cung cấp một dòng thanh khoản ổn định và nó đã thành công một cách ngoạn mục.
Thị trường repo bao gồm nhiều phân khúc, mỗi phân khúc đóng một vai trò duy nhất trong việc cung cấp thanh khoản. Ở trên cùng, repo ba bên cho phép người cho vay tiền mặt (chủ yếu là các nhà quản lý tài sản như MMF) cho vay chủ yếu đối với các đại lý chính của Fed, những người được giao nhiệm vụ phân phối tiền mặt cho phần còn lại của thị trường repo.
Sau đó, các đại lý lớn cố gắng kiếm lợi nhuận bằng cách vay các khoản tiền này trong thị trường “đại lý đến đại lý” và tính phí chênh lệch cao hơn. Các đại lý chứng khoán nhỏ hơn sẽ tính phí cao hơn khi cho khách hàng vay tiền mặt trong thị trường "đại lý với khách hàng"...
Ít nhất, đó là cách thị trường repo được cho là hoạt động. Tuy nhiên, trong các sự kiện gần đây, sự phức tạp của thị trường gia tăng và thậm chí thanh khoản dư thừa đã trở thành vấn đề. Nhưng trớ trêu thay, điều này sẽ mang lại cho các nhà lãnh đạo một công cụ cụ thể "không phải QE" để kích thích thị trường, đó là "mua lại thị trường repo".
Vào tháng 9 năm 2019, "repocalypse" đã xuất hiện trong tầm ngắm của chúng tôi. Lãi suất thị trường tiền tệ và thậm chí cả lãi suất quỹ của Fed, lãi suất chính sách quan trọng của Fed, đã tăng vượt quá phạm vi mục tiêu. Phản ứng của Fed đánh dấu sự khởi đầu của sự thay đổi từ chế độ "tài sản thế chấp dư thừa" sang chế độ "tiền mặt dư thừa".
Sau khi cố gắng giảm bảng cân đối kế toán bằng chính sách QT đầu tiên (thắt chặt định lượng), Fed đã thực hiện 180 và khởi động lại QE (nới lỏng định lượng), bơm dự trữ vào hệ thống ngân hàng để kéo lãi suất về đúng phạm vi mà cơn lũ tiền mặt đã bắt đầu kể từ đó.
Sau đó, chỉ vài tháng sau "cuộc khủng hoảng thị trường repo" và vòng QE tiếp theo, sự hoảng loạn của thị trường do COVID-19 bắt đầu. Trong bối cảnh không chắc chắn chưa từng có, Fed đã bơm dự trữ khổng lồ để hạn chế tình trạng thiếu thanh khoản ở mọi thị trường trọng điểm, từ các giao dịch hoán đổi ngoại hối đến đồng đô la châu Âu.
Chính sách tiền tệ của Fed cuối cùng đã xoa dịu cơn hoảng loạn tài chính, nhưng QE vẫn tiếp tục. Vào năm 2021, nguồn dự trữ thậm chí còn dồi dào hơn. Tuy nhiên, cơn lũ tiền mặt không dừng lại ở ngân hàng trung ương Hoa Kỳ, với việc chính phủ Hoa Kỳ tích lũy số dư kỷ lục trong tài khoản séc TGA (Tài khoản Tổng kho bạc) vào cuối năm 2021 sau khi các lợi ích dự kiến tăng mạnh. Điều này mở ra nhiều thanh khoản hơn khi chính phủ gửi tiền trong TGA đến hệ thống ngân hàng.
"Dự trữ trung hòa", số dư tiền mặt không thể đầu tư vào nền kinh tế hoặc tài sản tài chính, được chuyển thành dự trữ thanh khoản và đưa vào hệ thống ngân hàng, khiến các ngân hàng tạo tiền gửi để cân bằng sổ sách. "Cơn lũ tiền mặt" đã đạt đến tỷ lệ vô lý, và thậm chí trước đó, ngay sau khi cơn hoảng loạn của thị trường do COVID lên đến đỉnh điểm, tình trạng dư thừa tiền mặt tồi tệ đến mức các cơ quan quản lý buộc phải cho phép các ngân hàng bỏ qua các quy định về quy mô giới hạn bảng cân đối kế toán của họ. .
Vào tháng 4 năm 2020, các cơ quan quản lý đã loại trừ Kho bạc Hoa Kỳ và dự trữ ngân hàng khỏi SLR (Tỷ lệ đòn bẩy bổ sung), một quy định giới hạn mức đòn bẩy mà một số tổ chức tài chính có thể đạt được. Kết quả là Phố Wall đã hấp thụ số tiền dư thừa. Cơn lũ tiền mặt đã bị cản trở.
Ít nhất là trong thời gian này. Hơn một năm sau khi cơn hoảng loạn trên thị trường COVID lắng xuống, quyền miễn trừ SLR đã hết hạn trong thời kỳ cuồng nhiệt tiền tệ quan trọng nhất trong lịch sử loài người, khiến các ngân hàng đổ hàng trăm tỷ dự trữ (hiện đã “dư thừa”). Số tiền này phải đi đâu đó và sau khi xem xét tất cả các lựa chọn, các ngân hàng bắt đầu giảm tiền gửi bằng cách loại bỏ động cơ khuyến khích khách hàng gửi tiền, tức là tính lãi suất tiền gửi âm và từ chối các khoản tiền mới, điều tốt nhất tiếp theo nên làm đối với lượng tiền mặt dư thừa này là làm ngược lại hoạt động mua của Fed).
Các nhà đầu tư đánh giá rủi ro/phần thưởng và các quy định sau khi giới hạn đòn bẩy được khôi phục vào tháng 4 năm 2021. Sau đó, tiền đổ vào RRP khi các nhà đầu tư tin rằng MMF là khoản đầu tư tốt nhất. Người cho vay tiền mặt thích an ninh tài chính và thanh khoản hơn lợi nhuận. Các quỹ tiền là lý tưởng, do đó, hàng nghìn tỷ đô la kích thích tài khóa cuối cùng sẽ chảy vào RRP của Fed. Các đường ống tài chính chính - của các ngân hàng lớn và các đại lý lớn - đã bị chặn. Kết quả là, một "cơn lũ tiền mặt" đã được chuyển vào các MMF, vốn đã đầu tư rất nhiều vào các hoạt động repo ngược của Fed.
RRP của Fed hiện là tiêu chuẩn để đo lường sự cân bằng giữa tiền mặt dư thừa và tài sản thế chấp trong hệ thống. Tiền mặt có thể sẽ dồi dào nếu các gã khổng lồ tài chính toàn cầu chuyển tiền vào RRP. Trừ khi số dư RRP giảm xuống 0, nếu không sẽ vẫn còn quá nhiều tiền trong hệ thống.
Trên thực tế, lượng tiền mặt dồi dào đến mức một số lãi suất repo đã thấp hơn RRP của Fed, lãi suất phi rủi ro trên thị trường repo. Một loạt QE, chi tiêu chính phủ và quy định đã phá vỡ giới hạn dưới của Fed. Ngay cả lãi suất do Fed quản lý (TGCR/BGCR) hiện cũng thấp hơn lãi suất RRP.
Vì chỉ một số thực thể nhất định mới có thể sử dụng RRP (tức là các đại lý lớn, các doanh nghiệp được chính phủ hậu thuẫn như Fannie Mae và hầu hết các quỹ thị trường tiền tệ nổi tiếng), tất cả các thực thể khác phải chấp nhận mức lãi suất thấp hơn với mức chiết khấu sâu đối với các giao dịch đã được tài trợ đầy đủ. .
Trừ khi hàng nghìn tỷ đô la tiền mặt dư thừa bằng cách nào đó biến mất (đánh dấu sự kết thúc của kỷ nguyên "tiền mặt dư thừa"), việc sử dụng cơ sở RRP của Fed sẽ vẫn tăng và một số lãi suất repo sẽ giảm xuống dưới mức không có rủi ro. Thanh khoản sẽ vẫn dồi dào và khả năng lặp lại năm 2019 là điều đáng nghi ngờ.
Nhưng điều đó cũng có thể thay đổi, khi thời đại cố gắng quay trở lại "tài sản thế chấp dư thừa" đã bắt đầu. QT và "TGA Supplement" sẽ xóa dự trữ ngân hàng khỏi hệ thống. Hơn nữa, lãi suất repo tăng đột biến chỉ có thể xảy ra do bản chất vốn có của thị trường repo. Tuy nhiên, ngày nay, điều này khó có thể xảy ra vì RRP tràn ngập tiền mặt.
Nếu lãi suất bắt đầu tăng đột biến như năm 2019, hàng nghìn tỷ trong RRP sẽ đóng vai trò là tuyến phòng thủ cuối cùng chống lại “cuộc khủng hoảng thị trường repo”. Người cho vay tiền mặt sẽ rút tiền mặt từ RRP để có lợi tức cao hơn. Nếu họ từ chối, SRF của Fed sẽ đóng vai trò là người cho vay cuối cùng, "không phải QE".
Không giống như phản ứng với cuộc khủng hoảng thị trường repo năm 2019, giao dịch trên thị trường repo dự kiến sẽ được coi là kích thích mà không cần Fed phải khởi động lại QE. Nó sẽ phục vụ như một công cụ khác để thúc đẩy tâm lý rủi ro trong khi một lần nữa tránh "sự thay đổi chính thức".