拋售屬於宏觀層面的洗牌，但加密市場的基本面依然健全

上週的拋售主因是市場對利率降息預期的重新定價，而非結構性改變。目前市場部位已有效清理，全球寬鬆政策持續。BTC 若重回區間，市場情緒有望全面復甦。

宏觀更新

上週市場重點消化了 12 月降息預期突變的影響。降息機率一週內自約 70% 急降至 42%，在缺乏其他宏觀數據下，變化被進一步放大。Powell 收回原本幾乎確定的 12 月降息立場，投資人開始聚焦 FOMC 各成員的個人態度，結果顯示，對降息的看法並未達成一致。市場反應迅速：美國風險資產承壓，加密貨幣作為最敏感的風險資產，跌幅最大。

在各類資產中，數位資產仍然位於收益排名末端。這種劣勢並不罕見，自初夏以來，加密市場始終落後於股票市場，部分原因是持續的負偏離。BTC 與 ETH 表現甚至弱於山寨幣總體，在下行市場中殊為少見。主要原因有二：

• 山寨幣此前已持續下跌
• 部分細分領域如隱私幣、手續費變動相關板塊展現局部強勢

從板塊分布來看，表現普遍為負。@ gmci_ GMCI-30 指數下跌 12%，多數板塊跌幅在 14%-18% 之間，AI、DePIN、遊戲與 Memes 跌幅最大。即使是原本較穩健的 L1、L2 和 DeFi 賽道也全面下修。本輪調整呈現無差別風險避險，而非板塊輪動。

上圖數據統計週一至週一，與首張圖略有不同。

BTC 已再次跌破 1 萬美元，為 5 月以來首見。此前 BTC 在 11 月 4 日與 7 日兩度守住 1 萬美元，並於上週初曾短暫反彈至 1.1 萬美元。不過反彈很快於美國市場開盤時段遭遇強烈賣壓，時線顯示美國市場開盤後持續賣出，兩次測試後最終跌破 1 萬美元。

部分壓力來自巨鯨減持。通常第四季至第一季的賣出屬季節性現象，但今年提前發生，部分因市場普遍預期四年週期將導致明年表現較弱。這種預期自我強化，參與者提前去風險化，波動進一步加劇。值得一提的是，本次下跌並非基本面惡化，主因仍為美國主導的宏觀壓力。

利率降息預期的重新定價才是主因。Powell 收回 12 月降息立場，美國交易員開始重視 FOMC 成員個人觀點，本地交易台將 12 月降息機率自約 70% 下調至 60% 多，全球市場隨後反應。因此，11 月 10 日至 12 日的美國市場開盤時段壓力最大，即使主要預期仍維持在 60% 中段。

雖然降息預期主導短期情緒，但整體宏觀環境未見惡化，全球寬鬆政策持續：

• 日本正規劃 1100 億美元刺激方案
• 中國持續釋放流動性
• 美國量化緊縮（QT）預計下月結束
• 擬議中的 2000 美元刺激等財政措施仍然活躍

本輪調整主要受時間節點影響，而非趨勢改變。關鍵在於流動性釋放速度及其傳導至風險偏好的時點。當前加密市場幾乎完全受宏觀環境牽動，缺乏新數據作為利率預期錨定，市場參與者多以被動應對，難以產生強烈建倉動能。

我們的觀點

宏觀環境仍有利，部位調整後市場結構更健康，但市場情緒回穩仍有賴主流加密貨幣走強

本輪下跌更像是宏觀驅動下的短期清倉，而非結構性變化。市場部位已調整，美國主導的壓力已消化，巨鯨與年末資金流動的週期性因素解釋了大部分波動。

整體而言，全球寬鬆政策持續，美國量化緊縮（QT）預計下月結束，刺激政策仍活躍，流動性有望於第一季改善。現階段缺乏主流加密貨幣的明確信號。在 BTC 重返區間高位之前，市場參與度恐持續受限，主流題材僅短暫主導。本輪宏觀格局並無長期熊市跡象，後續催化劑更可能來自政策與利率預期，而非加密貨幣市場資金流。主流加密貨幣只要重拾動能，市場就有機會迎來更全面回暖。

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