策略股2025：比特币策略遇上交易所现实

Strategy Holdings的股票，代码为MSTR，在2025年以大约-49.35%的总体表现结束了这一年。因此，它成为纳斯达克100指数中表现最差的股票之一，尽管公司不断增加其比特币持仓，并在国库资产上取得了可观的利润。这种——在比特币持有盈利的同时股票表现不佳的矛盾——引发了关于Strategy结构的根本性问题。

比特币盈利与股价：分类的悖论

年末，Strategy持有672,497个比特币，平均购入成本约为75,000美元每枚。按照当前接近87,800美元的价格计算，这些比特币的市值约为590亿美元，未实现利润约为17%。执行董事长Michael Saylor甚至将公司2025年的比特币回报率估算为23.2%。与此同时，股价从年初的约300美元在波动中跌至151.42美元。

这种脱钩不是偶然，而是结构性原因。Strategy如今更像是一个以比特币为核心的投资工具，而非传统的软件公司——这一分类对其指数归属产生了重大影响。

为什么Strategy进入S&P 500的可能性不大

到2025年底，Strategy在形式上符合S&P 500的主要定量标准：市值充足、盈利能力强，且通过比特币盈利带动净利润增长。然而，入选的可能性仍然不大。指数委员会偏好具有实际运营商业模式的公司，而非由国库资产主导利润的投资导向型结构。

原因在于指数管理的运作方式：S&P 500旨在反映美国广泛的经济，而非作为商品或金融投资策略的工具。像特斯拉或Block这样的公司虽然也持有比特币，但它们的收入和利润主要来自多元化的业务，而非主要依赖国库资产。

与其他表现不佳的S&P 500成分股的比较

2025年，尽管整体S&P 500表现强劲，全年涨幅约17.3%（(去年为23.3%)），市场表现却不一。一些大型股遭遇了大幅下跌：

Fiserv跌幅约70%，原因是公司未达盈利预期且出现负面客户体验。Trade Desk因增长放缓和竞争加剧，股价下跌约68%。Sarepta Therapeutics的跌幅超过80%，主要由于安全性担忧和监管警告，涉及基因治疗。

在这些表现不佳的公司中，Strategy的约47.5%的跌幅并不算特别糟。主要区别在于：这些公司面临运营和市场挑战，而Strategy的问题更多在于其分类。

核心问题：比特币代理而非运营公司

像Peter Schiff这样的批评者认为，Strategy的激进比特币积累损害了股东利益。这一批评并非针对比特币本身——比特币本身不会让公司失去S&P 500的资格——而是针对公司整体战略的单一导向。

实际上，Strategy已变成了一个以比特币为核心的封闭式基金。S&P 500的评估不仅考虑当前财务指标，还关注可持续性、运营基础和商业模式的清晰度。比特币代理结构未能满足这些长期预期。

Strategy可能的估值应对策略

历史上，股价大幅下跌并不自动导致公司被排除在指数之外——许多现有的S&P 500成员都曾经历过剧烈的股价回调。同样，股价上涨也不能保证入选指数。

如果Strategy仍希望进入S&P 500，必须在结构上证明其比特币持仓不会主导其业务逻辑，而是建立在多元化的商业模式之上。没有这种重新定位，Strategy进入S&P 500仍然只是一个没有实际可能性的理论。