日本的双轨稳定币生态系统：JPYC 和 Progmat 如何重塑万亿日元市场

日本的稳定币生态正发展成为一项关于监管务实主义与市场分裂的精彩研究。为了更好地理解规模，当我们仅看机构稳定币市场——如Progmat的SC项目累计市值超过(5600亿日元)，大致相当于@E5@$3.8-4亿美元@E5@，或者考虑到###30亿日元大约折合@E5@$2000-2100万美元@E5@——我们开始理解为何日本的金融监管机构和传统金融参与者正在采取如此重大的战略行动。这不是偶然发生的，而是反映了日本独特监管框架、不同市场需求以及根本不同的技术理念共同塑造的“顶层设计”。

两条截然不同的路径正在出现，各自针对不同的用户群体和监管环境进行优化。一条路径——由JPYC代表——源自无许可的Web3生态系统。另一条——由日本三大银行在Progmat平台上主导——则是由上而下设计的。这些不是竞争系统，而是互补的轨道，旨在解决完全不同的市场问题，同时在零售Web3创新与系统性金融基础设施之间保持监管隔离。

轨道一：JPYC的“链上日元”——受监管但有限制

法律演变：从“积分”到“资金转移工具”

理解JPYC的定位，必须追溯其近期的监管转变。在最早阶段，JPYC采用了一种巧妙但风险较高的法律结构——被归类为“预付支付工具”，本质上类似于视频游戏点数或商店礼品卡。这使得项目完全规避了日本复杂的银行和资金转移法规。

然而，这一监管灰色地带已被关闭。随着日本2023年《资金结算法》修订，稳定币被正式定义为“电子支付工具”，迫使JPYC升级其法律地位。到2025年6月，JPYC的预付产品停止发行，经过严格的监管审查，JPYC公司获得了“第二类资金转移业务”许可证——这是一个变革性的发展，将其从一个不可兑换的积分系统转变为受监管、真正可兑换的日元稳定币。

这一“合规升级”带来了关键的权衡：100万日元的交易限额。根据日本的监管框架，“第二类资金转移经营者”面临严格的交易上限，旨在防止洗钱，同时促进创新。这一监管上限从根本上塑造了JPYC的市场身份和应用场景。

( 为什么100万日元的限制很重要

100万日元的上限并非技术限制，而是一个法律防火墙，将JPYC隔离于机构结算、大规模B2B转账和新兴的证券型代币市场之外。比方说，考虑到30亿日元大约相当于$2,000万-2,100万美元，可以想象这个100万日元的上限（)$6,700-7,000美元###）将JPYC限制在零售规模的操作中。

这一法律约束带来了有趣的技术双重性。JPYC的智能合约本身是无许可且无限制的——它们在以太坊、Polygon和Solana等公共区块链上运行，没有内置的转账上限。然而，当由受监管的日本实体使用时，法律框架会施加上限。这种“法律-技术错位”使JPYC完美定位为全球无许可DeFi生态系统的原生资产，而非日本国内的金融基础设施。

JPYC的核心应用场景：DeFi、套利和微支付

DeFi流动性和24/7外汇市场：JPYC填补了全球去中心化交易所的关键空白。虽然USDC、USDT、ETH和WBTC构成了DEX的基础流动性，但作为全球三大储备货币之一的日元，历史上在链上缺席。JPYC支持JPYC/USDC和JPYC/ETH交易对，打造了第一个合规的日元现货外汇市场，任何全球DeFi用户都可以访问。

日元套息交易的代币化：JPYC最复杂的用例利用了日本的宏观结构环境。传统上，机构投资者通过“日元套息交易”——借入接近零利率的日元，兑换成美元，赚取利差——来实现盈利。JPYC让这一专业策略民主化：

典型套利路径：将ETH存入Aave作为抵押→以接近零利率借出JPYC→在Uniswap上用借来的JPYC换取USDC→将USDC存入Yearn Finance，获得4-8%的年化收益→赚取JPYC的几乎0%的借款利率与USDC较高的放贷利率之间的差价。这种低到中等额度、高频率的套利正是100万日元限制所支持的。

Web3微支付：日本NFT市场、链上游戏和Web3应用需要原生的日元支付通道以支持小额交易。JPYC提供了这一关键基础设施。

轨道二：Progmat的机构联盟——无限制且专属

完全不同的法律基础

Progmat的机构稳定币完全绕过“资金转移”监管路径。它利用了2023年《资金结算法》中新引入的专为银行和信托机构设计的信托型稳定币法律结构。这一法律创新是Progmat所有努力的基石。

其结构设计巧妙：日本的三大银行——三菱UFJ、三井住友、瑞穗——作为“联合受托人”运作，三菱UFJ信托银行作为“单一受托人”。关键是，依据信托基础框架发行的稳定币没有交易限制。这不是小事；它是Progmat得以在数十亿日元的机构结算和证券型代币市场中竞争的“通行证”，而这些市场JPYC永远无法合法进入。

( “绕过”架构：现代化传统银行无需大规模改造

为什么现代银行会考虑区块链基础的稳定币？答案揭示了Progmat设计中的巧妙问题解决方案。

传统银行IT系统全球依赖“核心银行会计系统”——一种古老、稳定但极其刚性的基础设施。其关键缺陷在于：缺乏支持外部、可编程、24/7调用的API。所有更新都必须通过内部的网上银行系统。直接现代化这个系统需要大规模的改造，带来无法接受的IT成本和金融稳定风险。

信托基础结构提供了完美的解决方案：

1. 银行端：银行)设立人(将资金转入信托账户)受托人(，这是常规、现有的金融操作，无需新开发。
2. 信托端：由Progmat的区块链基础设施支持，信托发行等值的链上稳定币。
3. 链上端：所有24/7的可编程智能合约调用、自动B2B结算和即时DVP（交付对支付）操作全部在区块链层面完成，与传统银行的核心系统完全隔离。
4. 赎回：用户通过传统渠道赎回稳定币，信托销毁链上代币并将法币返还银行账户。

这种架构赋予银行存款前所未有的特性：全天候可用、跨境能力和可编程性——无需对传统系统进行任何改动。这是一种“外科手术式”的绕过，将现代性巧妙植入机构金融。

) Progmat的所有权：一个“国家队”基础设施

理解为何三大银行会共同建设这一基础设施，必须了解Progmat的所有权结构。该公司于2023年从三菱UFJ信托银行剥离出来，旨在实现独立和“中立”。

虽然三菱UFJ信托持股最大###42%(，但其控制权已被刻意稀释。瑞穗信托、三井住友信托和野村信托各持股6.5%。平台还引入了日本交易所集团)JPX(（持股4.3%）、SBI（4.3%）以及技术支撑的NTT Data（11.7%）。

这一结构传递出市场信号：Progmat不是任何单一银行的专属平台，而是行业共同所有的基础设施。这是推动机构采用的必要基础。没有任何金融巨头会愿意在由竞争对手控制的系统上运行核心结算操作。

) Progmat的市场地位：捕获日本RWA繁荣

截至2025年秋季，日本证券型代币（ST）市场累计发行已达2800亿日元，剩余市场价值超过5600亿日元（###$3.8-4亿美金(）。其中，房地产ST占比超过86%，反映出日本数十年的房地产市场复杂性以及将非流动资产代币化的崛起机遇。

Progmat已占据64.6%的ST发行份额——领先的先发优势。战略逻辑变得清晰：发行由银行支持的稳定币，作为这个数十亿日元资产市场的“现金”结算层。当买家持有Progmat稳定币，卖家持有Progmat证券型代币时，智能合约可以执行原子交换——同时、无风险的结算。这就是DVP（交付对支付）机制，消除了传统T+2结算周期中的信用和时间风险。

这个机构稳定币不是替代现有银行转账，而是日本数字资产市场基础设施中缺失的关键一环。

市场定位：为何共存合理

JPYC服务于全球加密原生交易者，执行零售规模的DeFi策略，受“100万日元”法律上限限制。Progmat则面向企业、金融机构和证券型代币市场，提供“无限制、可编程的机构级结算”。

这种监管分割不是竞争摩擦，而是经过深思熟虑的市场设计。日本金融监管当局基本上划定了稳定币生态的“区域”：Web3创新获得其沙箱)JPYC的DeFi乐园(，而系统性金融则拥有其封闭的“墙内花园”)Progmat的机构网络(。每个路径在不同的法律框架下运作，服务不同的用户群，解决不同的问题。

更深层次的战略考量

) 为什么要结盟？中立性必要性

支付和结算是银行最具竞争性和最受保护的领域。对于三菱UFJ来说，建立一个专属平台并要求竞争对手使用，商业上几乎不可能。没有任何竞争对手会接受依赖对手基础设施进行核心操作。

因此，三家银行都认识到一个关键事实：机构采用稳定币需要真正的中立性和分布式治理。Progmat故意稀释的所有权结构不是让步，而是行业广泛采用的入场券。

通过放弃对单一平台的绝对控制，三家银行获得了更为宝贵的东西：对日本下一代金融基础设施的集体控制，以及整个金融行业对Progmat作为合法、中立标准的共识。

( 为什么选择Progmat？打造“传统金融合规护城河”

日本三大银行的协调行动也是一种战略防御。它们感受到的威胁很明确：无许可稳定币如USDC、USDT甚至JPYC，如果不受控制，可能逐步取代核心银行功能——支付、结算，甚至资本市场操作。

战略逻辑遵循“拥抱、扩展、整合”的经典模式：

拥抱：认可区块链在DVP、跨境结算和可编程性方面的真正优势。

扩展：利用监管影响力塑造法律框架——特别是2023年《资金结算法》修订——以创建“无限交易”通道，专门面向银行和信托机构。

整合：市场细分确保JPYC仍局限于零售DeFi（受“100万日元”限制），而Progmat成为唯一合规的机构结算方案。高价值的系统性金融仍由银行控制。

通过这一结构，日本金融体系保持了其把关功能，同时展现出对创新的接受。Web3在其指定空间自由发展，系统性金融仍由机构掌控。

) 终极目标：垄断RWA市场基础设施

如果中立性是Progmat的组织形式，合规防御是其战略缓冲，那么垄断日本新兴RWA经济的收费点就是其终极攻势目标。

Progmat已控制了64.6%的ST发行。通过提供唯一合规、无限制的DVP结算稳定币，三大银行联盟建立了一个闭环基础设施：

• 第一步(资产端)：预先垄断ST/RWA发行，通过Progmat平台实现。
• 第二步###现金端###：控制唯一合规的结算稳定币。
• 结果：日本数百亿日元级别的RWA市场中的每一笔交易都通过由三大银行直接控制的基础设施流转。

以目前的市场价值（###$3.8-4亿美金(）为例，随着RWA采用的加速，控制结算基础设施的战略价值将愈发明显。

结论：日本数字金融的“区域划分”战略

日本的稳定币生态不是偶然碎片化——而是有意为之。“双轨”结构反映了复杂的监管思维：

轨道一)JPYC(：面向零售、无许可、DeFi导向的创新，在法律护栏下防范系统性风险，同时支持Web3试验。

轨道二)Progmat(：机构级、由银行控制的基础设施，捕获高价值的RWA和结算市场，将系统性金融保持在受监管范围内。

未来三到五年，这一平行发展很可能加速。JPYC将深化在DeFi、Web3游戏和跨境零售交易中的根基；而Progmat将成为日本数万亿日元RWA市场和机构结算网络的支柱。

表面上的市场竞争实际上是精心编排的分工。日本建立了一个监管框架，允许Web3创新在指定空间繁荣，同时确保机构金融的核心齿轮牢牢掌握在既有金融巨头手中。这是一场复杂的布局——其他拥有更大加密市场的国家也开始研究，作为监管共存的潜在模型，结合去中心化与传统金融的优势。