Combien de stablecoins Hong Kong a-t-il besoin?

La « Loi sur les stablecoins » de Hong Kong entrera en vigueur le 1er août 2025 et commencera à accepter les demandes de licence pour les émetteurs de stablecoins adossés à des monnaies fiat. Les premières licences devraient être distribuées au début de 2026. Selon les données de l'Autorité monétaire de Hong Kong, jusqu'à la fin août, un total de 77 intentions de demande ont été reçues, la première période de demande se terminant le 30 septembre, ce qui montre que la licence de stablecoin à Hong Kong avance étape par étape.

Récemment, il y a eu différentes opinions sur les stablecoins à Hong Kong. D'après la compétition entre la Chine et les États-Unis, il semble peu probable d'abandonner le dollar hongkongais et les stablecoins en yuan offshore dans le développement de nouvelles opportunités sur la blockchain. Les stablecoins en yuan offshore pourraient également contribuer à promouvoir le processus d'internationalisation du yuan, tout en augmentant l'échelle des obligations en yuan offshore. Sur la base de la conformité, d'une régulation efficace et d'une gestion des risques contrôlable, la mise en œuvre des stablecoins en dollar hongkongais et en yuan offshore pourrait toujours être le souhait des régulateurs.

Nous prévoyons qu'après l'émission des premières licences de stablecoin à Hong Kong au début de l'année prochaine, l'accent sera principalement mis sur les stablecoins en dollars de Hong Kong, tandis que l'émission de stablecoins en renminbi offshore pourrait nécessiter un certain temps de préparation, y compris l'augmentation de la taille du marché obligataire en renminbi offshore.

· La Hong Kong Monetary Authority se concentre sur les exigences des cas d'utilisation des stablecoins en fonction de leur capacité à "jouer un rôle réel et utile dans le système financier". Nous supposons que le stablecoin en dollars de Hong Kong sera principalement utilisé pour le règlement des échanges transfrontaliers à Hong Kong, avec un volume commercial total de 12 000 milliards de dollars de Hong Kong en 2024. Supposons que 5 % de ce montant sera réglé en stablecoins en dollars de Hong Kong, ce qui représente plus de 600 milliards de dollars de Hong Kong. En supposant que la vitesse de circulation des stablecoins en dollars de Hong Kong est de 6, la demande en stablecoins en dollars de Hong Kong uniquement en raison du règlement commercial serait de 10 milliards de dollars de Hong Kong.

· La même logique, le volume total du commerce en Chine en 2024 sera de 62 000 milliards de dollars, un taux de pénétration de 5 % et une vitesse de circulation d'environ 6, ce qui signifie que la demande de règlement commercial pour les stablecoins en yuan dépassera 50 milliards de dollars.

Ce qui précède pourrait être une limite inférieure à la demande raisonnable du marché pour les stablecoins en HKD et CNY, sans inclure la demande pour les stablecoins en HKD et CNY provenant du trading d'actifs cryptographiques, voire de la tokenisation d'actifs du monde réel. Cependant, en ce qui concerne la capacité d'offre, l'offre de stablecoins en HKD peut généralement être satisfaite ; en revanche, la capacité d'offre des stablecoins en CNY fait gravement défaut.

· Selon les données de la Commission monétaire, à la fin de 2024, le solde des obligations en dollars de Hong Kong non réglées s'élève à 153,7 milliards de dollars, après déduction des obligations d'entreprise de 114,2 milliards de dollars, le solde des obligations gouvernementales de Hong Kong est d'environ 40 milliards de dollars, correspondant à une demande de 10 milliards de dollars en stablecoins en dollars de Hong Kong, le ratio de couverture sera inférieur à 4 (en tenant compte du fait que les 40 milliards d'obligations gouvernementales ne seront pas toutes des obligations à court terme et que les actifs de réserve derrière les stablecoins sont principalement des obligations gouvernementales à court terme) ;

· En ce qui concerne l'offre de stablecoins en yuan offshore, celle-ci sera principalement limitée par la faible taille des obligations gouvernementales en yuan offshore à Hong Kong. Selon les données de l'Autorité monétaire de Hong Kong, d'ici 2024, les obligations gouvernementales en yuan offshore ne dépasseront pas 50 milliards de dollars américains, tandis que la demande de stablecoins en yuan, uniquement pour les besoins de règlement commercial, pourrait atteindre 50 milliards de dollars américains. Le développement du marché des obligations en yuan offshore est à la traîne, et cela constituera le principal obstacle au développement des stablecoins en yuan offshore.

En regardant vers l'avenir, le chemin de développement des stablecoins à Hong Kong pourrait être que les licences soient délivrées au début de l'année prochaine, et que, sous réserve de conformité et de réglementation efficace, le stablecoin en dollars de Hong Kong soit le premier à s'étendre. Les obligations gouvernementales en renminbi offshore (y compris les billets de la banque centrale) pourraient voir une augmentation de l'émission, et la taille des swaps en renminbi pourrait également augmenter pour améliorer le stock de renminbi offshore. Après avoir bien préparé ces travaux connexes, le stablecoin en renminbi offshore pourrait vraiment atteindre une échelle.

Graphique 1 : Taille des obligations en HKD et taille des obligations en RMB offshore